發(fā)布時(shí)間：2023-06-28 17:05:42
序言：寫(xiě)作是分享個(gè)人見(jiàn)解和探索未知領(lǐng)域的橋梁，我們?yōu)槟x了8篇的房地產(chǎn)市場(chǎng)投資樣本，期待這些樣本能夠?yàn)槟峁┴S富的參考和啟發(fā)，請(qǐng)盡情閱讀。
摘要：隨著經(jīng)濟(jì)全球化和金融一體化步伐的加快，重大突發(fā)事件的國(guó)際影響也被逐步放大。房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)必須對(duì)國(guó)內(nèi)、國(guó)際重大突發(fā)事件保持高度敏感性，密切關(guān)注各類(lèi)突發(fā)事件可能給國(guó)家或區(qū)域房地產(chǎn)市場(chǎng)走勢(shì)帶來(lái)的影響，進(jìn)而提早進(jìn)行謀篇布局。本文從國(guó)際環(huán)境的宏觀(guān)方面，國(guó)際房地產(chǎn)投資以及房地產(chǎn)投資對(duì)我房地產(chǎn)業(yè)產(chǎn)生的影響這三個(gè)方面對(duì)我國(guó)的房地產(chǎn)市場(chǎng)進(jìn)行分析。
關(guān)鍵詞： 國(guó)際環(huán)境；國(guó)際房地產(chǎn)投資；國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)業(yè)
一、國(guó)際宏觀(guān)環(huán)境分析
人們常說(shuō)，大河有水，小河不干。這說(shuō)明了宏觀(guān)環(huán)境對(duì)事物的決定性作用，用到房地產(chǎn)行業(yè)就說(shuō)明了宏觀(guān)環(huán)境對(duì)于房地產(chǎn)市場(chǎng)的重要影響。同樣的道理，國(guó)際環(huán)境的變化也會(huì)對(duì)我國(guó)的國(guó)內(nèi)環(huán)境產(chǎn)生顯著的影響，進(jìn)而波及到我國(guó)的房地產(chǎn)市場(chǎng)。
（一）世界經(jīng)濟(jì)形勢(shì)
1.理論基礎(chǔ)
世界經(jīng)濟(jì)狀況，特別是周邊國(guó)家和地區(qū)的經(jīng)濟(jì)狀況，對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格有很大的影響。如果世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展良好，一般有利于房地產(chǎn)價(jià)格上漲。反之則引起價(jià)格下降，房地產(chǎn)投機(jī)是建立在對(duì)未來(lái)房地產(chǎn)價(jià)格預(yù)期的基礎(chǔ)上的。若一國(guó)經(jīng)濟(jì)不景氣，房地產(chǎn)投機(jī)也會(huì)相對(duì)減少。
2.當(dāng)前形勢(shì)
2011年全球經(jīng)濟(jì)形勢(shì)嚴(yán)峻，發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)不振，美國(guó)經(jīng)濟(jì)在量化寬松的政策刺激下維持了低速增長(zhǎng)，但就業(yè)形勢(shì)無(wú)改觀(guān)；歐洲債務(wù)危機(jī)惡化，呈經(jīng)濟(jì)負(fù)增長(zhǎng)；盡管發(fā)展中國(guó)家經(jīng)濟(jì)受到世界經(jīng)濟(jì)總形勢(shì)的拖累，但新興經(jīng)濟(jì)體仍保持較高增長(zhǎng)，發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體的分量進(jìn)一步上升。整體來(lái)看，經(jīng)濟(jì)不平衡性加大，財(cái)政危機(jī)也進(jìn)一步惡化，對(duì)國(guó)際貨幣體系的影響持續(xù)深入。
（二）國(guó)際政治安全形勢(shì)
1. 巨大動(dòng)蕩
從俄羅斯杜馬選舉結(jié)果看，俄羅斯國(guó)內(nèi)矛盾激化。盡管主流民意仍然是“求穩(wěn)”，但2012年3月的總統(tǒng)選舉可能會(huì)引起進(jìn)一步的政治分化。日本大地震對(duì)日本社會(huì)產(chǎn)生深刻影響，正處于一個(gè)政治變革的歷史性的分水嶺階段，日本國(guó)內(nèi)政局仍將處于難預(yù)料的轉(zhuǎn)變狀態(tài)。美國(guó)“占領(lǐng)華爾街”運(yùn)動(dòng)的出現(xiàn)，表明社會(huì)分化矛盾尖銳，同時(shí)，面對(duì)內(nèi)外的困局，國(guó)內(nèi)政黨政治深度兩極化。奧巴馬政府為贏得選舉，可能會(huì)對(duì)金融寡頭開(kāi)刀，而這將激化其國(guó)內(nèi)矛盾，對(duì)美國(guó)國(guó)內(nèi)政策和對(duì)外政策增加變數(shù)。
2. 政治對(duì)立狀況
政治對(duì)立狀況對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)有顯著影響，如果國(guó)與國(guó)之間發(fā)生政治對(duì)立，則不免會(huì)出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)封鎖、凍結(jié)貸款、終止往來(lái)等，這些一般會(huì)導(dǎo)致交易失敗、房?jī)r(jià)下跌。
中國(guó)鼓勵(lì)企業(yè)海外投資。然而，在“走出去”的道路上，包括華為在內(nèi)的諸多中國(guó)企業(yè)屢屢遭遇非經(jīng)貿(mào)壁壘。中國(guó)企業(yè)赴海外投資被境外扣上“政治帽子”已不是新鮮事。
（三）戰(zhàn)爭(zhēng)軍事局勢(shì)
一旦發(fā)生戰(zhàn)爭(zhēng)，則戰(zhàn)爭(zhēng)地區(qū)的房地產(chǎn)價(jià)格會(huì)陡然下落，而那些受到戰(zhàn)爭(zhēng)威脅或者影響的地區(qū)，房地產(chǎn)價(jià)格也會(huì)有所下降。因?yàn)榉康禺a(chǎn)不可移動(dòng)，一旦發(fā)生戰(zhàn)爭(zhēng)，避難時(shí)無(wú)法隨身攜帶；如果遇到空襲或其他戰(zhàn)爭(zhēng)上的破壞，則繁華城市有可能瞬間化為廢墟，所以，在遭受戰(zhàn)爭(zhēng)威脅時(shí)，大家爭(zhēng)相出售房地產(chǎn)，供多于求，房地產(chǎn)價(jià)格勢(shì)必大幅度下跌。因此，國(guó)家的穩(wěn)定與和平對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展至關(guān)重要。
二、外商房地產(chǎn)投資
從中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒1996-2010年的數(shù)據(jù)我們可看出，外商對(duì)我國(guó)的房地產(chǎn)投資額總體上是遞增的，2006年由于我國(guó)金融業(yè)全面開(kāi)放，外商對(duì)我國(guó)的房產(chǎn)投資額達(dá)到了最高，但是由于2007年我國(guó)建設(shè)部、商務(wù)部等七個(gè)部門(mén)連續(xù)頒布《商務(wù)部、國(guó)家外匯管理局關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)、規(guī)范外商直接投資房地產(chǎn)業(yè)審批和監(jiān)管的通知》和《關(guān)于下發(fā)第一批通過(guò)商務(wù)部備案的外商投資房地產(chǎn)項(xiàng)目名單的通知》，這兩個(gè)新文件無(wú)疑給來(lái)勢(shì)迅猛的外商投資巨大的打擊。2008年由于金融危機(jī)影響，有關(guān)部門(mén)又一度撤銷(xiāo)“ 限外令”，出臺(tái)了暫停執(zhí)行《關(guān)于規(guī)范境外機(jī)構(gòu)和境外個(gè)人購(gòu)買(mǎi)商品房的通知》，外商的投資又有所增加，但是由于金融危機(jī)的加劇國(guó)外經(jīng)濟(jì)不景氣，09年外商投資額較08年有所下降。2010年，在政府推出的大量經(jīng)濟(jì)刺激政策的推動(dòng)下，房地產(chǎn)市場(chǎng)恢復(fù)了加速發(fā)展的狀態(tài)，外商投資額也隨之大幅增加。
三、房地產(chǎn)投資對(duì)我國(guó)房地市場(chǎng)的影響
1. 積極影響
（1）增加房地產(chǎn)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)
國(guó)外投資者為國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)帶來(lái)了成熟的管理體系和先進(jìn)的操作經(jīng)驗(yàn)，促使國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)學(xué)習(xí)先進(jìn)的經(jīng)營(yíng)管理理念，使用先進(jìn)的技術(shù)設(shè)備，不斷創(chuàng)新經(jīng)營(yíng)機(jī)制和改革管理體制，提高了房地產(chǎn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)能力，促進(jìn)房地產(chǎn)設(shè)計(jì)、施工、開(kāi)發(fā)和房地產(chǎn)金融等各領(lǐng)域的成熟和發(fā)展，并促使國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)在理念上與國(guó)際接軌，使國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)更有機(jī)會(huì)參與到國(guó)際市場(chǎng)，從而推動(dòng)中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)融入際市場(chǎng)的進(jìn)程。
（2） 緩解國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)融資難困境
一直以來(lái)，我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)的融資模式過(guò)于單一，絕大部分來(lái)源于銀行貸款。近年來(lái)為了穩(wěn)定房?jī)r(jià)的過(guò)快上漲，國(guó)家出臺(tái)了一系列調(diào)控政策，很多房地產(chǎn)企業(yè)處于資金不充足的狀態(tài)；此外由于房地產(chǎn)是資金密集型行業(yè)，項(xiàng)目的開(kāi)發(fā)需要大量資金，且資金占用時(shí)間較長(zhǎng)，投資風(fēng)險(xiǎn)較高，因此開(kāi)發(fā)商經(jīng)常面臨資金周轉(zhuǎn)問(wèn)題。而外商直接投資的進(jìn)入，有效緩解了房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)領(lǐng)域的資金短缺現(xiàn)象。外資房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)一般實(shí)力較為雄厚，因此外資的進(jìn)入使國(guó)內(nèi)一些大型項(xiàng)目尤其是優(yōu)質(zhì)房地產(chǎn)項(xiàng)目得以開(kāi)展，促進(jìn)了社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和城市現(xiàn)代化建設(shè)。
（3）提升房地產(chǎn)專(zhuān)業(yè)服務(wù)水平
隨著我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展和開(kāi)放程度的進(jìn)一步提高，國(guó)外先進(jìn)的房地產(chǎn)服務(wù)公司逐漸進(jìn)入國(guó)內(nèi)，如國(guó)際知名的房地產(chǎn)五大行第一太平戴維斯、戴德梁行、仲量聯(lián)行、世邦魏理仕和高力國(guó)際都己進(jìn)入我國(guó)開(kāi)展業(yè)務(wù)，并且逐漸向二三線(xiàn)城市滲透。這些國(guó)際知名房地產(chǎn)服務(wù)公司的進(jìn)入，直接帶來(lái)了先進(jìn)的房地產(chǎn)服務(wù)管理理念和新的經(jīng)營(yíng)管理模式，引發(fā)了國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)服務(wù)企業(yè)在服務(wù)理念與服務(wù)方式上較大的改變，帶動(dòng)了房地產(chǎn)服務(wù)業(yè)專(zhuān)業(yè)服務(wù)水準(zhǔn)的提高。
2.消極影響
（1）推動(dòng)房?jī)r(jià)上漲，誘發(fā)房地產(chǎn)投資過(guò)熱
通過(guò)對(duì)1996年到2010年外商對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)的投資額和我國(guó)1996年到2010年的房?jī)r(jià)均價(jià)數(shù)據(jù)進(jìn)行SPSS統(tǒng)計(jì)分析得知，房?jī)r(jià)=0.001*外商對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)投資額+1365.507，也就是說(shuō)，外商對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)的投資額每增加1萬(wàn)美元，我國(guó)的房?jī)r(jià)就上漲0.001元。就2009，2010年的數(shù)據(jù)來(lái)看，2010年外商對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)的投資額較2009年增加了718937萬(wàn)美元，那么2010年我國(guó)的房?jī)r(jià)就上漲了718.937元?？梢?jiàn)外商對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)的投資額對(duì)我國(guó)房?jī)r(jià)的影響力是很大的。
（2）制約貨幣政策的有效性，加大了宏觀(guān)調(diào)控的難度
近年來(lái)，隨著房?jī)r(jià)的大幅攀升，央行推出了加息等系列調(diào)控措施，收緊了房地產(chǎn)業(yè)的資金鏈。但是外資的大量涌入為房地產(chǎn)企業(yè)提供了資金，制約了我國(guó)宏觀(guān)調(diào)控政策的有效性，增大了調(diào)控難度。
（3）民怨加大，對(duì)外商投資產(chǎn)生質(zhì)疑
官方公布的數(shù)據(jù)顯示，危機(jī)后我國(guó)外商投資質(zhì)量不斷提升，服務(wù)業(yè)利用外資超過(guò)制造業(yè)。而民眾看到的是大多數(shù)外資進(jìn)入的是房地產(chǎn)這樣的高利潤(rùn)服務(wù)業(yè)，而過(guò)多外資進(jìn)入房地產(chǎn)業(yè)對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響大于正面影響。此外，地方政府官員為政績(jī)又熱衷于引入房地產(chǎn)外資這類(lèi)資金密集型企業(yè)，如重慶超過(guò)60%的外商投資是進(jìn)入房地產(chǎn)行的。因此，在目前法律監(jiān)管和政策體制下，外資的大量進(jìn)入影響了我國(guó)調(diào)控房地產(chǎn)的政策效應(yīng)，加大了房?jī)r(jià)上漲壓力，也對(duì)外資質(zhì)量的提升產(chǎn)生了負(fù)面作用。
參考文獻(xiàn)：
[1]騰家園.外商對(duì)華直接投資研究.武漢：武漢大學(xué)出版社，2001
[2]曹振良.房地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)學(xué)通論. 北京：北京大學(xué)出版社，2003
[關(guān)鍵詞] 房地產(chǎn)投資信托；REITs；作用機(jī)制
Real estate investment trust of real estate investment market mechanism analysis
WangQi eco-industrial guangdong vocational technical college financial system；
[abstract] on the one hand， the real estate industry is a typical capital-intensive industries in China， and developers to bank loans as the main financing channels， China's real estate industry must seek new capital resources to support its rapid development. On the other hand， to suppress investment demand as the focus of the macroeconomic regulation and control and not because of the rise in the cost of purchase and reduce the person that buy a house prices rising expectations of the investment enthusiasm. A large number of scattered the social idle funds， organization capital due to the lack of effective investment channels and investment tools， difficult to gather for real estate investment， leading to capital market and real estate market disrupted. This article from the real estate investment trusts （REiTs） IPO signal transfer effect， scale economy effect， against inflation effect and portfolio diversification effect analysis REiTs to real estate investment the role of the market， affirmation REiTs on real estate investment market actively promote role， REiTs in solving China's real estate investment and financing comprehensive contradiction problem has significant advantages.
[key words] real estate investment trust； REITs； mechanism
房地產(chǎn)投資信托（Real Estate Investment Trusts，REITs）概念起源于19世紀(jì)60年代，是指由專(zhuān)門(mén)投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行房地產(chǎn)投資的經(jīng)營(yíng)管理，并將投資綜合收益按比例分配給投資者的信托基金形式，投資者可以通過(guò)證券市場(chǎng)購(gòu)買(mǎi)，享受投資回報(bào)?REITs是房地產(chǎn)證券化的一種典型形式?
1REITs的IPO和信號(hào)傳遞效應(yīng)
REITs進(jìn)行首次公開(kāi)發(fā)行（Initial Public Offering， IPO）可以向整個(gè)房地產(chǎn)市場(chǎng)傳遞有利的發(fā)展遠(yuǎn)景的信號(hào)，也表明了房地產(chǎn)市場(chǎng)存在投資機(jī)會(huì)，需要資金支持?投資者可以把IPO的發(fā)行主體視為REITs部門(mén)的內(nèi)部人，這些人可以發(fā)現(xiàn)房地產(chǎn)市場(chǎng)的投資機(jī)會(huì)?因此，如果REITs通過(guò)IPO的方式籌集資本，那么投資者可以得出房地產(chǎn)市場(chǎng)存在著投資機(jī)會(huì)的結(jié)論?
在對(duì)REITs定價(jià)研究的基礎(chǔ)上，很多學(xué)者研究了IPO的信號(hào)傳遞效應(yīng)（Signaling Effect）?Michaely和Shaw（1994）? Benveniste et al.（2002）以及Lowry和Schwert（2002）認(rèn)為，IPO活動(dòng)向其他的發(fā)行上市主體和整個(gè)產(chǎn)業(yè)傳遞了信號(hào)?近期的一些研究認(rèn)為，IPO行為是與市場(chǎng)偏好緊密相關(guān)的?這種信號(hào)效應(yīng)可以從以下兩個(gè)方面來(lái)探討?
1.1 內(nèi)部效應(yīng)
非對(duì)稱(chēng)信息假說(shuō)認(rèn)為，IPO定價(jià)過(guò)低向投資者傳遞了公司優(yōu)良的自身價(jià)值的信號(hào)?公司進(jìn)行IPO后，在市場(chǎng)逐漸獲知公司的真實(shí)價(jià)值后，公司進(jìn)行再融資（Seasoned Equity offerings， SEOs）就可以獲得比較優(yōu)惠的價(jià)格，也可以彌補(bǔ)IPO時(shí)的損失?因?yàn)镽EITs可以享受稅收減免，所以REITs沒(méi)有動(dòng)力去發(fā)行債券融資，又因?yàn)镽EITs必須至少支付其凈收入中90%的份額作為紅利，因而REITs不得不通過(guò)再融資（SEOs）的方式籌集資本?所以說(shuō)IPOs和SEOs之間的信號(hào)鏈條對(duì)REITs來(lái)說(shuō)非常重要?Chinmoy Ghosh，Raja Nag和C.F. Sirmans（2000）采用信號(hào)傳遞模型（Spiess和Pettway， 1997）進(jìn)行研究得出結(jié)論：IPO時(shí)定價(jià)過(guò)低的REITs更有可能在很短的時(shí)間內(nèi)進(jìn)行再次融資；定價(jià)過(guò)低幅度比較大的IPO導(dǎo)致REITs的資本是通過(guò)IPO和SEOs共同募集到的；REITs在IPO時(shí)定價(jià)過(guò)低，那么它在再融資（SEOs）時(shí)也會(huì)低估發(fā)行價(jià)格?
1.2 外部效應(yīng)
REITs進(jìn)行IPO會(huì)增加整個(gè)市場(chǎng)的可銷(xiāo)售的股份， 從而很有可能促使不同的房地產(chǎn)證券之間產(chǎn)生替代效應(yīng)，在整體市場(chǎng)資金量給定的情況下，會(huì)對(duì)其他的在市場(chǎng)流通的房地產(chǎn)證券價(jià)格施加負(fù)面的壓力?
因?yàn)镽EITs進(jìn)行 IPO時(shí)會(huì)披露出有關(guān)證券市場(chǎng)的相關(guān)信息，因而有助于重估二級(jí)市場(chǎng)上流通的房地產(chǎn)證券?為了確定REITs在IPO時(shí)發(fā)送的信號(hào)信息是否在房地產(chǎn)證券的價(jià)格上反映出來(lái)，Aigbe Akhigbe， Jarrod Johnston， Jeff Madura， Thomas M. Springer（2004）對(duì)在IPO時(shí)已在市場(chǎng)流通的“競(jìng)爭(zhēng)性”的房地產(chǎn)證券的收益進(jìn)行了研究，發(fā)現(xiàn)一般情況下，“競(jìng)爭(zhēng)性”房地產(chǎn)證券投資組合在發(fā)行日附近經(jīng)歷一個(gè)負(fù)的和不正常的收益?Aigbe Akhigbe， Jarrod Johnston， Jeff Madura， Thomas M. Springer（2004）選取了1982-2000年間在美國(guó)市場(chǎng)流通的123個(gè)REITs并使用橫截面數(shù)據(jù)方法對(duì)樣本在發(fā)行日附近的表現(xiàn)進(jìn)行了分析，認(rèn)為在以下條件得到滿(mǎn)足時(shí)，該REITs在IPO時(shí)對(duì)“競(jìng)爭(zhēng)性”證券投資組合的負(fù)面影響會(huì)十分明顯：該發(fā)行上市的REITs的規(guī)模比“競(jìng)爭(zhēng)性”證券的規(guī)模大；市場(chǎng)條件不好時(shí)；進(jìn)行IPO的REITs數(shù)量較多時(shí)；該IPO不是傘形合伙REITs （Umbrella Partnership REIT，UPREIT）?總之， REITs進(jìn)行 IPO傳遞了一個(gè)可以改變正在市場(chǎng)流通的房地產(chǎn)證券估值的信號(hào)，但該信號(hào)會(huì)隨著IPO特點(diǎn)的變化而變化?
2REITs的規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)
多數(shù)研究者認(rèn)為REITs存在規(guī)模經(jīng)濟(jì)特性，認(rèn)為REITs規(guī)模越大，其運(yùn)作效率越高，因而主張REITs進(jìn)行大規(guī)模并購(gòu)?
Bers和Springer（1997）使用1992-1994年的數(shù)據(jù)并采用回歸分析方法首次檢驗(yàn)了REITs的規(guī)模經(jīng)濟(jì)特性，他們的研究結(jié)果表明了REITs規(guī)模經(jīng)濟(jì)的存在，在他們1998年的研究中進(jìn)一步表明了管理費(fèi)用和間接費(fèi)用最有可能實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)，實(shí)證研究證明，規(guī)模大的REITs可在資本市場(chǎng)獲得更優(yōu)惠的債務(wù)條件?Ambrose和Pennington-Cross（2000）的研究也證明了REITs規(guī)模經(jīng)濟(jì)的存在?Anderson et al.（2001）使用DEA（Data Envelopment Analysis）方法估計(jì)了1992-1996年間REITs的規(guī)模經(jīng)濟(jì)和效率狀況?
REITs采取內(nèi)部治理或者采用外部治理對(duì)其運(yùn)作效率具有一定影響?現(xiàn)實(shí)中越來(lái)越多地使用內(nèi)部治理和內(nèi)部所有權(quán)控制，這有利于投資者協(xié)調(diào)管理層的利益和所有者的權(quán)益?Capozza和Seguin（2000）調(diào)查研究了為什么采用外部治理的REITs不如采用內(nèi)部治理的REITs表現(xiàn)得好，他們的研究結(jié)果表明外部治理使用了過(guò)多的財(cái)務(wù)杠桿，債務(wù)成本比較高?Bers和Springer（1998b）的研究表明采用內(nèi)部治理的REITs比使用外部治理的REITs規(guī)模上更有效率?
除了管理類(lèi)型外，使用債務(wù)的程度也會(huì)對(duì)REITs的效率造成或好或壞的影響?一方面，債務(wù)利息的支出會(huì)減少現(xiàn)金流，這會(huì)迫使管理層更加節(jié)約成本；另一方面，高額的利息成本會(huì)使得REITs在成本上變得更加沒(méi)效率?Bers和Springer（1998b）認(rèn)為使用更少債務(wù)的REITs也會(huì)變得更沒(méi)效率?Anderson et al.（2001） 通過(guò)分析1992-1996年間的數(shù)據(jù)認(rèn)為債務(wù)的增加和REITs投入的利用率呈負(fù)相關(guān)?
總的來(lái)說(shuō)，認(rèn)為規(guī)模大的REITs具有規(guī)模經(jīng)濟(jì)的支持者認(rèn)為， REITs在成本上是有效率的，并且存在規(guī)模收益遞增，也就是說(shuō)如果REITs擴(kuò)大其投資組合并進(jìn)而擴(kuò)大其經(jīng)營(yíng)規(guī)模的話(huà)， REITs會(huì)從中獲益?也有證據(jù)表明，在1995-1997年間， REITs行業(yè)變得更加有效率?
3REiTs的抵御通貨膨脹效應(yīng)
早期的研究認(rèn)為，REITs收益和通貨膨脹之間存在著負(fù)相關(guān)關(guān)系?根據(jù)Fisher（1930）理論，資產(chǎn)的預(yù)期名義收益等同于實(shí)際收益加上預(yù)期的通貨膨脹率?在實(shí)際收益保持不變的情況下，更高的通貨膨脹率意味著更高的名義收益，也就是說(shuō)如果投資者想要維持同樣的購(gòu)買(mǎi)力，那么他們會(huì)在出現(xiàn)高通脹時(shí)要求更高的名義收益?Sirmans（1987），Hoag（1980）， Brueggeman et al.（1984）， Miles 和 McCue（1984）， Hartzell et al.（1987），Gyourko 和Linneman（1988）認(rèn)為房地產(chǎn)是很好的通貨膨脹的抵御物，因而作為依附在房地產(chǎn)標(biāo)的上的REITs也被認(rèn)為可以抵御通貨膨脹?但是關(guān)于REITs是否能夠抵御通貨膨脹的實(shí)證研究的結(jié)果是不明朗的， Gyourko 和 Linneman（1988）， Goegel 和Kim（1989），Titman 和 Warga（1989），Park et al.（1990），Chen et al.（1990）， Liu et al.（1997）認(rèn)為收益和通貨膨脹之間存在負(fù)相關(guān)關(guān)系?
John L.Glascock，Chiuling Lu和Raymond W. So（2002）認(rèn)為貨幣政策對(duì)REITs價(jià)格的變動(dòng)有著很大的影響，所觀(guān)察到的REITs收益和通貨膨脹之間的負(fù)相關(guān)關(guān)系只不過(guò)是貨幣政策變動(dòng)的產(chǎn)物， REITs并不是很好的可以抵御通貨膨脹的工具?這些研究結(jié)果和Darrat and Glascock（1989）的研究一致?
4REITs的低買(mǎi)賣(mài)價(jià)差提升交易的流動(dòng)性
較大的買(mǎi)賣(mài)價(jià)差意味著較低的交易流動(dòng)性，較小的買(mǎi)賣(mài)價(jià)差意味著較高的流動(dòng)性?由于REITs可以提供給單個(gè)投資者一個(gè)可以投資較大規(guī)模房地產(chǎn)項(xiàng)目的平臺(tái)，并且可以為私人投資者提供專(zhuān)業(yè)的管理服務(wù)，在這個(gè)意義上REITs以獨(dú)立實(shí)體進(jìn)行作為的能力受到限制，如REITs必須披露其應(yīng)納稅收入中的90%?嚴(yán)格的披露規(guī)定可以減少不對(duì)稱(chēng)信息，可以增加市場(chǎng)上交易的效率，這也意味著REITs在IPO后的買(mǎi)賣(mài)價(jià)差會(huì)比較小?
Nelling，Mahoney，Hildebrand和Goldstein（1995）認(rèn)為權(quán)益型REITs的買(mǎi)賣(mài)價(jià)差就比抵押型REITs的小?與此相反，Below， Kiely和 McIntosh（1995）認(rèn)為權(quán)益型REITs的買(mǎi)賣(mài)價(jià)差是最大的；John L. Glascock，William T. Hughes和 JR.Sanjay B. Varshney（1998）認(rèn)為由于依附資產(chǎn)的不同產(chǎn)生了以下不同的結(jié)果：抵押型REITs的資產(chǎn)組合是由一些具有固定收益的被動(dòng)管理的金融資產(chǎn)組成，其買(mǎi)賣(mài)價(jià)差在所有類(lèi)型中幅度最??；封閉式基金的資產(chǎn)組合是由權(quán)益型的可交易的被動(dòng)管理的金融資產(chǎn)組成，其買(mǎi)賣(mài)價(jià)差比抵押型REITs大得多，又比一般股票小得多；一般股票的資產(chǎn)組合是由一些不經(jīng)常交易的可移動(dòng)的需要主動(dòng)管理的實(shí)物資產(chǎn)組成，其買(mǎi)賣(mài)價(jià)差幅度比基金的大，但又比權(quán)益型REITs的??；權(quán)益型REITs的資產(chǎn)組合是由一些不經(jīng)常交易的不可移動(dòng)的需要主動(dòng)管理的不可移動(dòng)實(shí)物資產(chǎn)組成，其買(mǎi)賣(mài)價(jià)差幅度最大?
Nelling，Mahoney，Hildebrand和 Goldstein（1995）發(fā)現(xiàn)REITs的買(mǎi)賣(mài)價(jià)差隨著時(shí)間的變化而變化，在1986-1990年間呈增加趨勢(shì)?此外，他們發(fā)現(xiàn)在NASDAQ上市的REITs由于市場(chǎng)規(guī)模較小，因而相對(duì)于在NYSE和AMEX交易所上市的REITs，具有較大的買(mǎi)賣(mài)價(jià)差，其中，市場(chǎng)規(guī)模尤其是資本規(guī)模的大小決定著REITs相對(duì)買(mǎi)賣(mài)價(jià)差的大小，這在Huang 和 Stoll（1994a）對(duì)在NASDAQ和NYSE市場(chǎng)上流通的股票的對(duì)比研究中得到了印證?
5REITs的投資組合多樣化效應(yīng)
早期的研究表明REITs具有低風(fēng)險(xiǎn)?低回報(bào)特點(diǎn)?Howe 和 Shilling（1990）， Chan et al.（1990）以及 Glascock 和 Hughes（1995）研究發(fā)現(xiàn)REITs的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)低于市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)?Glascock（1991）研究發(fā)現(xiàn)REITs的Beta系數(shù)隨著市場(chǎng)條件的變化而變化：在市場(chǎng)處于上升階段，Beta系數(shù)也增高；在市場(chǎng)處于下降的時(shí)候， Beta系數(shù)也降低?這意味著REITs的收益在市場(chǎng)大幅下降時(shí)不會(huì)受到很大影響?John L. Glascock，David Michayluk，Karyn Neuhauser（2004）研究發(fā)現(xiàn)，在1997年10月27日美國(guó)股市大跌中， REITs證券下跌的幅度僅是其他證券下跌幅度的一半?在當(dāng)日由于市場(chǎng)不確定性的存在，所有證券的買(mǎi)賣(mài)價(jià)差的幅度都增加了，但是在接下來(lái)的一天，在市場(chǎng)的下降趨勢(shì)發(fā)生部分逆轉(zhuǎn)時(shí)，其他的非REITs證券的買(mǎi)賣(mài)價(jià)差幅度繼續(xù)放大，只有REITs的買(mǎi)賣(mài)價(jià)差在縮小?可見(jiàn)， REITs會(huì)為整個(gè)投資資產(chǎn)組合帶來(lái)收益?
6結(jié) 論
一方面，房地產(chǎn)業(yè)是典型的資本密集型行業(yè)，房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展離不開(kāi)金融的運(yùn)作和支持?作為國(guó)民經(jīng)濟(jì)的支柱產(chǎn)業(yè)，房地產(chǎn)業(yè)的資本化程度是衡量該行業(yè)成熟與否的重要標(biāo)準(zhǔn)?由于房地產(chǎn)業(yè)本身的特點(diǎn)和房地產(chǎn)金融政策的不完備，大多數(shù)房地產(chǎn)企業(yè)經(jīng)常處于資金缺乏狀態(tài)?長(zhǎng)期以來(lái)，我國(guó)國(guó)內(nèi)開(kāi)發(fā)商以向銀行貸款作為主要融資渠道，中國(guó)的房地產(chǎn)業(yè)必須尋求新的資本來(lái)源以支撐其長(zhǎng)足發(fā)展?
另一方面，以抑制投資性需求為重點(diǎn)的宏觀(guān)調(diào)控并沒(méi)有因?yàn)橘?gòu)房成本上升而降低購(gòu)房者房?jī)r(jià)上升預(yù)期下的購(gòu)房投資熱情?大量分散的社會(huì)閑散資金?機(jī)構(gòu)資金由于缺乏有效的投資渠道和投資工具，難以聚集起來(lái)進(jìn)行房地產(chǎn)業(yè)的投資，導(dǎo)致資本市場(chǎng)與房地產(chǎn)市場(chǎng)的脫節(jié)?發(fā)展房地產(chǎn)證券化，利用房地產(chǎn)投資信托基金形式（REITs）募集社會(huì)資金，可以緩解房地產(chǎn)業(yè)巨額資金不足問(wèn)題和銀行等金融機(jī)構(gòu)的資金壓力，并降低以銀行資金作為主要融資渠道的單一信貸風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生，REITs在解決中國(guó)房地產(chǎn)業(yè)投融資綜合矛盾問(wèn)題上具有顯著優(yōu)勢(shì)?而我國(guó)與房地產(chǎn)行業(yè)相關(guān)的現(xiàn)代資本市場(chǎng)理論與應(yīng)用研究仍處于探索階段，房地產(chǎn)投資信托（REITs）的研究將為推動(dòng)REITs在我國(guó)開(kāi)展起到積極促進(jìn)作用?
主要參考文獻(xiàn)
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[4]李霞.我國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)融資現(xiàn)狀及渠道探析[J].河南社會(huì)科學(xué)，2003（6）.
關(guān)鍵詞：
房地產(chǎn)市場(chǎng)；健康發(fā)展；建議
中圖分類(lèi)號(hào)：
F2
文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A
文章編號(hào)：1672-3198（2014）18-0014-01
1 房地產(chǎn)市場(chǎng)的內(nèi)涵
房地產(chǎn)市場(chǎng)的概念有狹義和廣義之分。從狹義的角度來(lái)看，房地產(chǎn)市場(chǎng)是用于從事房地產(chǎn)交易活動(dòng)的場(chǎng)所，包括房屋的銷(xiāo)售、租用、抵押、典當(dāng)?shù)?；從廣義的角度來(lái)看，房地產(chǎn)市場(chǎng)是指以房地產(chǎn)企業(yè)為主體，從事房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)經(jīng)營(yíng)，交換具有房地產(chǎn)特征的產(chǎn)品或服務(wù)的場(chǎng)所，是房地產(chǎn)商品交換關(guān)系的總和。房地產(chǎn)市場(chǎng)是指全社會(huì)所有房地產(chǎn)交易關(guān)系的總和。從空間意義上說(shuō)，房地產(chǎn)市場(chǎng)是指房地產(chǎn)供給與需求雙方交換房地產(chǎn)商品的場(chǎng)所；從經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度來(lái)看，房地產(chǎn)市場(chǎng)是指全社會(huì)從事房地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)關(guān)系的總和。具體而言，房地產(chǎn)市場(chǎng)是房地產(chǎn)商品交換過(guò)程的統(tǒng)一，是將房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)、房地產(chǎn)建設(shè)與房地產(chǎn)消費(fèi)三者相連接的紐帶，是使房地產(chǎn)商品的使用價(jià)值和價(jià)值得以實(shí)現(xiàn)的經(jīng)濟(jì)過(guò)程。
2 我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的發(fā)展現(xiàn)狀
（1）我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)在與經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的協(xié)調(diào)性和自身的均衡程度上均有待提升。
我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的秩序狀況還有待改善，需要提升自身的均衡程度以及與經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的協(xié)調(diào)性。東、中、西部地區(qū)的房地產(chǎn)市場(chǎng)在與經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的協(xié)調(diào)程度以及自身的均衡程度上都有需要改進(jìn)的地方。其中，中部地區(qū)的房地產(chǎn)市場(chǎng)秩序狀況是東、中、西部三個(gè)地區(qū)中最好的。房地產(chǎn)投資占GDP的比重過(guò)大和商品房施工面積與商品房竣工面積之比過(guò)高，是導(dǎo)致我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)秩序狀況欠佳的主要原因。
（2）我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)資源配置效率還有提升的空間。
我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的資源配置效率還沒(méi)達(dá)到最優(yōu)，有進(jìn)一步提升的空間。東部地區(qū)的房地產(chǎn)市場(chǎng)資源配置效率優(yōu)于中部地區(qū)和西部地區(qū)的房地產(chǎn)市場(chǎng)資源配置效率，高于我國(guó)整體水平；中、西部?jī)蓚€(gè)地區(qū)的房地產(chǎn)市場(chǎng)資源配置效率均低于我國(guó)整體水平；西部地區(qū)的房地產(chǎn)市場(chǎng)資源配置效率是三個(gè)地區(qū)中最低的；東部地區(qū)和西部地區(qū)的房地產(chǎn)市場(chǎng)資源配置效率評(píng)價(jià)的優(yōu)秀率要高于中部地區(qū)。資金投入過(guò)剩是造成我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)資源配置效率沒(méi)能達(dá)到最優(yōu)的主要原因。
（3）我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)規(guī)模合理程度較低。
我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的實(shí)際與合理規(guī)模之間的偏差較大，市場(chǎng)規(guī)模的合理程度有待提升。東、中、西部三個(gè)地區(qū)中，東部地區(qū)房地產(chǎn)市場(chǎng)規(guī)模的合理程度是最高的，西部地區(qū)房地產(chǎn)市場(chǎng)規(guī)模的合理程度是最低的。未來(lái)能夠提供給房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)所使用的土地面積的逐漸減少是造成我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)規(guī)模合理度偏低的主要原因。
（4）我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的健康程度需進(jìn)一步提升。
我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的健康狀況有待改善，中部地區(qū)房地產(chǎn)市場(chǎng)的健康程度要高于東部和西部地區(qū)房地產(chǎn)市場(chǎng)的健康程度，西部地區(qū)房地產(chǎn)市場(chǎng)的健康程度最低。市場(chǎng)秩序狀況不佳是降低東部地區(qū)房地產(chǎn)市場(chǎng)健康程度的主要原因，市場(chǎng)資源配置效率不高和市場(chǎng)規(guī)模合理度較低是導(dǎo)致西部地區(qū)房地產(chǎn)市場(chǎng)健康指數(shù)評(píng)價(jià)排位靠后的主要原因，市場(chǎng)規(guī)模的合理程度偏低是造成我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)健康狀況欠佳的主要原因。
3 我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)健康發(fā)展的建議
市場(chǎng)秩序的優(yōu)劣、市場(chǎng)資源配置效率的高低和市場(chǎng)規(guī)模的合理與否對(duì)一個(gè)城市房地產(chǎn)市場(chǎng)的健康程度具有重要影響，現(xiàn)對(duì)促進(jìn)我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)健康發(fā)展，提出以下建議：
（1）控制房地產(chǎn)投資占GDP的比重，進(jìn)一步規(guī)范房地產(chǎn)市場(chǎng)秩序。
房地產(chǎn)業(yè)是拉動(dòng)國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要產(chǎn)業(yè)之一，合理比例的房地產(chǎn)投資有利于推進(jìn)房地產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)，帶動(dòng)相關(guān)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，從而促進(jìn)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)。但是如果房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資額在GDP中所占比例過(guò)高，則會(huì)造成供給過(guò)剩。從前文的研究可以看出，我國(guó)房地產(chǎn)投資在GDP中所占的比重較高，甚至有些城市的房地產(chǎn)投資增長(zhǎng)率己經(jīng)高于當(dāng)?shù)氐腉DP增長(zhǎng)率，這會(huì)造成投資過(guò)度，從而形成房地產(chǎn)泡沫。對(duì)房地產(chǎn)投資進(jìn)行控制，將有利于抑制投入過(guò)剩和房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫的形成，進(jìn)而提高房地產(chǎn)市場(chǎng)的健康程度。政府部門(mén)應(yīng)嚴(yán)格審核房地產(chǎn)企業(yè)的資質(zhì)，對(duì)房地產(chǎn)投資額進(jìn)行限制。
（2）合理分配資源，提高房地產(chǎn)市場(chǎng)資源配置效率。
政府部門(mén)應(yīng)對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的資源所有量進(jìn)行審核，根據(jù)審核結(jié)果制定相適應(yīng)的房地產(chǎn)市場(chǎng)資源投放調(diào)控措施，科學(xué)地配置資源，降低房地產(chǎn)市場(chǎng)的資源投入冗余，以提升房地產(chǎn)市場(chǎng)資源配置效率。
（3）提升土地利用效率，提高房地產(chǎn)市場(chǎng)規(guī)模合理度。
土地供給面積對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)規(guī)模具有重要影響，土地是不可再生資源，從長(zhǎng)期發(fā)展的角度來(lái)看，隨著城市化步伐的加快，未來(lái)可供開(kāi)發(fā)的土地資源越來(lái)越少，其整體逐漸較少的趨勢(shì)是不會(huì)改變的。為了使未來(lái)的房地產(chǎn)市場(chǎng)能夠持續(xù)獲得可供開(kāi)發(fā)的土地，現(xiàn)階段應(yīng)該節(jié)約用地，提升土地的利用效率。
（4）提高居民收入水平，優(yōu)化房地產(chǎn)市場(chǎng)規(guī)模。
消費(fèi)者的購(gòu)買(mǎi)欲望和購(gòu)買(mǎi)能力決定市場(chǎng)需求，市場(chǎng)需求直接影響市場(chǎng)規(guī)模，而居民的收入水平是消費(fèi)者購(gòu)買(mǎi)能力的直接體現(xiàn)，決定房地產(chǎn)市場(chǎng)的需求和發(fā)展空間，是影響房地產(chǎn)市場(chǎng)規(guī)模的主要因素之一。部分地區(qū)房地產(chǎn)市場(chǎng)超規(guī)模發(fā)展是由于居民收入有限，增加居民收入，有利于擴(kuò)大房地產(chǎn)市場(chǎng)規(guī)模，減少房地產(chǎn)市場(chǎng)超規(guī)模發(fā)展的現(xiàn)象。
參考文獻(xiàn)
【關(guān)鍵詞】房地產(chǎn)市場(chǎng)；財(cái)稅政策；現(xiàn)狀與問(wèn)題
一、房地產(chǎn)市場(chǎng)財(cái)稅政策的內(nèi)涵
房地產(chǎn)市場(chǎng)財(cái)稅政策，指的是政府為了實(shí)現(xiàn)房地產(chǎn)市場(chǎng)的健康持續(xù)發(fā)展，通過(guò)調(diào)整財(cái)政收支的方向、規(guī)模、結(jié)構(gòu)以及稅種的設(shè)置、稅率的高低，進(jìn)而影響房地產(chǎn)市場(chǎng)的供給和需求，把房地產(chǎn)價(jià)格維持在一個(gè)可控的、合理的范圍內(nèi)。財(cái)稅政策是國(guó)家宏觀(guān)調(diào)控的重要措施，具有直接、見(jiàn)效快的特點(diǎn)，在房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)控中具有重要作用。房地產(chǎn)市場(chǎng)財(cái)稅政策主要包含兩個(gè)方面：一是政府的稅收政策；二是政府的財(cái)政支出政策。
（1）稅收政策
稅收政策，就是通過(guò)稅率的調(diào)整和稅種的變動(dòng)，來(lái)調(diào)控市場(chǎng)的總需求與總供給。稅收政策對(duì)于房地產(chǎn)市場(chǎng)的調(diào)控作用分別體現(xiàn)在以下兩個(gè)方面。
第一，稅收對(duì)于房地產(chǎn)市場(chǎng)消費(fèi)需求的調(diào)節(jié)作用。通過(guò)增加房地產(chǎn)市場(chǎng)的稅種、提高相關(guān)的稅率，可以提高消費(fèi)者購(gòu)買(mǎi)、投資房地產(chǎn)的成本，進(jìn)而減小房地產(chǎn)市場(chǎng)的需求力量；反之則鼓勵(lì)消費(fèi)，增加需求。
第二，稅收對(duì)于房地產(chǎn)市場(chǎng)供給的調(diào)控作用。對(duì)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商開(kāi)征新的稅種、調(diào)高稅率，使得房地產(chǎn)企業(yè)預(yù)期投資收益減少，降低房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)的投資增長(zhǎng)率，從而減少商品房的供給；反之，則實(shí)施稅收優(yōu)惠政策，減少稅種、降低稅率，提高房地產(chǎn)企業(yè)的預(yù)期收益率，鼓勵(lì)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資，增加商品房的供應(yīng)量。
（2）財(cái)政支出政策
財(cái)政支出政策對(duì)于調(diào)節(jié)國(guó)民收入的分配和再分配，調(diào)節(jié)生產(chǎn)，調(diào)節(jié)社會(huì)的供給和需求，調(diào)整產(chǎn)業(yè)的結(jié)構(gòu)等方面都有很大的作用。對(duì)于房地產(chǎn)市場(chǎng)的調(diào)控，通過(guò)加大保障性住房的財(cái)政支出規(guī)模，會(huì)對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)產(chǎn)生直接效應(yīng)，政府逐步增加保障性住房的建設(shè)規(guī)模，有力的增加了住房的供應(yīng)量，起到抑制房?jī)r(jià)的過(guò)快增長(zhǎng)的作用。此外，在房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)過(guò)程中，變動(dòng)財(cái)政支出的結(jié)構(gòu)，改變房地產(chǎn)業(yè)在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中的比重，調(diào)節(jié)房地產(chǎn)業(yè)內(nèi)部各類(lèi)房地產(chǎn)的比例，一方面增加普通住宅的供應(yīng)量，另一方面減少高檔豪華住宅、商業(yè)以及辦公建設(shè)，使得房地產(chǎn)市場(chǎng)供應(yīng)結(jié)構(gòu)的合理化，最終實(shí)現(xiàn)房地產(chǎn)業(yè)的健康發(fā)展。
二、我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的現(xiàn)狀與問(wèn)題
（1）發(fā)展現(xiàn)狀
我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)從1998年住房改革以來(lái)快速發(fā)展，房地產(chǎn)投資開(kāi)發(fā)過(guò)快增長(zhǎng)，房地產(chǎn)市場(chǎng)過(guò)熱，土地價(jià)格和房?jī)r(jià)快速上漲，市場(chǎng)的供給結(jié)構(gòu)不合理，房?jī)r(jià)成為大眾關(guān)注的焦點(diǎn)，2003年以來(lái)更為顯著。2005年到2007年，房地產(chǎn)市場(chǎng)投資依舊持續(xù)增長(zhǎng)，但速度顯著放慢，但房?jī)r(jià)仍然快速上漲，北京、上海、深圳等大城市，房?jī)r(jià)問(wèn)題尤為突出，國(guó)家以房?jī)r(jià)調(diào)控為目標(biāo)的政策密集出臺(tái)，房?jī)r(jià)增速有所減慢，但仍然在高位運(yùn)行。2008年金融危機(jī)的發(fā)生，使我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)再次面臨觸底的困境。2009年國(guó)家為了促進(jìn)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)出臺(tái)了一系列刺激政策，房地產(chǎn)市場(chǎng)迅速走出了蕭條，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資迅猛增長(zhǎng)，房?jī)r(jià)持續(xù)攀升，年底國(guó)家取消了房地產(chǎn)刺激政策，轉(zhuǎn)向抑制房地產(chǎn)投機(jī)、穩(wěn)定房?jī)r(jià)的調(diào)控政策。2010年房?jī)r(jià)上升的勢(shì)頭沒(méi)有得到控制，部分地區(qū)呈現(xiàn)泡沫化趨勢(shì)，房地產(chǎn)價(jià)格調(diào)控到了關(guān)鍵時(shí)刻，4月27日，國(guó)務(wù)院了《國(guó)務(wù)院關(guān)于堅(jiān)決遏制部分城市房?jī)r(jià)過(guò)快上漲的通知》（簡(jiǎn)稱(chēng)“國(guó)十條”），被稱(chēng)為“史上最嚴(yán)厲的調(diào)控政策”。2011年房?jī)r(jià)仍保持上漲態(tài)勢(shì)，但增幅有所減緩，房地產(chǎn)泡沫不斷積累。2013年國(guó)家再次加強(qiáng)房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)控力度，出臺(tái)了“新國(guó)五條”政策，房?jī)r(jià)依然穩(wěn)中有升，房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫化趨勢(shì)急需抑制。
（2）存在的問(wèn)題
第一，從1998年取消福利分房，實(shí)行住房貨幣化開(kāi)始，隨著人們可支配收入的增加，居民對(duì)于住房改善性需求的上升，房?jī)r(jià)收入比的逐漸上升是合理的；但從2003年起，房?jī)r(jià)收入比快速上升，到2007年上升至8.44的峰值，說(shuō)明房?jī)r(jià)的上漲速度大大超過(guò)居民可支配收入的增長(zhǎng)，2008年由于全球金融危機(jī)的爆發(fā)，導(dǎo)致了我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)進(jìn)入蕭條階段，房?jī)r(jià)收入比大幅下降到7.37。2009年國(guó)家為了刺激經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)實(shí)行了寬松的貨幣和利率政策，中國(guó)樓市快速?gòu)?fù)蘇，從蕭條進(jìn)入繁榮時(shí)期，房?jī)r(jià)收入比到達(dá)一個(gè)新的頂點(diǎn)8.53，房?jī)r(jià)問(wèn)題成為社會(huì)關(guān)注的焦點(diǎn)，中央政府不得不把刺激政策轉(zhuǎn)向以穩(wěn)定房?jī)r(jià)為主的調(diào)控政策，房?jī)r(jià)收入比開(kāi)始逐步下降，2011年為8.03，仍然超出了合理范圍，房?jī)r(jià)收入比偏高。
第二，我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)在近十幾年間完全處于快速發(fā)展的繁榮時(shí)期。1998-2011年城鎮(zhèn)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資額增長(zhǎng)率高于同期的名義GDP增長(zhǎng)率，兩者比值的平均值為1.84，房地產(chǎn)市場(chǎng)開(kāi)發(fā)投資的快速增長(zhǎng)是推動(dòng)我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)迅速發(fā)展的重要力量，我國(guó)是典型的投資拉動(dòng)型經(jīng)濟(jì)，房地產(chǎn)業(yè)是我國(guó)名副其實(shí)的支柱產(chǎn)業(yè)。但是房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資的增長(zhǎng)顯著高于國(guó)民經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)，表明我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)投資過(guò)熱，大量的資金流入，導(dǎo)致了房地產(chǎn)價(jià)格的過(guò)快上漲，進(jìn)一步增加房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫化的風(fēng)險(xiǎn)。
第三，由于房地產(chǎn)市場(chǎng)的開(kāi)放，我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)進(jìn)入了快速發(fā)展的階段，住宅房屋新開(kāi)工面積從1998年的16638萬(wàn)平方米，到2010年的129359萬(wàn)平方米，擴(kuò)大了7.78倍，年均增長(zhǎng)率為18.98%，商品房的供應(yīng)快速增加，而經(jīng)濟(jì)適用房的新開(kāi)工面積則由1998年的3466萬(wàn)平方米，到2010年的4910萬(wàn)平方米，年均增長(zhǎng)率只有4.18%，占住宅房屋新開(kāi)工面積的比重則從1998年的20.83%下降到2010年的3.80%，經(jīng)濟(jì)適用房的相對(duì)規(guī)模呈不斷下降的趨勢(shì)。別墅、高檔公寓的建設(shè)規(guī)模也在不斷上升，從1998年的639萬(wàn)平方米，到2010年的5080萬(wàn)平方米，增加了7.95倍，年均增長(zhǎng)率為22.64%，快于整體住宅房屋建設(shè)規(guī)模的增長(zhǎng)，在目前我國(guó)大多數(shù)居民收入水平不高、貧富差距過(guò)大的情況下，經(jīng)濟(jì)適用房的供應(yīng)不足，別墅、高檔公寓供應(yīng)增長(zhǎng)較快，必定造成房?jī)r(jià)的進(jìn)一步上漲，房地產(chǎn)市場(chǎng)供給結(jié)構(gòu)的不合理將更加突顯。
三、財(cái)稅政策建議
（1）從完善保障性住房資金來(lái)源的角度出發(fā)，首先需要合理劃分中央和地方的事權(quán)和財(cái)權(quán)，建立中央對(duì)地方保障性住房的轉(zhuǎn)移支付制度，堅(jiān)持以“財(cái)政為主，多渠道融資”的原則，通過(guò)財(cái)稅專(zhuān)項(xiàng)資金、國(guó)債及福利彩票等多種方式為保障性住房建設(shè)籌資，同時(shí)加大財(cái)政支持力度，建立科學(xué)有效的住房補(bǔ)貼方式，適時(shí)開(kāi)征物業(yè)稅，發(fā)揮稅收政策籌集資金的作用，為保障性住房建設(shè)提供資金，并完善資金的監(jiān)管體制，增加保障性住房的供應(yīng)量，從而改善房地產(chǎn)市場(chǎng)的供應(yīng)結(jié)構(gòu)。
保障性住房具有準(zhǔn)公共產(chǎn)品的性質(zhì)，政府需要設(shè)立保障性住房的財(cái)政專(zhuān)項(xiàng)資金，并通過(guò)財(cái)政體制改革，從法律和制度上保證資金的到位。同時(shí)，利用稅收優(yōu)惠政策吸引開(kāi)發(fā)商參與保障性住房建設(shè)，根據(jù)不同收入階層所需要的保障性住房，實(shí)施不同的融資方式，廉租房應(yīng)以政府財(cái)政融資為主，市場(chǎng)融資為輔；公共租賃房和經(jīng)濟(jì)適用房應(yīng)以市場(chǎng)融資為主，以財(cái)政融資為輔。
（2）現(xiàn)行的房地產(chǎn)稅收制度稅種比較多，偏重于房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)流轉(zhuǎn)環(huán)節(jié)稅收，持有環(huán)節(jié)稅收較少，即開(kāi)發(fā)流轉(zhuǎn)環(huán)節(jié)稅負(fù)較重，持有環(huán)節(jié)稅負(fù)較輕，所以削弱了房地產(chǎn)稅對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的調(diào)控作用。因此，需要完善現(xiàn)行的房地產(chǎn)稅收體系，逐步減少開(kāi)發(fā)流轉(zhuǎn)環(huán)節(jié)的稅收，增加持有環(huán)節(jié)的稅收，逐步轉(zhuǎn)變?yōu)楸Ｓ行偷姆康禺a(chǎn)稅收體系，最終實(shí)現(xiàn)開(kāi)征統(tǒng)一的財(cái)產(chǎn)稅（物業(yè)稅），并使其成為地方財(cái)政收入的主要來(lái)源，擺脫對(duì)于土地財(cái)政的依賴(lài)。
在目前的情況下，應(yīng)該逐步擴(kuò)大房產(chǎn)稅的征收范圍，增加房地產(chǎn)投機(jī)、投資成本，抑制投資性需求。建立健全財(cái)產(chǎn)登記制度，完善房產(chǎn)價(jià)值評(píng)估機(jī)制，利用現(xiàn)代化信息技術(shù)，建立各部門(mén)共享的房產(chǎn)信息系統(tǒng)，提高房產(chǎn)稅征收管理效率，降低征收成本，防止偷稅漏稅。同時(shí)，需要清理不合理的收費(fèi)，減少房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)成本費(fèi)用，抑制房?jī)r(jià)過(guò)快上漲的勢(shì)頭。
（3）房地產(chǎn)財(cái)政政策和稅收政策要相互配合，由于我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的發(fā)展程度具有區(qū)域特征，所以各地必須因地制宜地制定財(cái)稅政策，不能一刀切，實(shí)行差別財(cái)稅政策；同時(shí)，需要結(jié)合金融政策，嚴(yán)格管理房地產(chǎn)信貸的投放，抑制房地產(chǎn)投資的過(guò)快增長(zhǎng)和不良住房貸款，防止投資過(guò)熱，減輕泡沫風(fēng)險(xiǎn)；控制貨幣的投放量，抑制通貨膨脹，保持物價(jià)的穩(wěn)定，促進(jìn)我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的健康可持續(xù)發(fā)展。
財(cái)稅政策是調(diào)控房地產(chǎn)市場(chǎng)的重要經(jīng)濟(jì)杠桿，為了避免房地產(chǎn)泡沫破裂可能給我國(guó)經(jīng)濟(jì)造成的嚴(yán)重打擊，在我國(guó)目前房地產(chǎn)市場(chǎng)供求結(jié)構(gòu)嚴(yán)重失衡的情況下，只有通過(guò)財(cái)稅政策、金融政策等對(duì)供需加強(qiáng)調(diào)控力度，引導(dǎo)房地產(chǎn)潛在需求與投資需求回歸理性，發(fā)揮市場(chǎng)的基礎(chǔ)性作用，從而使得房地產(chǎn)市場(chǎng)的供求結(jié)構(gòu)與我國(guó)的經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展水平相適應(yīng)，才是房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)控的根本方法。
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作者簡(jiǎn)介：
可以說(shuō)，2009年國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格飚升，主要是從4月份開(kāi)始。是房地產(chǎn)市場(chǎng)由消費(fèi)為主導(dǎo)的市場(chǎng)轉(zhuǎn)向以投資為主導(dǎo)的市場(chǎng)。當(dāng)房地產(chǎn)市場(chǎng)是一個(gè)完全以投資為主導(dǎo)的市場(chǎng)，投資者以低成本的貸款過(guò)高的杠桿率進(jìn)入，再加上早幾年房地產(chǎn)市場(chǎng)賺錢(qián)效應(yīng)(即只要購(gòu)買(mǎi)了住房就賺大錢(qián))，城市的房?jī)r(jià)豈能不推高?
2008年1至9月份個(gè)人消費(fèi)貸款達(dá)到1.2萬(wàn)億，估計(jì)全年可達(dá)1.8萬(wàn)億，是房地產(chǎn)泡沫較大的2007年同類(lèi)貸款兩倍半以上。而這些個(gè)人按揭貸款是什么人持有和多少人持有，這是一個(gè)十分耐人尋味的問(wèn)題。2008年美國(guó)房地產(chǎn)泡沫破滅導(dǎo)致全球性金融海嘯，但是美國(guó)95％以上的居民只有一套住房。而在中國(guó)，估計(jì)只有10％以下的人口持有這些個(gè)人按揭貸款，并持有住房多套。因此，當(dāng)前的問(wèn)題并非只是不少城市房?jī)r(jià)過(guò)高，而是這樣一種房地產(chǎn)市場(chǎng)能夠持續(xù)多久。如果房地產(chǎn)市場(chǎng)真的有泡沫并破滅，對(duì)整體有多大沖擊的問(wèn)題。
在這里，有幾個(gè)問(wèn)題需要弄明白。一是中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)有沒(méi)有泡沫或中國(guó)城市房?jī)r(jià)是部分高還是整體高?二是中國(guó)房地產(chǎn)泡沫是全國(guó)性還是局部性的?三是房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格是不是可能只漲不跌?
首先，不少人會(huì)利用中國(guó)各城市房?jī)r(jià)的差異性及個(gè)人收入的差異性來(lái)證明中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)沒(méi)有泡沫。但是，這些證明無(wú)論是從理論上還是從經(jīng)驗(yàn)上來(lái)說(shuō)都是不成立的。因?yàn)椋康禺a(chǎn)是不動(dòng)產(chǎn)，有多少城市就有多少房地產(chǎn)市場(chǎng)及房地產(chǎn)價(jià)格。由于中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展嚴(yán)重區(qū)域性差異及城鄉(xiāng)差異，各個(gè)城市的房?jī)r(jià)高低不同也是必然，因此，我們絕不可用一些房?jī)r(jià)低的城市的價(jià)格來(lái)證明中國(guó)沒(méi)有房地產(chǎn)泡沫。因?yàn)?，這些城市的房?jī)r(jià)不僅在整個(gè)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)中沒(méi)有主導(dǎo)性、示范性，而且其銷(xiāo)售的規(guī)模和比重也是比較小的。中國(guó)沿海一線(xiàn)城市房地產(chǎn)泡沫不僅可能用理論指標(biāo)(如房?jī)r(jià)收入比、房?jī)r(jià)租金比、個(gè)人按揭貸款月還款比重、國(guó)際其他城市實(shí)際房?jī)r(jià)比較)證明，也可用每一個(gè)城市居民基本常識(shí)來(lái)證明?？梢哉f(shuō)，北京、上海、深圳等沿海房地產(chǎn)泡沫巨大已是不爭(zhēng)的事實(shí)。
其次，從世界的歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，除了少數(shù)國(guó)家或地區(qū)之外，各個(gè)國(guó)家的房地產(chǎn)泡沫的破滅永遠(yuǎn)只是局部性的、區(qū)域性的，從來(lái)沒(méi)有看到一個(gè)幅員遼闊的國(guó)家其房地產(chǎn)泡沫會(huì)同時(shí)破滅。房地產(chǎn)泡沫的破滅往往都會(huì)從泡沫吹得最大、房地產(chǎn)市場(chǎng)最為脆弱的地方開(kāi)始。既然房地產(chǎn)泡沫只能是區(qū)域性的、局部性的，那么當(dāng)上海、北京、深圳等地房地產(chǎn)泡沫吹得很大時(shí)，全國(guó)房地產(chǎn)泡沫也就不小。房地產(chǎn)泡沫大，房?jī)r(jià)豈有不高者?只不過(guò)是相對(duì)當(dāng)?shù)鼐用竦氖杖胨蕉选?/p>
第三，房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格是不是永遠(yuǎn)只漲不跌?從當(dāng)前國(guó)內(nèi)媒體及學(xué)界的各種言論來(lái)看，這種觀(guān)點(diǎn)基本上主導(dǎo)了整個(gè)房地產(chǎn)市場(chǎng)。正因?yàn)榉康禺a(chǎn)的投資者預(yù)期房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格只會(huì)上漲而不會(huì)下跌，再加上早幾年房地產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)者的賺錢(qián)效應(yīng)，以及商業(yè)銀行信貸易獲得性及高杠桿率，從而使得更多的住房投資者或炒房者涌入房地產(chǎn)市場(chǎng)。這就是當(dāng)前房?jī)r(jià)快速飚升，購(gòu)買(mǎi)住房就如購(gòu)買(mǎi)白菜那樣輕率的現(xiàn)象盛行的原因所在。如果房地產(chǎn)投資者一旦預(yù)期價(jià)格下跌，他們不敢也不愿意進(jìn)入房地產(chǎn)市場(chǎng)，而且還遲早會(huì)把手中持有的住房賣(mài)出。但實(shí)際上沒(méi)有住房?jī)r(jià)格只漲不跌的市場(chǎng)法則，住房不能用于投資炒作，其最終的功能應(yīng)只能是居民消費(fèi)居住。如果這種功能的持有者沒(méi)有能力來(lái)支付過(guò)高的房?jī)r(jià)，房地產(chǎn)泡沫破滅也是必然。房地產(chǎn)泡沫破滅，金融危機(jī)、銀行危機(jī)也隨之而來(lái)。
1.1指標(biāo)選取
某個(gè)特定區(qū)域房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格影響因素較多，涉及到社會(huì)、經(jīng)濟(jì)、政策、法律制度等多方面。但從經(jīng)濟(jì)學(xué)角度分析，影響區(qū)域房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格最主要的因素可以概括為區(qū)域房地產(chǎn)市場(chǎng)供給和需求水平。因此，本文根據(jù)《安徽省2012年統(tǒng)計(jì)年鑒》和2011年安徽省各城市國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展統(tǒng)計(jì)公報(bào)數(shù)據(jù)，選取2011年安徽省16個(gè)地級(jí)市24個(gè)與房地產(chǎn)市場(chǎng)相關(guān)數(shù)據(jù)①，分別是：房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)情況、房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資總額、房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)個(gè)數(shù)、房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)建設(shè)房屋建筑面積、商品房銷(xiāo)售面積、商品房銷(xiāo)售額、商品房平均銷(xiāo)售價(jià)格、住宅銷(xiāo)售平均價(jià)格、施工房屋面積、竣工房屋面積、本年新開(kāi)工面積、本年完成開(kāi)發(fā)土地面積、地區(qū)GDP、人均GDP、城鎮(zhèn)居民人均住房建筑面積、家庭年總收入水平、城鎮(zhèn)居民人均可支配收入、家庭消費(fèi)總支出、人均消費(fèi)性支出、CPI指數(shù)、平均工資水平、城鎮(zhèn)居民家庭恩格爾系數(shù)、城鎮(zhèn)化水平、年末城鎮(zhèn)總?cè)丝跀?shù)。在上述24個(gè)指標(biāo)中，依據(jù)房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格由供給和需求決定加以篩選，經(jīng)過(guò)篩選后，留下13個(gè)用于系統(tǒng)聚類(lèi)分析的指標(biāo)，具體包括：人均GDP、商品房平均銷(xiāo)售價(jià)格、城鎮(zhèn)居民人均住房建筑面積、城鎮(zhèn)居民家庭可支配收入、人均消費(fèi)性支出、CPI指數(shù)、平均工資水平、城鎮(zhèn)居民家庭恩格爾系數(shù)、城鎮(zhèn)化水平、商品房銷(xiāo)售面積、房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資總額、住宅投資和商品住宅銷(xiāo)售面積。
1.2選取指標(biāo)的說(shuō)明
X1—人均GDP（元/人）：反映了一個(gè)地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、經(jīng)濟(jì)實(shí)力和社會(huì)富裕程度。GDP常常被看成顯示一個(gè)國(guó)家或地區(qū)經(jīng)濟(jì)狀況的一個(gè)重要指標(biāo)，較高的人均GDP反映出一個(gè)國(guó)家或地區(qū)具有較高的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平和經(jīng)濟(jì)實(shí)力，也往往是人口比較聚集的地區(qū)，對(duì)于住房的需求也比較大。同時(shí)，房地產(chǎn)業(yè)、房地產(chǎn)市場(chǎng)和地區(qū)國(guó)民經(jīng)濟(jì)有很強(qiáng)的相關(guān)性，人均GDP也是房地產(chǎn)業(yè)和房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展?fàn)顩r的反應(yīng)。因此，人均GDP是影響地區(qū)房?jī)r(jià)水平的一個(gè)重要因素。X2—商品房平均銷(xiāo)售價(jià)格（元/m2）：是對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)進(jìn)行歸類(lèi)的最重要指標(biāo)，本文主要是依據(jù)不同城市商品房?jī)r(jià)格平均價(jià)格水平的差異程度進(jìn)行聚類(lèi)，找出同類(lèi)內(nèi)部的共同之處，不同類(lèi)之間的差別。因此商品房?jī)r(jià)格水平是分類(lèi)的一個(gè)重要指標(biāo)。本文中商品房?jī)r(jià)格水平指標(biāo)采用的是各個(gè)城市商品房平均價(jià)格水平。X3—城鎮(zhèn)居民人均住房建筑面積（m2/人）：是城鎮(zhèn)居民家庭已經(jīng)投入使用的居住總面積除以常住居民總?cè)藬?shù)，反映了家庭常住居民對(duì)消費(fèi)性住房產(chǎn)品的需求量大小，直接影響到城市住宅房地產(chǎn)市場(chǎng)的需求。X4—城鎮(zhèn)居民人均可支配收入(元/人)：可以反映一個(gè)地區(qū)城鎮(zhèn)居民的購(gòu)買(mǎi)力和對(duì)區(qū)域房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格承受能力，也反映出居民消費(fèi)房地產(chǎn)商品的購(gòu)買(mǎi)能力。人們都能接受這樣的概念：收入水平高的城市，房地產(chǎn)市場(chǎng)活躍度較高。因此，選擇城鎮(zhèn)居民家庭可支配收入作為分析的變量非常有必要。X5—人均消費(fèi)性支出(元/人)：反映了一個(gè)地區(qū)的生活成本，人們首先必須生存，滿(mǎn)足基本的生活需要才可能考慮購(gòu)買(mǎi)住房和投資需求，因此人均消費(fèi)支出對(duì)于影響房地產(chǎn)市場(chǎng)的需求也是一個(gè)重要的因素。X6—CPI指數(shù)（%）：反映居民家庭購(gòu)買(mǎi)的消費(fèi)品及服務(wù)價(jià)格水平的變動(dòng)情況。CPI指數(shù)反映一個(gè)地區(qū)的價(jià)格變化情況，當(dāng)然其中也包含房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格變化，所以在進(jìn)行房地產(chǎn)市場(chǎng)分類(lèi)時(shí)需要考慮CPI指數(shù)。X7—平均工資水平(元/人)：反映了一個(gè)地區(qū)的勞動(dòng)報(bào)酬率大小，可以與房地產(chǎn)價(jià)格水平相比較，用以反映房地產(chǎn)價(jià)格和收入的偏離程度，可以影響區(qū)域房地產(chǎn)市場(chǎng)需求。X8—城鎮(zhèn)居民家庭恩格爾系數(shù)（%）：是居民家庭食品消費(fèi)支出占家庭消費(fèi)總支出的比重，可以反映出居民家庭消費(fèi)結(jié)構(gòu)，恩格爾系數(shù)高低也可以體現(xiàn)出居民家庭對(duì)房地產(chǎn)商品需求大小，所以劃分房地產(chǎn)市場(chǎng)需要考慮到恩格爾系數(shù)。X9—城鎮(zhèn)化水平（%）：反映的是人口向城鎮(zhèn)聚集的過(guò)程和聚集程度，用城鎮(zhèn)人口占全部人口的百分比表示，是區(qū)域經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展進(jìn)步的主要反映和重要標(biāo)志，間接反映了城鎮(zhèn)人口增加對(duì)房地產(chǎn)商品的需求量大小，也會(huì)影響房地產(chǎn)市場(chǎng)的供給和需求。X10—商品房銷(xiāo)售面積（m2）：包括住宅、辦公樓、營(yíng)業(yè)用房和其他房屋的銷(xiāo)售面積。X11—房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資總額（億元）：反映區(qū)域房地產(chǎn)投資水平和供給能力，直接決定了區(qū)域房地產(chǎn)市場(chǎng)供給。X12—住宅投資（億元）：反映區(qū)域房地產(chǎn)市場(chǎng)當(dāng)年住宅投資的水平和供給量，直接決定了住宅房地產(chǎn)供給水平。X13—商品住宅銷(xiāo)售面積（萬(wàn)m2）：當(dāng)年銷(xiāo)售的房屋中所銷(xiāo)售的商品住宅面積。將上述篩選后確定的13個(gè)指標(biāo)歸類(lèi)如表1。
2數(shù)據(jù)來(lái)源
本文所用數(shù)據(jù)主要是根據(jù)《安徽省2012年統(tǒng)計(jì)年鑒》及2011年安徽省各城市國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展統(tǒng)計(jì)公報(bào)上公布數(shù)據(jù)，經(jīng)過(guò)作者適當(dāng)計(jì)算得到。指標(biāo)選取時(shí)參考了于洪芹、陳偉、彭向、鄭大川、徐琍、王寧等學(xué)者使用的房地產(chǎn)市場(chǎng)分類(lèi)分析指標(biāo)體系。
3系統(tǒng)聚類(lèi)分析及結(jié)果
3.1系統(tǒng)聚類(lèi)分析原理
系統(tǒng)聚類(lèi)分析也稱(chēng)為分層聚類(lèi)法（HierarchicalCluster），是聚類(lèi)分析中應(yīng)用最廣泛的一種方法。其基本原理是：開(kāi)始將樣品（或變量）各視為一類(lèi)，根據(jù)類(lèi)與類(lèi)之間的距離或相似程度將最相近的類(lèi)加以合并，再計(jì)算新類(lèi)與其他類(lèi)之間的相似程度，并選擇最相似的類(lèi)加以合并，這樣每合并一次就減少一類(lèi)，不斷繼續(xù)這一過(guò)程，直到所有樣品（或變量）合并為一類(lèi)為止。系統(tǒng)聚類(lèi)分析的前提條件是沒(méi)有事先設(shè)定樣品（或變量）的分類(lèi)標(biāo)準(zhǔn)，而它的關(guān)鍵在于計(jì)算樣品（或變量）之間的“親疏程度”，也就是樣品（或變量）之間的差異程度，這可以通過(guò)計(jì)算距離來(lái)實(shí)現(xiàn)。假設(shè)共有n個(gè)樣品（或變量），第一步將每個(gè)樣品（或變量）獨(dú)自聚成一類(lèi)，共有n類(lèi)，第二步根據(jù)所確定的樣品（或變量）“距離”公式，把距離較近的兩個(gè)樣品（或變量）聚合為一類(lèi)，其他的樣品（或變量）仍各自聚為一類(lèi)，共聚成n—1類(lèi)，第三步將“距離”最近的兩個(gè)類(lèi)進(jìn)一步聚成一類(lèi)。為了直觀(guān)地反映上述的系統(tǒng)聚類(lèi)過(guò)程，可以把整個(gè)分類(lèi)系統(tǒng)繪成一張譜系圖來(lái)體現(xiàn)。本文中聚類(lèi)分析距離的計(jì)算采用的是平方歐式距離（SquaredEuclideanDistance）計(jì)算個(gè)體之間的距離，用組間平均鏈鎖（Between—groupslinkages）距離來(lái)計(jì)算個(gè)體與小類(lèi)及小類(lèi)之間的距離。平方歐式距離是兩個(gè)個(gè)體（x,y）之間所有指標(biāo)變量之差的平方和，數(shù)學(xué)定義為：其中，xi代表個(gè)體x第i個(gè)變量的值；yi代表個(gè)體y第i個(gè)變量的值；k代表所有的變量數(shù)目。組間平均鏈鎖距離是指該個(gè)體與小類(lèi)中各個(gè)個(gè)體距離的平均值，數(shù)學(xué)定義為：其中，是小類(lèi)外的個(gè)體；Y代表小類(lèi)，其中包含k個(gè)個(gè)體；Yi代表小類(lèi)中第i個(gè)個(gè)體。
3.2系統(tǒng)聚類(lèi)分析結(jié)果
運(yùn)用SPSS19.0統(tǒng)計(jì)分析軟件中的系統(tǒng)聚類(lèi)分析對(duì)安徽省16個(gè)地級(jí)市的房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格分類(lèi)進(jìn)行聚類(lèi)分析，得到系統(tǒng)聚類(lèi)分析樹(shù)狀圖（圖1）、聚類(lèi)解（表2）。由圖1和表2可以分析出，3類(lèi)、4類(lèi)、5類(lèi)群集解間距較大，結(jié)合安徽省16個(gè)地級(jí)市房地產(chǎn)市場(chǎng)實(shí)際情況，筆者認(rèn)為安徽省16個(gè)地市房地產(chǎn)市場(chǎng)合理的區(qū)域聚類(lèi)解取6群集解較為合理，從而得到區(qū)域分類(lèi)結(jié)果（表3）。
4結(jié)果分析
由表5，結(jié)合安徽省16個(gè)地級(jí)市房地產(chǎn)業(yè)及房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展的實(shí)際情況加以分析，可得到以下結(jié)論：
4.1A類(lèi)地區(qū)包括合肥市和蕪湖市。合肥市和蕪湖市作為安徽省經(jīng)濟(jì)發(fā)展的核心增長(zhǎng)極，是皖江城市帶承接產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移示范區(qū)的“雙核”，是承接長(zhǎng)三角地區(qū)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移的主要地區(qū)，在綜合經(jīng)濟(jì)實(shí)力、市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)、投資規(guī)模等方面都占有絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，同時(shí)作為安徽省推進(jìn)城鎮(zhèn)化的重點(diǎn)區(qū)域，一直以來(lái)在省內(nèi)其房地產(chǎn)業(yè)和房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展較為發(fā)達(dá)，地區(qū)房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格水平也高于其他地區(qū)。其中，省會(huì)城市合肥市是皖江城市帶承接產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移示范區(qū)、合蕪蚌自主創(chuàng)新綜合試驗(yàn)區(qū)、合肥經(jīng)濟(jì)圈的中心城市，加之近年來(lái)合肥市積極融入長(zhǎng)三角經(jīng)濟(jì)圈，上述一系列有利外部環(huán)境均為合肥市房地產(chǎn)業(yè)加快發(fā)展、房地產(chǎn)市場(chǎng)進(jìn)一步繁榮贏得了得天獨(dú)厚的機(jī)遇。被譽(yù)為“長(zhǎng)江十大港口”之一的蕪湖市，是皖江城市帶上的核心城市，同時(shí)又是皖南區(qū)域經(jīng)濟(jì)貿(mào)易中心，一直以來(lái)綜合經(jīng)濟(jì)實(shí)力較強(qiáng)，在對(duì)外開(kāi)放程度、產(chǎn)業(yè)效益、城市規(guī)模等方面優(yōu)勢(shì)明顯，該市房地產(chǎn)市場(chǎng)繁榮程度一直在省內(nèi)處于較高水平，加之近年來(lái)隨著蕪湖市作為安徽省重點(diǎn)旅游、商貿(mào)城市的進(jìn)一步開(kāi)發(fā)、開(kāi)放，該市房地產(chǎn)市場(chǎng)需求量較大，進(jìn)一步刺激了該市房地產(chǎn)市場(chǎng)的發(fā)展。
4.2B類(lèi)地區(qū)銅陵市。該市屬于安徽省重要的資源型城市，區(qū)域集聚和輻射能力較強(qiáng)，人口密度較大，加之優(yōu)越的沿江地理位置，積極吸引各種經(jīng)濟(jì)要素在空間上流動(dòng)，為該地區(qū)房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展創(chuàng)造了優(yōu)越條件，促進(jìn)了該市房地產(chǎn)市場(chǎng)的繁榮，使得該地區(qū)房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格水平一直比較高。
4.3C類(lèi)地區(qū)。包括沿江的馬鞍山、安慶市、池州市，淮河以北的的淮南市、蚌埠市、淮北市和皖南的黃山市和宣城市。該地區(qū)在空間布局上自南到北分布貫穿了整個(gè)安徽省，房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展水平相對(duì)來(lái)說(shuō)處于同一層次。其中，馬鞍山、安慶市、池州市、黃山市、宣城市是皖江城市帶承接產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移示范區(qū)重要的組成部分，加之2011年由黃山市、池州市、宣城市及安慶市的部分地區(qū)組成的皖南國(guó)際旅游文化示范區(qū)正式設(shè)立，為該類(lèi)地區(qū)房地產(chǎn)業(yè)和房地產(chǎn)市場(chǎng)的發(fā)展帶來(lái)了機(jī)遇。自2010年以來(lái)，隨著皖江城市帶承接產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移示范區(qū)建設(shè)的推進(jìn)、皖南國(guó)際旅游文化示范區(qū)建設(shè)取得積極成效，促進(jìn)了上述地區(qū)房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)規(guī)模不斷擴(kuò)大、房地產(chǎn)市場(chǎng)主體逐步壯大、房地產(chǎn)項(xiàng)目建設(shè)不斷加快、房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展環(huán)境不斷優(yōu)化的良好現(xiàn)狀，房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格水平總體而言穩(wěn)中有升。另外，淮北市、淮南市和蚌埠市是安徽省“兩淮一蚌”城市經(jīng)濟(jì)群的重要組成部分，近年來(lái)隨著該區(qū)域基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)不斷加快，產(chǎn)業(yè)布局不斷優(yōu)化、產(chǎn)業(yè)集聚大力推進(jìn)及城鎮(zhèn)化步伐不斷加快，該地區(qū)房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展態(tài)勢(shì)良好，房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格表現(xiàn)出“小步上揚(yáng)”趨勢(shì)。
4.4D類(lèi)地區(qū)滁州市。該地區(qū)地處安徽省最東部，緊鄰長(zhǎng)三角，屬于南京一小時(shí)都市圈城市群，是安徽東向發(fā)展的“最前沿”區(qū)域，地理位置極其優(yōu)越。近年來(lái)，該市優(yōu)越的地理位置有力地促進(jìn)了房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資逐年增加，有力推動(dòng)了該地區(qū)房地產(chǎn)市場(chǎng)整體發(fā)展速度和水平，房地產(chǎn)市場(chǎng)呈現(xiàn)“產(chǎn)銷(xiāo)”兩旺的局面。另外，滁州市自2008年以來(lái)啟動(dòng)了“大滁城”建設(shè)，城鎮(zhèn)化水平不斷加快，大批農(nóng)村人口將涌入城市，加之近年來(lái)的“返鄉(xiāng)置業(yè)”潮都直接增加了房地產(chǎn)市場(chǎng)的需求，為該市房地產(chǎn)業(yè)帶來(lái)巨大市場(chǎng)潛力，房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格水平在全省處于中上檔次水平。
4.5E類(lèi)地區(qū)包括阜陽(yáng)市、亳州市和六安市。該類(lèi)地區(qū)城鎮(zhèn)化水平較低，區(qū)域經(jīng)濟(jì)綜合實(shí)力相對(duì)較弱較弱,主要是由于在全省的地理位置上不占優(yōu)勢(shì)，導(dǎo)致該區(qū)域房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展速度較慢，房地產(chǎn)市場(chǎng)生產(chǎn)要素缺乏,房地產(chǎn)投資能力有限，市場(chǎng)需求較為冷淡,加之金融業(yè)支撐不足,直接影響了該地區(qū)房地產(chǎn)市場(chǎng)投資、開(kāi)發(fā)與供給,導(dǎo)致房地產(chǎn)投資額少、供給少、需求不足，造成整個(gè)房地產(chǎn)市場(chǎng)投資信心不足、發(fā)展相對(duì)落后，房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格水平整體表現(xiàn)較低。
4.6F類(lèi)地區(qū)宿州市。該地區(qū)在地理位置上位于安徽省最北部，本地區(qū)經(jīng)濟(jì)實(shí)力較弱，人均生產(chǎn)總值和基礎(chǔ)設(shè)施水平均比較低，加之一直以來(lái)缺乏房地產(chǎn)市場(chǎng)生產(chǎn)要素，供給少、需求不足，房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展缺乏提升的動(dòng)力，從而直接影響了房地產(chǎn)業(yè)吸引資源集聚的能力和房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展的水平，導(dǎo)致房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格水平在安徽省處于最低檔次。
5結(jié)論
本文采用多元統(tǒng)計(jì)分析中的系統(tǒng)聚類(lèi)分析方法，對(duì)安徽省16個(gè)地級(jí)市房地產(chǎn)市場(chǎng)進(jìn)行區(qū)域劃分歸類(lèi)，共劃分為6個(gè)地區(qū)。劃分的結(jié)果與安徽省各個(gè)市房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展的實(shí)際情況基本相吻合。依據(jù)該分析結(jié)果，可以針對(duì)不同地區(qū)房地產(chǎn)業(yè)和房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展的現(xiàn)狀，在分析該地區(qū)房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展的優(yōu)勢(shì)、劣勢(shì)、機(jī)遇、挑戰(zhàn)（SWOT）的基礎(chǔ)之上，深入分析影響房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格水平的綜合因素、家庭因素、企業(yè)因素，并據(jù)此結(jié)合各地區(qū)社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展戰(zhàn)略及目標(biāo)，采取促進(jìn)各區(qū)域房地產(chǎn)業(yè)及房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展的有效措施與對(duì)策，從而為各地區(qū)房地產(chǎn)業(yè)的宏觀(guān)調(diào)控、促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)可持續(xù)發(fā)展提供依據(jù)。
在房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商看來(lái)，當(dāng)前的房地產(chǎn)市場(chǎng)之所以會(huì)出現(xiàn)這樣局面，最為關(guān)鍵的問(wèn)題是2007年央行出臺(tái)的359號(hào)文件。該文件對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)投資與消費(fèi)作一個(gè)清楚的規(guī)定，即對(duì)住房消費(fèi)同樣可以享受政府的各項(xiàng)優(yōu)惠政策，特別是信貸優(yōu)惠政策；對(duì)于住房投資則按照市場(chǎng)定價(jià)，不可享受優(yōu)惠政策。359號(hào)文件出臺(tái)后，國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)就開(kāi)始出現(xiàn)較大幅度的調(diào)整。因此，在房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商看來(lái)，當(dāng)前房地產(chǎn)市場(chǎng)銷(xiāo)售萎縮，最為重要的原因是政府出臺(tái)的359號(hào)文件，是359號(hào)文件中關(guān)于第二套住房信貸優(yōu)惠政策的限制，因此要改變目前房地產(chǎn)市場(chǎng)銷(xiāo)售萎縮的問(wèn)題，就得取消對(duì)第二套住房政策的限制。在他們看來(lái)，只要恢復(fù)房地產(chǎn)第二套住房?jī)?yōu)惠政策，那么國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)又會(huì)出現(xiàn)2007年那種價(jià)格快速飚升的局面。但實(shí)際上，這只是房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商與地方政府的一廂情愿。
因?yàn)?，?duì)于第二套以上住房信貸優(yōu)惠的限制，是對(duì)房地產(chǎn)產(chǎn)品的消費(fèi)與投資的兩重屬性做出的區(qū)分。對(duì)于住房消費(fèi)，因?yàn)樗蔷用窕镜纳鏃l件，政府要采取各種優(yōu)惠政策來(lái)保證絕大多數(shù)居民基本的居住條件改善；而對(duì)于住房投資，它主要是以增加個(gè)人財(cái)富為目的。因此住房投資不應(yīng)該享受優(yōu)惠政策，而是要采取市場(chǎng)定價(jià)，否則由于投資品的定價(jià)機(jī)制與住房消費(fèi)定價(jià)機(jī)制不同，投資者過(guò)多容易導(dǎo)致房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫。而對(duì)第二套以上的住房都采取優(yōu)惠政策，那么投資者就能夠利用這種優(yōu)惠政策大獲其利。如果這種情況出現(xiàn)，一則對(duì)住房消費(fèi)會(huì)產(chǎn)生巨大的擠出效應(yīng)，即更多的住房進(jìn)入投資市場(chǎng)而沒(méi)有進(jìn)入消費(fèi)市場(chǎng)，住房消費(fèi)市場(chǎng)住房產(chǎn)品減少，就可能使得許多人基本的居住條件改善無(wú)法得以保證；二是當(dāng)投資者認(rèn)為可以利用政府優(yōu)惠政策大力炒作房地產(chǎn)大獲其利時(shí)，這樣不僅容易導(dǎo)致整個(gè)社會(huì)財(cái)富分配不公，也容易導(dǎo)致房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫產(chǎn)生，從而引發(fā)金融危機(jī)或經(jīng)濟(jì)危機(jī)。
還有，當(dāng)前房地產(chǎn)銷(xiāo)售萎縮的問(wèn)題出在哪里，是因?yàn)閷?duì)第二套住房?jī)?yōu)惠政策的限制嗎?我想這是房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商根本就沒(méi)有看到其問(wèn)題的實(shí)質(zhì)所在。在全球經(jīng)濟(jì)表退的周期性調(diào)整的大背景下，國(guó)內(nèi)各行各業(yè)都出現(xiàn)了周期性的調(diào)整，因此，國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)出現(xiàn)調(diào)整也是必然。這是當(dāng)前房地產(chǎn)市場(chǎng)銷(xiāo)售萎縮重要之一。但是，國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)商沒(méi)有看到這種全球經(jīng)濟(jì)大調(diào)整的必然性，堅(jiān)持不按照變化了的市場(chǎng)供求關(guān)系來(lái)調(diào)整其企業(yè)產(chǎn)品定價(jià)及利潤(rùn)水平，反之，還是寄希望政府出臺(tái)各種各樣的政策來(lái)激勵(lì)居民進(jìn)入房地產(chǎn)市場(chǎng)。在這種情況下，以消費(fèi)為主導(dǎo)的居民是沒(méi)有支付能力進(jìn)入這種沒(méi)有調(diào)整價(jià)格的高房?jī)r(jià)的市場(chǎng)的。
【關(guān)鍵詞】貨幣政策 房地產(chǎn)投資 VAR模型 脈沖響應(yīng) 方差分解
一、引言
從1998年停止福利分房、實(shí)行住房分配貨幣化開(kāi)始，我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)進(jìn)入快速發(fā)展階段，房地產(chǎn)投資和房地產(chǎn)價(jià)格不斷走高。尤其自2003年房地產(chǎn)市場(chǎng)升溫以來(lái)，我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)持續(xù)增長(zhǎng)了近四年時(shí)間，并在2007年達(dá)到頂峰。進(jìn)入2008年，我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展放緩，部分城市房?jī)r(jià)出現(xiàn)回調(diào)。但從全國(guó)范圍來(lái)看，我國(guó)的平均房?jī)r(jià)仍從2003年11月的2456元/平方米一路飚升至2008年8月份的6355元/平方米。可以說(shuō)，在過(guò)去的五年時(shí)間內(nèi)，我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)經(jīng)歷了一場(chǎng)超長(zhǎng)的牛市發(fā)展期。但在此期間，我國(guó)政府為了抑制房地產(chǎn)市場(chǎng)過(guò)熱，采取了一系列針對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的宏觀(guān)調(diào)控政策，其中貨幣政策手段動(dòng)用的最為頻繁。那么貨幣政策對(duì)調(diào)控房?jī)r(jià)是否有效？本文選取了從1990年至2007年的房地產(chǎn)投資額、廣義貨幣、存款準(zhǔn)備金以及一年期貸款利率等數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析，以期得出有參考價(jià)值的結(jié)論。
二、房地產(chǎn)投資對(duì)貨幣政策沖擊的響應(yīng)分析
本文運(yùn)用協(xié)整理論對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)投資額與貨幣政策各變量的關(guān)系進(jìn)行分析。協(xié)整理論是一種新的建模技術(shù)，它從分析時(shí)間序列的非平穩(wěn)性入手，探求非平穩(wěn)變量間蘊(yùn)涵的長(zhǎng)期均衡關(guān)系。本文分析所采用的軟件為EViews5.1。
1、房地產(chǎn)投資與貨幣政策指標(biāo)體系（見(jiàn)表1）
房地產(chǎn)投資是指國(guó)家、集體或個(gè)人等投資主體，將一定的資金直接或間接的投入到房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)、經(jīng)營(yíng)、管理、服務(wù)和消費(fèi)等活動(dòng)中，期望獲得價(jià)值增值的投資行為。在本文中該指標(biāo)用來(lái)表示我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的發(fā)展?fàn)顩r，用Inv表示。
貨幣政策是指政府通過(guò)控制和調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量以保持社會(huì)總供給和社會(huì)總需求平衡的一種經(jīng)濟(jì)政策。貨幣政策的工具主要包括法定準(zhǔn)備金率、貼現(xiàn)率和公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)。廣義貨幣政策則是指政府、中央銀行和其他有關(guān)部門(mén)所有有關(guān)貨幣方面的規(guī)定和采取的影響金融變量的一切措施（包括金融體制改革，也就是規(guī)則的改變等）。因此，這里采取廣義貨幣（M2）、商業(yè)銀行存款準(zhǔn)備金（Re）、一年期銀行貸款利率（Rate）三個(gè)指標(biāo)來(lái)體現(xiàn)貨幣政策。
為消除時(shí)間序列中存在的異方差現(xiàn)象，對(duì)變量進(jìn)行對(duì)數(shù)變換，而變換后不改變?cè)蛄械膮f(xié)整關(guān)系。變量的對(duì)數(shù)形式分別表示為lninv、lnm2、lnre、lnrate。
2、時(shí)間序列的平穩(wěn)性及協(xié)整檢驗(yàn)
運(yùn)用ADF檢驗(yàn)法對(duì)序列l(wèi)ninv、lnre、lnm2、lnrate做平穩(wěn)性檢驗(yàn)。結(jié)果見(jiàn)表2。
二階差分后，所有變量都已經(jīng)通過(guò)了單位根檢驗(yàn)，屬于同階單整，滿(mǎn)足了做協(xié)整檢驗(yàn)的前提條件。然后，運(yùn)用Johansen方法對(duì)相關(guān)變量進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果見(jiàn)表3：
（注：?鄢表明在5%的顯著性水平下拒絕原假設(shè)，?鄢?鄢表明在1%的顯著性水平下拒絕原假設(shè)。）
經(jīng)過(guò)協(xié)整檢驗(yàn)，表明變量lninv、lnrate、lnm2、lnre在5%的顯著水平性可認(rèn)為存在協(xié)整關(guān)系，避免了謬誤回歸，可以運(yùn)用OLS對(duì)其進(jìn)行多元線(xiàn)性回歸分析。
3、VAR模型的建立
對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析后，可建立如下VAR模型：
LNINV=0.931657?鄢LNINV（-1）-1.101840?鄢LNINV（-2）+ 1.242745?鄢LNM2（-1）-0.959857?鄢LNM2（-2）+ 0.245996?鄢LNRATE（-1）+0.039098?鄢LNRATE（-2）-0.250105?鄢LNRE（-1）+0.1158765?鄢LNRE（-2）-9.373837
從模型中可以看出，房地產(chǎn)投資水平受滯后一期的廣義貨幣M2的影響最大。如果滯后一期的貨幣供應(yīng)量增加1％，房地產(chǎn)投資會(huì)增加1.24％，但滯后兩期的貨幣供應(yīng)量與房地產(chǎn)投資存在反方向變化的關(guān)系，這說(shuō)明房地產(chǎn)投資對(duì)短期內(nèi)的貨幣供應(yīng)變化比較敏感。本模型中利率水平與房地產(chǎn)投資存在正向變動(dòng)的關(guān)系，但滯后兩期的利率水平與房地產(chǎn)投資之間的正相關(guān)系數(shù)要小于滯后一期的利率水平與房地產(chǎn)投資之間的正相關(guān)系數(shù)。利率上升，房地產(chǎn)投資增加；利率下降，房地產(chǎn)投資減少，這與理論分析是相悖的。但本文認(rèn)為，這與我國(guó)的實(shí)際國(guó)情是相吻合的，這也反映了短期內(nèi)利率的調(diào)整不是調(diào)控房地產(chǎn)市場(chǎng)的有效手段。房地產(chǎn)行業(yè)作為暴利行業(yè)，在經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期，即使央行小幅加息，由于房地產(chǎn)企業(yè)仍然存在巨大的利潤(rùn)空間，借貸成本的溫和上升也不會(huì)抑制房地產(chǎn)企業(yè)的投資沖動(dòng)。我國(guó)20世紀(jì)90年代初期以及2003年以來(lái)房地產(chǎn)市場(chǎng)的繁榮充分說(shuō)明了這點(diǎn)。滯后一期的存款準(zhǔn)備金增加1％，房地產(chǎn)投資減少0.25％，然而，滯后兩期的存款準(zhǔn)備金與房地產(chǎn)投資的變化是正向調(diào)整的關(guān)系。這說(shuō)明央行上調(diào)存款準(zhǔn)備金率在短期內(nèi)會(huì)沖擊房地產(chǎn)投資，因?yàn)榇婵顪?zhǔn)備金的增加減少了貨幣供應(yīng)量，而貨幣供應(yīng)量對(duì)房地產(chǎn)投資的影響是比較顯著的。
4、房地產(chǎn)投資對(duì)貨幣政策沖擊的響應(yīng)
脈沖響應(yīng)函數(shù)用于衡量來(lái)自隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)的一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差沖擊對(duì)內(nèi)生變量當(dāng)前和未來(lái)取值的影響，是研究變量間相互影響關(guān)系的有效工具。脈沖響應(yīng)函數(shù)一般基于VAR模型的基礎(chǔ)之上。VAR模型作為一種非結(jié)構(gòu)化的多方程模型，通常用于時(shí)間序列系統(tǒng)的預(yù)測(cè)，適合于經(jīng)濟(jì)理論不能為變量間動(dòng)態(tài)關(guān)系提供嚴(yán)格的定義、不能確定變量是出現(xiàn)在方程左邊還是右邊的情況。本文借助這一工具，考察房地產(chǎn)投資變量的脈沖響應(yīng)（見(jiàn)圖1）。
圖1是變量Lninv對(duì)包括其自身在內(nèi)的其他變量沖擊的響應(yīng)。從圖中可以看出，房地產(chǎn)投資水平（Lninv）受自身的沖擊最大，特別是在前四期，房地產(chǎn)投資水平下降比較迅速，在第四期到第七期有所回升，第七期后穩(wěn)步上升。這說(shuō)明房地產(chǎn)投資受房地產(chǎn)自身發(fā)展趨勢(shì)的影響比較大。而房地產(chǎn)投資水平，對(duì)貨幣政策對(duì)lnre、lnrate、lnm2等三變量沖擊的響應(yīng)都表現(xiàn)出差不多的特征，前三期比較穩(wěn)定，然后從第三期至第七期穩(wěn)中有降，而后有所上升。前四期廣義貨幣供應(yīng)量M2對(duì)房地產(chǎn)投資的沖擊響應(yīng)居三個(gè)變量之首，但后幾期存款準(zhǔn)備金對(duì)房地產(chǎn)投資的沖擊響應(yīng)超越了M2。
5、貨幣政策各變量對(duì)房地產(chǎn)投資影響效應(yīng)的方差分解
圖2是貨幣政策各變量對(duì)房地產(chǎn)投資影響的方差貢獻(xiàn)率的合成圖。從方差貢獻(xiàn)來(lái)看，房地產(chǎn)投資水平自身的方差貢獻(xiàn)最大，前兩期大幅下降，第三期回升，而后穩(wěn)步在50%的水平。廣義貨幣M2在短期內(nèi)對(duì)房地產(chǎn)投資水平的影響較大，但從第四期開(kāi)始回落至較低水平。存款準(zhǔn)備金對(duì)房地產(chǎn)投資水平的貢獻(xiàn)穩(wěn)中有升，而利率水平對(duì)房地產(chǎn)投資水平的貢獻(xiàn)一直在低位徘徊。這與前面的脈沖響應(yīng)分析的結(jié)論基本一致。
三、結(jié)論與展望
1、貨幣供應(yīng)量影響房地產(chǎn)投資
貨幣供應(yīng)量是影響房地產(chǎn)投資的主要原因之一，其在短期對(duì)房地產(chǎn)投資的影響尤為顯著，這幾年貨幣供應(yīng)量的大幅增加對(duì)推動(dòng)我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的繁榮發(fā)展功不可沒(méi)。1998年后，我國(guó)實(shí)行穩(wěn)健的貨幣政策，其核心內(nèi)容之一，就是適當(dāng)增加貨幣供應(yīng)量，加大金融對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的支持力度。以作用強(qiáng)大的法定存款準(zhǔn)備金政策為例，央行將法定存款準(zhǔn)備金率從1998年年初的13%最低下調(diào)到了6%，降幅高達(dá)7個(gè)百分點(diǎn)，從市場(chǎng)注入了大量的流動(dòng)性。雖然從2004年開(kāi)始至2007年底，央行連續(xù)14次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，但貨幣供應(yīng)量每年仍大幅增長(zhǎng)，其表現(xiàn)之一就是1998-2007年M2的增幅每年都超過(guò)GDP增幅與CPI增幅之和，有時(shí)甚至遠(yuǎn)大于兩者之和。這為我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的發(fā)展提供了充分的資金來(lái)源，從而推動(dòng)了房地產(chǎn)市場(chǎng)的發(fā)展。
2、存款準(zhǔn)備金影響房地產(chǎn)投資
央行通過(guò)上調(diào)存款準(zhǔn)備金收緊流動(dòng)性，從而可以達(dá)到調(diào)控房地產(chǎn)市場(chǎng)的目的，因此存款準(zhǔn)備金是影響房地產(chǎn)投資的原因之一。但從上面的分析中，盡管央行連續(xù)多次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，并且2008年再度五次上調(diào)，目前已升至17.5％的歷史高位，但是M2供應(yīng)量仍以?xún)晌粩?shù)的高位保持增長(zhǎng)。究其原因，這主要是我國(guó)現(xiàn)行的匯率政策和外匯制度造成的，外貿(mào)順差的持續(xù)擴(kuò)大增加了央行的貨幣供應(yīng)壓力。不過(guò)從脈沖響應(yīng)分析和方差分解來(lái)看，不論是在長(zhǎng)期還是短期，存款準(zhǔn)備金對(duì)房地產(chǎn)投資的影響都持續(xù)存在，所以，通過(guò)變動(dòng)存款準(zhǔn)備金率是央行調(diào)控房地產(chǎn)市場(chǎng)的貨幣政策手段之一。
3、利率影響房地產(chǎn)投資
房地產(chǎn)企業(yè)的投資高度依賴(lài)銀行信貸，利率提高將增加企業(yè)的成本負(fù)擔(dān)，從而導(dǎo)致房地產(chǎn)企業(yè)投資減少。同時(shí)，房地產(chǎn)是一種價(jià)格較高的特殊商品，大多數(shù)消費(fèi)者缺乏一次性付款購(gòu)買(mǎi)的能力，而多采用住房抵押貸款的方式進(jìn)行購(gòu)買(mǎi)，利率的提高會(huì)增加消費(fèi)者償還貸款的利息額，從而降低了消費(fèi)者的需求，需求下降也將導(dǎo)致房地產(chǎn)的投資減少。從2004年以來(lái)，央行開(kāi)始采取加息的手段來(lái)抑制過(guò)熱的經(jīng)濟(jì)以及過(guò)快上漲的房?jī)r(jià)，但短期內(nèi)的效果并不明顯。這從上面的實(shí)證分析中可以得到證實(shí)，這說(shuō)明短期內(nèi)利率不是調(diào)控房地產(chǎn)市場(chǎng)的有效手段。不過(guò)從長(zhǎng)期來(lái)看，當(dāng)利率提高從量變引起質(zhì)變，使得房地產(chǎn)企業(yè)信貸成本大幅上升，消費(fèi)者預(yù)期得以改變的時(shí)候，其對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的影響也是最大的。
總之，貨幣政策可以通過(guò)調(diào)控貨幣供應(yīng)量、調(diào)整存款準(zhǔn)備金和利率來(lái)影響房地產(chǎn)市場(chǎng)。從2008年開(kāi)始，為了應(yīng)對(duì)我國(guó)過(guò)快上漲的通脹，央行開(kāi)始實(shí)行從緊的貨幣政策，房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展面臨的政策壓力加大。與此同時(shí)，2008年以來(lái)房地產(chǎn)市場(chǎng)出現(xiàn)了一些新的發(fā)展跡象，全國(guó)70個(gè)大中城市房?jī)r(jià)漲幅放緩，深圳、廣州、上海等一線(xiàn)城市房?jī)r(jià)出現(xiàn)松動(dòng)，部分中小房地產(chǎn)企業(yè)面臨資金鏈斷裂的威脅。近期，我國(guó)部分房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商主動(dòng)降價(jià)銷(xiāo)售樓盤(pán)，我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)可能面臨重新洗牌。鑒于房地產(chǎn)業(yè)在我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要地位以及房?jī)r(jià)過(guò)度下滑對(duì)經(jīng)濟(jì)造成的沖擊，央行下一步動(dòng)用貨幣政策進(jìn)行房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)控的難度上升，而且隨著通脹壓力的緩解，為了落實(shí)中央“有保有壓”的宏調(diào)方針，央行于9月中旬下調(diào)了一年期貸款利率和中小金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率?？梢哉f(shuō)從緊的貨幣政策有所放松。但是，我國(guó)目前的房?jī)r(jià)仍然嚴(yán)重超出普通百姓的購(gòu)買(mǎi)力，我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫依舊存在。當(dāng)前我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)出現(xiàn)的調(diào)整態(tài)勢(shì)是多年來(lái)政策累積的結(jié)果，是房?jī)r(jià)的理性回歸。這并不會(huì)導(dǎo)致房地產(chǎn)行業(yè)的嚴(yán)重萎縮，并且能促進(jìn)房地產(chǎn)行業(yè)的整合，從而推動(dòng)我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)走上健康發(fā)展的軌道。
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