發(fā)布時間：2023-07-11 16:41:18
序言：寫作是分享個人見解和探索未知領域的橋梁，我們?yōu)槟x了8篇的市場分析政策樣本，期待這些樣本能夠為您提供豐富的參考和啟發(fā)，請盡情閱讀。
【關(guān)鍵詞】創(chuàng)業(yè)板；股票價格；波動性
創(chuàng)業(yè)板作為新興的證券交易市場，它主要用于扶持中小企業(yè)，尤其是高成長性企業(yè)，為風險投資和創(chuàng)投企業(yè)建立正常的退出機制，為自主創(chuàng)新國家戰(zhàn)略提供融資平臺，為多層次的資本市場體系建設添磚加瓦，由于其正處于市場建設的初期，創(chuàng)業(yè)板表現(xiàn)出的市場特征與主板市場有很大差異。本文主要通過對創(chuàng)業(yè)板價格指數(shù)的波動性特征進行分析，影響股票波動性的因素包括宏觀政策因素，也包括內(nèi)外環(huán)境因素以及技術(shù)信息等因素，通過對創(chuàng)業(yè)板股票價格的波動性分析可以作為政策制定的依據(jù)，從而對創(chuàng)業(yè)板市場的過度波動進行抑制，保障市場的健康發(fā)展，同時對投資者起到一定的指導作用，更好地規(guī)避投資風險。
一、創(chuàng)業(yè)板及波動性
1.創(chuàng)業(yè)板介紹。創(chuàng)業(yè)板即二板市場，是股票的第二交易市場，指證券交易所主板市場之外的證券市場，創(chuàng)業(yè)板市場中的上市公司主要為高科技公司，這類公司的特點是成立的時間比較短，公司的規(guī)模比較小，公司業(yè)績水平不夠高，經(jīng)營風險比較大，因此很難從主板市場上進行融資，但與此同時，這類企業(yè)具有較高的發(fā)展?jié)摿统砷L性，成功的經(jīng)營也將帶來高額的利潤。創(chuàng)業(yè)板市場的功能就是為中小型科技企業(yè)和處于初級階段的民營企業(yè)創(chuàng)造一個持續(xù)性的融資道，使其得到發(fā)展所需的資金，促進這類高潛能的企業(yè)的健康發(fā)展。同時，創(chuàng)業(yè)板也為風險資本提供了一個退出渠道，并能夠推動企業(yè)內(nèi)部的結(jié)構(gòu)完善，提高企業(yè)競爭力。
創(chuàng)業(yè)板和主板都是證券市場重要的組成部分，創(chuàng)業(yè)板是在主板的基礎上建立和發(fā)展起來的，是一個新興的市場，與此同時，創(chuàng)業(yè)板在多方面是對主板市場的補充和促進，創(chuàng)業(yè)板的建立，將更多地吸引創(chuàng)業(yè)資金，提高我國資本市場在產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的促進作用，另外創(chuàng)業(yè)板也豐富了我國證券市場的豐富性和層次性，使我國證券市場能夠適應不同企業(yè)和投資者的需求，提高我國資本市場的資源配置效率。
主板和創(chuàng)業(yè)板所依托的宏觀背景是相同的，因此，其股價走勢在某種程度上是一致的，同時，兩個市場相互影響，一個市場的波動可能會引發(fā)另一個市場的變動。此外，創(chuàng)業(yè)板的建立使得兩者之間產(chǎn)生對上市公司和市場資本的競爭，創(chuàng)業(yè)板將對主板產(chǎn)生分流作用，雖然主板的市場規(guī)模遠大于創(chuàng)業(yè)板，但是從發(fā)展?jié)摿ι峡矗瑒?chuàng)業(yè)板高于主板市場。
創(chuàng)業(yè)板和主板市場作為兩個不同的證券交易市場必定存在著一定的差異，這體現(xiàn)在以下幾個方面。首先，兩者的服務對象不同，主板市場的服務對象主要是較為成熟的并且是經(jīng)營狀況較好的大中型企業(yè)，而創(chuàng)業(yè)板的服務對象則是新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)和高科技企業(yè)中一些經(jīng)營風險較大但發(fā)展?jié)摿κ愕闹行⌒推髽I(yè)。其次，兩者的上市要求不同，創(chuàng)業(yè)板上市的要求中對公司規(guī)模要求較低但是對其財務要求和業(yè)務管理要求比較嚴格。另外，市場的流動性不同，創(chuàng)業(yè)板市場時全流通市場，不再有公眾股、國家股和法人股的劃分。此外，兩個市場在發(fā)行機制、配送機制和市場監(jiān)督機制上均有差異。
2.創(chuàng)業(yè)板市場股票價格波動性。創(chuàng)業(yè)板價格的波動是創(chuàng)業(yè)板市場風險的表現(xiàn)，在股票市場中波動是金融時間序列最重要的特征之一，因此創(chuàng)業(yè)板市場風險分析就是對創(chuàng)業(yè)板的上市公司價格波動進行分析。波動是股票市場的基本特征，在高風險的創(chuàng)業(yè)板市場表現(xiàn)的更為明顯，沒有了波動股票市場的真正意義也就不存在了。資本市場的波動性是一把雙刃劍，適度的波動可以調(diào)整上市公司的資本市場估值，發(fā)揮資本市場職能，使其表現(xiàn)為價值代表公司質(zhì)量，異?；蛘邉×业牟▌訉⑴でY本市場功能，不僅資本市場的發(fā)展受限還會影響到整個國家經(jīng)濟的發(fā)展。影響創(chuàng)業(yè)板市場波動性的因素主要包括，第一，整體的經(jīng)濟環(huán)境以及科技水平的發(fā)展，即系統(tǒng)風險。第二，信息不對稱和供求關(guān)系不平衡也將引起波動。第三，退市帶來的風險。
二、創(chuàng)業(yè)板市場分析
我國創(chuàng)業(yè)板市場波動性較大，整體表現(xiàn)不穩(wěn)定，從股票價格的波動性上來看，整體走勢為下降趨勢，從收益率的波動來看，開板時期的波動程度十分劇烈，逐漸趨于平緩，但整體上的波動性還是較大的。創(chuàng)業(yè)板市場本身具有“三高”的特點：高發(fā)行價、高市盈率、高募資額，高收益代表著高風險，創(chuàng)業(yè)板的風險不斷累積，使得其波動性也難以平復。另外，創(chuàng)業(yè)板上市公司中存在大量的“水貨”，科技含量不高，發(fā)展?jié)摿Σ桓撸麧櫾鲩L率不高，這屬于政策性問題。這些因素加上整體的宏觀環(huán)境和主板市場的滲透式影響，共同造成了創(chuàng)業(yè)板較大的波動性，加上投資者的不夠成熟，使得投資者利益容易受到損害。在創(chuàng)業(yè)板市場上市的公司大多從事高科技業(yè)務，具有較高的成長性，但往往成立時間較短規(guī)模較小，業(yè)績也不突出，但有很大的成長空間。可以說，創(chuàng)業(yè)板是一個門檻低、風險大、監(jiān)管嚴格的股票市場，也是一個孵化科技型、成長型企業(yè)的搖籃。
三、政策建議
實體經(jīng)濟的調(diào)整一般具有粘性，這使得宏觀經(jīng)濟的走勢在一定時間范圍內(nèi)存在著滯后趨勢。在此背景下，未來三至六個月，概率偏大的一條經(jīng)濟路徑是：經(jīng)濟繼續(xù)經(jīng)歷趨勢收縮并在相對偏低的平臺維持整理；在此期間，通貨膨脹不構(gòu)成困擾市場的矛盾。
需求曲線擴張的困難
在供給收縮區(qū)間內(nèi)，需求曲線的擴張將會帶來更明顯的通貨膨脹。因此，如果未來看到需求經(jīng)歷了2009年版的擴張，亦或是縮小版的2009年，經(jīng)濟增長將經(jīng)歷頂部更低的倒V型調(diào)整；站在中期的跨度看待，可以忽略這個需求擾動，將經(jīng)濟繼續(xù)視作依然遵循潛在增速下降的趨勢。但在此過程中，通貨膨脹的壓力以及對債券市場形成的影響卻并不可以忽略。通貨膨脹和流動性趨緊對整體債券資產(chǎn)具有很強的殺傷力。
因此，預判需求曲線擴張的可能性以及量級顯得十分重要?；谝韵氯齻€方面的假設，在未來三至六個月的時間內(nèi)，需求曲線出現(xiàn)擴張難度較大。
假設一，房地產(chǎn)投資無法觸底反彈，陡降過程可能結(jié)束。與普通制造業(yè)企業(yè)不同，由于房地產(chǎn)的凈資產(chǎn)收益率（ROE）水平高，房地產(chǎn)企業(yè)的投資行為是銷售和可獲得資金來源的函數(shù)。在開發(fā)貸被限制的條件下，房地產(chǎn)企業(yè)的投資行為更敏感地受制于房地產(chǎn)銷售的恢復情況。在周期意義上，房地產(chǎn)銷售的增長與實體經(jīng)濟流動性松緊之間呈現(xiàn)密切關(guān)系（見圖1）。因此，2012年春節(jié)之后，監(jiān)測城市銷售面積環(huán)比的反彈與實體經(jīng)濟流動性的恢復有關(guān)。
2012年下半年，伴隨著實體經(jīng)濟流動性緊張的繼續(xù)緩解，商品房銷售情況可能維持好轉(zhuǎn)的趨勢。這有助于緩解地產(chǎn)投資劇烈的下行；但是在目前的房地產(chǎn)整體銷售狀態(tài)下，判斷三至六個月的時間看到地產(chǎn)投資進入正增長區(qū)間存在風險。
假設二，財政政策邊際上可以改善投資，但量級可疑。以電力、熱力、燃氣及水的生產(chǎn)和供應業(yè)，交通運輸、倉儲和郵政業(yè)，以及水利、環(huán)境和公共設施管理業(yè)的合計投資情況來觀察財政政策的實施力度。事實上可以發(fā)現(xiàn)，自2012年一季度開始，財政項目已經(jīng)開始對經(jīng)濟下滑進行對沖。不過基于財政收入下滑，地方政府去杠桿等因素考慮，本輪財政政策可以釋放空間實屬有限（見圖2）。
假設三，貨幣政策受到通脹水平的制約無法重演2008年的激進行為；同時在外匯占款低于合理貨幣增長之后，推動實體經(jīng)濟貨幣增長需要更加倚重信貸。
供給收縮的經(jīng)濟周期，面對著相同的需求增速，經(jīng)濟體要容忍更高的通脹水平。同時，供給收縮在可貿(mào)易部門產(chǎn)生了順差收窄的趨勢，這從而產(chǎn)生了抬高經(jīng)濟體資金利率的力量。上述層面的變化，對于貨幣政策以及貨幣政策對總需求的刺激效果均產(chǎn)生了不利的影響?；谝恍┘夹g(shù)層面的推導，可以認為此輪通脹調(diào)整的底部中樞可能不會低于2.5%水平。
資產(chǎn)選擇需關(guān)注的因素
資金面環(huán)境支撐著債券市場
根據(jù)對三至六個月的宏觀經(jīng)濟定位，在經(jīng)濟走入趨勢收縮、通脹走入底部盤整的組合狀況下（有些類似與2001年，但經(jīng)濟增速平臺更低，通貨膨脹平臺更高），受央行貨幣政策的支撐，債券市場的流動性維持寬松的局面，這支撐著債券市場的牛市環(huán)境。此時，高票息資產(chǎn)面臨的壓力也將減輕。2012年年初，債券市場的資金環(huán)境發(fā)生了一些新的變化；那么，在資金面寬松的總體結(jié)論中，我們隱含了如下的假設和步驟。
其一，對監(jiān)管部門而言，當外匯占款增速低于合理貨幣增速時，中央銀行對基礎貨幣的控制權(quán)上升。以我國臺灣地區(qū)為例，其國外凈資產(chǎn)增速在20世紀90年代下降至10%以下的平臺；在此變化下，臺灣央行資產(chǎn)負債表中，國外凈資產(chǎn)與基礎貨幣之間的相關(guān)系數(shù)由80年代的接近90%下降至90年代的60%。
其二，對于銀行系統(tǒng)而言，當外匯占款增速低于合理貨幣增速時，商業(yè)銀行在趨勢上將減弱對除信貸類資產(chǎn)配置力度。這是因為外匯占款的這個條件對應于資產(chǎn)方信貸增速持續(xù)的高于負債方的增速。
其三，債券市場資金面更敏感的取決于貨幣政策對基礎貨幣的調(diào)節(jié)，而這與宏觀經(jīng)濟背景密切相關(guān)。當宏觀經(jīng)濟處于收縮周期時，央行在銀行間執(zhí)行寬松的貨幣政策會壓低借貸利率，維持資金面的寬松；當宏觀經(jīng)濟處于平穩(wěn)擴張周期時，央行停止寬松的貨幣政策并轉(zhuǎn)向偏緊的政策時，銀行間的流動性將趨勢性收緊，并且此時相比較現(xiàn)金等流動性資產(chǎn)而言，債券類資產(chǎn)所面臨的需求萎縮更為明顯。
與CPI相關(guān)的利率體系粘性大
盡管面對通貨膨脹的下行趨勢，資金面的寬松將支撐著債券市場的牛市環(huán)境。但就無風險收益率的定位而言，受制于絕對水平不低的通貨膨脹，這個利率體系的下行空間被約束著。通貨膨脹通過兩種方式影響無風險利率體系的定位。一種是通過貨幣政策意圖直接對短期利率定價。這主要是指一年期定存以及與其相關(guān)的一年期央票利率。在正常的環(huán)境中，一年期央票利率與一年期定存相差約20BP左右。如果認為此次經(jīng)濟調(diào)整的底部對應于2%以上中樞的CPI的話，一年期央票的利率將顯著高于2008年。另一種是通過預期利率補償?shù)姆绞接绊懤十a(chǎn)品的定價。這主要是指長久期的利率產(chǎn)品，比如10年期的國債。在未來的經(jīng)濟與通脹組合下，受通脹補償水平的上升，10年期國債收益率的底部應當會高于2008年的牛市底部；從數(shù)據(jù)來看，2008年的牛市底部約為3%左右。
與經(jīng)濟增速下行相關(guān)的利率體系還會進一步重估
面對著經(jīng)濟增速的下行，央行在貨幣政策層面一定會做出相應的應對。其中包括，一方面補充銀行間市場的流動性，將短期拆借利率壓低在一個比較低的水平。這種操作將帶來支撐債券市場牛市環(huán)境的根本力量；另一方面，或者通過降低基準利率，或者通過鼓勵貨幣創(chuàng)造，壓低實體經(jīng)濟的借貸利率，考慮到商業(yè)銀行在經(jīng)濟下行周期對期限層面的偏好，這種操作將直接帶來短期限信用產(chǎn)品的收益率重估。受此帶動，短融產(chǎn)品的收益率將進一步下行，并表現(xiàn)為信用利差的繼續(xù)收窄。長久期信用產(chǎn)品的收益率也將在此過程中下降，但幅度可能弱于短久期品種。
下半年債券市場分析
從1年期央票開始。1年期央票在5月份的均值為2.8%，在6月份進一步下降至2.5%。以一年期定存為基準進行衡量，1年期央票名義上隱含的降息情況約有三次。不過，目前一年期央票二級市場所反映出的情景并不能視作對降息預期的映射。2.5%左右的一年期央票收益率所形成的背景是1年期央票一級市場停發(fā)，因此這個收益率應當更多地反映銀行間拆借利率水平的下降；類似的情況在2009年一季度的時候也發(fā)生過。如果上述的類比和判斷是正確的，那么意味著在1年期央票繼續(xù)停發(fā)的假設下，1年期央票二級市場收益率只有在拆借利率轉(zhuǎn)向趨勢平臺上升之后才會迎來反轉(zhuǎn)。事實上，考察浮息債和固息債之間的差值，兩者反映出的降息預期不到兩次。以7年期政策性金融債為例，6月份固浮息之間的利差均值為－0.35%。
1年期央票與利率產(chǎn)品短端、信用產(chǎn)品短端。由于稅收因素的影響，1年期國債收益接近1年期央票稅后收益率；自2006年以來，1年期國債和1年期央票稅后收益平均利差為14BP。截至2012年6月8日，1年期國債收益率2.16%，基本與1年期央票稅后收益率和平均利差的定位相同。1年期政策性金融債與1年期央票在屬性上十分相近，兩者之間的利差大部分是基于流動性考慮。以2006年以來的平均利差來看，6月初1年期金融債的定位也是合理的。站在1年期央票的角度觀察1年期的信用產(chǎn)品，其中需要考慮違約風險、商業(yè)銀行資金面等因素的波動情況。在此只觀察時點上的靜態(tài)特征，在6月初的時點上，從AAA級別一直到A－級別，與1年期央票的利差逐漸擴大；并且，AA－級別以上的信用債利差回到歷史合理區(qū)間之內(nèi)，而A＋級別以下的信用債利差仍顯著高于歷史合理區(qū)間。
收益率曲線在期限上的擴張情況。如果認為1年期國債定位基本合理，那么以此反觀10年期國債收益率的情況。一個相對便利的角度是計算10年期和1年期的利差，并將其放在時間序列上進行比較。在6月初的時點上，10年期國債利差位于“合理中樞”水平偏上的位置；即意味著站在1年期國債的基礎上，10年期國債收益率相對于中樞的概念有所偏高。
引言
全球正面臨一場百年一遇的金融危機 。這場悄然而來的金融風暴席卷很多國家和行業(yè),零售業(yè)無可避免的承受著前所未有的打擊。但隨著電子商務在個人消費領域的普及,在線購物市場仍保持較高增長速度。傳統(tǒng)的線下交易受到金融危機影響,反而加速了電子商務線上平臺轉(zhuǎn)移的進程?！霸诋斍碍h(huán)境下,網(wǎng)絡零售市場是互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)少數(shù)幾個在‘逆市’里反而能迅速發(fā)展的板塊之一”。價格競爭作為網(wǎng)絡中最為關(guān)注的話題,也是令諸多零售商家的問題。
1.網(wǎng)絡零售市場價格競爭特點
1.1價格透明度增加、競爭公平性加強
傳統(tǒng)商店中經(jīng)常會看到 “同業(yè)勿擾,面斥不雅”的標牌,而由于網(wǎng)絡的公開交互性,網(wǎng)絡零售市場的價格透明度增加,競爭對手可以輕易獲得相關(guān)的價格信息、質(zhì)量信息等,互聯(lián)網(wǎng)提供的平等競爭環(huán)境還表現(xiàn)在大大縮減渠道建設的成本,互聯(lián)網(wǎng)即使資金實力不雄厚的公司也可以平等的呈現(xiàn)在全世界客戶面前,無需花費大筆資金建設龐大的營銷渠道。
1.2中間環(huán)節(jié)縮減,進入直接經(jīng)濟
網(wǎng)絡零售避免了大量的批發(fā)商、零售商作為中介,大大減少了各種經(jīng)濟資源的消耗?；ヂ?lián)網(wǎng)商家在商務活動過程中,通過客戶與電子通訊方式、電子商務模式的結(jié)合,極大地提高商務活動的效率,減少不必要的中間環(huán)節(jié),使生產(chǎn)“直達”消費。零庫存變成可能,無店鋪、網(wǎng)上營銷的新模式被廣泛傳播。在電子商務環(huán)境中,顧客只需支付少量的搜索成本和配送成本,減少了許多必要的中間環(huán)節(jié)。因此網(wǎng)絡零售是建立在信息技術(shù)基礎上,對交易雙方成本都有所降低的活動。
1.3商家信用變得尤為重要
互聯(lián)網(wǎng)調(diào)查研究證明網(wǎng)絡用戶會集中訪問幾個知名度最高的網(wǎng)站,提出網(wǎng)絡品牌知名度是影響消費者選擇的重要因素。Daniele Scarpi,Angelo Manaresi(2007)[1]研究商家信譽與顧客網(wǎng)上購買服務的可能性,通過問卷調(diào)查,使用回歸分析方法,指出網(wǎng)絡商家的熟悉程度是作為消費者購物決策的重要因素。Reicheld,Schefter(2000)[2]提出消費者對網(wǎng)絡商家的忠誠與感知質(zhì)量和重復購買正相關(guān)。由于網(wǎng)絡市場供應同質(zhì)商品的商家在同一條起跑線上,商家信譽和服務水平就成了顧客選擇評判的重要標準。
1.4按需服務變成可能
國外許多學者主要探討了搜索成本與價格競爭的關(guān)系。他們指出shopbots等技術(shù)自動降低了顧客的搜索成本,同時企業(yè)可更好的跟蹤網(wǎng)絡上個人購買行為,增加自身定位能力。相比傳統(tǒng)市場消費者而眼,按需服務的模式極大地滿足了消費者的個性需求。在這種按需服務的營銷溝通中,由于企業(yè)與消費者之間雙向的經(jīng)濟、信息和情感溝通變得越來越直接,1日有的買方與賣方間的營銷誤差已日益縮小,買賣雙方大大減少了為解決營銷誤差問題所消耗的精力,制造商和賣方所獲得的好處最為明顯。
2.幾點對策建議
2.1采用交互渠道廣告
網(wǎng)絡市場的公平、開放 、互動性對 網(wǎng)絡零售商們利弊兼?zhèn)?因為進入門檻低,競爭會顯得異常激烈,而紛繁浩瀚的網(wǎng)絡市場中,如何脫穎而出是值得研究的問題。在傳統(tǒng)市場,許多商家采用廣告策略吸引人們的關(guān)注,而想到為網(wǎng)絡品牌在傳統(tǒng)市場中做廣告的企業(yè)少之甚少,征途是第一個在電視里做廣告的網(wǎng)絡游戲,因此贏得了數(shù)億人青睞;u88.cn也通過其不斷重復的電視廣告話語來增進其網(wǎng)絡品牌的影響。這可以給許多困惑中的網(wǎng)絡商家一點新的思路。
2.2增強網(wǎng)絡服務商軟件條件
伴隨著競爭激烈程度的增加,產(chǎn)品同質(zhì)化加強,服務和信譽成為網(wǎng)絡商家們相互區(qū)別的重要標志,支付寶的一份調(diào)查顯示,75%的網(wǎng)民在網(wǎng)上交易時最看重商家的資質(zhì)和誠信,遠超過對價格的關(guān)注。第三方支付平臺“支付寶”出爐的國內(nèi)首個互聯(lián)網(wǎng)信任環(huán)境調(diào)查顯示,在收到的396542份網(wǎng)民在線調(diào)查問卷中,88%的網(wǎng)民認為非常有必要給誠信的企業(yè)和個人貼上“信用標簽”。75%的網(wǎng)民在網(wǎng)上交易時最看重商家的資質(zhì)和誠信,遠超過對價格的關(guān)注 (16%)。由于信息的便利性,不滿意的顧客會以甚至高于傳統(tǒng)市場1:20的比例,告訴網(wǎng)絡其他的消費者們。因此,對廣大網(wǎng)絡零售商而言,信譽是一個積累的過程,初期必然要經(jīng)受一些考驗和磨練,倘若能不斷提升自身信譽和服務,鍛造出出色的網(wǎng)絡品牌,最終會迎來零售的春天。
【關(guān)鍵詞】失地農(nóng)民；補償政策
中圖分類號：D62文獻標識碼：A文章編號：1006-0278(2012)01-058-01
伴隨著工業(yè)化、城市化進程的快速推進，農(nóng)村集體土地特別是城市規(guī)劃區(qū)內(nèi)的農(nóng)村集體土地大量被征用，失地農(nóng)民人數(shù)越來越多。但由于目前國家對失地農(nóng)民的補償法規(guī)不健全，各地在具體操作中力度不一，一定程度上影響了失地農(nóng)民的切身利益，影響了干群關(guān)系，甚至危及社會穩(wěn)定。我們必須重視這一政策的實施并及時發(fā)現(xiàn)解決存在的問題，不斷完善失地農(nóng)民的補償政策，切實保障失地農(nóng)民的合法利益。
一 、關(guān)于現(xiàn)有失地農(nóng)民的補償政策與方式
失地農(nóng)民補償?shù)姆绞街饕胸泿叛a償模式和非貨幣補償模式。貨幣補償模式是政府將失地補償費用一次性地以貨幣形式給予農(nóng)民，補償后被征地農(nóng)民自謀出路，政府不承擔責任。非貨幣補償模式主要有土地換社保、土地入股、組合補償?shù)取?/p>
（一）一次性補償方式
一次性補償方式指的是政府將征地補償費一次性地發(fā)放到失地農(nóng)民手中，不再承擔失地農(nóng)民今后就業(yè)、社會保障等責任，廣西壯族自治區(qū)和安徽省采取這種方式。
（二）多元化補償方式
多元化補償方式屬于非貨幣補償模式，主要考慮失地農(nóng)民的養(yǎng)老保險，定額發(fā)放一定的養(yǎng)老保障金，江蘇省、浙江省和重慶市都采用這種補償方式。
（三）留用地安置的方式
留用地安置是指為了使失地農(nóng)民的生產(chǎn)、生活有長遠穩(wěn)定的保障，在規(guī)劃確定的建設用地范圍內(nèi)安排一定面積的建設用地，支持被征地的農(nóng)村集體經(jīng)濟組織和村民從事生產(chǎn)經(jīng)營活動的一種安置方式，是貨幣安置的重要補充形式。
二、失地農(nóng)民補償政策存在的一些問題
（一）征地的補償標準存在問題
在征地補償政策的運用中不足之處表現(xiàn)為補償標準不高。現(xiàn)行的征地補償費計算方式一般為“產(chǎn)值倍數(shù)法”，這種測算辦法缺乏公信度。
（二）在對失地農(nóng)民補償過程中存在的問題
1、土地承包期限不一致?！吨腥A人民共和國農(nóng)村土地承包法》第二十條規(guī)定“耕地的承包期為三十年，草地的承包期為三十年至五十年，林地的承包期為三十至七十年”，而《中華人民共和國土地管理法》第十四條規(guī)定“土地承包經(jīng)營期限為三十年”、土地“包括耕地、林地、草地、農(nóng)田水利用地、養(yǎng)殖水面等”。兩者對承包期限的規(guī)定明顯不符。
2.土地征用規(guī)定不相符?！吨腥A人民共和國農(nóng)村土地承包法》規(guī)定：“國家保護集體土地所有者的合法權(quán)益，保護承包方的土地承包經(jīng)營權(quán)，任何組織和個人不得侵犯”。這說明在農(nóng)民承包集體土地的有效期限內(nèi)，農(nóng)民與村集體的土地承包關(guān)系應該是牢不可破的?？稍摲ㄍ瑫r又規(guī)定：“未經(jīng)依法批準不得將承包地用于非農(nóng)建設”，這說明經(jīng)批準，農(nóng)民與村集體的土地承包關(guān)系不僅可以打破，而且可以改變耕地用途，實屬自相矛盾。
（三）土地收益分配不合理、征地補償費使用監(jiān)管存在問題
政府通過行政手段，以低廉的成本征用農(nóng)村土地后，再依照市場需求，通過招拍掛或協(xié)議價格出讓土地，形成高額利潤。另一方面，與征地沒有直接關(guān)系的城市建設支出以及其他支出中的城鎮(zhèn)廉租住房保障支出、破產(chǎn)或改制國有企業(yè)職工安置支出等卻占有相當大比重，這種分配方式依然帶有傳統(tǒng)的以村補城、以農(nóng)補工的思維方式，一定程度上損害了失地農(nóng)民和村集體經(jīng)濟組織的利益。
（四）失地農(nóng)民社保工作落實難
有些地方政府面對發(fā)展經(jīng)濟與保障農(nóng)民利益的大局舉棋不定，既怕挫傷客商投資積極性，又怕財力不夠，難以承擔失地農(nóng)民養(yǎng)老保險繳費任務。
三、完善失地農(nóng)民補償政策的建議
（一）嚴格界定征地范圍，規(guī)范政府征地行為
土地是農(nóng)民的生存之本，推行城市化絕不能以犧牲農(nóng)民的利益為代價。為真正保護農(nóng)民的切身利益，應當盡快修訂現(xiàn)行《土地法》關(guān)于征用制度的規(guī)定。
（二）按市場經(jīng)濟要求分類實施補償標準，給農(nóng)民公平合理的補償
目前，征地補償是失地農(nóng)民在城市化進程中能獲得的最直接的經(jīng)濟效益，建立合理的征地補償和利益分享機制，是解決失地農(nóng)民問題的關(guān)鍵。為此應做好以下三點：
1、逐步核準，提高用地補償標準。
2、商業(yè)性用地和公益性用地應該嚴格加以的區(qū)分。
3、引入市場機制。
（三）積極開拓多種安置辦法，千方百計為失地農(nóng)民廣辟就業(yè)渠道
為使失地農(nóng)民解除后顧之憂，保障其長遠生計，從長遠看，必須將貨幣安置、留地安置、用地單位安置和再就業(yè)安置有機結(jié)合。
（四）確保實行“以土地換保障”，建立健全失地農(nóng)民基本養(yǎng)老保障制度
1、確保實行“以土地換保障”，建立失地農(nóng)民基本養(yǎng)老保障制度?！耙酝恋負Q保障”是指通過立法強制性從土地征用款中確定一定數(shù)額建立失地農(nóng)民的基本養(yǎng)老保障制度。積極引導失地農(nóng)民投資于養(yǎng)老保障，是維護他們切身利益的重要舉措。
2、抓住歷史機遇期，積極探索惠及全體農(nóng)民基本養(yǎng)老保障制度的框架。農(nóng)村居民基本養(yǎng)老保障制度應本著“低水平、有彈性、廣覆蓋”的原則進行設計。所謂低水平，指的是低標準繳費、低標準享受。所謂有彈性，是指在基本保險的基礎上配套設計一個市場化運作的補充保險部分，其繳費水平由用工單位和個人根據(jù)自身經(jīng)濟實力自主確定，可采用“個人帳戶”的方式，多繳多得。所謂廣覆蓋，體現(xiàn)在農(nóng)村中各類人員均可參保，尤其是純農(nóng)民也能得到基本養(yǎng)老保障。
參考文獻：
關(guān)鍵詞：房地產(chǎn)市場干預宏觀調(diào)控
政府對住房市場的干預大致可以歸結(jié)為兩種方式:數(shù)量干預與價格干預。其中數(shù)量干預主要是對住房供給數(shù)量的干預，通過政府直接建造大量的公共住房以低廉的租金提供低收入戶和困難戶使用，但是這種做法很容易給財政背上沉重的包袱。所以，在實踐中除了公共住房，政府還采取了財政補貼的方式，這實際上是對住房價格進行調(diào)節(jié)和干預，財政補貼又可以分為對購房者的需求補貼和對開發(fā)商的供給補貼。按照政府政策和干預房地產(chǎn)市場的不同特點，本文將從數(shù)量干預與價格干預兩個部分考察政府的房地產(chǎn)政策、干預效果以及政策演變趨勢。
政府對房地產(chǎn)市場的數(shù)量調(diào)節(jié)
土地供給與稅收調(diào)節(jié)制度
世界各國的土地制度可以分為兩種:私人所有和政府(國家)所有。但就世界各國的實踐來看，一個國家或地區(qū)的土地所有制往往都是由國家所有與私人所有共同組成的。如今，即使是在崇尚私有財產(chǎn)制度的英美等國政府，也是大土地所有者。除了直接擁有，政府可以通過城市規(guī)劃、頒布土地法規(guī)、規(guī)定土地用途、征收土地使用轉(zhuǎn)讓稅等途徑來影響商業(yè)性用地的供給，平抑地價控制房地產(chǎn)的開發(fā)成本，從而降低房地產(chǎn)的市場價格。
美國土地有三種所有形式:私人所有，聯(lián)邦政府、洲及地方政府所有，印第安人保留地。政府所有的土地除了提供政府辦公、基礎設施等公共品以外，還可以建造公共住房出租。無論是政府所有還是私人所有，土地的經(jīng)濟用途都有統(tǒng)一的規(guī)劃，通過對其使用進行限制以及稅收政策進行調(diào)節(jié)。日本全部土地的3/4屬于私人部門所有，國有土地僅占1/4，而且主要是山林沼澤地。因此，私人和企業(yè)構(gòu)成了房地產(chǎn)市場上的主體。政府對房地產(chǎn)用地的調(diào)節(jié)主要是通過兩種渠道:一是稅收政策和城市規(guī)劃;二是通過對專門從事社會基礎設施和普通居民住宅建設，以及經(jīng)營的非盈利性的200多個公團組織提供政府低息貸款來增加基礎設施和住宅供給。與日美兩國不同，新加坡國有土地占全國面積的72%，其中建屋發(fā)展局就占了20%。房地產(chǎn)市場上政府是最大的土地供給者，而且是居民住宅的最主要的供給者。
在規(guī)劃和土地開發(fā)成本上，一般商業(yè)用地比住宅用地價格高10倍以上，因此，為保障住宅用地的供給，除了由建屋發(fā)展局直接提供住宅以外，政府還對那些想改變土地用途的用戶收取高昂的溢價費用。英國土地在法律上全部歸英王所有，個人、企業(yè)及社會團體僅擁有土地使用權(quán)。國家通過對土地一級市場的控制獲得大量的批租收入，并通過一級市場的管理和調(diào)控有效地調(diào)節(jié)土地二級交易市場的供求，保持房地產(chǎn)市場供求的基本平衡。這種模式也普遍流行于英聯(lián)邦國家以及前英國殖民地，比如中國香港的土地供給制度，特區(qū)政府是土地市場的最大供給者的地位為調(diào)節(jié)房地產(chǎn)的供給和防止房地產(chǎn)泡沫、經(jīng)濟衰退等起著積極的作用。
但從演變趨勢來看，政府干預房地產(chǎn)市場政策存在一些共同的特點。即無論哪一種土地所有制下，通過城市規(guī)劃和稅收等控制土地供給和用途都成為政府調(diào)節(jié)房地產(chǎn)市場的重要手段。
公共住房制度
公共住房制度是政府對房地產(chǎn)市場進行干預最直接的手段，從各國的實踐來看，公共住房制度都不是以盈利為目的，甚至需要財政的特殊補貼，公共住房實際上與社會保障體制和社會福利制度聯(lián)系在一起。政府提供公共住房大致有兩種方式：直接介入和通過社會團體、非贏利性組織等機構(gòu)間接介入。
直接介入發(fā)達國家公共住房的供給數(shù)量都很龐大，這是政府為維護房地產(chǎn)市場的穩(wěn)定，提高整個社會福利水平、保障居民的基本生活水平而提供的低租金的住房體系。政府直接介入住房市場的供給能夠有效地、直接地刺激和控制住房生產(chǎn)，在相對較短的時間里提供較多的住房，緩解供求矛盾，維護社會穩(wěn)定。公共住房政策在市場經(jīng)濟發(fā)達國家主要是為低收入者提供住房，國家投資建設國有住宅，低租金出租給低收入家庭。二戰(zhàn)后的英國、法國、德國、美國、瑞典、荷蘭等國家興建了大批公共住宅供低收入居民租用。公共住房在住房體系中的地位和數(shù)量的多少取決于該國或地區(qū)人口與土地的對比狀況。英、美、澳大利亞以及歐洲國家等人均占有的土地面積較大，因此，政府對房地產(chǎn)市場大都采取宏觀調(diào)控的辦法，公共住房制度只作為社會保障的一部分存在。但在地少人多的國家和地區(qū)，比如新加坡、中國香港等地，住房的售價相對于居民的人均收入，遠遠高于同一水平下的其他國家。因此，除了制定政策平抑價格外，公共住房制度成了保障與提高居民生活、調(diào)節(jié)房地產(chǎn)價格的重要內(nèi)容。
間接提供公共住房由于直接介入方式對政府財政壓力很大，容易引發(fā)腐敗、尋租等不良后果，因此，在直接提供公共住房的同時，發(fā)達國家也會通過社會團體、非盈利組織等為社會建造低租金或低價的住宅。這些非盈利房地產(chǎn)企業(yè)靠出售股份以獲得啟動資金，在此基礎上再申請政府的低息或無息貸款，并可享受免稅待遇，因此能以低于市場的價格出租所建住房，瑞典、荷蘭、法國等多采用這一做法。瑞典政府通過給予非盈利公司、住房合作社等種種財政優(yōu)惠，建造了戰(zhàn)后國內(nèi)總建房量2/3的住宅，這些非盈利企業(yè)至今仍是瑞典住房市場上的主要力量并使瑞典成為世界上解決住房問題最成功的國家之一。為保證公共住宅供應真正做到面向低收入階層，大多數(shù)國家和地區(qū)都有明確的政策措施，制定入住公共住宅的條件，進行家庭收入水平登記，以及采取多種申請程序等，以保證低收入階層的利益。
事實上，公共住房不僅僅具有干預房地產(chǎn)市場供求的經(jīng)濟意義，而且構(gòu)成了整個國家和地區(qū)社會保障體制的一部分，是保持社會穩(wěn)定的重要力量。以日本為例，日本的公營住宅是二戰(zhàn)以后逐步建立與完善的，主要針對中低收入階層。其建設與經(jīng)營都由各級地方政府住宅局管理，實行政府定價，因此受到市場價格波動影響較小，其中公營住房的租金在房地產(chǎn)泡沫日趨膨脹的1983-1990年年均也只上漲了4.4%，而在1989和1990年則分別為5.3%和3.3%。這不僅在房地產(chǎn)泡沫時期有效地保護了中低收入階層的利益，而且對房地產(chǎn)泡沫破滅以后日本社會經(jīng)濟的穩(wěn)定也起著重要的作用。但是，實行公共住宅政策需要征用大量土地，撥巨額資金，對城市財政造成巨大壓力，因而近年來配合“居者有其屋”的計劃，大多數(shù)國家都對公共住房政策進行了調(diào)整，以鼓勵私人建造和擁有住房，縮小公共住房的比例。
政府對房地產(chǎn)市場數(shù)量干預由直接提供公共住房逐漸轉(zhuǎn)變?yōu)橛煞怯麢C構(gòu)等社會團體間接建造公共住房，并逐漸減少公共住房的數(shù)量，用優(yōu)惠政策鼓勵中低收入階層購置房產(chǎn)。我國上世紀80年代初開始改革單一的房屋公有制度，經(jīng)歷了以租代售、住房商品化、住房分配貨幣化的歷程，公房制度的改革、新住房制度的建立是一個長期過程，應該借鑒發(fā)達國家的經(jīng)驗減少公共住房的數(shù)量，用優(yōu)惠政策鼓勵中低收入階層購置房產(chǎn)。政府對房地產(chǎn)市場的價格調(diào)節(jié)
從經(jīng)濟學意義上看，對數(shù)量的調(diào)節(jié)帶有較強的管制色彩，容易導致經(jīng)濟效率的損失，因此，在房地產(chǎn)市場上政府最常用的干預手段和辦法就是通過補貼、稅收等優(yōu)惠方式對房地產(chǎn)價格進行調(diào)節(jié)。對價格調(diào)節(jié)的政府補貼和稅收計劃又可以
分為向房地產(chǎn)開發(fā)商提供的供給補貼政策和向住房需求者提供財政補貼兩種。
向房地產(chǎn)開發(fā)商提供的供給補貼政策
政府通過向盈利性房地產(chǎn)企業(yè)提供補貼，用以建造租金價格適中的住房。二戰(zhàn)后，為迅速建設新住宅，原西德政府向私營房地產(chǎn)商提供無息貸款，同時規(guī)定，向同意為低收入家庭建造或改建住房的私營開發(fā)企業(yè)提供低于市場利率的貸款，條件是必須降低租金。在一戰(zhàn)以后，為解決復員士兵的住房問題，英國政府也對提供開發(fā)住宅的私人公司提供補貼，刺激供給，并在1919年推出了以地方政府為主的“興建住宅補貼”。二戰(zhàn)以后，瑞典政府提出了“低資金、低租金”的住房計劃。與其他國家相比，美國的供給補貼形成了從聯(lián)邦到地方政府的一整套完整體系。主要分為公共住房供應補貼和私有建房機構(gòu)出租住房供應補貼。私有建房機構(gòu)和地方政府建房機構(gòu)向聯(lián)邦政府住房和城市發(fā)展部申請，由其支付合理市價房租與低收入住戶實際支付租金之間的差額。在住房供給相對短缺的時期，通過減免稅、提供差價補貼、低息貸款等措施來刺激房地產(chǎn)開發(fā)商提供低價住房的積極性效果明顯。1996年法國政府把出租住房建設增值稅率從原來的20.6%降到了5.5%，從而使住房建設竣工量大幅增加。
向住房需求者提供財政補貼
除了對房地產(chǎn)開發(fā)商提供補貼外，政府對價格的影響還表現(xiàn)在對購房或租房者進行直接補貼，降低他們所承擔的實際住房價格，對住房需求者補貼最常用的手段主要是免稅減稅和現(xiàn)金補貼。與對開發(fā)商的供給補貼相比，住房租金補貼有三個顯著的特點：第一，避免了對住房市場的直接干預，不會給市場運行帶來障礙，不會產(chǎn)生降低市場效率的副作用；第二，這種收入再分配的形式，可以使國民平等的住房權(quán)利得到較為公正的實現(xiàn)；第三，對不同收入者區(qū)別對待，更能體現(xiàn)傾斜政策，并能適當減少財政支出。從各國的房地產(chǎn)政策實踐來看，二戰(zhàn)后由于戰(zhàn)爭等原因使得住房短缺，在相當長的一段時間里，房地產(chǎn)市場上最主要的矛盾是供給不足。因此，為促進房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，政府對房地產(chǎn)價格的調(diào)節(jié)主要是向房地產(chǎn)開發(fā)商提供優(yōu)惠和補貼來刺激供給并降低價格。當住房的供給增加到了一定程度，住房租金補貼由于以上提到的幾個特點就顯得更加有吸引力，各發(fā)達市場經(jīng)濟國家也紛紛把補貼重點向購房者和租戶轉(zhuǎn)移。隨著20世紀70年代房地產(chǎn)市場的主要矛盾由住房短缺變?yōu)樨毨д叩淖》恐С鲈谄涫杖胫斜戎剡^大，美國1968年的住房和城市發(fā)展法突出了對住房需求者提供補貼的思想，而1974年的住房與社區(qū)發(fā)展法中的租金援助第8條款更是取代了1968年住房法的補貼計劃，把聯(lián)邦住房援助從住房供應者轉(zhuǎn)向需求者。
11月的市場變化正像10月預測的那樣，雖然市場走出了一波反彈行情，但是實際反彈力度要比預測想象的反彈力度弱許多。根據(jù)11月份對12月的市場預測，12月市場將會在11月份反彈的基礎上進行震蕩，然后開始逐漸走弱。12月份市場變化特點是以套現(xiàn)為主，特別是年底12月份市場更是倡導現(xiàn)金為王。當前社會不是流行過洋節(jié)嗎?那么我們也可以套現(xiàn)資金在圣誕節(jié)上瀟灑走一回。12月市場模擬趨勢可參考附圖。在此，對于12月份的行情沒有過多的交代，只是想告誡廣大的股民朋友，你手中持有的股票可在12月相對高位作一下了結(jié)，放松一下自己，讓自己也享受一下圣誕節(jié)的快樂，忘卻一切不順心的事從頭再來。11月看好的三支電力板塊股票，600674川投能源、600578京能熱電、600969郴電國際以獲利了結(jié)為宜。
本期我想重點把2008年證券市場的變化趨勢及市場可能出現(xiàn)的熱點預測結(jié)果向大家介紹一下，給大家做個參考，也使大家好對2008年自己的投資計劃和布局中有一個參考。2008年滬、深兩市模擬預測趨勢請參考附圖。今年在對滬、深兩市進行模擬預測時，使我發(fā)現(xiàn)今年與往年的預測結(jié)果有很大變化。在我連續(xù)三年對滬、深市場進行模擬預測過程中，其結(jié)果兩市變化趨勢都是呈反向變化的。預測結(jié)果相反，在預測上我把它稱之為兩市的互補，互補在判斷趨勢上是最難的現(xiàn)象。因為，大家都知道滬、深兩市在變化過程中有著極其密切的聯(lián)動性，所以一旦兩市出現(xiàn)反向預測結(jié)果，此時往往都要依靠輔助分析方法加以確認和修正，否則模擬預測結(jié)果將會使人不知所措失去參考的目的。今年相比往年就簡單多了，兩市預測結(jié)果趨于一致，這一現(xiàn)象在我預測中是很少見的，同時也相互驗證了滬、深兩市沿著這一趨勢變化的可能性。從模擬趨勢圖中我們可清楚地看到，2008年市場是一弱勢變化狀態(tài)，這種形態(tài)的出現(xiàn)也可以說是對市場從998點大漲5000多點的一個調(diào)整。2008年市場的變化趨勢，我們再從技術(shù)上進行一下分析。根據(jù)上證的整體走勢，從起始點95.79點開始，到2007年6124.04點止，使我們發(fā)現(xiàn)市場變化具有典型的周期性，而且其周期規(guī)律表現(xiàn)的極其完美。根據(jù)周期分析，自998.23點開始上升運行的時間周期應該運行21個季度K線單位，截至12月份市場僅運行了10個季度K線單位，也就是說從998.23點開始上升的行情遠沒有結(jié)束，至少還要運行兩年多的時間。但是如果市場處在上升階段并不能認為市場只是一路上升，而是循序漸進地上升。根據(jù)周期及市場運行時間，2008年上證市場將要進入上升周期中的調(diào)整期，而且調(diào)整的時間至少需要3到4個季度K線單位時間。所以以周期分析，208年也是一弱勢的走勢。從趨勢和周期兩種分析方法分析結(jié)果看，兩者均給出了2008年證券市場將是一弱勢的行情走勢，走勢雖有反復但是從分析結(jié)果看，市場再創(chuàng)新高的可能性并不大。我這樣說的目的不是別的，就是希望股民朋友在新一年炒股中，對自己近兩年形成的投資理念要根據(jù)市場變化，作一下適當?shù)恼{(diào)整。
以上僅用兩種不同的技術(shù)分析方法，把2008年證券市場的變化趨勢簡要地做了一下分析。有關(guān)2008年宏觀經(jīng)濟及微觀經(jīng)濟的理論分析，對于我們這些中小散戶我建議最好還是參考專業(yè)經(jīng)濟刊物中經(jīng)濟學家的有關(guān)分析文章為好。2008年市場反應雖然呈弱勢調(diào)整走勢，但是市場仍會有很多可供我們投資的機會。根據(jù)趨勢分析，從中歸納出了兩大板塊可能成為2008年的投資熱點，一是房地產(chǎn)板塊，另一個是電力板塊。由于兩大板塊股票很多不好把握，我重點看好的是房地產(chǎn)板塊。個股有600246萬通地產(chǎn)、600533棲霞建設、000511銀基發(fā)展、600256廣匯股份。
以上分析僅是自己對市場的一點看法，不構(gòu)成對讀者的投資建議，據(jù)此入市讀者后果自負。在此提前向一年來支持和信任我的廣大股民朋友及本雜志的編輯們送去我的祝福，祝大家新年快樂!福祿滿倉!
MTM動量指標
一、MTM指標的原理
動量指數(shù)(MOMENTOM INDEX)就是一種專門研究匯價波動的技術(shù)分析指標，它以分析匯價波動的速度為目的，研究匯價在波動過程中各種加速，減速，慣性作用以及匯價由靜到動或由動轉(zhuǎn)靜的現(xiàn)象。動量指數(shù)的理論基礎是價格和供需量的關(guān)系，匯價的漲幅隨著時間，必須日漸縮小，變化的速度力量慢慢減緩，行情則可反轉(zhuǎn)。反之，下跌亦然。動量指數(shù)就是這樣通過計算匯價波動的速度，得出匯價進入強勢的高峰和轉(zhuǎn)入弱勢的低谷等不同訊號，由此成為投資者較喜愛的一種測市工具。
一個具有自由機制的市場中，價格受制于供求的相互關(guān)系。需求大于供給則迫使價格上升，而價格的上升又使供應者增加生產(chǎn)或使需求者尋求代替品使價格下跌。不管是上漲，還是下跌，其速度是逐漸緩沖的，不可能發(fā)生突然逆轉(zhuǎn)。動量指標就是利用恒速緩沖的原則，來觀測股價的漲跌速度，分析股價的波動速度，研究股價在波動過程中各種加速減速慣性作用。
股價在波動中的動量變化可通過每日之動量點連成曲線即動量線反映出來。在動量指數(shù)圖中，水平線代表時間，垂直線代表動量范圍。動量以0為中心線，即靜速地帶，中心線上部是匯價上升地帶，下部是股價下跌地帶，動量線根據(jù)匯價波情況圍繞中心線周期性往返運動，從而反映匯價波動的速度。
二、MSM指標分析要領
1、運用MTM指標應該綜合其它技術(shù)指標共同分析。
2、一般，股價上升，動量值也會隨之上升，在沒有其它非技術(shù)影響的情況下，MTM大體可以反映出股價變化的速度。
3、MTM與MA配合使用較好，主要方法：在股價上升時MTM下降
曲線與MA上升曲線交叉時，空方力量加強，在交叉點投資者應及時賣出股票；在股價下降時，MTM上升曲線與MA下降曲線交叉時，空方力量減弱，在交叉點，投資者應買進股票。MTM與MA配合使用時，周期一般定為10天。
4、MTM由下向上突破0線位置為買入信號，由上向下突破0線位置為賣出信號。股價如果不斷創(chuàng)出新高，而MTM未能配合上升為背離現(xiàn)象，行情有可能出現(xiàn)反轉(zhuǎn)，股價不斷探底，而MTM沒有配合下降也是背離現(xiàn)象，應該注意逢低吸納。
三、MTM指標的應用
1、一般取N=10。
2、一般而言，MTM上穿0軸為買入信號，下穿0軸為賣出信號。但如果M＝0，則V＝VN，那么N日其間，市勢或可能平移，或可能上升后回，或可能下降后回升。因此，O軸附近的買賣信號需要小心處理，包括：
①調(diào)整市道MTM在0軸附近的上上下下可以不予理會；
②上升趨勢逆轉(zhuǎn)，MTM下穿0軸為賣出信號；
③下降趨勢逆轉(zhuǎn)，MTM上穿0軸為買入信號；
④上升當中，MTM下穿0軸可能是假突破，回檔結(jié)束后續(xù)上升；
⑤下降當中，MTM上穿0軸可能是假突破，反彈結(jié)束后復下降。
可見，MTM操作宜有其它指標幫助判明趨勢。
3、通常在市勢完成快速發(fā)展，開始減速時(但并未見頂或底)，MTM指標已率先掉頭向下或向上。因此，MTM指標領先于價格變動。經(jīng)驗表明，領先時間約達3天左右。這樣，MTM的上下拐點是價格拐點的早期警告信號。
秋儲冬藏，厚積薄發(fā)
上一期，我們從投資者教育的角度，分析了藍籌股發(fā)行時機的選擇對市場的影響。很遺憾，中石油的上市終于引發(fā)了藍籌版的“5?30”悲劇。上證綜指在中石油上市前后8天里，大幅下跌15％，而最近的明星藍籌股，如中國神華、中國遠洋、中國鋁業(yè)、中國石化、寶鋼股份，甚至中國石油等股票的下跌幅度均超過20％，累計跌幅甚至接近50％。
期待暴跌的藍籌股出現(xiàn)“華麗的轉(zhuǎn)身”不太現(xiàn)實。
11月的藍籌股調(diào)整與“5?30”的題材股調(diào)整，本質(zhì)上是發(fā)生在不同時間的牛市中期的大調(diào)整，我們其實可以把5?30看作本輪調(diào)整的開始。由于題材股與藍籌股啟動的時間不同，因此調(diào)整的時間也不同，但從下跌幅度和下跌力度來看，這兩類股票的調(diào)整卻有極其相似之處。眾所周知，5?30之后，題材股中的絕大多數(shù)品種不僅沒能解套，反而有相當多的品種再創(chuàng)年內(nèi)新低。同理，盲目相信輿論宣傳，最近買入藍籌股的投資者，也不可輕信高PE的藍籌股能上演“華麗的轉(zhuǎn)身”。上期我曾講過：牛市中60倍PE的藍籌股不一定跑贏100倍PE的垃圾股?，F(xiàn)在我再補充一句：在調(diào)整市中60倍PE的藍籌股也不一定比100倍PE的題材股抗跌。如果在年底圍繞股指期貨的推出或時間表的推出，指標股或許會出現(xiàn)有力度的反彈，對于08年預期動態(tài)市盈率過高的藍籌股要把握機會暫時離場。
儲冬藏必將厚積薄發(fā)。
半年來，雖然指數(shù)表現(xiàn)為震蕩上揚的行情，但題材股與藍籌股分別經(jīng)歷了一次暴跌，幅度之深、力度之大即使在熊市中也很少見。這兩類股票經(jīng)過如此暴跌，如果能夠經(jīng)過今冬風與雪的考驗，來年必將再度噴薄而出。我個人判斷，由于題材股先調(diào)整，因此題材股的行情將引領大盤再到新高，除了實質(zhì)重組股(這類股票不好把握)之外，以推出創(chuàng)業(yè)板為核心的創(chuàng)投概念和科技股最值得關(guān)注，其次是醫(yī)改概念股；而藍籌股調(diào)整較晚，可能調(diào)整的時間較長，因此藍籌股可能要到8000點或10000點等重要阻力關(guān)口再次發(fā)揮作用，這其中的主要機會將圍繞股指期貨與資產(chǎn)注入展開。對待12月的行情，投資者應該積極調(diào)整持倉結(jié)構(gòu)，以良好的心態(tài)迎接明年的機遇與挑戰(zhàn)。
最后我必須提醒投資者：牛市雖未盡，賺錢卻很難。
無論是做多頭、空頭還是滑頭，只要堅持下去都會各得其所，怕的是投資者在這三者之間不停的轉(zhuǎn)換角色。五千點之上的行情，操作難度將大大提高，對投資者的要求不僅局限在知識和技術(shù)層面，對投資者在自信、意志等精神層面也提出了更高的要求。
不能輕言牛市結(jié)束――年終歲首全攻略
2007年年末之際，深滬股票靜態(tài)市盈率已達70多倍，于是國內(nèi)國外批評股市“過熱”的聲音不絕于耳。格林斯潘認為中國股市“是個遲早要破滅的投機性泡沫”。管理層人士放出“不排除用行政手段進行干預”的狠話。引發(fā)相當多的個股10天跳水20～30％的大動蕩。中國股市真的“過熱”了嗎?指數(shù)“過熱”的深層原因在哪里?998點以來的牛市是否已經(jīng)結(jié)束?這是每個投資者都必須認真思考的問題。
評判股市“過熱”應科學分析
不能將指數(shù)漲幅與股價漲幅劃等號。從指數(shù)漲幅看，兩年來上證綜指漲了5倍，今年漲了150％，確實可以得出“過熱”的結(jié)論。但千萬別忘了指數(shù)上漲的虛假成分。一是上證綜指是將三分之二的非流通股一起計入指數(shù)；二是工行、中行等大盤股上市當日即計入指數(shù)，至少吞吃了幾百點指數(shù)，容易快漲；三是超大盤股的巨幅上漲，虛增了指數(shù)，如中石化、寶鋼漲7倍，招行、浦發(fā)行漲8～10倍，聯(lián)通漲5倍，長電漲4倍，平安漲3倍，工行、中行均漲1.8倍，人壽漲1.5倍。但是，從平均股價來看，兩年來從6元到18元，僅3倍，今年從12元到18元，僅漲50％，指數(shù)與股價之間存在巨大的反差。尤其是10月份在指數(shù)上漲10.7％情況下，80％的股票反而下跌10～30％，只相當于3300～4030點的水平。故不能僅就指數(shù)漲幅籠統(tǒng)地批評股市過熱。
不能以靜態(tài)市盈率估值排斥動態(tài)市盈率估值。時至11月，照理，2036年報表應成為過去時。但是，許多人批評股市“過熱”，估值高達70倍市盈率的根據(jù)依然是06年報表的數(shù)據(jù)，是靜態(tài)考量，如果按照2007年前三季業(yè)績作動態(tài)估值，平均市盈率僅42倍左右，得不出“股市風險急劇積聚”的結(jié)論。
不能對一二級市場的估值采用雙重評判標準?，F(xiàn)在廣大投資者都對一件奇乖的事感到不可思議：一方面批評42倍市盈率的股市二級市場是過熱，另一方面卻容忍并批準一級市場以高市盈率發(fā)行超大盤新股，如建行33倍，神華44.76倍，人壽97.6倍，中國遠洋98.7倍，令人無所適從。
現(xiàn)有新股發(fā)行機制和利益傾斜有問題。前幾年新股發(fā)行市盈率限定在20倍以下，并向二級市場配售，由于一二級市場唇齒相依，故當時的平均市盈率維持在30～40倍。而現(xiàn)在實行機構(gòu)詢價，并聚積了3.37萬億專門從事無風險套利的一級市場認新大軍，由于中簽率極低，籌碼又大多在機構(gòu)手中，容易縱。于是，大盤新股上市當日市盈率便炒高到七八十倍，上百倍，抬高了整個市場的市盈率。
中國股市真正的、最大的“過熱”是擴容過熱
為什么說最大的“過熱”是擴容過熱呢。第一，從市值看，2005年6月998點時，中國股市流通市值僅7000億，總市值2.3萬億。僅用了兩年，流通市值便達9萬億，總市值達28.5萬億，分別擴張了12.8倍和12.4倍，遠遠超過指數(shù)和股價漲幅。
第二，從證券化率看，僅僅兩年，就從15％上升到135.5％，漲幅高達9倍，躍居世界第四，增速實在太快。第三，從流通市值與居民金融資產(chǎn)比例看，9萬億除以9萬億加17萬億儲蓄，高達34.6％，而美國至今只有40％。
然而，有關(guān)方面竟認為，當前中國股市最大的問題是供不應求，應加快紅籌股回歸和國有股減持，并停止了股市資金供應(如基金發(fā)行)，卻從未用寫入十七大報告的科學發(fā)展觀來反省并批評中國股市擴容過熱中的弊病和風險，很少正視“5?30”以來，尤其是9月以來超大盤股快速擴容后絕大多數(shù)投資者的財富縮水所暴露的市場供大于求、資金嚴重不足的問題。
由此我認為，股市擴容“過熱”是真正的過熱，要比經(jīng)濟過熱和股票二級市場過熱嚴重得多，值得管理層和市場人士高度警覺，摒棄粗獷式發(fā)展模式，放慢大盤股擴容節(jié)奏，停止紅籌股回歸方案，給市場一個休養(yǎng)生息的時期，在切實提高上市公司質(zhì)量和業(yè)績上狠下功夫。否則，十七大報告提出的“創(chuàng)造條件為廣大群眾增加財產(chǎn)性收入”的方針便成為一句空話。
不是牛市結(jié)束，而是牛市整固
自10月16日沖頂6124點后，主管部門領導三天內(nèi)連續(xù)向市場發(fā)出風險警示，大盤尤其是個股出現(xiàn)急速深幅調(diào)整，市場出現(xiàn)了令人恐慌的“牛市結(jié)束論”。對此，我不敢茍同。
首先，推動這輪牛市的幾大動力并未釋放完畢。那就是，人民幣升值加快、經(jīng)濟高增長的可持續(xù)性、股改后大股東利益訴求推動上市公司業(yè)績高增長、注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)整體上市、科技創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)升級，以及“創(chuàng)造條件為廣大居民增加財產(chǎn)性收入”的政策取向等，這些牛市的動力無一有衰竭、結(jié)束的跡象，反而處在新的起點上。用尚福林的話說就是“中國資本市場穩(wěn)定健康發(fā)展的前景良好”。因此，不能輕言牛市結(jié)束。
其次，中國股市6000點與日本股市39000點泡沫破裂無可比性。當時日本股市市盈率高達110倍，而現(xiàn)時中國股市動態(tài)市盈率僅42倍，當然，我強調(diào)牛市還在進行時，并不是說年內(nèi)最后兩個月會一路呈“快牛”走勢，而是認為需要做牛市整固。
其一、因為大盤藍籌股中巨額獲利盤需要消化。今年中國股市的壯舉就是將大盤藍籌股市盈率狂炒到30～40倍。然而，占流通市值28％的基金和44％的機構(gòu)竟然振振有辭地稱“價值投資”、“完全合理”。其實，這正是股市“過熱”的癥結(jié)。因為這些大盤股，論送股，沒有可能，論分紅，不抵銀行利息；所謂的“價值投資”其實是空的，只是概念。而國外成熟股市，大盤藍籌股的市盈率僅十幾倍，如匯豐、通用、可口可樂16～18倍，?？松梨谑?、英國石油12～13倍，鋼鐵股10倍，且一年均幾次分紅，大大超過銀行利息。因此，大盤藍籌股的高估值不可持久，正如去年第四季度狂炒大盤股后于今年1～5月集體調(diào)一樣。
其二、因為超大盤股連續(xù)擴容造成的老股資金面失血嚴重，恢復需要一個過程。9月建行上市日即是神華申購日，使大盤一次失血；神華上市后狂炒，使大盤第二次失血；中石油認購又使二級市場7030多億資金“搬家”，使大盤第三次失血；中石油上市前后，老股又出現(xiàn)了資金大挪移，使大盤第四次失血。這就是10月16日以后指數(shù)只下跌10％，而多數(shù)股票卻下跌20～30％、相當于又一次“5?30”。慘烈損失的緣由。
那么，如何看待二八與八二現(xiàn)象。從7月5日3614點至今，滬深指數(shù)扶搖直上，散戶賬面上的資金如流星般下墜。我們觀察到，這波上來主要是大主力利用資金優(yōu)勢，刻意做盤的結(jié)果。一邊肆意拉升高價大盤股，做高指數(shù)，一邊反手對中小盤黃金般的股票進行瘋狂打壓，利用很少一部分資金，把大多數(shù)中小盤的股票打下去10～20％，引起散戶大面積恐慌，不斷割肉。很多散戶朋友們經(jīng)過“5?30”半夜雞叫的屠戮，已經(jīng)無法承受再次的打擊，很多人幾近瘋癲狀，散戶廳里面一片怨恨聲。這就是中國特色的牛市，我們一定要適應。目前的下跌是暫時的，我們必須看到下跌的主線是什么?是對股價反映內(nèi)在價值進行修正。當然，既然是修正，那么就有一個修正不足和修正過度的問題。在下跌的過程中，你必須重新審視當初買入的理由是什么，現(xiàn)在有什么變化。如果沒有變化，那就必須堅持!一個成功的炒家，必須要在該堅持的時候堅持，該放棄的時候放棄!而目前，堅持就是勝利!
目前大盤走勢比較呆滯，高價熱門股已經(jīng)開始向下尋求支撐，熱點已經(jīng)開始悄然轉(zhuǎn)移。中低價的真正金股已經(jīng)歷經(jīng)無數(shù)次誘空，這些都是逼空的必要前奏，我們判斷這個動作一定會很兇猛，一定會非常有激情，壓抑已久的情感需要大力宣泄，憋是憋不住的。 目前的盤勢需要更加敏銳的觸覺，不要被紛擾的市場迷了眼睛。
眼下股指雖然高了，但我認為不必過度驚慌，由資金推動的上漲必然會促使最后的瘋狂：即雞犬升天!如果沒有看見中低價股的瘋狂，行情就不可能到頭。所以拿著好股票但最近沒輪到的朋友，一定要有耐心，忍字頭上一把刀，堅持!不要倒在黎明前的黑暗里。
操作提示
眼下，大盤在重新沖到600。點關(guān)前，出現(xiàn)了再次震蕩。該如何操作呢?
第一，對整數(shù)位上的管理層調(diào)控要有思想準備。今年以來每當沖到一個整數(shù)位，管理層都進行調(diào)控。例如，2月底，3000點時，用“泡沫”爭論調(diào)控，跌到2541點?！??30”4300多點的時候，又用調(diào)高印花稅進行調(diào)控，跌到3404點。眼下，到了6000點整數(shù)位，自然再度進行調(diào)控。其目的是：控制單邊上升市，以避免連續(xù)暴跌，影響股市的穩(wěn)定，一旦震蕩、整理、換手后，在整數(shù)位站穩(wěn)了，管理層也就認可了。因此，6000點只是調(diào)控點位，而不是終極點位。
第二，由于月線第二個缺口被回補，因此對年內(nèi)的高點不要過于奢望。今年漲幅已達到157％，從3563點～6124點，漲幅也高達71.9％，所以調(diào)整的時間會比較長，即使沖破6124也難以站穩(wěn)，因此要做好5300～6000的反復箱形震蕩整理的充分準備。
第三，對處于高位的一線藍籌股應擇機入袋為安。即使做，也快進快出，設好停損點，因為其巨大的獲利盤也是風險，一旦套牢，將陷入被動。例如，去年第四季度，大盤藍籌股一枝獨秀，但是今年1～5月，整整5個月，坐冷板凳，錯失題材股翻幾倍的大行情。
關(guān)鍵詞:動態(tài)不一致性 中國證券市場 融資政策
一、引言
所謂政策的動態(tài)一致性是指政策不僅在制定時是最優(yōu)的,而且在執(zhí)行過程中也是最優(yōu)的,否則就是動態(tài)不一致。2004年諾貝爾經(jīng)濟學獎得主基德蘭德和普雷斯科特的主要成果之一,就是在1977年首先證明了最優(yōu)宏觀經(jīng)濟政策可能出現(xiàn)動態(tài)不一致。他們建立的完全信息動態(tài)博弈模型論證了理性預期假設下政府如對控制通脹和經(jīng)濟增長目標的進行相機抉擇,將導致政府的零通脹政策出現(xiàn)動態(tài)不一致,而公眾也會理性地預期到這一點,最終的結(jié)果是“雙輸”,產(chǎn)出沒有增加而通脹率卻提高了。該模型的結(jié)論是,政府必須建立聲譽,遵守自己的承諾?；绿m德和普雷斯科特模型的深刻含義是揭示了高通脹和低產(chǎn)出現(xiàn)象的內(nèi)生性,其結(jié)論不僅極具學術(shù)價值,更深刻影響了當代宏觀經(jīng)濟學政策實踐,而且其思路可以推廣到更廣泛的領域,使我們對一些經(jīng)濟問題產(chǎn)生更深層的思考。尤其是這一理論強調(diào),政府在制定經(jīng)濟政策之初就要考慮到其長期穩(wěn)定性,從而防止投資者因為對政府政策的公信力出現(xiàn)懷疑而發(fā)生動搖,避免市場及整體經(jīng)濟的不穩(wěn)定。
當我們把目光投向中國證券市場時,可以發(fā)現(xiàn)管理層的融資政策存在嚴重的動態(tài)不一致性。其基本的表現(xiàn)是,管理層把融資政策作為控制證券市場風險的主要工具,經(jīng)常隨著證券市場的走勢相機決定融資和再融資力度,而且往往大大出乎市場的意料,反而會導致證券市場的劇烈振蕩。典型的例子是2008年初的中國平安的天量增發(fā)事件,經(jīng)過幾個回合后,投資者自然變得小心翼翼而不愿進場,股指逐級下降,最后管理層的融資速度不得不放慢。而從2009年7月到今年5月10個月中,管理層召開發(fā)審會215次,審核了379家(次)企業(yè)的融資申請,其中新股核準發(fā)行了242家,發(fā)行密度稱雄全球。①我們也目睹了股市由牛皮盤整逐步走熊的事實。
除了IPO外,還有三件事直接與管理層的融資政策相關(guān),也與投資者的利益息息相關(guān)。一是全流通時代的大股東減持壓力。如今,股權(quán)分置改革已經(jīng)五年,全流通時代即將來臨。從理論上說,51%的持股就已經(jīng)是絕對控股,而很多大股東的控股比例在70%以上,減持空間巨大。而在高估值的市場里,大股東減持的沖動是存在的。因此,一旦大股東減持,市場面臨的壓力不言而喻。二是國際板的推出。推出國際板對于海外想在A股市場IPO的企業(yè)來說極具吸引力,因為海外市場的市盈率普遍在10幾倍,而A股市場的市盈率起碼也在30倍以上,創(chuàng)業(yè)板更是平均80倍以上的市盈率。讓海外表現(xiàn)非常優(yōu)秀的大藍籌股在中國IPO的市盈率與國際接軌很可怕,因為海外比較成熟的市場,股票市盈率普遍偏低,來到中國股市以后,會產(chǎn)生比價效應,把A股的整體市盈率拉下來。三是再融資。2009年再融資家數(shù)雖然減少但募資金額增加。增發(fā)公司122家比2008年減少20家,但增發(fā)市盈率從2008年的22.79倍提升到27.43倍,增發(fā)募集資金2763.55億元,比2008較多出400多億元;配股公司8家,同比減少一家,募集資金93.42億元,同比減少近60億元。再融資共吸金9674.67億元②
二、理論模型
本文以下借鑒基德蘭德和普雷斯科特模型的分析框架,具體論證中國證券市場融資政策的動態(tài)不一致性。
假定管理層在證券市場中兩個基本的目標,一是維護證券市場的穩(wěn)定,控制證券市場的風險,保護投資者利益;一是進行融資,實現(xiàn)資本市場的資源配置功能。我們可以引入二次損失函數(shù)作為管理層的福利函數(shù),管理層將力圖使損失函數(shù)L達到最小值。
,(1)
其中,x表示實際融資額,x*表示目標融資額;參數(shù)β表融資和控制證券市場風險在管理層福利函數(shù)中的相對重要性。σ與馬可維茨方程中的風險參數(shù)一致,代表證券市場實際風險,σ*表示證券市場的理想風險值。
對于投資者而言,證券市場風險來自兩大方面,一是系統(tǒng)風險,一是非系統(tǒng)風險,后者可以采取投資組合來規(guī)避。中國證券市場的特征是系統(tǒng)風險往往是主要的,可以從今年多數(shù)基金的投資組合慘敗的事實中得到印證。而系統(tǒng)風險源中,管理層的融資政策的不確定性是一大方面。在一些天量融資案突然拋出后,市場往往會劇烈波動。由于管理層控制了融資閘門,我們可以認為管理層有時是在直接選擇證券市場的風險,約束條件完全類似包含預期的盧卡斯總供給曲線:
即:
(2)
表示證券市場資金供求平衡時的均衡融資額;表示證券市場的預期波動率,b是常數(shù)。該式的含義是,當證券市場實際風險與投資者預期風險出現(xiàn)差額時,實際融資額與均衡融資額也會出現(xiàn)差額。這與我們對中國證券市場的觀察結(jié)果是一致的。
假定管理層對融資政策作出承諾,例如規(guī)定一年的融資額和融資速度,并且嚴格遵守。此時,來自此方面的不確定性消失,投資者的預期風險與實際風險一致,或者說投資者此時即便遭受了其他的意外風險,由于管理層營造的公正環(huán)境,也會愿賭服輸。由(2)式知,實際融資等于均衡融資額。而且管理層的另一個目標,控制證券市場風險也能實現(xiàn)。對(1)式最小化,可得 。
然而,假定管理層采取相機抉擇的融資政策,在投資者對證券市場風險形成預期后再選擇融資額和融資速度,就會出現(xiàn)嚴重的動態(tài)不一致現(xiàn)象。比如,管理層宣布將采取適當?shù)娜谫Y政策,使投資者對證券市場的風險預期定在理想的σ*水平,但是當投資者相信了管理層后,管理層卻以此為前提改變了融資政策,促使投資者的風險預期變化到更高的水平,此時,根據(jù)(2)式,管理層短期將獲得更大的融資額。推導過程如下:
將(2)式代入(1)式,管理層最優(yōu)的一階條件:
(3)
由(3)式和上圖可以看出,σ與 之間的關(guān)系是向上傾斜且斜率小于1,可以看出管理層有采取更激進的融資政策的激勵。因為投資者原先預期的管理層選擇的最優(yōu)風險水平是σ*顯然不是均衡的水平。在均衡的水平,預期風險與實際風險相等,即,代入(3)可得:
(4)
換言之,投資者遲早會放棄σ*預期,而采取 預期,即理性地預期到管理層會偏離σ*,最后形成均衡,,證券市場的實際風險要大于管理層的目標值,而目標融資額與均衡融資額一樣。管理層相機抉擇的結(jié)果,是目標融資額不變,但證券市場的風險卻加大了。隨著博弈的進行到下一輪,由于證券市場風險的加大導致投資者望而卻步,證券市場資金供給不斷惡化,均衡融資額也將不斷下降,管理層的目標融資額也跟著逐步下調(diào),最后是與投資者的雙輸局面。2001年-2005年的大熊市充分證明了這點。
由此可見,管理層的融資政策的動態(tài)不一致,會導致控制證券市場風險的目標無法在與投資者的博弈中形成子博弈納什均衡。為了克服這種局面,管理層必須要規(guī)范自己的融資政策,要制定融資政策的特定規(guī)則,而且必須遵守,并且珍視自己在投資者中的聲譽。
三、當前制約證券市場走強的主要根源
證券市場存在的基本價值就是在投資、融資活動中實現(xiàn)社會資源的有效配置,其中融資活動極大地影響和制約著投資活動。融資政策必須合理、有序和動態(tài)一致,否則就必然會成為一個缺乏信心的市場。而資本市場本質(zhì)是一個信心的市場,缺乏信心則必然萎靡不振。
(一)缺乏整體規(guī)劃的IPO、藍籌回歸打亂了投資者的預期
對于IPO,管理層的習慣做法是證券市場走好時逐步加快新股上市步伐,證券市場暴漲時則猛發(fā)大盤股;證券市場下跌初期由于判斷滯后,發(fā)行新股速度仍然不減,當意識到證券市場走弱時開始逐步減緩發(fā)行,當市場徹底走熊時最后被迫停止IPO。從表面上看,這似乎無可厚非,但從動態(tài)一致的角度看,問題卻是嚴重。由于對于IPO整體上沒有規(guī)劃,沒有確定基本的發(fā)行速度和規(guī)模,或者說市場永遠無法預期管理層在何時,根據(jù)何種規(guī)則確定何種的發(fā)行規(guī)模和速度。從上文的分析看,是無法實現(xiàn)融資政策的動態(tài)一致性的。
例如上輪行情,從2001-2005年大熊市的廢墟上起步,2006年6月5日管理層終于恢復了IPO,并隨著證券市場的走好逐步加快了IPO的速度,并加快了國企大盤藍籌股回歸的速度。2008年證券市場明顯走熊,管理層IPO的步伐不得不急劇放慢,1至7月,公開發(fā)行1億股以上的大盤股僅4只,籌資643.19億元,發(fā)行家數(shù)和籌資額分別比2007年同期下降了64%和49%。在8月的狂跌中,2007年下半年發(fā)行的103只新股中,有40只個股跌破發(fā)行價,占比近40%,IPO的融資效率也越來越差。③2008年底四萬億投資刺激,大盤走好,IPO在2009年重新啟動。自2009年6月29日桂林三金作為新股改革發(fā)行后第一家IPO(首次公開發(fā)行)公司至今年6月,滬深兩市共有274家公司完成IPO,募資總額達到4031.57億元,超募資金竟超過了2000億元。然而,隨著今年4月以來大盤的破位下行,截至6月3日,在2010年發(fā)行的157只新股中,已有61只跌破發(fā)行價,破發(fā)比例接近4成,A證券市場場的融資功能正在逐漸喪失。
(二)一哄而上的再融資讓投資者無法捉摸
上市公司再融資是資本市場的重要功能,但再融資決不能不受節(jié)制地無序進行,不能任其發(fā)展到被廣大投資者視為“惡意圈錢”的水平。我們遺憾地看到,在此方面管理層的宏觀規(guī)劃和監(jiān)管也是欠缺的,最終導致了再融資的一哄而上。
2007年證券市場大漲突破6000點大關(guān),市盈率急速膨脹,全年有190家上市公司再融資,融資金額創(chuàng)歷史新高,達到3940多億元。⑤2008年初,由中國平安(601318)增發(fā)1600億元天量再融資方案的順利過關(guān),掀起了新一輪以增發(fā)為主要內(nèi)容的上市公司再融資潮,并使剛剛?cè)氖袌觥叭﹀X恐懼癥”舊病復發(fā),極大地動搖了投資者的持股信心。接著,浦發(fā)銀行的巨額再融資計劃又引發(fā)金融股暴跌,大秦鐵路、深發(fā)展、中國聯(lián)通、中國石化等又因再融資傳言而導致股價紛紛放量下跌。這些沸沸揚揚、真假相摻的再融資事件,鬧得資本市場雞飛狗跳,秩序大亂。應該指出的是,有些上市公司再融資,完全是利用牛市股票定價高的特點到市場湊熱鬧,以達到用同等量的股權(quán)換取更多資金額度的目的。
以上事實反映了管理層再融資制度存在著嚴重缺陷,單一的股權(quán)融資和過低的融資門檻,以及宏觀上缺乏整體規(guī)劃,是上市公司紛紛進行盲目再融資、囤積資金的根本原因。
(三)大小非解禁更讓投資者防不勝防
比IPO問題更嚴重的是大小非解禁,它從根本上改變了市場供求,包括基金、券商、保險等大機構(gòu)在內(nèi)的社會公眾投資者出現(xiàn)集體恐慌?！罢沁@些規(guī)模巨大、上市時間集中且成本低廉的大小非,徹底逆轉(zhuǎn)了中國證券市場的供求關(guān)系,徹底摧毀了中國證券市場的估值體系,徹底紊亂了中國證券市場的發(fā)展預期?！?韓志國2008)大小非解禁的實質(zhì)是融資權(quán)的轉(zhuǎn)移和下放,是把原本集中在管理層手中的融資大權(quán),分散給上千家患有嚴重“圈錢饑渴癥”的上市公司。這些上市公司基本上可以隨心所欲地進行規(guī)模不等的融資套現(xiàn),使得原本存在的動態(tài)不一致的現(xiàn)象變本加厲。投資者包括機構(gòu)投資者面對這種博弈對手都會不寒而栗。由于大小非數(shù)量巨大,總額達到4572億股,此外,還有新老劃斷以后形成的8000多億股解禁股。這些解禁股與大小非加起來,已經(jīng)占到市場股本總額的近67%,他們的相機抉擇,使得投資者對證券市場風險的預期更加混亂,因而使得理性的投資者不斷從市場撤走資金,導致證券市場長期走熊。
四、對策
讓我們用一個形象的比喻概括本文的核心觀點:證券市場好比一個蓄水池,股價指數(shù)好比水位。投資者投資如同進水,IPO、國際板、藍籌回歸、再融資、大小非減持如同出水。要想保持水位的穩(wěn)定或上升,基本的條件是進水等于或大于出水。管理層的主要權(quán)責就是管好出水閘,而不能將此權(quán)力分散。要在控制各出水口速度和流量的基礎上,吸引更多的進水。必須從宏觀上規(guī)劃各出水口的規(guī)則、條件、流速、流量,并讓市場形成穩(wěn)定的預期。而不是搞無序的相機抉擇,看到進水多時就猛開出水閘,看到進水少時又不分青紅皂白全部關(guān)閉出水閘。這樣的結(jié)果,會造成融資政策的嚴重動態(tài)不一致。博弈到最后,必然是出現(xiàn)進水口全部不敢進水,出水口全部癱瘓,證券市場融資、投資功能基本喪失的多輸局面。
管理層要對整個融資政策進行梳理和調(diào)整,重點是進行戰(zhàn)略規(guī)劃,從總量上和速度上控制每年的融資規(guī)模和條件,并對市場宣布然后堅守諾言,重塑形象和聲譽。要把大小非減持、增發(fā)、藍籌股回歸、新股發(fā)行,這些屬于股票的供給的融資項目,由管理層統(tǒng)管起來,嚴格控制其規(guī)模和速度。尤其應確定一個融資規(guī)?；鶖?shù),把大小非減持、增發(fā)、國際版、IPO,全部納入整體規(guī)劃,嚴加控制,并列入對管理層官員的任期考核。融資總量在基數(shù)的基礎上,按照一定增長率每年遞增,基數(shù)和增長率向全社會公布,給投資者形成穩(wěn)定的預期,使投資者對融資政策方面的擔憂基本解除。
注釋:
①②③④⑤數(shù)據(jù)來自中國證券網(wǎng)、國務院發(fā)展研究中心信息網(wǎng)、中金在線網(wǎng)。
參考文獻:
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[3]石建勛 穩(wěn)定證券市場的十大政策建議 [R] 證券時報 2008.7.8
【關(guān)鍵詞】投資風格;慣性策略;反轉(zhuǎn)策略
引言
風格投資產(chǎn)生的理論基于違反市場有效性假設的市場異象的存在,不同的市場異象造就不同類型的風格投資。即如果一種市場異象在某一個股票市場比較顯著,并能產(chǎn)生明顯不同于市場指數(shù)的投資收益,則基于該種市場異象產(chǎn)生的風格投資策略便是有效的。風格投資的對象為具有共同收益特征或共同價格行為的股票,大型基金輪流投資于大規(guī)模和小規(guī)模股票,高價股和低價股,價值股和成長股之間。
一、文獻綜述
(一)國外文獻綜述
在投資風格界定研究方面,國外關(guān)于投資風格理論的研究始于上個世紀90年代格雷厄姆和多德首先提出價值投資的概念,即價值型投資風格指所有被低估且具有安全邊界的股票組合。Barberis和ShIeifer(2003)[7]認為一個投資風格就一類,構(gòu)成一類的證券組合就是一種投資風格。Chr.stopherson(1995),T-Rowe Price(2002)和Kumar(2002)認為具有相似股票特征和市場表現(xiàn)的股票組合形成了投資風格,價值型投資風格的股票通常是市盈率較低的股票,而成長型投資風格的股票通常是市盈率較高的股票。Bemstein(1995)認為市場分割是一組有相似的特征且在長期的市場循環(huán)中有相似表現(xiàn)的證券,市場異常是不能由傳統(tǒng)定價理論解釋的市場分割的結(jié)果,風格投資在于發(fā)現(xiàn)市場分割和市場異常的潛在動力。Schwob(2000)通過定義身份性、歸因性、規(guī)律性、預測性、行業(yè)獨立性等條件給出投資風格的一般性說明。
風格慣性效應是指過去表現(xiàn)好的股票在未來一段時間內(nèi)持續(xù)地戰(zhàn)勝過去表現(xiàn)差的股票。Jegadeesh和Titman(1990,1993)首次發(fā)現(xiàn)并系統(tǒng)論證了慣性現(xiàn)象和慣性效應。Grinblatt,Titman和Wermers(1995)在對1975年至1984年共同基金的季度持倉情況和投資風格進行分析后,發(fā)現(xiàn)大部分基金實施動量投資策略獲得顯著性收益。Rouwenhorst(1998),Liew和Vassalou(2000)分別考察歐洲國家的市場和英國股市的股票交易的數(shù)據(jù)后發(fā)現(xiàn),價格動量現(xiàn)象在歐洲市場上普遍存在運用全球發(fā)達國家市場的數(shù)據(jù)進行的研究發(fā)現(xiàn)動量策略對調(diào)整期比較敏感。Lewellen(2002)從行業(yè)、市場規(guī)模以及凈值市價比三個方面考察了股票收益中的慣性效應,指出分散化的行業(yè)組合、規(guī)模組合以及凈值市價比組合能夠獲得相互獨立的動量收益。
風格反轉(zhuǎn)效應表示過去表現(xiàn)差的股票在未來一段時間內(nèi)持續(xù)地戰(zhàn)勝過去表現(xiàn)好的股票。某種風格的股票隨時間而變化,之前表現(xiàn)良好的某種風格的股票現(xiàn)在可能恰恰相反。DeBondt和Thaler(1985),Chopra、Lakonishok和Ritter(1992)等學者發(fā)現(xiàn),在一段較長的時間內(nèi),表現(xiàn)差的股票在其后的一段時間內(nèi)有強烈的趨勢經(jīng)歷相當大的逆轉(zhuǎn),最佳股票則傾向于在其后的時間內(nèi)出現(xiàn)差的表現(xiàn)。
(二)國內(nèi)文獻綜述
我國對投資風格界定的研究起步較晚,最具代表性的指數(shù)是中信證券公司提供的中信投資風格指數(shù)。該公司的研究報告表明,通過流通市值指標和凈市比數(shù)指標進行規(guī)模分組后將股票劃分為六類投資風格,指出中國證券市場上的投資風格形成也是與市場異?，F(xiàn)象相關(guān)聯(lián)的。
目前對于中國股市風格慣性的研究較少,研究成果主要集中在最近幾年,以往的實證結(jié)果顯示,深滬股市存在明顯的收益反轉(zhuǎn)現(xiàn)象,但未發(fā)現(xiàn)明顯的收益慣性現(xiàn)象。王永宏、趙學軍(2001)[1]中指出組合投資的兩種傳統(tǒng)策略是基于收益慣性和收益反轉(zhuǎn)。汪昌云(2003)[5]對滬、深兩市A股三個月至兩年期的動能投資策略進行實證研究,發(fā)現(xiàn)六個月至兩年期的平均收益動能顯著為負值。羅洪浪、王浣塵(2004)[6]考察1995年到2002年我國股市慣性策略和反向策略的贏利性,發(fā)現(xiàn)動量策略中贏者和輸者組合均未表現(xiàn)出相應的收益慣性,反向策略中贏者組合和輸者組合都表現(xiàn)出相當顯著的反轉(zhuǎn)。吳世農(nóng)、吳超鵬(2005)[4],發(fā)現(xiàn)在三因素模型進行風險調(diào)整后,基于“意外盈余率”和“標準化意外盈余率”兩個指標,滬市A股上市公司的盈余慣性現(xiàn)象消失后,基于“意外盈余”和“標準化意外盈余”兩個指標的盈余慣性現(xiàn)象仍然存在,買贏賣輸?shù)慕M合仍可獲得顯著的超常收益。肖竣等(2006)[3]以中國股市股票交易數(shù)據(jù)進行實證分析,分別以規(guī)模、收益市價比和規(guī)模、凈市值比率為標準劃分不同的復合風格,采用CD風格動量組合和LN動量組合,論證中國股市風格水平正反饋交易行為總體更加強烈,國內(nèi)股市在風格水平上存在較強烈的“羊群效應”。尹向飛,張曦(2009)[2]以股票規(guī)模和價格為標準劃分為風格和符合風格股票,研究發(fā)現(xiàn)我國股市的系統(tǒng)風險很高,根據(jù)市場指數(shù)變化來進行投資更加可取。
對于我國證券市場風格投資研究大部分股票樣本為1993年前上市的股票,而在該時間段內(nèi)中國股市中機構(gòu)投資者和股票數(shù)量少,中國股市未進行經(jīng)過股權(quán)分置,流通股本一般較低,股價容易被投資者操縱。而2005年股權(quán)分置的完成,股本結(jié)構(gòu)發(fā)生較大的變化,開放式基金大規(guī)模發(fā)行,因而投資者的投資策略很可能發(fā)生變化。此外,我國投資者對股價的關(guān)注程度更高,考慮股價因素在內(nèi)的風格投資問題研究具有重要的意義。
二、樣本數(shù)據(jù)、研究方法和模型
(一)樣本數(shù)據(jù)
本文樣本數(shù)據(jù)來源于深圳市國泰安信息技術(shù)有限公司開發(fā)的中國股票市場研究數(shù)據(jù)庫(CSMAR)。樣本時間區(qū)間為2004年1月至2009年6月的月度數(shù)據(jù),包括股票收益率、公司規(guī)模、復權(quán)后月度收益率和流通股本。其中,股票收益率采用考慮現(xiàn)金紅利再投資的月個股回報率,公司規(guī)模使用月末流通市值。股票樣本為2004年前上市2008年6月前未退市的滬市A股股票,ST,PT股票除外。而在將股價考慮在內(nèi)劃分風格組合時,以除權(quán)價為指標。
(二)研究方法和模型
本文選取股票價格(P)、流通股(SIZE)為指標來劃分投資風格,運用Chen,DeBondt風格動量策略[8],即CD動量策略,考察中國股市風格策略問題。
第一種方法是按簡單風格劃分,每年年初將所有股票樣本分別按P、SIZE指標從小到大平分為10個組合,組合內(nèi)權(quán)重相同。
第二種方法是按復合風格劃分。首先將所有股票按P的大小順序平分為3個組合,然后按SIZE的大小將每個組合平分為3個組合,形成的9個組合分別稱為高價大盤股、高價中盤股、高價小盤股、中價大盤股、中價中盤股、中價小盤股、低價大盤股、低價中盤股、低價小盤股。每月初按照P、SIZE大小,將所有滬市A股股票由高到低劃分為9個復合風格組合,組合內(nèi)各股權(quán)重相等。過去J月表現(xiàn)最差的風格組合稱為輸家組合,過去J月表現(xiàn)最好的風格組合稱為贏家組合,賣出1單位的輸家組合,買進1單位的贏家組合,并持有K期,簡記為(J,K)計算該套利組合收益率序列,并對套利組合的收益率序列進行顯著性檢驗,如果平均收益率大于零,則中國滬市A股股市存在慣性現(xiàn)象,反之存在反轉(zhuǎn)現(xiàn)象。
具體而言,以(3,3)的投資策略為例。2004年4月30日按照P、SIZE大小,將所有股票由高到低劃分為9個復合風格組合,組合內(nèi)各股權(quán)重相等的九種組合。2004年的4月份,采用算術(shù)平均法對每只股票計算其在之前3個月的平均月度收益率進行計算,按A股流通股數(shù)加權(quán)求出每種組合的平均月度收益率。其中,收益率最高的組合為贏者組合,最低的組合為輸者組合。然后進行買入贏者組合、賣出輸者組合和套利交易(同時買入贏者組合和賣出輸者組合)三種投資,投資期限是3個月。最后,計算這三種投資的收益情況。計算贏者組合中每只股票在2004年5月、6月和7月的幾何平均月度收益率,按滬市A股流通數(shù)量作權(quán)重計算贏者組合的持有期為3個月的月度收益率,即買入贏者組合的收益率;賣出輸者組合,其中每只股票取其月度收益率的相反數(shù),求其在2004年5月、6月和7月的幾何月度收益率,然后用流通市值加權(quán)計算出輸者組合在3個月持有期的月度收益率,即賣出輸者組合的收益率;套利組合的平均月度收益率為買入贏者組合的平均月度收益率和賣出輸者組合的平均月度收益率之差。同理構(gòu)造(3,6)(3,9)(3,12)(6,3)(6,6)(6,9)(6,12)(9,3)(9,9)(9,9)(9,12)(12,3)(12,6)(12,9)以及(12,l2)等十五種不同的形成期和持有期的投資策略。
三、實證結(jié)果和分析
(一)風格指標的統(tǒng)計特征
從表1可以看出,首先,按股價劃分的風格組合,月均收益率與價格之間總體呈負相關(guān)關(guān)系,低價組合存在明顯溢價;按規(guī)模劃分的風格組合,月均波動率與價格之間總體呈弱的負相關(guān)關(guān)系。由此可知,平均收益率隨股本增大而上漲。其次,按股價和規(guī)模劃分的復合風格組合,價格溢價和規(guī)模溢價同時存在,在價格相同類型中,收益率隨著股本增大而提高;在規(guī)模相同的類型中,收益率隨股價上升而下降,月均波動率呈下降趨勢。
(二)CD策略動量收益分析
由表2的實證分析結(jié)果可以看出,當組合采用(3,9)和(6,12)策略時,中國股市存在風格動量,策略收益率分別為0.017,和0.009,但是收益率在5%的統(tǒng)計水平上不顯著。在其它情況下,中國股市存在風格反轉(zhuǎn),將,則(3,3)(6,3)(9,6)(9,9)和(12,6)的反轉(zhuǎn)策略月均收益率分別為0.011,0.008,0.017,0.001和0.011收益率在5%的統(tǒng)計水平上不顯著,而其它策略的收益率在5%的統(tǒng)計水平上顯著。
四、結(jié)論
(一)我國滬市A股存在較高的系統(tǒng)性風險,主要表現(xiàn)為反轉(zhuǎn)效應,而基本上不存在慣性效應。主要原因在于,一方面,我國股市尚未完全成熟,缺乏賣空機制加重投資者的惜售心態(tài),吸收的資金推動了大盤股股票的飛漲,進而造成股市反應不足,形成股票換手率高,散戶投資者偏好追漲殺跌的投機行為。另一方面,機構(gòu)莊家與散戶投資者之間存在嚴重的信息不對稱,機構(gòu)擁有強大的信息和資金優(yōu)勢,可能會限制信息的有效披露,而相當部分的散戶投資者甚至未擁有完備專業(yè)知識。
(二)當前股市基本在小盤效應,平均收益率隨股本增大而上漲。2003年以前的小盤效應,是由于當時發(fā)行的基金主要是封閉式基金規(guī)模小,不足以對大盤板塊產(chǎn)生顯著影響;大盤股股價不活躍,價格和市盈率低,且股價走勢和封閉式基金價格走勢相似。此后五年,我國證券市場沒有發(fā)行新的封閉式基金,封閉式基金的發(fā)展陷入停滯狀態(tài)。如今,隨著早期發(fā)售的封閉式基金日的逐步臨近,陸續(xù)有封閉式基金轉(zhuǎn)為開放式基金;與此同時,開放式基金后來居上逐漸成為基金設立的主要形式。
參考文獻
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