發(fā)布時(shí)間：2023-12-13 15:03:17
序言：寫作是分享個(gè)人見解和探索未知領(lǐng)域的橋梁，我們?yōu)槟x了8篇的投資學(xué)分析樣本，期待這些樣本能夠?yàn)槟峁┴S富的參考和啟發(fā)，請(qǐng)盡情閱讀。
摘要：可轉(zhuǎn)換債券的價(jià)值主要來(lái)源于純債券價(jià)值和期權(quán)價(jià)值，對(duì)于投資價(jià)值的分析也就相應(yīng)從這兩個(gè)部分展開。投資者對(duì)于可轉(zhuǎn)換債券除考慮風(fēng)險(xiǎn)外，最感興趣的是未來(lái)不確定性最多，上漲空間最大的期權(quán)價(jià)值部分，只有這一部分能給投資帶來(lái)豐厚的收益，而純債券價(jià)值只能給投資帶來(lái)保底的收益。因此期權(quán)價(jià)值的投資分析成為成投資價(jià)值分析的重點(diǎn)。
一、可轉(zhuǎn)換債券在證券投資市場(chǎng)的表現(xiàn)
可轉(zhuǎn)換債券作為一種低風(fēng)險(xiǎn)的投資品種，近年來(lái)日益受到投資者的關(guān)注。從1999年12月至2004年10月，可轉(zhuǎn)債表現(xiàn)良好，整體走勢(shì)強(qiáng)于股票，體現(xiàn)出了大盤上漲時(shí)隨之上漲，下跌時(shí)抗跌的特點(diǎn)?？赊D(zhuǎn)換債券的波動(dòng)率低于股票，用2000年至2004年10月的日收盤數(shù)據(jù)計(jì)算，上證綜指的年波動(dòng)率為0.21，轉(zhuǎn)債指數(shù)的波動(dòng)率為0.127.
可轉(zhuǎn)債在美國(guó)證券投資市場(chǎng)也有良好表現(xiàn)。M晨星公司的相關(guān)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，可轉(zhuǎn)債基金最近10年年平均收益率為9.29%，接近同期美國(guó)國(guó)內(nèi)股票基金9.46%的收益率水平；而最近5年和3年的平均收益（約為5%）均要高出同期美國(guó)國(guó)內(nèi)股票基金4個(gè)百分點(diǎn)以上，這期間正是美國(guó)股市較為低迷時(shí)期，體現(xiàn)了可轉(zhuǎn)債基金在弱市中較強(qiáng)的抗跌性；而2003年美國(guó)股市逐步由熊市向牛市轉(zhuǎn)變，可轉(zhuǎn)債基金年收益率高達(dá)25.31%，體現(xiàn)其在牛市中與股市基本同步上漲的特性。
二、投資價(jià)值分析
可轉(zhuǎn)換債券的價(jià)值主要來(lái)源于純債券價(jià)值和期權(quán)價(jià)值，對(duì)于投資價(jià)值的分析也就相應(yīng)從這兩個(gè)部分展開。投資者對(duì)于可轉(zhuǎn)換債券除考慮風(fēng)險(xiǎn)外，最感興趣的是未來(lái)不確定性最多，上漲空間最大的期權(quán)價(jià)值部分，只有這一部分能給投資帶來(lái)豐厚的收益，而純債券價(jià)值只能給投資帶來(lái)保底的收益。因此期權(quán)價(jià)值的投資分析成為成投資價(jià)值分析的重點(diǎn)。
（一）純債券價(jià)值的投資分析
純債券價(jià)值作為投資者的收益底線，其未來(lái)的波動(dòng)主要來(lái)自于市場(chǎng)利率的變化及到期年限的縮短。在預(yù)期進(jìn)入加息周期的情況下，國(guó)債和企業(yè)債券價(jià)格有下跌的趨勢(shì)，市場(chǎng)利率上升，純債券價(jià)值下降。到期年限的縮短，減少了折現(xiàn)的時(shí)間，純債券價(jià)值上升。對(duì)于不同的企業(yè)可轉(zhuǎn)債來(lái)說(shuō)，是否采用浮動(dòng)利率，以及不同的票面利率、利率補(bǔ)償率都會(huì)對(duì)純債券價(jià)值的衡量產(chǎn)生影響。浮動(dòng)利率能削弱升息對(duì)債券造成的負(fù)面影響，增加價(jià)值。較高的票面利率和利率補(bǔ)償率能提高債券價(jià)值。2004年10月29日央行上調(diào)利率，純債券價(jià)值相應(yīng)下降。而山鷹轉(zhuǎn)債因有“按人民銀行一年期存款利率變動(dòng)向上調(diào)整，向下變動(dòng)不調(diào)整利率”的利率調(diào)整條款，在升息之后立即上調(diào)可轉(zhuǎn)債的票面利率，有效地回避了升息所帶來(lái)的價(jià)值損失風(fēng)險(xiǎn)。
債券投資能否安全回收也是純債券價(jià)值投資分析的一個(gè)重要方面。企業(yè)穩(wěn)健是公司償還債務(wù)的保證。國(guó)內(nèi)目前對(duì)可轉(zhuǎn)換債券已經(jīng)實(shí)行了信用評(píng)級(jí)制度，絕大多數(shù)可轉(zhuǎn)債有商業(yè)銀行等擔(dān)保機(jī)構(gòu)進(jìn)行擔(dān)保，且大多數(shù)可轉(zhuǎn)債在條款設(shè)計(jì)中也說(shuō)明了出現(xiàn)償還現(xiàn)金不足時(shí)代為償付的機(jī)構(gòu)和方式。因此，國(guó)內(nèi)的可轉(zhuǎn)換債券在償還方面風(fēng)險(xiǎn)不大。從實(shí)際來(lái)看，目前沒(méi)有出現(xiàn)不能償還的安全。但投資者，尤其是可轉(zhuǎn)換債券中長(zhǎng)線投資者，對(duì)上市公司財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)、收入和現(xiàn)金流、償債能力等方面的分析仍不能忽視。這些方面除影響企業(yè)的償付能力外，也對(duì)企業(yè)未來(lái)的股價(jià)產(chǎn)生影響，進(jìn)而影響可轉(zhuǎn)債的投資價(jià)值。
（二）期權(quán)價(jià)值的投資分析
股票價(jià)格是影響期權(quán)價(jià)值的重要因素。股價(jià)的上漲使期權(quán)價(jià)值增加，進(jìn)而推動(dòng)可轉(zhuǎn)換債券價(jià)格隨之上漲，特別是在超過(guò)轉(zhuǎn)股價(jià)格之后，距離轉(zhuǎn)股價(jià)格越遠(yuǎn)，則可轉(zhuǎn)債越表現(xiàn)出股性，波動(dòng)率也越接近于股票。對(duì)于股票價(jià)格未來(lái)趨勢(shì)的判斷是一個(gè)極其困難的問(wèn)題。有效市場(chǎng)假設(shè)理論認(rèn)為股價(jià)已經(jīng)充分反映了現(xiàn)有的信息，因此根據(jù)現(xiàn)有的信息不可能對(duì)股價(jià)做出預(yù)測(cè)。B-S理論也是建立在股價(jià)是隨機(jī)波動(dòng)假設(shè)的基礎(chǔ)之上，股價(jià)未來(lái)的波動(dòng)是隨機(jī)的。但也有很多理論努力嘗試尋找股價(jià)的運(yùn)行規(guī)律，如屬于技術(shù)分析的道氏理論、波浪理論等，這些理論對(duì)于股票價(jià)格未來(lái)價(jià)格走勢(shì)的判斷起到輔助作用。值得注意的是，可轉(zhuǎn)換債券不屬于短期品種，特別是對(duì)于新發(fā)行的可轉(zhuǎn)債至少在半年之后才進(jìn)入轉(zhuǎn)換期，應(yīng)當(dāng)從中長(zhǎng)期來(lái)把握股價(jià)的預(yù)期?；久娣治鐾ㄟ^(guò)評(píng)估股票的內(nèi)在價(jià)值，將未來(lái)現(xiàn)金流用合適的折現(xiàn)率折為現(xiàn)值，以判斷當(dāng)前的股價(jià)是高估還是低估?；久娣治鲎⒅毓墒羞\(yùn)行的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、資金供求、行業(yè)狀況、及前景、公司財(cái)務(wù)狀況等基礎(chǔ)性因素，揭示這些因素對(duì)股市的綜合作用及對(duì)中長(zhǎng)期趨勢(shì)的影響，適合于可轉(zhuǎn)換債券價(jià)值的分析。基本面優(yōu)秀的公司，未來(lái)存在更多的發(fā)展機(jī)遇，能夠保持業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)，獲得投資人的青睞，從而增加可轉(zhuǎn)換債券的投資價(jià)值?；久娣治鰞?nèi)容繁多，不是本文的論述重點(diǎn)，具體內(nèi)容參見相關(guān)的文章和論著，本文僅以行業(yè)為例來(lái)做簡(jiǎn)要分析。遵循價(jià)值投資的理念，上市公司行業(yè)景氣度的提升能帶動(dòng)上市公司業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)，進(jìn)而拉動(dòng)上市公司股價(jià)的上漲，推動(dòng)轉(zhuǎn)債價(jià)格上揚(yáng)。由于銅行業(yè)的景氣，需求量大增，帶動(dòng)了銅價(jià)的大幅上漲，以銅為主業(yè)的銅都銅業(yè)獲得了發(fā)展良機(jī)，業(yè)績(jī)大增，股價(jià)上揚(yáng)，其可轉(zhuǎn)換債券價(jià)格達(dá)到了140以上的高位，較發(fā)行價(jià)上漲超過(guò)40%.從這一角度出發(fā)，目前，鋼鐵行業(yè)今年達(dá)到了景氣的高點(diǎn)，后市預(yù)期再度走高的可能性不大，股價(jià)上揚(yáng)機(jī)會(huì)不多。
對(duì)于股價(jià)波動(dòng)率的考察可以參照歷史的波動(dòng)率，結(jié)合公司基本面分析和市場(chǎng)熱點(diǎn)，來(lái)推斷未來(lái)股價(jià)可能波動(dòng)率。歷史上波動(dòng)率高的公司，得到較多投資人的關(guān)注，未來(lái)可能持續(xù)這一趨勢(shì)，因而歷史波動(dòng)率可作為參考。若公司未來(lái)存在較多的利好消息，而且很有可能成為市場(chǎng)熱點(diǎn)，則股價(jià)正的波動(dòng)性就大，這將提高可轉(zhuǎn)債的期權(quán)價(jià)值。另外，從市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)看，小盤股和低價(jià)股具有相對(duì)較大的波動(dòng)率，也就存在更多的機(jī)會(huì)。
到期年限較長(zhǎng)的公司，股價(jià)有較多的上漲機(jī)會(huì)。近幾年國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)波動(dòng)較大，每年都會(huì)上漲的行情。選擇到期年限在1年以上的可轉(zhuǎn)換債券能獲得更多的機(jī)會(huì)，對(duì)于1年以下，例如陽(yáng)光轉(zhuǎn)債只有0.54年，由于未來(lái)股價(jià)上漲的機(jī)會(huì)相對(duì)不多，一般不必考慮。
三、價(jià)格特征分析
可轉(zhuǎn)債作為兼具股性和債性的金融衍生產(chǎn)品，其價(jià)值主要由純債券價(jià)值和期權(quán)價(jià)值兩部分有機(jī)地構(gòu)成，所以轉(zhuǎn)債的固定收益部分（包括票面利息、利息補(bǔ)償以及無(wú)條件回售價(jià)格）和股票的走勢(shì)對(duì)轉(zhuǎn)債的市場(chǎng)價(jià)格具有決定性的作用。如果以轉(zhuǎn)股價(jià)格為分水嶺，當(dāng)股價(jià)遠(yuǎn)低于轉(zhuǎn)股價(jià)格時(shí)，轉(zhuǎn)債價(jià)格主要體現(xiàn)的是轉(zhuǎn)債的債性，純債券價(jià)值對(duì)轉(zhuǎn)債的價(jià)格起到了很好的支撐作用；當(dāng)股價(jià)遠(yuǎn)高于轉(zhuǎn)股價(jià)格時(shí)（不考慮贖回），此時(shí)轉(zhuǎn)債價(jià)格主要體現(xiàn)的是轉(zhuǎn)債的股性，即轉(zhuǎn)換期權(quán)價(jià)值；當(dāng)股價(jià)處于轉(zhuǎn)股價(jià)格附近時(shí)，則債性和股性綜合體現(xiàn)。不同的股價(jià)下對(duì)應(yīng)的市場(chǎng)價(jià)格特征如下圖所示。其中：轉(zhuǎn)換價(jià)值=股票價(jià)格×（債券面值÷轉(zhuǎn)股價(jià)格）。
因此，在股價(jià)低于轉(zhuǎn)股價(jià)格時(shí)，由于純債券價(jià)值的保底作用，可轉(zhuǎn)債顯示出了很強(qiáng)的抗跌性。在高于轉(zhuǎn)股價(jià)格較多時(shí)，則轉(zhuǎn)債的市場(chǎng)價(jià)值略高于轉(zhuǎn)換價(jià)值，跟隨股票的上漲而上漲，收益與股票相似。
四、套利分析
可轉(zhuǎn)換債券的波動(dòng)通常比股票的波動(dòng)慢，如果股價(jià)下跌，轉(zhuǎn)債的下跌會(huì)有一定的滯后，而且跌幅更小。如果股價(jià)上漲，可轉(zhuǎn)債的上漲也會(huì)滯后，漲幅也不如股票，此時(shí)可能出現(xiàn)轉(zhuǎn)換價(jià)值超過(guò)市場(chǎng)價(jià)值的情形，折算轉(zhuǎn)換價(jià)格（定義見下面公式）小于股價(jià)，這一價(jià)差的出現(xiàn)形成套利機(jī)會(huì)。例如銅都銅業(yè)在2004年9月17日股價(jià)上漲7.45%，收盤價(jià)為9.81，而可轉(zhuǎn)債價(jià)格僅上漲4.91%，以收盤價(jià)計(jì)算的轉(zhuǎn)換價(jià)值為144.26，超過(guò)了可轉(zhuǎn)換債券的收盤價(jià)139.94.折算轉(zhuǎn)股價(jià)格為9.51，差價(jià)為0.3元，出現(xiàn)套利機(jī)會(huì)。反之，由于普通股并不能轉(zhuǎn)換為可轉(zhuǎn)換債券，所以在折算轉(zhuǎn)換價(jià)格高于普通股的市價(jià)時(shí)，套利行為是不可行的。因此，對(duì)可轉(zhuǎn)換債券的套利只能是單向的。
套利策略為：套利者首先必須有一定數(shù)量的股票和現(xiàn)金（股票也可以由轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)換而來(lái)），當(dāng)市場(chǎng)出現(xiàn)套利機(jī)會(huì)時(shí)，套利者賣出股票，同時(shí)買入相應(yīng)數(shù)量的轉(zhuǎn)債并申請(qǐng)轉(zhuǎn)股，第二個(gè)交易日套利者的持倉(cāng)變化為：股票數(shù)量不變，現(xiàn)金增加?，F(xiàn)金增加部分即為套利收益，但由于沒(méi)有賣空機(jī)制，套利者必須承擔(dān)持股風(fēng)險(xiǎn)，這是單邊市場(chǎng)套利所不可避免的。為了發(fā)現(xiàn)套利機(jī)會(huì)，定義如下指標(biāo)：
折算轉(zhuǎn)換價(jià)格=可轉(zhuǎn)債市價(jià)/（100/轉(zhuǎn)股價(jià)格）
每股轉(zhuǎn)換溢價(jià)=股價(jià)-折算轉(zhuǎn)換價(jià)格
每股轉(zhuǎn)換溢價(jià)率=每股轉(zhuǎn)換溢價(jià)×（100/轉(zhuǎn)股價(jià)格）/可轉(zhuǎn)債市價(jià)
每股轉(zhuǎn)換溢價(jià)率也稱為套利空間，如果套利空間為負(fù)，則不存在套利機(jī)會(huì)；反之，若套利空間為正，且大于所有的交易成本費(fèi)用率，則存在套利機(jī)會(huì)。操作時(shí)賣出股票和買入轉(zhuǎn)債同時(shí)進(jìn)行，所以組合中股票市值和現(xiàn)金資產(chǎn)的比例大致應(yīng)為1：1.
一次套利操作需要同時(shí)賣出股票和買入轉(zhuǎn)債兩次交易才能完成，賣出股票的交易費(fèi)用率按0.5%計(jì)算，買入轉(zhuǎn)債的交易費(fèi)用率按0.1%計(jì)算，則一次套利操作總的費(fèi)用率以0.6%計(jì)算。當(dāng)套利空間大于0.6%時(shí)，則存在套利機(jī)會(huì)，否則不存在。資金量不同，對(duì)套利空間的要求不同，實(shí)際操作時(shí)對(duì)套利空間的需求按投資者的資金量大小而定。
套利機(jī)會(huì)的存在不僅使投資者多了一種獲利的方式，同時(shí)也直接促進(jìn)了轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股效率。由于目前轉(zhuǎn)債的市場(chǎng)規(guī)模較小，流動(dòng)性不足，所以不適宜大資金進(jìn)行套利操作。如果轉(zhuǎn)債市場(chǎng)得到進(jìn)一步的發(fā)展，對(duì)機(jī)構(gòu)投資者來(lái)說(shuō)，套利是值得關(guān)注的
五、投資策略
可轉(zhuǎn)換債券作為一種進(jìn)可攻、退可守投資工具，其風(fēng)險(xiǎn)收益的特點(diǎn)適合于厭惡風(fēng)險(xiǎn)，卻又想獲得較高收益的投資者。以承受低利率的代價(jià)得到股份未來(lái)上漲時(shí)的獲利機(jī)會(huì)。當(dāng)然如果是在二級(jí)市場(chǎng)買入，則可能要付出更多的代價(jià)才能得到轉(zhuǎn)換權(quán)。綜合上述可轉(zhuǎn)換債券定價(jià)的討論和投資的分析，可以考慮從以下角度來(lái)把握可轉(zhuǎn)換債券的投資。
（一）選擇策略
第一，選取可轉(zhuǎn)債實(shí)際值與理論價(jià)值比值較低的品種。盡管目前市場(chǎng)表現(xiàn)尚未認(rèn)同理論估值，但建立在有效市場(chǎng)假設(shè)下的理論估值對(duì)于評(píng)估可轉(zhuǎn)換債券的價(jià)值仍具有參考意義?？赊D(zhuǎn)債實(shí)際價(jià)值與理論估值相比較低的品種，可以認(rèn)為是市場(chǎng)更多地低估了其價(jià)值，因而相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)較低。從規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的角度出發(fā)，對(duì)于此類品種，可以進(jìn)行重點(diǎn)關(guān)注。這些可轉(zhuǎn)債有復(fù)星轉(zhuǎn)債、西鋼轉(zhuǎn)債、營(yíng)港轉(zhuǎn)債、華菱轉(zhuǎn)債、首鋼轉(zhuǎn)債、山鷹轉(zhuǎn)債。
第二，從公司基本面選取重點(diǎn)關(guān)注品種。基本面決定了股票的內(nèi)在價(jià)值，是股票價(jià)格的有力支撐。成長(zhǎng)性良好的上市公司能為未來(lái)股價(jià)的上揚(yáng)提供強(qiáng)勁動(dòng)力，進(jìn)而促進(jìn)可轉(zhuǎn)債價(jià)格上漲。從行業(yè)角度考慮，鋼鐵行業(yè)達(dá)到景氣高點(diǎn)，股價(jià)未來(lái)大幅上漲機(jī)會(huì)不多，減少關(guān)注。民生轉(zhuǎn)債、云天轉(zhuǎn)債和歌華轉(zhuǎn)債所處的銀行、化肥、有線電視行業(yè)未來(lái)成長(zhǎng)性好，而且公司基本面不錯(cuò)，值得重點(diǎn)關(guān)注。
第三，選取歷史波動(dòng)率大的品種。對(duì)可轉(zhuǎn)換債券的期權(quán)價(jià)值產(chǎn)生影響的是其期權(quán)有效期內(nèi)的波動(dòng)率，但歷史會(huì)重演這句話在很多時(shí)候都會(huì)顯示其正確性，因而在計(jì)算期權(quán)價(jià)值時(shí)，用歷史波動(dòng)率來(lái)進(jìn)行估計(jì)。有理由相信歷史波動(dòng)率大的品種在未來(lái)股價(jià)上漲的機(jī)會(huì)更多一些。另外，小盤股和低價(jià)股相對(duì)有更多的表現(xiàn)機(jī)會(huì)。
第四，選擇純債券價(jià)值高，有利率調(diào)整條款的品種。此類轉(zhuǎn)債給投資提供了較高的保底收益，調(diào)整條款的存在使投資者回避了利率變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，鎖定收益。在市場(chǎng)低迷時(shí)，選擇此類轉(zhuǎn)債較為有利。
第五，關(guān)注滿足向下修正條款的可轉(zhuǎn)債。對(duì)于股票價(jià)格位于修正條款所規(guī)定修正價(jià)格區(qū)域的轉(zhuǎn)債品種，股價(jià)值一般較低。轉(zhuǎn)債價(jià)格受到純債券價(jià)值的支撐，表現(xiàn)出強(qiáng)烈的抗跌性，而且由于存在轉(zhuǎn)股價(jià)格向下調(diào)整而增加可轉(zhuǎn)債的價(jià)值。如華西轉(zhuǎn)債。
第六，到期年限在1年以內(nèi)的可轉(zhuǎn)債一般不必考慮。
第七，可轉(zhuǎn)換債券價(jià)格已高的一般不必考慮。當(dāng)股價(jià)遠(yuǎn)離轉(zhuǎn)股價(jià)格，可轉(zhuǎn)換債券價(jià)格一般過(guò)高，此時(shí)的可轉(zhuǎn)債表現(xiàn)出股性，與股票已十分近似，承受與股票相似的風(fēng)險(xiǎn)，則投資可轉(zhuǎn)債與投資股票并無(wú)本質(zhì)差別。因此，考慮進(jìn)行可轉(zhuǎn)債的投資，已無(wú)必要。如銅都轉(zhuǎn)債，價(jià)格達(dá)140元，與股票無(wú)實(shí)質(zhì)差別。同時(shí)，如果股價(jià)已高于贖回價(jià)，則此類轉(zhuǎn)債的投資價(jià)值受贖回條款制約：一方面，約定的贖回價(jià)格一般都遠(yuǎn)小于可轉(zhuǎn)債的市場(chǎng)價(jià)格，因此若接受贖回，將產(chǎn)生較大的損失風(fēng)險(xiǎn)；另一方面，由于接受贖回將產(chǎn)生較大損失，因此絕大多數(shù)可轉(zhuǎn)債的持有人采取的策略是在贖回期前將可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)為股票，然后再出售股票，這就可能使投資者面臨在贖回期前可轉(zhuǎn)債集中轉(zhuǎn)股、集中出售對(duì)股票價(jià)格造成沖擊而產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。
（二）操作策略
第一，認(rèn)購(gòu)可轉(zhuǎn)換債券。目前，可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行都是以面值發(fā)行，相對(duì)于理論價(jià)值有更大折價(jià)，而且由于可轉(zhuǎn)換債券的價(jià)值已逐步等到市場(chǎng)的認(rèn)同，近期新上市的轉(zhuǎn)債多在面值之上，特別是基本面為市場(chǎng)所看好的轉(zhuǎn)債其上市價(jià)格更高。轉(zhuǎn)債的一級(jí)市場(chǎng)提供了很好的投資機(jī)會(huì)。
第二，在股市行情低迷或未來(lái)不確定因素很多的情況下投資?？赊D(zhuǎn)換債券在行情低迷或未來(lái)極不確定時(shí)，有效地控制了風(fēng)險(xiǎn)，把可能的損失限定在可控范圍之內(nèi)，卻又不會(huì)失去行情轉(zhuǎn)好的機(jī)會(huì)。但在股市處于牛市當(dāng)中時(shí)，可轉(zhuǎn)換債券的收益明顯低于股票上漲的收益，而且可轉(zhuǎn)換債券流通性較差，還受到贖回價(jià)格的制約。因此，可以把轉(zhuǎn)債視為防御性品種來(lái)進(jìn)行投資。
第三，納入投資組合。根據(jù)美國(guó)市場(chǎng)的研究表明，把可轉(zhuǎn)換債券納入投資組合，組合有效邊界明顯上推，在維持風(fēng)險(xiǎn)不變的情況下能提高收益率，或者在收益率不變的情況下降低風(fēng)險(xiǎn)。
第四，在套利機(jī)會(huì)出而又滿足條件時(shí)，適當(dāng)進(jìn)行套利?？赊D(zhuǎn)換債券作為一種上不封頂、下有保底的投資工具，在風(fēng)云變幻，整體收益不佳的A股市場(chǎng)上獨(dú)具魅力，尤其在國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)體制不健全，未來(lái)存在較多的政策不確定性的今天，更顯現(xiàn)出其吸引力。國(guó)內(nèi)可轉(zhuǎn)換債券正處于發(fā)展初期，為吸引更多的投資者，發(fā)行人設(shè)計(jì)了較為優(yōu)厚的轉(zhuǎn)債條款，為轉(zhuǎn)債投資提供了良好條件。同時(shí)，由于投資者不熟悉以及國(guó)內(nèi)沒(méi)有賣空機(jī)制，轉(zhuǎn)債的價(jià)值被低估。總體而言，可轉(zhuǎn)換債券的投資面臨良好機(jī)遇。
投資可轉(zhuǎn)換債券，除了保底的純債券價(jià)值外，投資者把更多的目光集中在了期權(quán)價(jià)值之上，作為買入期權(quán)，最終收益的大小取決于標(biāo)的股票價(jià)格上漲的多少。因此標(biāo)的股票價(jià)值的分析成為關(guān)鍵，而基本面分析在股票價(jià)值的分析中起到至關(guān)重要的作用?；久娣治鲆簿统闪嗽诳赊D(zhuǎn)換債券投資中取得好成績(jī)的必修課。
六、結(jié)論
本文通過(guò)可轉(zhuǎn)換債券價(jià)值進(jìn)行投資分析，得出如下結(jié)論：
第一，可轉(zhuǎn)換債券是一種在規(guī)定條件下可轉(zhuǎn)換為普通股的企業(yè)債券。它具有在獲得債券保底收益的同時(shí)，分享企業(yè)增長(zhǎng)成果的特點(diǎn)，成為一種“進(jìn)可攻、退可守”的投資工具。
第二，純債券價(jià)值和期權(quán)價(jià)值構(gòu)成了可轉(zhuǎn)換債券價(jià)值的主要部分，對(duì)于這兩部分價(jià)值影響因素的深入了解成為理解可轉(zhuǎn)換債券價(jià)值的重要內(nèi)容，可轉(zhuǎn)換債券的條款對(duì)轉(zhuǎn)債價(jià)值的影響也不可忽視。其中，期權(quán)價(jià)值顯得尤為重要。
第三，在可轉(zhuǎn)換債券價(jià)值構(gòu)成的基礎(chǔ)上，得出計(jì)算模型：可轉(zhuǎn)換債券的價(jià)值=純債券價(jià)值+期權(quán)價(jià)值，期權(quán)的價(jià)值的計(jì)算以B-S模型為核心。
【關(guān)鍵詞】 企業(yè) 安全投資行為經(jīng)濟(jì)學(xué)分析
一、引言
從經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度看，投資是為了增加未來(lái)產(chǎn)量而放棄目前的消費(fèi)。從這個(gè)意義上講，安全投資是目的是提高企業(yè)的安全水平，增加產(chǎn)量，獲得收益。本文就目前企業(yè)安全投資行為的狀況進(jìn)行分析，指出我國(guó)企業(yè)在安全投資方面的不足并提出相關(guān)建議。
二、安全投資行為及其存在的主要問(wèn)題
從某種定義上來(lái)說(shuō)，安全投資是為了改善企業(yè)安全生產(chǎn)條件、預(yù)防各種事故傷害、消除事故隱患和治理塵毒等有害作業(yè)環(huán)境的全部費(fèi)用，包括為了保護(hù)職工在生產(chǎn)過(guò)程中的安全健康所支出的費(fèi)用。安全投資行為就是為了提高企業(yè)的系統(tǒng)安全性，防范各類事故的發(fā)生，保障生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)持續(xù)順利進(jìn)行的一種經(jīng)濟(jì)活動(dòng)。安全投資主要用于消除人的不安全行為、消除物的不安全狀態(tài)及改善環(huán)境三方面。
企業(yè)是一個(gè)相對(duì)獨(dú)立的社會(huì)生產(chǎn)力系統(tǒng)，也是一個(gè)高度開放的社會(huì)經(jīng)濟(jì)組織系統(tǒng)，為了求得發(fā)展，應(yīng)根據(jù)自身素質(zhì)與收益結(jié)構(gòu)和外部環(huán)境條件作出各種選擇與判斷，開展各種自覺(jué)活動(dòng)，即發(fā)生現(xiàn)實(shí)的企業(yè)行為。企業(yè)安全投資行為就是企業(yè)作為行為主體對(duì)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)安全需求和外界環(huán)境變化的刺激，所作出的現(xiàn)實(shí)反應(yīng)，它是由特定的外部環(huán)境和內(nèi)部結(jié)構(gòu)兩方面因素決定的。
長(zhǎng)期以來(lái)，我國(guó)的安全投資資金主要是從企業(yè)更新改造資金中提取，其比率一直為10%至20%，對(duì)于礦山、化工等企業(yè)則大于20%。但目前的實(shí)際情況是，隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制改革企業(yè)獲得自主經(jīng)營(yíng)權(quán)，一些企業(yè)片面追求經(jīng)濟(jì)收益而忽視安全與健康。企業(yè)往往把資金集中于直接生產(chǎn)性投資而忽視安全性投資，甚至是明知會(huì)造成嚴(yán)重后果卻抱著僥幸的心理。致使安全投資不足，安全措施不力和安全裝備嚴(yán)重不足，有的企業(yè)對(duì)項(xiàng)目中配套的安全衛(wèi)生設(shè)施隨意削減。在新建、改建、擴(kuò)建、引進(jìn)工程項(xiàng)目時(shí)，不按國(guó)家規(guī)定的勞動(dòng)安全衛(wèi)生要求設(shè)計(jì)、施工，致使安全隱患大大增加，使安全生產(chǎn)出現(xiàn)了不少問(wèn)題。
當(dāng)今我國(guó)經(jīng)濟(jì)正面臨著如何進(jìn)一步發(fā)展的問(wèn)題，在經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長(zhǎng)中，安全生產(chǎn)的問(wèn)題顯得尤為重要和突出。如果只是將有限的資源全都投資到生產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)大上，忽視安全投資，那么事故和職業(yè)病就會(huì)增長(zhǎng)，不可避免地要造成經(jīng)濟(jì)損失和社會(huì)問(wèn)題，反過(guò)來(lái)就會(huì)降低國(guó)民經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)速度。目前，企業(yè)的安全投資不足，安全基礎(chǔ)工作薄弱日益成為了我國(guó)政府、社會(huì)關(guān)注的焦點(diǎn)，如何做好安全工作，規(guī)范和引導(dǎo)企業(yè)主動(dòng)的安全投資行為、杜絕企業(yè)的非理，是我國(guó)目前企業(yè)持續(xù)發(fā)展迫切需要解決的問(wèn)題。
目前關(guān)于我國(guó)企業(yè)安全投資研究多側(cè)重于安全經(jīng)濟(jì)效益、安全投資的決策方法和安全管理體制方面，而忽視了對(duì)安全投資活動(dòng)中最基本、最關(guān)鍵和最富有積極性的因素――企業(yè)安全投資行為的研究，缺乏對(duì)企業(yè)安全投資行為規(guī)律的系統(tǒng)總結(jié)。從這點(diǎn)出發(fā)，我們有必要借鑒行為科學(xué)、經(jīng)濟(jì)學(xué)、風(fēng)險(xiǎn)學(xué)、心理學(xué)等理論，從多角度對(duì)企業(yè)安全投資行為進(jìn)行深入的分析，揭示企業(yè)安全投資行為的“心理”活動(dòng)和行為規(guī)律，從而采取相應(yīng)措施，增強(qiáng)企業(yè)的安全投資意識(shí)，調(diào)動(dòng)企業(yè)依法進(jìn)行安全投資的積極性，規(guī)范和引導(dǎo)企業(yè)安全投資行為。
三、企業(yè)安全投資行為的規(guī)范和引導(dǎo)
針對(duì)我國(guó)企業(yè)安全投資不足，安全基礎(chǔ)工作薄弱的現(xiàn)狀，如何規(guī)范我國(guó)企業(yè)安全投資行為，引導(dǎo)企業(yè)理性的安全投資，是一個(gè)需要認(rèn)真對(duì)待的問(wèn)題。對(duì)于企業(yè)安全投資行為的改變，安全生產(chǎn)監(jiān)督部門設(shè)立的近期目標(biāo)是盡最大可能規(guī)范企業(yè)安全投資違規(guī)行為，遠(yuǎn)期目標(biāo)則是強(qiáng)調(diào)企業(yè)的內(nèi)在素質(zhì)建設(shè)，從“心理”上感化企業(yè)，使其打消安全投資違規(guī)行為的念頭，建立引導(dǎo)企業(yè)安全投資行為的長(zhǎng)效機(jī)制。因此企業(yè)的安全投資要從法律和經(jīng)濟(jì)這兩個(gè)角度出發(fā)來(lái)解決。
1.規(guī)范企業(yè)安全投資違規(guī)行為，建立完善的安全法規(guī)體系
目前我國(guó)企業(yè)安全投資違規(guī)行為主要表現(xiàn)為“自利性”。針對(duì)這樣的情況，結(jié)合心理學(xué)家勒溫的研究，本文認(rèn)為在規(guī)范企業(yè)安全投資行為時(shí)，應(yīng)當(dāng)按照“服從”到“內(nèi)化”的過(guò)程，有步驟、有重點(diǎn)的進(jìn)行。在這個(gè)階段，應(yīng)當(dāng)提高安全監(jiān)察水平、加大安全執(zhí)法力度，嚴(yán)厲處罰安全投資違規(guī)行為，法律、經(jīng)濟(jì)、行政等手段并用，使違規(guī)企業(yè)的違規(guī)投資行為在經(jīng)濟(jì)收益、政治前景、社會(huì)聲譽(yù)等方面都得不償失，從而使投資違規(guī)行為的動(dòng)機(jī)得以有效控制。
要建立“規(guī)則”層面上的“和諧”社會(huì)，必須依靠法律制度。安全立法是強(qiáng)化安全監(jiān)督監(jiān)察的重要基礎(chǔ)，也是治理企業(yè)安全投資違規(guī)行為的重要基礎(chǔ)。治理企業(yè)安全投資違規(guī)行為，在整個(gè)安全立法上應(yīng)突出“嚴(yán)”與“明”，加大安全投資違規(guī)行為的法律責(zé)任。通過(guò)建立完善的安全法律法規(guī)、安全技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)，建立一個(gè)立足于社會(huì)經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展的安全法規(guī)體系是依法治國(guó)、落實(shí)科學(xué)發(fā)展觀和構(gòu)建和諧社會(huì)的起點(diǎn)，它的實(shí)現(xiàn)理所當(dāng)然是目前安全監(jiān)督管理的中心任務(wù)。
2.運(yùn)用經(jīng)濟(jì)杠桿來(lái)引導(dǎo)企業(yè)安全投資行為
(1)安全費(fèi)用提取制度
企業(yè)要建立提取安全費(fèi)用制度，根據(jù)地區(qū)和行業(yè)的特點(diǎn)，分別確定提取標(biāo)準(zhǔn)，由企業(yè)自行提取，專戶儲(chǔ)存，專項(xiàng)用于安全生產(chǎn)。在確定安全投資的計(jì)提標(biāo)準(zhǔn)后，國(guó)家相關(guān)部門應(yīng)對(duì)企業(yè)的安全投資資金建立相應(yīng)的監(jiān)督機(jī)制，防止?？钯M(fèi)用挪作他用或低效使用，對(duì)專項(xiàng)資金的實(shí)際用途、安全投資計(jì)劃、資金使用效率、生產(chǎn)安全環(huán)境改善狀況等方面進(jìn)行檢查監(jiān)督，將企業(yè)安全投資的措施落到實(shí)處。企業(yè)一次性安全投資成本大，不可能把所有的資金都用在安全設(shè)施的配置上，所以就要多渠道籌集安全投資資金，如建立風(fēng)險(xiǎn)抵押金制度等。提取一定數(shù)額的資金，作為安全生產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)抵押金，用于整治安全隱患和搶險(xiǎn)救災(zāi)。積極爭(zhēng)取國(guó)家安全生產(chǎn)專項(xiàng)資金、國(guó)債資金、財(cái)政貼息貸款及職工個(gè)人交納安全保證金，征收事故或危害隱患源罰金，建立工傷保險(xiǎn)與安全生產(chǎn)相結(jié)合的制度，實(shí)行工傷保險(xiǎn)差別利率制度，用于事故隱患整改和安全生產(chǎn)宣傳教育等等。
企業(yè)安全費(fèi)用的提取，不能僅僅單從產(chǎn)品的銷售額或產(chǎn)量中提取，這就意味著企業(yè)產(chǎn)量大經(jīng)濟(jì)效益好就應(yīng)該多提取安全費(fèi)用，這勢(shì)必造成大型企業(yè)提取過(guò)多的安全費(fèi)用，小型企業(yè)提取過(guò)少的安全費(fèi)用的現(xiàn)象。這種安全費(fèi)用的提取法不考慮企業(yè)的安全狀況，顯然是有所違背安全投資的本意的。所以企業(yè)安全費(fèi)用的提取應(yīng)該針對(duì)行業(yè)、企業(yè)的特點(diǎn)建立起安全投資的指標(biāo)體系，包括企業(yè)的規(guī)模大小，產(chǎn)品銷售額，安全現(xiàn)狀評(píng)價(jià)結(jié)論等來(lái)確定安全費(fèi)用提取比例。最后要建立企業(yè)安全投資資金的監(jiān)督機(jī)制，依法確保?？顚Ｓ?，建立企業(yè)安全生產(chǎn)設(shè)施長(zhǎng)效投入機(jī)制。
(2)風(fēng)險(xiǎn)抵押金制度
安全風(fēng)險(xiǎn)抵押金，在煤礦己經(jīng)實(shí)行。煤礦企業(yè)先交一筆風(fēng)險(xiǎn)抵押金放在銀行，?？顚４?。一旦發(fā)生了事故，政府用這筆錢搶險(xiǎn)救災(zāi)。在風(fēng)險(xiǎn)抵押金的約束下，企業(yè)自身必須加強(qiáng)對(duì)安全保護(hù)的重視，這樣就會(huì)大大降低安全生產(chǎn)監(jiān)督部門的監(jiān)察成本。借鑒風(fēng)險(xiǎn)制度在保險(xiǎn)業(yè)及相關(guān)領(lǐng)域的實(shí)踐，在企業(yè)安全生產(chǎn)過(guò)程中收取風(fēng)險(xiǎn)抵押金，既是防止企業(yè)發(fā)生事故的保證金，又是保證安全生產(chǎn)監(jiān)督部門執(zhí)法的切實(shí)可行的措施，能有力地防止企業(yè)取得安全生產(chǎn)許可資格后，又對(duì)安全法規(guī)政策“陽(yáng)奉陰違”的現(xiàn)象。
實(shí)行風(fēng)險(xiǎn)抵押金辦法，從準(zhǔn)入門檻對(duì)企業(yè)把關(guān)，從制度上建立企業(yè)自我約束的違規(guī)行為防范機(jī)制，有利于強(qiáng)化安全監(jiān)督，對(duì)保障規(guī)范企業(yè)安全投資行為能起到經(jīng)濟(jì)杠桿的調(diào)節(jié)作用。但是，安全風(fēng)險(xiǎn)抵押制度的推行和實(shí)施，應(yīng)有足夠的法律依據(jù)，應(yīng)通過(guò)立法形式將該辦法確定下來(lái)。同時(shí)，立法要廣泛調(diào)查聽證，以確立一個(gè)合理的提取和返還額度。對(duì)這個(gè)問(wèn)題需要特別注意。該制度實(shí)際上是將企業(yè)的權(quán)利與義務(wù)制度化，安全監(jiān)察的外部化轉(zhuǎn)化為企業(yè)自身管理內(nèi)部化，制定合理的風(fēng)險(xiǎn)抵押金提取和返還制度對(duì)于促進(jìn)企業(yè)安全投資的主動(dòng)性具有重要意義。
(3)事故賠償制度
目前一些企業(yè)對(duì)發(fā)生事故、死幾個(gè)人不太在乎的原因之一是現(xiàn)有的事故賠償標(biāo)準(zhǔn)偏低，企業(yè)賠得起錢。企業(yè)在受收益驅(qū)動(dòng)超負(fù)荷生產(chǎn)時(shí)，很容易誘發(fā)災(zāi)難性事故，因此，必須依照《安全生產(chǎn)法》等有關(guān)法律法規(guī)的規(guī)定，參照有關(guān)地方已出臺(tái)的事故賠償政策及標(biāo)準(zhǔn)，研究制定全國(guó)統(tǒng)一的事故賠償方面的法規(guī)，大幅度提高事故傷亡的賠償標(biāo)準(zhǔn)。提高事故的賠償標(biāo)準(zhǔn)，可以增加礦難的經(jīng)濟(jì)成本，依法加大對(duì)事故責(zé)任人的責(zé)任追究，能激勵(lì)企業(yè)安全投資行為的主動(dòng)性。企業(yè)必須認(rèn)真執(zhí)行工傷保險(xiǎn)制度，依法參加工傷保險(xiǎn)，及時(shí)為從業(yè)人員繳納保險(xiǎn)費(fèi)，提高生產(chǎn)安全事故傷亡賠償標(biāo)準(zhǔn)，建立起自覺(jué)保障安全投資、努力減少事故的機(jī)制。賠償標(biāo)準(zhǔn)的提高是希望在提高企業(yè)事故成本的前提下，促使企業(yè)重視安全投資，真正意識(shí)到預(yù)防的重要性.
四、結(jié)語(yǔ)
企業(yè)安全投資行為是企業(yè)為了達(dá)到保障生存經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的正常開展，更好地實(shí)現(xiàn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)目的而將一定資源投放到安全領(lǐng)域的行為。做好企業(yè)安全投資行為，完善企業(yè)的安全投資法律，杜絕不安全行為的發(fā)生，是企業(yè)生存和發(fā)展中必須解決的問(wèn)題。
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在現(xiàn)今社會(huì)里，股票投資已經(jīng)是人們的日常生活中重要的一部分了。隨著改革開放的不斷深入，不少人也逐漸的意識(shí)到把錢存在銀行收取利息的時(shí)代以一去不復(fù)返，科學(xué)合理的現(xiàn)代生活方式是要把多余的錢拿來(lái)投資。下面是為大家?guī)?lái)的股票投資的論文范文，希望對(duì)大家有所幫助。
股票投資分析論文范文一：
收盤快評(píng)，消息面上，【證監(jiān)會(huì)副主席方星海：繼續(xù)推進(jìn)股指期權(quán)上市準(zhǔn)備】目前證監(jiān)會(huì)正加快推動(dòng)原油期貨上市工作，棉紗、紙漿上市已在積極準(zhǔn)備當(dāng)中，生豬、蘋果、紅棗等服務(wù)“三農(nóng)”和具有鮮明區(qū)域特色的新品種上市也在研究推進(jìn)。在豆粕、白糖期權(quán)平穩(wěn)運(yùn)行的前提下，我會(huì)將逐步擴(kuò)大商品期權(quán)品種，繼續(xù)推進(jìn)股指期權(quán)上市準(zhǔn)備。（中國(guó)證券網(wǎng)）技術(shù)上，今日兩市出現(xiàn)了久違的大陽(yáng)線，從整個(gè)K線形態(tài)來(lái)看，一舉突破我們雷達(dá)天線3100點(diǎn)，量能今天上海方面成交了1900億，量能溫和放大，說(shuō)明短線資金進(jìn)場(chǎng)明顯，從整個(gè)盤口上來(lái)看，主要是說(shuō)保險(xiǎn)，銀行板塊在極力護(hù)盤，應(yīng)該說(shuō)銀行板塊個(gè)保險(xiǎn)板塊已經(jīng)走出了一個(gè)標(biāo)志性的上升通道的走勢(shì)，量能在溫和放量，說(shuō)明市場(chǎng)呢在逐漸接受這兩大板塊的上揚(yáng)。今日浦發(fā)銀行的漲停板也給銀行個(gè)股做出了表率于信息。由于銀行板塊大部分是跌破凈資產(chǎn)的個(gè)股，應(yīng)該說(shuō)這也適合養(yǎng)老金建倉(cāng)的一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)。板塊方面，關(guān)注券商，保險(xiǎn)，銀行這些板塊個(gè)股。個(gè)股方面，技術(shù)交流大美女個(gè)股，600000，浦發(fā)銀行，股價(jià)，量能放大，突破壓力位。技術(shù)操作上，被套個(gè)股耐心持有，短線以快進(jìn)快出為主，由于現(xiàn)在是底部區(qū)域，指數(shù)，包括個(gè)股上下震蕩很正常，既然說(shuō)現(xiàn)在已經(jīng)出現(xiàn)反轉(zhuǎn)行情，我們就耐心持有個(gè)股。如果你現(xiàn)在還沒(méi)有很好的個(gè)股標(biāo)的，可以參加我們VIP團(tuán)隊(duì)，團(tuán)隊(duì)每天贈(zèng)送2只大美女個(gè)股。風(fēng)險(xiǎn)提示，以上觀點(diǎn)僅供參考不能作為買賣依據(jù)。
以上關(guān)于股票投資的論文范文由整理所得，希望對(duì)大家有所幫助。
流通量固定的股票，買盤多于賣盤，股票會(huì)上漲.反之賣盤多于買盤則會(huì)下跌。買方的增多會(huì)推高股票的價(jià)格，反之亦然。可以簡(jiǎn)單地認(rèn)為，價(jià)格和買方的量成正比例關(guān)系，其函數(shù)可表述為
P=kmP為股價(jià)，m為買盤，k為常數(shù)。
成交量的大小還體現(xiàn)在換手率的大小，換手率是股票交易總額與公司流通市值的比值，換手率越高，也是成交量越高，該只股票的交易越活躍，從中也反映出流動(dòng)性越高，那么作為短線投資的話，成交量增長(zhǎng)快一般是買入的時(shí)期。
市盈率是一個(gè)通行于股票市場(chǎng)的概念，其本質(zhì)意義在于測(cè)算投資的回收期，所以也稱之為本益比。其計(jì)算公式如下：
市盈率=股票價(jià)格/每股凈利潤(rùn)即為S=PE每股凈利潤(rùn)就是用稅后利潤(rùn)總額除以總股本的結(jié)果。這里可以看出，市盈率與股票價(jià)格成正比，與每股凈利潤(rùn)成反比。
制定發(fā)行價(jià)格時(shí)，市盈率水平一般有某種規(guī)定或行業(yè)習(xí)慣。也可以根據(jù)交易市場(chǎng)的平均市盈率而定，但一般應(yīng)略低于平均水平。
每股利潤(rùn)一定的條件下，市場(chǎng)價(jià)格越高，賣方的賣出意愿越強(qiáng)，而買方的買入意愿則會(huì)越弱。由此，股票市場(chǎng)的意愿買入賣出量取決于股票的市場(chǎng)價(jià)格與體現(xiàn)其內(nèi)在價(jià)值大小的每股利潤(rùn)之間的比率，即取決于每股股票所包含的單位內(nèi)在價(jià)值的市場(chǎng)價(jià)格的高低，也就是市盈率的大小。因此，市盈率可以作為投資者判斷股票的市場(chǎng)價(jià)格的合理性、比較不同股票投資價(jià)值大小及決定供求的重要依據(jù)和簡(jiǎn)便易行的指標(biāo)。市盈率越高，意味著買方購(gòu)買股份公司單位內(nèi)在價(jià)值所須付出的價(jià)格越高，也意味著賣方出售股份公司單位內(nèi)在價(jià)值可以獲得的價(jià)格越高，因此股票市場(chǎng)的意愿買入量與市盈率負(fù)相關(guān)，是市盈率的減函數(shù)；意愿賣出量與市盈率正相關(guān)，是市盈率的增函數(shù)。
那么，由于市盈率是股價(jià)與每股利潤(rùn)之比，所以在任一給定的每股利潤(rùn)水平下，意愿賣出量隨著股價(jià)及相應(yīng)的市盈率的上升而增加，是股價(jià)的增函數(shù)；而意愿買入量卻隨著股價(jià)及相應(yīng)的市盈率的上升而減少，是股價(jià)的減函數(shù)。所以，對(duì)于任一給定的每股利潤(rùn)水平，都可以在股票價(jià)格P為縱坐標(biāo)和買賣數(shù)量Q為橫坐標(biāo)的坐標(biāo)平面上繪出意愿賣出曲線和意愿買入曲線。例如，假定當(dāng)前的每股凈利潤(rùn)為E′，則可以在圖1中繪制出該利潤(rùn)水平下意愿賣出曲線，以及意愿買入曲線。這兩條曲線的交點(diǎn)A就是當(dāng)前股票市場(chǎng)的均衡點(diǎn)，它所對(duì)應(yīng)的價(jià)格P′，市盈率P′/E′和成交量Q′*就是能使當(dāng)前股票市場(chǎng)的均衡價(jià)格、市盈率和成交量（見圖1）。
然而，圖1中買賣曲線的交點(diǎn)A所對(duì)應(yīng)的均衡只是一種相對(duì)的、暫時(shí)的均衡，隨著股票市場(chǎng)買賣關(guān)系的改變，原有的暫時(shí)均衡將被打破，并逐漸趨向于新的均衡。新的均衡則取決于投資者對(duì)公司未來(lái)內(nèi)在價(jià)值的每股利潤(rùn)的變化及由此引起的股價(jià)變化的預(yù)期。如果市場(chǎng)上大多數(shù)投資者普遍預(yù)計(jì)，公司下一期的每股利潤(rùn)將會(huì)在本期的基礎(chǔ)上有較大幅度的增長(zhǎng)（或減少），從而它的股價(jià)也將在每股利潤(rùn)增長(zhǎng)（減少）的帶動(dòng)下上漲（下跌），投資者將會(huì)從市場(chǎng)上買入（賣出），而那些持相反觀點(diǎn)的少數(shù)投資者則會(huì)賣出（買入）。這樣，市場(chǎng)的需求將會(huì)增加（減少），而供給則會(huì)減少（增加），表現(xiàn)在圖2上就是原來(lái)的均衡點(diǎn)A逐漸向新的均衡點(diǎn)B移動(dòng)。
投資者對(duì)公司下一期每股利潤(rùn)E及其在本期每股利潤(rùn)E′的基礎(chǔ)上增長(zhǎng)率X=E-E′E′的預(yù)期，以及對(duì)該公司股票下一期價(jià)格P及其在本期價(jià)格P′基礎(chǔ)上變動(dòng)率Y=P-P′P′的預(yù)期，既是他們進(jìn)行投資決策的主要依據(jù)，也是引起股票市場(chǎng)供求關(guān)系發(fā)生變動(dòng)，導(dǎo)致市場(chǎng)從一個(gè)均衡點(diǎn)向另一個(gè)均衡點(diǎn)運(yùn)動(dòng)的主要原因，因而投資者對(duì)E、P的預(yù)期，特別是對(duì)X、Y的預(yù)期，對(duì)投資者的投資決策和股票市場(chǎng)的運(yùn)動(dòng)具有重要的意義和作用。
首先，對(duì)E和X來(lái)說(shuō)，由于公司下一期的每股利潤(rùn)E及其增長(zhǎng)率X是投資者獲取紅利收益的源泉，并且股票每股利潤(rùn)作為股票內(nèi)在價(jià)值的具體體現(xiàn)，它的高低及變動(dòng)還通過(guò)市盈率指標(biāo)決定著股票的市場(chǎng)價(jià)格P的高低及變動(dòng)Y，因此投資者在進(jìn)行投資決策時(shí)，首先需要對(duì)E和X做出預(yù)期。由于E和X受許多偶然因素的影響，存在著一定程度的不確定性，所以E和X都是隨機(jī)變量。這樣，投資者對(duì)E和X兩個(gè)隨機(jī)變量的預(yù)期，就是要估計(jì)公司各種可能的（也可參考過(guò)去的）每股利潤(rùn)Ei（i=1，2，…）及相應(yīng)的每股利潤(rùn)增長(zhǎng)率xi=（Ei-E′）/E′（i=1，2，…），以及它們各自出現(xiàn)的可能性大小即發(fā)生的概率pi（i=1，2，…），也就是要估計(jì)E和X的概率分布。在預(yù)期的基礎(chǔ)上，為了從總體上把握該公司下一期每股利潤(rùn)E及其增長(zhǎng)率X的可能取值的平均水平及不確定性大小，分別計(jì)算這兩個(gè)隨機(jī)變量的數(shù)學(xué)期望和方差。
數(shù)學(xué)期望E（X）是該投資者預(yù)期的該公司下一期每股利潤(rùn)的平均增長(zhǎng)水平。在公司將全部利潤(rùn)都用做紅利進(jìn)行分派的情況下，它就是該投資者所預(yù)期的紅利收益增長(zhǎng)率的期望值。方差σ2X是對(duì)該投資者所估計(jì)的該公司未來(lái)每股利潤(rùn)增長(zhǎng)率可能取值的波動(dòng)性或不確定性大小的一種度量，而這種不確定性對(duì)投資者來(lái)說(shuō)就是投資風(fēng)險(xiǎn)。
其次，對(duì)P和Y來(lái)說(shuō)，由于公司股票下一期價(jià)格P的高低及其在本期基礎(chǔ)上變動(dòng)率Y的大小，是投資者獲取股票投資差價(jià)收益率的重要來(lái)源，而決定股價(jià)高低、引起股價(jià)變動(dòng)的原因，除了每股利潤(rùn)E及其增長(zhǎng)率X通過(guò)市盈率指標(biāo)發(fā)揮作用以外，還受其他眾多偶然因素的影響，因此投資者在進(jìn)行投資決策時(shí)，需要在已經(jīng)對(duì)該公司下一期的每股收益E及其增長(zhǎng)率X的概率分布做出預(yù)期的前提下，借助市盈率指標(biāo)，對(duì)P和Y兩個(gè)隨機(jī)變量的條件概率分布作出估計(jì)。就是要針對(duì)所預(yù)期的該公司下一期每一個(gè)可能的每股收益Ei及相應(yīng)的每股利潤(rùn)增長(zhǎng)率xi（i=1，2，…），借助于市盈率指標(biāo)，對(duì)該公司股票下一期的價(jià)格P及相應(yīng)的價(jià)格變動(dòng)率Y的各個(gè)可能取值Pj和yj=（P-Pj）/Pj（j=1，2，…），以及它們各自出現(xiàn)的概率大小pij（i，=1，2，…）做出估計(jì)。在估計(jì)每股利潤(rùn)Ek的條件下股票價(jià)格的條件概率分布的過(guò)程中，雖然在E=Ek的條件下，股價(jià)會(huì)有眾多的可能取值Pj（j=1，2，…），但由于它們與給定的每股利潤(rùn)Ek相對(duì)比而表現(xiàn)出來(lái)的市盈率P/Ej（j=1，2，…）存在著較大差異，而市盈率的高低則決定著市場(chǎng)的意愿買賣，從而決定著股價(jià)的這些可能取值的合理性和可能性大小，所以在股價(jià)各個(gè)可能的取值中，投資者自然會(huì)認(rèn)為，與市場(chǎng)普遍認(rèn)可的合理市盈率最為接近的某一市盈率Sk相對(duì)應(yīng)的股價(jià)Pk，其出現(xiàn)的概率pk最大；而隨著股價(jià)Pj的逐漸增高，市盈率Sj越也來(lái)越高于Sk，買方的購(gòu)買意愿便會(huì)越來(lái)越低，股價(jià)取這些值的合理性就越來(lái)越小，出現(xiàn)的概率也會(huì)隨之逐漸降低；同理，在隨著股價(jià)逐漸降低，形成的市盈率越來(lái)越低于Sk，賣方的賣出意愿便會(huì)越來(lái)越低，股價(jià)取這些值的合理性也就越來(lái)越小，出現(xiàn)的概率也會(huì)隨之逐漸降低。
由于投資者投資股票的目的是從股價(jià)變動(dòng)中獲得差價(jià)收益，而引起股價(jià)變動(dòng)的主要原因是作為股票內(nèi)在價(jià)值具體體現(xiàn)的每股利潤(rùn)的變動(dòng)，所以為了獲得預(yù)期差價(jià)收益，投資者需要事先對(duì)所預(yù)期的該公司下一期各種不同的每股利潤(rùn)增長(zhǎng)率條件下股票價(jià)格變動(dòng)的各種不同的走勢(shì)和波動(dòng)特征有所了解，特別是需要事先對(duì)所預(yù)期的該公司下一期平均每股利潤(rùn)增長(zhǎng)率條件下股票價(jià)格變動(dòng)的總體走勢(shì)和波動(dòng)特征有所把握。因此，投資者要解決的核心問(wèn)題就是，當(dāng)公司未來(lái)每股收益增長(zhǎng)率X為xi（i=1，2，…）時(shí)，股票價(jià)格變動(dòng)率Y的平均水平是多少？不確定性有多大？特別是，當(dāng)公司未來(lái)每股收益增長(zhǎng)率X為其所有可能取值的平均值E（X）時(shí)，股票價(jià)格變動(dòng)率Y的總體平均水平是多少？不確定性有多大？而這兩個(gè)問(wèn)題恰巧就是條件數(shù)學(xué)期望和條件方差所要解決的問(wèn)題。所以，在離散的情形下，通過(guò)條件數(shù)學(xué)期望和條件方差來(lái)解決投資者所關(guān)心的上述問(wèn)題。在公司未來(lái)每股收益增長(zhǎng)率為X=xi（i=1，2，…）的前提下，股價(jià)變動(dòng)率Y的條件數(shù)學(xué)期望E（Y|X=xi）和條件方差σ2Y|xi分別為在公司未來(lái)每股利潤(rùn)增長(zhǎng)率為X=E（X）的前提條件下，股票價(jià)格變動(dòng)率Y的條件數(shù)學(xué)期望E[Y|X=E（X）]和條件方差σ2Y|X=E(X)分別為
【關(guān)鍵詞】過(guò)度投資；治理；政府干預(yù)；國(guó)企
一、國(guó)有企業(yè)過(guò)度投資的經(jīng)濟(jì)學(xué)分析概述
縱觀改革的歷史，我國(guó)曾對(duì)國(guó)有企業(yè)進(jìn)行過(guò)諸多嘗試。在20世紀(jì)80年代初期，中國(guó)曾經(jīng)實(shí)行過(guò)包干制；80年代中期至90年代中期，實(shí)行過(guò)企業(yè)產(chǎn)權(quán)的地母錚？994年財(cái)政部做出了分稅制改革。這些改革的整體思路是財(cái)政分權(quán)，將財(cái)政權(quán)利與支出責(zé)任下放給地方政府。而幾乎和財(cái)政分權(quán)改革同步，則是大規(guī)模的國(guó)有企業(yè)改革。從80年開始至今的30多年的時(shí)間中，我國(guó)的國(guó)有企業(yè)經(jīng)歷了從擴(kuò)權(quán)讓利到承包，從利改稅到稅利分流，從股份制改造到建立現(xiàn)代企業(yè)制度等一系列的形式與內(nèi)容革新。雖然這些舉措取得了一定成效，但是國(guó)有企業(yè)整體效率低下的局面并未得到根本性扭轉(zhuǎn)，許多國(guó)有企業(yè)依然常年虧損，在市場(chǎng)上競(jìng)爭(zhēng)力不足，缺乏贏利能力。
而學(xué)界對(duì)此現(xiàn)象的研究發(fā)現(xiàn)，國(guó)有企業(yè)非效率性的主要原因之一便是過(guò)度投資的問(wèn)題。如：李慶峰[1]指出，資本投資的非效率化是我國(guó)地方和中央國(guó)有企業(yè)效率低下的主要表現(xiàn)。秦朵和宋海巖[2]也指出，國(guó)有企業(yè)的過(guò)度投資主要導(dǎo)致了投資效率減損。而對(duì)于國(guó)有企業(yè)過(guò)度投資的誘因，國(guó)外的學(xué)者給出了相關(guān)的分析，其中Janos、Connor等的觀點(diǎn)具有很強(qiáng)的代表性。Janos[3]將過(guò)度投資問(wèn)題歸于公有制國(guó)家的預(yù)算軟約束，即：在公有制經(jīng)濟(jì)中，國(guó)有企業(yè)的虧損或盈利能力下降將會(huì)得到來(lái)自于國(guó)家或地方政府的支持，兩級(jí)政府往往采取了一些優(yōu)惠政策，諸如追加投資預(yù)算，為企業(yè)背書增加其貸款規(guī)模，或者采取減稅和提供財(cái)政補(bǔ)貼的手段，從而彌補(bǔ)企業(yè)的損失；對(duì)于我國(guó)的國(guó)有企業(yè)，Connor、Deng和Luo[4]則直接將其特有的低效性歸結(jié)為我國(guó)的政治制度和公有化的產(chǎn)權(quán)歸屬。但是如果照此邏輯，那么抑制企業(yè)過(guò)度投資并提高企業(yè)效率的唯一方式便是進(jìn)行國(guó)有產(chǎn)權(quán)的私有化改造。但問(wèn)題在于，許多國(guó)有企業(yè)產(chǎn)權(quán)改革明晰之后，公司的業(yè)績(jī)并沒(méi)有出現(xiàn)較大的改善。因此，這種理論不完全能夠解決中國(guó)國(guó)有企業(yè)現(xiàn)存的問(wèn)題，我們有必要尋找新的視角對(duì)于國(guó)有企業(yè)的過(guò)度投資問(wèn)題進(jìn)行新的審視國(guó)有企業(yè)。
二、回報(bào)率規(guī)制
（一）回報(bào)率規(guī)制內(nèi)涵
回報(bào)率規(guī)制是研究國(guó)有企業(yè)過(guò)度投資常探討的課題之一?；貓?bào)率規(guī)制研究源于1962年Averch和Johnson[5]的研究發(fā)現(xiàn)。在進(jìn)行了實(shí)證分析之后，Averch和Johnson發(fā)現(xiàn)，在有回報(bào)率規(guī)制的企業(yè)中，經(jīng)理人會(huì)因?yàn)榛貓?bào)受到了限制而將回報(bào)之外的利潤(rùn)轉(zhuǎn)向投資，從而產(chǎn)生過(guò)度投資行為或投資非效率的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。
（二）回報(bào)率規(guī)制分析
Averch和Johnson的研究雖然第一次剖析了企業(yè)產(chǎn)生過(guò)度投資的原因，但由于缺乏語(yǔ)境和外部環(huán)境的變量控制，其研究對(duì)于國(guó)有企業(yè)過(guò)度投資行為的多種原因分析缺乏可操作性。
首先，如果將回報(bào)率規(guī)制作為過(guò)度投資的原因，那么規(guī)制約束將可以解釋所有類型的企業(yè)，國(guó)有和非國(guó)有企業(yè)之間便缺乏了明確的界限。但在現(xiàn)實(shí)的公司治理中，人們卻發(fā)現(xiàn)，國(guó)有企業(yè)中出現(xiàn)的過(guò)度投資現(xiàn)象遠(yuǎn)比非國(guó)有企業(yè)嚴(yán)重，而該研究則無(wú)法對(duì)此進(jìn)行說(shuō)明。
其次，因循Averch和Johnson的邏輯進(jìn)行推導(dǎo)，企業(yè)的自我修復(fù)將會(huì)出現(xiàn)在廢除回報(bào)率規(guī)制原則之后，企業(yè)的投資也將適度化。而事實(shí)上，在本世紀(jì)初，中國(guó)的國(guó)有企業(yè)改革便改變了回報(bào)率規(guī)制的原則，高管的薪水與企業(yè)的整體利潤(rùn)掛鉤，但是，這一做法并沒(méi)有改變國(guó)企的過(guò)度投資現(xiàn)象。
三、基于生產(chǎn)要素的價(jià)格與投入角度分析
縱觀改革的歷史，我國(guó)曾對(duì)國(guó)有企業(yè)進(jìn)行過(guò)諸多嘗試。在20世紀(jì)80年代初期，中國(guó)曾經(jīng)實(shí)行過(guò)包干制；80年代中期至90年代中期，實(shí)行過(guò)企業(yè)產(chǎn)權(quán)的地方化改革；1994年財(cái)政部做出了分稅制改革。這些改革的整體思路是財(cái)政分權(quán)，將財(cái)政權(quán)利與支出責(zé)任下放給地方政府。而幾乎和財(cái)政分權(quán)改革同步，則是大規(guī)模的國(guó)有企業(yè)改革。從80年開始至今的30多年的時(shí)間中，我國(guó)的國(guó)有企業(yè)經(jīng)歷了從擴(kuò)權(quán)讓利到承包，從利改稅到稅利分流，從股份制改造到建立現(xiàn)代企業(yè)制度等一系列的形式與內(nèi)容革新。雖然這些舉措取得了一定成效，但是國(guó)有企業(yè)整體效率低下的局面并未得到根本性扭轉(zhuǎn)，許多國(guó)有企業(yè)依然常年虧損，在市場(chǎng)上競(jìng)爭(zhēng)力不足，缺乏贏利能力。
而學(xué)界對(duì)此現(xiàn)象的研究發(fā)現(xiàn)，國(guó)有企業(yè)非效率性的主要原因之一便是過(guò)度投資的問(wèn)題。如：李慶峰 指出我國(guó)國(guó)有企業(yè)效率低下的主要表現(xiàn)就是投資效率的地形。秦朵和宋海巖 也指出，過(guò)度投資導(dǎo)致了國(guó)有企業(yè)的投資效率損失。而對(duì)于國(guó)有企業(yè)過(guò)度投資的誘因，國(guó)外的學(xué)者給出了相關(guān)的分析，其中Janos、Connor等的觀點(diǎn)具有很強(qiáng)的代表性。Janos 將過(guò)度投資問(wèn)題歸于社會(huì)主義國(guó)家的預(yù)算軟約束，即：在社會(huì)主義經(jīng)濟(jì)中，國(guó)有企業(yè)一旦出現(xiàn)了虧損或盈利能力下降，國(guó)家或地方政府往往采取了一些優(yōu)惠政策，諸如追加投資預(yù)算，為企業(yè)背書增加其貸款規(guī)模，或者采取減稅和提供財(cái)政補(bǔ)貼的手段，從而彌補(bǔ)企業(yè)的損失；對(duì)于我國(guó)的國(guó)有企業(yè)，Connor、Deng和Luo 則直接將其特有的低效性歸結(jié)為我國(guó)的政治制度和公有化的產(chǎn)權(quán)歸屬。但是如果照此邏輯，那么抑制企業(yè)過(guò)度投資并提高企業(yè)效率的唯一方式便是進(jìn)行國(guó)有產(chǎn)權(quán)的私有化改造。但問(wèn)題在于，許多國(guó)有企業(yè)產(chǎn)權(quán)改革明晰之后，公司的業(yè)績(jī)并沒(méi)有出現(xiàn)較大的改善。因此，這種理論不完全能夠解決中國(guó)國(guó)有企業(yè)現(xiàn)存的問(wèn)題，我們有必要尋找新的視角對(duì)于國(guó)有企業(yè)的過(guò)度投資問(wèn)題進(jìn)行新的審視國(guó)有企業(yè)。
回報(bào)率規(guī)制是研究國(guó)有企業(yè)過(guò)度投資常探討的課題之一?；貓?bào)率規(guī)制研究源于1962年Averch和Johnson 的研究發(fā)現(xiàn)。在進(jìn)行了實(shí)證分析之后，Averch和Johnson發(fā)現(xiàn)，在有回報(bào)率規(guī)制的企業(yè)中，經(jīng)理人會(huì)因?yàn)榛貓?bào)受到了限制而將回報(bào)之外的利潤(rùn)轉(zhuǎn)向投資，從而產(chǎn)生過(guò)度投資行為或投資非效率的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。盡管他們的研究第一次剖析了企業(yè)產(chǎn)生過(guò)度投資的原因，但由于缺乏語(yǔ)境和外部環(huán)境的變量控制，其研究對(duì)于國(guó)有企業(yè)過(guò)度投資行為的多種原因分析缺乏可操作性。首先，如果將回報(bào)率規(guī)制作為過(guò)度投資的原因，那么規(guī)制約束將可以解釋所有類型的企業(yè)，國(guó)有和非國(guó)有企業(yè)之間便缺乏了明確的界限。但真正的現(xiàn)實(shí)情況則是國(guó)有企業(yè)過(guò)度投資現(xiàn)象遠(yuǎn)比其它類型的企業(yè)嚴(yán)重，而該研究則無(wú)法對(duì)此進(jìn)行說(shuō)明。其次，因循Averch和Johnson的結(jié)論推論，在廢除回報(bào)率規(guī)制原則之后，企業(yè)應(yīng)可以做到自我修復(fù)，從而走向適度化。而事實(shí)上，在本世紀(jì)初，中國(guó)的國(guó)有企業(yè)改革便改變了回報(bào)率規(guī)制的原則，高管的薪水與企業(yè)的整體利潤(rùn)掛鉤，但是，這一做法并沒(méi)有改變國(guó)企的過(guò)度投資現(xiàn)象。因此，在本文中，我們將試圖從生產(chǎn)要素的價(jià)格與投入角度對(duì)國(guó)有企業(yè)過(guò)度投資問(wèn)題進(jìn)行探討。
政治經(jīng)濟(jì)學(xué)認(rèn)為，企業(yè)生產(chǎn)與經(jīng)營(yíng)實(shí)際上是生產(chǎn)資料的消費(fèi)與產(chǎn)品產(chǎn)出的過(guò)程。因此基于一般性的假設(shè)，我們假定，企業(yè)投入的生產(chǎn)要素包括勞動(dòng)力和資本，影響企業(yè)利潤(rùn)的為產(chǎn)品數(shù)量與產(chǎn)品價(jià)格，于是，令F、P、Q分別表示企業(yè)的利潤(rùn)、產(chǎn)品價(jià)格和產(chǎn)量；L、K分別為生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中所消耗的勞動(dòng)力和資本數(shù)量；X、C分別為生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中勞動(dòng)和資本的單位使用成本；L*、K*分別為市場(chǎng)出清時(shí)勞動(dòng)力和資本的均衡量；X*、C*分別為市場(chǎng)出清時(shí)勞動(dòng)力和資本均衡價(jià)格。假設(shè)對(duì)于生產(chǎn)要素（勞動(dòng)力、資本）的需求者只有兩大類型：國(guó)有企業(yè)和非國(guó)有企業(yè)，它們對(duì)與勞動(dòng)力的需求量分別為L(zhǎng)DS、LDN，對(duì)資本的需求量分別為KDS、KDN。那么，在自由市場(chǎng)上，生產(chǎn)要素供需均衡狀況如圖1和圖2所示。
在完全競(jìng)爭(zhēng)要素市場(chǎng)中，市場(chǎng)上的資源將處于自由配置狀態(tài)。那么從圖1中，我們可知，勞動(dòng)力市場(chǎng)價(jià)格完全取決于勞動(dòng)力市場(chǎng)的總供給LG和總需求LDT的均衡，此時(shí)，勞動(dòng)力市場(chǎng)中，勞動(dòng)力的出清數(shù)量為L(zhǎng)*（=L*S+L*N），勞動(dòng)力市場(chǎng)在X*的位置達(dá)到價(jià)格均衡。從圖2，我們可以發(fā)現(xiàn)，資本市場(chǎng)的價(jià)格完全取決于資本的總供給量KG與總的需求量KDT之間均衡。此時(shí)，資本市場(chǎng)的出清數(shù)量為K*（=K*S+K*N），資本市場(chǎng)在C*的位置達(dá)到均衡價(jià)格。也就是說(shuō)，市場(chǎng)以X*價(jià)格配置勞動(dòng)力要素，以C*價(jià)格配置資本要素是有效率的。此外，考慮到我國(guó)國(guó)有企業(yè)在自身經(jīng)營(yíng)的同時(shí)依然肩負(fù)了社會(huì)職能，我們假設(shè)，企業(yè)承擔(dān)社會(huì)職能所付出的成本包括如職工醫(yī)療、住房、養(yǎng)老等費(fèi)用在內(nèi)的花費(fèi)，并將其記為C0。因此，國(guó)有企業(yè)利潤(rùn)最大化目標(biāo)函數(shù)為：
此外，在現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)環(huán)境中，國(guó)家也會(huì)承擔(dān)一部分企業(yè)的社會(huì)職能成本，即：國(guó)家采取財(cái)政轉(zhuǎn)移支付、稅收返還等方式對(duì)于企業(yè)社會(huì)職能進(jìn)行補(bǔ)償，而間接增加了國(guó)有企業(yè)的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)，降低了社會(huì)職能成本。鑒于此，與此相應(yīng)的約束函數(shù)為：
那么，其對(duì)應(yīng)的拉格朗日函數(shù)為：
函數(shù)的一階條件為：
整理上式可得，國(guó)有企業(yè)勞動(dòng)對(duì)資本的邊際技術(shù)替代率為：
該公式反映了國(guó)有企業(yè)在生產(chǎn)要素配置上的安排，但國(guó)有企業(yè)的安排并不一定是具有效率的。事實(shí)上，只有且時(shí)，生產(chǎn)要素的配置才是真正有效率的。換言之，國(guó)有企業(yè)具有效率的勞動(dòng)對(duì)資本的邊際技術(shù)替代率為
圖1和圖2已經(jīng)分析了自由市場(chǎng)上勞動(dòng)和資本的均衡關(guān)系：， 從而有：
這一公式表明，國(guó)有企業(yè)的勞動(dòng)力和資本要素會(huì)處于完全競(jìng)爭(zhēng)和資源自由配置的市場(chǎng)之中進(jìn)行有序的自我修復(fù)與調(diào)整，并達(dá)到最優(yōu)化的狀態(tài)。在同等條件下，非國(guó)有企業(yè)也會(huì)自動(dòng)地達(dá)資源的優(yōu)化配置狀態(tài)。換句話說(shuō)，在自由市場(chǎng)上，無(wú)論是國(guó)有企業(yè)還是其他形式的企業(yè)，通過(guò)市場(chǎng)的自動(dòng)調(diào)控，勞動(dòng)力對(duì)資本的邊際產(chǎn)出比與其有效的邊際技術(shù)替代率相等。此時(shí)，勞動(dòng)力和資本要素形成了最優(yōu)的組合，進(jìn)而產(chǎn)生了有效率的企業(yè)投資。
但由于我國(guó)國(guó)有企業(yè)多多少少都會(huì)承擔(dān)一些社會(huì)職能并由此產(chǎn)生了成本C0，而在自由市場(chǎng)上，長(zhǎng)期的企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)會(huì)產(chǎn)生零和博弈，各個(gè)企業(yè)的經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)歸零。于是，相比較與非國(guó)有企業(yè)，國(guó)有企業(yè)由于承擔(dān)社會(huì)職能而產(chǎn)生了生產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)外成本，那么基于以上的考慮，國(guó)企企業(yè)必然會(huì)出現(xiàn)常態(tài)化的虧損，即政策性虧損。因此，自由市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)必然會(huì)淘汰那些不具備成本優(yōu)勢(shì)的國(guó)有企業(yè)（即那些C0>0的國(guó)有企業(yè)）。而在我國(guó)， 國(guó)有企業(yè)具有特殊性，國(guó)家不能容許出現(xiàn)國(guó)有企業(yè)大面積破產(chǎn)和清算的局面發(fā)生，其主要基于以下的兩種考量：
一、國(guó)有經(jīng)濟(jì)是我國(guó)經(jīng)濟(jì)的重要支柱，在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中占有絕對(duì)比重，因此如果國(guó)有企業(yè)出現(xiàn)了倒閉潮，那么工人失業(yè)情況必然會(huì)大面積出現(xiàn)，從而不僅影響了經(jīng)濟(jì)的正常發(fā)展，也因?yàn)閯趧?dòng)力閑置而給社會(huì)帶來(lái)了極大的不穩(wěn)定因素，這個(gè)是執(zhí)政黨所不愿意看到的；二、由于關(guān)系人民生活的基礎(chǔ)行業(yè)以及國(guó)家發(fā)展的先導(dǎo)性產(chǎn)業(yè)構(gòu)成了我國(guó)國(guó)有企業(yè)的主體，所以企業(yè)的業(yè)務(wù)范圍和生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)性質(zhì)決定了它們與其他非國(guó)有企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)缺乏優(yōu)勢(shì)。但是由于這些企業(yè)能夠有效地服從且服務(wù)于國(guó)家發(fā)展戰(zhàn)略的總體規(guī)劃，所以，出于宏觀戰(zhàn)略考慮，國(guó)家必須維持甚至強(qiáng)化它們的經(jīng)營(yíng)和存在。此外，有的國(guó)有企業(yè)是因?yàn)槁男衅渖鐣?huì)職能而喪失了在自由市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)力，所以國(guó)家有義務(wù)同時(shí)也有理由通過(guò)行政干預(yù)對(duì)其進(jìn)行補(bǔ)貼，以便維持其存在。而僅生產(chǎn)角度來(lái)看，國(guó)家能夠?qū)嵤┬姓闹苯痈深A(yù)和財(cái)政補(bǔ)貼其結(jié)果只是會(huì)生產(chǎn)投入要素的增加，但對(duì)投入要素的干預(yù)最終必然增加其商品的生產(chǎn)成本，而又由于這些企業(yè)的經(jīng)營(yíng)范圍具有特殊性，政府的努力必然會(huì)出現(xiàn)在其價(jià)格的變化上。
在上文中，我們將企業(yè)生產(chǎn)投入要素分成了勞動(dòng)力和資本兩大類。經(jīng)院式的研究認(rèn)為國(guó)家可以干預(yù)勞動(dòng)力或資本市場(chǎng)，產(chǎn)生價(jià)格波動(dòng)，從而對(duì)企業(yè)形成影響。然而，由于勞動(dòng)者對(duì)于自身的勞動(dòng)力有著最終的所有權(quán)和收益權(quán)，國(guó)家在法理上對(duì)勞動(dòng)者的勞動(dòng)收益不存在追溯權(quán)并且，勞動(dòng)者具有工作的選擇權(quán)，他可以企業(yè)之間進(jìn)行選擇，甚至完全可以根據(jù)自己的勞動(dòng)效用情況，進(jìn)行企業(yè)間的相互流動(dòng)。勞動(dòng)者的基本屬性決定了生產(chǎn)中勞動(dòng)力要素具有彈性。因此，即使國(guó)家和各級(jí)政府具有強(qiáng)制定價(jià)的行政權(quán)，可以為了保證國(guó)有企業(yè)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力而給國(guó)有企業(yè)的勞動(dòng)力定價(jià)，使之低于價(jià)格均衡時(shí)的X*，但最高限價(jià)勢(shì)必引發(fā)替代效應(yīng)，即：勞動(dòng)力資源從國(guó)有企業(yè)流出而進(jìn)入到非國(guó)有企業(yè)或其他生產(chǎn)部門。但這樣既違背行政干預(yù)的初衷，也會(huì)由于國(guó)有企業(yè)上下的聯(lián)合抵制，而不具有實(shí)際可操作性。因此，對(duì)于生產(chǎn)要素的干預(yù)最終又回到了對(duì)于資本市場(chǎng)價(jià)格和資本要素的頭上。
這一推導(dǎo)的論斷在我國(guó)也得到了印證。如，在我國(guó)，地方政府為當(dāng)?shù)氐膰?guó)有企業(yè)背書利用所操控的國(guó)有銀行系統(tǒng)不斷向虧損企業(yè)貸款的現(xiàn)象屢見不鮮。由于國(guó)有企業(yè)和國(guó)有銀行的終極控制人是各級(jí)人民政府，因此，在國(guó)有企業(yè)無(wú)法償付貸款，甚至出現(xiàn)破產(chǎn)之時(shí)，政府往往會(huì)考慮到銀行債務(wù)赤字問(wèn)題而很難對(duì)國(guó)有企業(yè)進(jìn)行實(shí)質(zhì)性破產(chǎn)清算。在進(jìn)行了一系列債務(wù)延期或呆壞賬計(jì)提之后，政府必然出面安排債務(wù)重組，從而導(dǎo)致了國(guó)有企業(yè)實(shí)質(zhì)上低成本經(jīng)營(yíng)。國(guó)家或地方政府也可以通過(guò)行政權(quán)力將國(guó)家或集體所有的優(yōu)質(zhì)自然資源，如礦藏、林地、水域、土地使用權(quán)等，無(wú)償或低成本地劃歸國(guó)有企業(yè)使用，形成了政策性的生產(chǎn)資料補(bǔ)貼。由于國(guó)有企業(yè)獲得遠(yuǎn)低于自由市場(chǎng)價(jià)格的資本要素，勢(shì)必會(huì)沖擊資本要素市場(chǎng)，使資本要素價(jià)格產(chǎn)生波動(dòng)，從而形成了不公平的競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系。
前面的推導(dǎo)得出了：
因此，在政府因?yàn)閲?guó)有企業(yè)承擔(dān)了社會(huì)職能的成本而對(duì)資本要素進(jìn)行多種行政性補(bǔ)貼之后，國(guó)有企業(yè)勞動(dòng)對(duì)資本的實(shí)際邊際技術(shù)替代率為： ，
因?yàn)?，所以有?/p>
這種狀況可以用圖3來(lái)表示，其中：APL表示企業(yè)的等產(chǎn)量線，A點(diǎn)所對(duì)應(yīng)的位置，即：企業(yè)有效率的生產(chǎn)安排（對(duì)應(yīng)于）。而在政府進(jìn)行行政補(bǔ)貼之后，國(guó)有企業(yè)實(shí)際的生產(chǎn)安排便出現(xiàn)在了B點(diǎn)（），即：國(guó)有企業(yè)使用了過(guò)多的資本，從而存在了明顯的過(guò)度投資傾向，且較之于A點(diǎn)相比，明顯處于一種非效率投資狀態(tài)。但由于本研究基于自由市場(chǎng)以及技術(shù)條件不變的假設(shè)，因此，如果企業(yè)進(jìn)行了技術(shù)改造，政府設(shè)置了保護(hù)價(jià)格或者企業(yè)能夠?qū)Ξa(chǎn)品實(shí)施壟斷性定價(jià)，非效率投資的現(xiàn)象會(huì)因?yàn)榉鞘袌?chǎng)化的因素而遮掩。剔除了這些因素，政府對(duì)資本要素進(jìn)行政策性補(bǔ)貼必然會(huì)出現(xiàn)非效率投資現(xiàn)象。
圖3 國(guó)有企業(yè)無(wú)效率生產(chǎn)
參考文獻(xiàn)：
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[3]Kornia， janos. The Soft Constraint [J].Kyklos，1986
創(chuàng)業(yè)投資是從“Venture Capital（即VC）”翻譯過(guò)來(lái)的，現(xiàn)代意義上的創(chuàng)業(yè)投資起源于美國(guó)，它體現(xiàn)了資金、管理、技術(shù)、創(chuàng)業(yè)精神的有機(jī)結(jié)合，是一種有別于一般投資的金融創(chuàng)新行為，它指的是在資本上支持那些風(fēng)險(xiǎn)較高的創(chuàng)新活動(dòng)。我國(guó)的創(chuàng)業(yè)投資興起較晚，它始于我國(guó)20世紀(jì)80年代。國(guó)內(nèi)對(duì)“創(chuàng)業(yè)投資”一直具有不同版本的譯法，具體可以參看表1。
由此可見，國(guó)內(nèi)對(duì)“VC”具有多種不同的叫法，那么國(guó)家在進(jìn)一步規(guī)范創(chuàng)業(yè)投資行業(yè)方面就比較困難，而且也很難予以政策上的支持。“Venture”這個(gè)詞最初的意義是“冒險(xiǎn)”，但是，隨著社會(huì)的不斷發(fā)展，在企業(yè)創(chuàng)業(yè)領(lǐng)域，“Venture”并不僅僅指的是“冒險(xiǎn)”，它現(xiàn)在已經(jīng)逐漸被賦予“創(chuàng)業(yè)”和“冒險(xiǎn)創(chuàng)建企業(yè)”這發(fā)面的特點(diǎn)內(nèi)涵。因此，“Venture Capital”就有了“創(chuàng)業(yè)資本”這樣一個(gè)資本形態(tài)的名稱。后來(lái)隨著人們對(duì)這個(gè)詞的不斷深入認(rèn)識(shí)，最后又被賦予了動(dòng)態(tài)的概念，即現(xiàn)在所稱的“創(chuàng)業(yè)投資”。但是，這并不是說(shuō)“Venture Capital”在任何情況下都指的是“創(chuàng)業(yè)投資”，在現(xiàn)在的創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域，根據(jù)具體的不同語(yǔ)境，它還是可以翻譯為“創(chuàng)業(yè)投資”或者是“創(chuàng)業(yè)資本”。
從嚴(yán)格意義上來(lái)講，“創(chuàng)業(yè)投資”這個(gè)概念具有廣義和狹義之分。廣義的創(chuàng)業(yè)投資一般包括兩種不同形式的投資。一種是非正式私人投資（Informal Business），這種投資的投資量一般比較小，范圍也比較狹窄，它完全是由個(gè)人自行決策。另外一種是制度化創(chuàng)業(yè)投資（Venture Capital）。狹義的創(chuàng)業(yè)投資則主要指的是現(xiàn)代意義上的制度化的創(chuàng)業(yè)投資。
二、大學(xué)生創(chuàng)業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)分析與規(guī)避
大學(xué)生創(chuàng)業(yè)投資可以很好地解決就業(yè)難的問(wèn)題，而創(chuàng)業(yè)投資是一個(gè)高風(fēng)險(xiǎn)與高收益并存的行為。因此，在創(chuàng)業(yè)投資時(shí)，必須認(rèn)真把握風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題，然后采取相應(yīng)的措施加以規(guī)避。從創(chuàng)業(yè)投資的風(fēng)險(xiǎn)來(lái)看，主要分為融資階段、投資階段、退出階段三個(gè)階段，下文將從三個(gè)階段出發(fā)，分析其存在的風(fēng)險(xiǎn)以及規(guī)避的方法。
（一）融資階段創(chuàng)業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)與規(guī)避措施 具體如下：
（1）融資階段風(fēng)險(xiǎn)。大學(xué)生創(chuàng)業(yè)投資始于融資，如果在融資階段就遇到資金短缺，那么就會(huì)嚴(yán)重影響創(chuàng)業(yè)投資的發(fā)展。表2是我國(guó)創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)投資金分布圖。一是融資渠道單一。大學(xué)生創(chuàng)業(yè)投資的業(yè)務(wù)流程是從融資開始的，它為后續(xù)開展投資、管理、退出等業(yè)務(wù)提供良好的前提條件。因此，融資階段對(duì)大學(xué)生創(chuàng)業(yè)投資具有至關(guān)重要的作用。就目前我國(guó)大學(xué)生創(chuàng)業(yè)投資的融資渠道來(lái)看，非常單一，大多是依靠銀行貸款，大學(xué)生的資金來(lái)源比較有限，嚴(yán)重影響了大學(xué)生創(chuàng)業(yè)投資后期工作的開展。二是信用風(fēng)險(xiǎn)。大學(xué)生在創(chuàng)業(yè)投資時(shí)，由于自身的特點(diǎn)，比如認(rèn)知有限，不能夠有效降低自身的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，大學(xué)生創(chuàng)業(yè)投資所處的信息不對(duì)稱環(huán)境等，導(dǎo)致很多金融機(jī)構(gòu)不相信大學(xué)生創(chuàng)業(yè)投資，對(duì)大學(xué)生的信用產(chǎn)生了懷疑，所以采取了不利于大學(xué)生創(chuàng)業(yè)投資的貸款審批辦法，比較常見的有不授予基層銀行以貸款決策權(quán)，或者是對(duì)貸款審批權(quán)不收等方面的辦法，最終給大學(xué)生創(chuàng)業(yè)投資的融資帶來(lái)很大的風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。
（2）融資階段的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避措施。具體為：
一是拓寬融資渠道。想要進(jìn)一步拓寬融資渠道，就需要多方面的支持。政府方面要予以政策上的支持，設(shè)立大學(xué)生創(chuàng)業(yè)投資基金。根據(jù)大學(xué)生創(chuàng)業(yè)投資的融資情況，政府可以將扶持大學(xué)生創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展基金分為兩大類，一類是創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)資金，另一類是創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)貼資金，這方面的資金必須要由財(cái)政專項(xiàng)資金來(lái)安排預(yù)算。一方面，創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)資金可以根據(jù)大學(xué)生創(chuàng)業(yè)投資的具體情況，采取兩種不同的方式來(lái)扶持大學(xué)生創(chuàng)業(yè)投資，一種是跟進(jìn)投資方式，另外一種是參股創(chuàng)業(yè)投資方式，有針對(duì)性地幫助大學(xué)生解決融資問(wèn)題，大力支持大學(xué)生創(chuàng)辦的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)。另一方面，創(chuàng)業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)貼資金則是為大學(xué)生的創(chuàng)業(yè)投資所提供的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償機(jī)制，能夠有效幫助大學(xué)生規(guī)避融資風(fēng)險(xiǎn)。在國(guó)家信貸收緊的形勢(shì)下，政府設(shè)立大學(xué)生創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展基金，可以有效幫助大學(xué)生初創(chuàng)期的融資問(wèn)題，需要政府相關(guān)部門制定相應(yīng)的管理方案，從而更好地為大學(xué)生創(chuàng)業(yè)投資服務(wù)。財(cái)政部門要進(jìn)一步采取相關(guān)的措施，對(duì)這方面的基金進(jìn)行監(jiān)管，確?；鸬氖褂茫缓蠖ㄆ谙蛳嚓P(guān)部門上報(bào)資金的運(yùn)作情況，然后針對(duì)其中的問(wèn)題提出相應(yīng)的解決措施。政府要做好引導(dǎo)工作，通過(guò)多種運(yùn)作方式來(lái)為大學(xué)生創(chuàng)業(yè)投資提供融資服務(wù)。
二是創(chuàng)辦大學(xué)生創(chuàng)業(yè)比賽和培訓(xùn)。在學(xué)校中創(chuàng)辦創(chuàng)業(yè)比賽，通過(guò)一系列的創(chuàng)業(yè)模擬練習(xí)，可以讓大學(xué)生提前了解創(chuàng)業(yè)投資的相關(guān)知識(shí)，進(jìn)一步鍛煉大學(xué)生各方面的能力，比如培養(yǎng)大學(xué)生的創(chuàng)業(yè)投資意識(shí)，積累創(chuàng)業(yè)投資知識(shí)，提高創(chuàng)業(yè)投資素質(zhì)，這需要社會(huì)和學(xué)校的共同合作。1983年，美國(guó)的奧斯汀德州大學(xué)舉辦了第一屆大學(xué)生創(chuàng)業(yè)競(jìng)賽，后來(lái)很多學(xué)校紛紛舉辦了大學(xué)生創(chuàng)業(yè)競(jìng)賽。在校期間就組織學(xué)生進(jìn)行創(chuàng)業(yè)投資，讓大學(xué)生積累關(guān)于創(chuàng)業(yè)投資方面更多的知識(shí)，提高了這方面的能力，也能在很大程度上規(guī)避融資階段的風(fēng)險(xiǎn)。
三是金融機(jī)構(gòu)的貸款傾斜。大學(xué)生在創(chuàng)業(yè)投資階段，受各方面因素的影響，社會(huì)上很多的金融機(jī)構(gòu)不太愿意將資金貸款給大學(xué)生。為了解決這方面的難題，政府機(jī)關(guān)應(yīng)該給予幫助，讓金融機(jī)構(gòu)在貸款上做一些傾斜，促進(jìn)大學(xué)生的創(chuàng)業(yè)投資取得良好發(fā)展。具體來(lái)講，可以從以下方面著手解決：其一，優(yōu)先貸款支持，適當(dāng)發(fā)放信用貸款。為了能更好地解決大學(xué)生融資階段的貸款問(wèn)題，解決大學(xué)生的信用風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)那些高校畢業(yè)生的貸款，可以由大學(xué)生自己作為借款主體，而貸款的擔(dān)保方可以是其家庭成員，但是需要其擔(dān)保人具有穩(wěn)定的收入或者是擁有有效資產(chǎn)，這樣可以實(shí)行聯(lián)合擔(dān)保。此外，對(duì)于那些還款有保障（比如創(chuàng)業(yè)投資的項(xiàng)目收益大、風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低等）、資信良好的擔(dān)保人，金融機(jī)構(gòu)在風(fēng)險(xiǎn)可控的基礎(chǔ)上，可以適當(dāng)發(fā)放一些信用貸款，解決大學(xué)生創(chuàng)業(yè)投資的融資問(wèn)題。其二，進(jìn)一步簡(jiǎn)化貸款手續(xù)。大學(xué)生在創(chuàng)業(yè)投資時(shí)，需要的資金流動(dòng)性比較大，如果貸款手續(xù)復(fù)雜，則會(huì)嚴(yán)重影響大學(xué)社的貸款熱情，而且還會(huì)影響創(chuàng)業(yè)投資的后期發(fā)展。因此，金融機(jī)構(gòu)在充分保證貸款的各項(xiàng)流程符合相關(guān)的法律法規(guī)外，進(jìn)一步簡(jiǎn)化貸款手續(xù)。其三，利率優(yōu)惠?？紤]到大學(xué)生創(chuàng)業(yè)投資的具體情況，金融機(jī)構(gòu)可以根據(jù)貸款風(fēng)險(xiǎn)度的不同，在貸款利率上給予大學(xué)生一定的支持，即充分考慮法定貸款利率，然后根據(jù)情況不同，做出適當(dāng)?shù)南赂』蛘呱细?，從而為大學(xué)生的融資貸款服務(wù)，幫助大學(xué)生規(guī)避融資階段的風(fēng)險(xiǎn)。
（二）投資階段創(chuàng)業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)與規(guī)避措施 具體有：
（1）投資階段風(fēng)險(xiǎn)。在大學(xué)生的創(chuàng)業(yè)投資中，創(chuàng)業(yè)投資在運(yùn)作的過(guò)程中伴隨著多方面的風(fēng)險(xiǎn)，這些風(fēng)險(xiǎn)都會(huì)影響大學(xué)生創(chuàng)業(yè)投資后期的發(fā)展。具體來(lái)講，這些風(fēng)險(xiǎn)主要表現(xiàn)在：
一是技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)。一般來(lái)講，大學(xué)生在創(chuàng)業(yè)投資時(shí)，大部分投資的企業(yè)是處于種子期或者是初創(chuàng)期，且這些企業(yè)大多是屬于中小型的高新技術(shù)企業(yè)。那么這些企業(yè)的科技成果還不太成熟，處于向新成品、新技術(shù)轉(zhuǎn)化的過(guò)程。此外，這些新產(chǎn)品和新技術(shù)都是處于發(fā)展期，沒(méi)有經(jīng)過(guò)市場(chǎng)和大規(guī)模生產(chǎn)的檢驗(yàn)，本身還不太成熟。在實(shí)際的生產(chǎn)中，人們無(wú)法預(yù)知這些技術(shù)的可行度有多高。因此，這方面的投資風(fēng)險(xiǎn)就比較大。技術(shù)方面的風(fēng)險(xiǎn)主要表現(xiàn)在兩個(gè)方面。一方面，新技術(shù)在轉(zhuǎn)化為產(chǎn)品之后，并不是完美的，往往出現(xiàn)了各種各樣的缺陷。另一方面，配套風(fēng)險(xiǎn)。在這些高新技術(shù)企業(yè)中，如果想要將技術(shù)轉(zhuǎn)化為生產(chǎn)，其中需要很多方面的配套，比如多種專業(yè)相關(guān)技術(shù)配套、其他資產(chǎn)配套等。如果在轉(zhuǎn)化的過(guò)程中出現(xiàn)了一些不利因素，比如相關(guān)技術(shù)不成熟、原材料稀缺等，這些都會(huì)嚴(yán)重影響科研成果向產(chǎn)品的轉(zhuǎn)換。
二是市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。創(chuàng)業(yè)投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)往往會(huì)受到市場(chǎng)的影響，比如市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境、市場(chǎng)定位環(huán)境等，從而嚴(yán)重影響了大學(xué)生創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展。具體來(lái)講，其風(fēng)險(xiǎn)因素主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面。其一，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的數(shù)量問(wèn)題。就目前我國(guó)的科技水平來(lái)看，還存在信息不充分的問(wèn)題，這就造成好幾家公司同時(shí)開發(fā)某一技術(shù)，無(wú)形中提高了競(jìng)爭(zhēng)的風(fēng)險(xiǎn)程度。其二，需求分析問(wèn)題。大學(xué)生在創(chuàng)業(yè)投資時(shí)，還需要做好目標(biāo)市場(chǎng)定位，調(diào)查所投資的項(xiàng)目是否具有良好的市場(chǎng)需求，從而為后期的決策提供良好的依據(jù)。如果市場(chǎng)需求分析不可靠，那么就會(huì)提高投資風(fēng)險(xiǎn)的程度。
三是外部環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)。從創(chuàng)業(yè)投資是周期來(lái)看，它屬于一種中長(zhǎng)期的投資，而投資階段又存在很多不確定的因素，比如國(guó)家政策的改變、市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的景氣程度等，這些都會(huì)增加大學(xué)生投資階段的風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。
（2）融資階段風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避措施。投資階段是影響大學(xué)生創(chuàng)業(yè)投資的核心階段。因此，大學(xué)生在創(chuàng)業(yè)投資的投資階段，一定要采取多方面的措施，及時(shí)規(guī)避投資階段的風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題，從而促進(jìn)投資階段的順利進(jìn)行。具體來(lái)講，可以從以下幾個(gè)方面來(lái)著手解決：
一是合理選擇投資形式。一般來(lái)講，每個(gè)項(xiàng)目在不同的階段和領(lǐng)域，其面臨的風(fēng)險(xiǎn)也是不一樣的。所以大學(xué)生一定要根據(jù)項(xiàng)目的特點(diǎn)，合理選擇投資形式。常見的投資形式有以下幾種：其一，組合投資。這個(gè)組合投資又可以進(jìn)一步細(xì)分為兩種方式。階段投資組合。一般來(lái)講，創(chuàng)業(yè)企業(yè)都要經(jīng)過(guò)五個(gè)不同的發(fā)展階段，分別是種子期、起步期、擴(kuò)張期、成熟前期、重建期。這五個(gè)階段所需要的投資額以及面對(duì)的風(fēng)險(xiǎn)等方面都是不同的。從我國(guó)創(chuàng)投項(xiàng)目的階段來(lái)看，其投資的金額可以參看表3。行業(yè)投資組合。對(duì)于不同的項(xiàng)目而言，其面臨的風(fēng)險(xiǎn)是不一樣的，那么大學(xué)生在投資的時(shí)候，一定要實(shí)行分散投資，從而最大程度上規(guī)避投資風(fēng)險(xiǎn)。其二，聯(lián)合投資。大學(xué)生的資金畢竟有限，那么在投資的時(shí)候，如果某個(gè)項(xiàng)目需要的資金量比較大，大學(xué)生不能獨(dú)自承擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)，那么就可以聯(lián)合其它創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)一起投資，這樣可以大大分散投資風(fēng)險(xiǎn)。一般來(lái)講，由那些投資經(jīng)驗(yàn)比較豐富的創(chuàng)業(yè)投資公司充當(dāng)“領(lǐng)投”的角色，大學(xué)生就可以扮演“跟投”的角色，這樣可以大大降低投資風(fēng)險(xiǎn)，還可以學(xué)習(xí)“領(lǐng)投”企業(yè)的投資經(jīng)驗(yàn)。
二是慎重選擇項(xiàng)目。是否選對(duì)創(chuàng)業(yè)的項(xiàng)目直接影響大學(xué)生投資的成敗。因此，大學(xué)生在選擇投資項(xiàng)目時(shí)，一定要慎重，避免僅僅依靠想象或是理想來(lái)做事。在創(chuàng)業(yè)前期，一定要做好市場(chǎng)調(diào)查，比如調(diào)查項(xiàng)目的市場(chǎng)定位、競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的數(shù)量、項(xiàng)目的消費(fèi)人群、項(xiàng)目的優(yōu)勢(shì)和劣勢(shì)等，從而做到理性投資。此外，在創(chuàng)業(yè)的初期，在選擇項(xiàng)目的時(shí)候，必須要做到以下兩點(diǎn)：其一，盡量選擇那些自己比較熟悉或者是擅長(zhǎng)的項(xiàng)目，這樣可以讓自己盡快適應(yīng)行業(yè)業(yè)務(wù)，節(jié)約成本，還能進(jìn)一步縮短項(xiàng)目的摸索時(shí)間，從而有效降低投資風(fēng)險(xiǎn)。其二，關(guān)注政府的相關(guān)政策，盡量選擇那些享受政策優(yōu)惠的項(xiàng)目，大學(xué)生選擇這些項(xiàng)目后，可以充分利用這些政策優(yōu)勢(shì)，促進(jìn)項(xiàng)目的良好發(fā)展。其三，了解相關(guān)的法律知識(shí)。這就需要大學(xué)生及時(shí)關(guān)注國(guó)家相關(guān)的政策法規(guī)。大學(xué)生在創(chuàng)業(yè)投資階段，很容易遇到各種風(fēng)險(xiǎn)，比如合同詐騙、知識(shí)產(chǎn)權(quán)侵權(quán)等。因此，大學(xué)生一定要了解相關(guān)的法律知識(shí)，避免掉入各種陷阱，充分利用法律法規(guī)來(lái)捍衛(wèi)自己的權(quán)利，同時(shí)提供警惕，確保投資階段的順利發(fā)展。
三是充分利用合同。大學(xué)生在創(chuàng)業(yè)投資時(shí)，選擇創(chuàng)業(yè)投資的項(xiàng)目后，一定要充分利用合同來(lái)規(guī)避投資風(fēng)險(xiǎn)，其中涉及多方面的知識(shí)，比如聯(lián)合售賣權(quán)、保險(xiǎn)保障條款、參與和監(jiān)督條款、反稀釋條款等，從而最大程度上規(guī)避投資風(fēng)險(xiǎn)。
（三）退出階段創(chuàng)業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)與規(guī)避措施 創(chuàng)業(yè)投資的退出，它指的是大學(xué)生所投的企業(yè)發(fā)展成熟之后，將之前投入的所有資本通過(guò)某種形式，最終轉(zhuǎn)化為資金形態(tài)予以撤回。大學(xué)生創(chuàng)業(yè)投資的最終目的是為了獲得良好的收益，大學(xué)生只有將投入的資本退出，才可以最終實(shí)現(xiàn)收益，然后再將創(chuàng)業(yè)資本投資到其它項(xiàng)目中，這樣就可以獲取更大的利益。
（1）創(chuàng)業(yè)投資退出途徑。從創(chuàng)業(yè)資本的退出途徑來(lái)看，主要有以下幾種：一是首次公開發(fā)行。就目前我國(guó)創(chuàng)業(yè)投資的退出途徑來(lái)看，首次公開發(fā)行是目前最為成功的方式，它獲得的收益也最高。這種退出方式指的是創(chuàng)業(yè)企業(yè)轉(zhuǎn)變募資方式，即由之前的向個(gè)別股東募資轉(zhuǎn)變?yōu)楣娔假Y，這種退出方式具有多方面的優(yōu)勢(shì)，比如可以根據(jù)股票的市場(chǎng)價(jià)格來(lái)靈活控制退出時(shí)間、取得價(jià)格優(yōu)勢(shì)、為企業(yè)融資提供良好的道路等。二是第二期收購(gòu)。創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)通過(guò)資本投資，扶持創(chuàng)業(yè)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)，但是創(chuàng)業(yè)企業(yè)的發(fā)展并不是非常好。那么創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)就可以將手中的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給別人，這樣并不影響創(chuàng)業(yè)企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)。這是目前我國(guó)比較常用的創(chuàng)業(yè)投資退出方式。三是并購(gòu)。創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)在退出資本時(shí)，中間遇到了轉(zhuǎn)讓股份的困境，它涉及到創(chuàng)業(yè)企業(yè)的所有股東的股權(quán)所有問(wèn)題，那么就需要?jiǎng)?chuàng)業(yè)投資企業(yè)各方面的配合，這種創(chuàng)業(yè)投資退出方式實(shí)行起來(lái)比較困難。四是回購(gòu)。所謂企業(yè)回購(gòu)，它指的是所投創(chuàng)業(yè)企業(yè)，因?yàn)槠髽I(yè)經(jīng)營(yíng)的需要，想要從創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)手中贖回他們所擁有的股權(quán)，從而實(shí)現(xiàn)了企業(yè)股權(quán)的內(nèi)部化。這種退出方式操作起來(lái)也比較簡(jiǎn)單，耗費(fèi)的時(shí)間也比較短，所以也比較常用。五是清算。創(chuàng)業(yè)企業(yè)在其生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)中，由于受到各方面因素的影響，比如經(jīng)營(yíng)不善、管理不當(dāng)?shù)?，?chuàng)業(yè)企業(yè)的發(fā)展陷入困境，失去發(fā)展的可能性。創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)就會(huì)采取清算的方式來(lái)退出。從清算的操作方法來(lái)看，主要是將創(chuàng)業(yè)企業(yè)的資產(chǎn)采取拍賣手段，最終將其變現(xiàn)，從而獲取自己應(yīng)有的殘值。所以，從某種意義上來(lái)講，這種清算方式是一種不成功的退出方式。
（2）退出階段風(fēng)險(xiǎn)。一般來(lái)講，創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)在實(shí)行股權(quán)投資時(shí)，最終的目的是通過(guò)最終的退出來(lái)獲得最大程度的資本增值。但是，創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)在退出時(shí)，并不是一帆風(fēng)順的，在退出的時(shí)候也面臨多種風(fēng)險(xiǎn)。具體來(lái)講，退出階段的風(fēng)險(xiǎn)主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：一是創(chuàng)業(yè)企業(yè)價(jià)值下降。大學(xué)生在創(chuàng)業(yè)投資時(shí)，面臨著巨大的風(fēng)險(xiǎn)。比如創(chuàng)業(yè)企業(yè)在資金投入階段，創(chuàng)業(yè)企業(yè)的技術(shù)具有很大的發(fā)展空間。但是，隨著社會(huì)的飛速發(fā)展，在創(chuàng)業(yè)投資退出時(shí)，其市場(chǎng)價(jià)值猛然下降，那么大學(xué)生就失去了最佳的退出時(shí)機(jī)，不能獲得理想的價(jià)格，最終造成了很大的損失。二是創(chuàng)業(yè)企業(yè)不配合。大學(xué)生在創(chuàng)業(yè)投資退出時(shí)，需要?jiǎng)?chuàng)業(yè)企業(yè)的配合。但是，當(dāng)創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)需要退出時(shí)，與創(chuàng)業(yè)企業(yè)或者是創(chuàng)業(yè)企業(yè)的管理層出現(xiàn)了利益沖突，兩者之間沒(méi)有達(dá)成共識(shí)，那么就會(huì)嚴(yán)重影響創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的退出。三是產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)的缺陷。產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)是創(chuàng)業(yè)投資退出的重要途徑之一，但是就目前我國(guó)產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)來(lái)看，還存在很多的缺陷，從而嚴(yán)重影響了創(chuàng)業(yè)投資的退出。主要表現(xiàn)在以下三個(gè)方面。其一，產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)分散。由于我國(guó)缺乏對(duì)產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)的宏觀調(diào)控，所以導(dǎo)致其交易市場(chǎng)分散，不利于創(chuàng)業(yè)投資的退出。其二，市場(chǎng)定位模糊。就我國(guó)產(chǎn)權(quán)交易的市場(chǎng)定位來(lái)看，政府的行政命令較多，產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)大多依賴于國(guó)有企業(yè)改制服務(wù)，從而大大降低了產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)的匯集。其三，產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)的很多功能難以發(fā)揮出來(lái)。
（3）退出階段風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避。為了進(jìn)一步規(guī)避創(chuàng)業(yè)投資在退出階段的風(fēng)險(xiǎn)，必須要采取有針對(duì)性的措施予以解決，使得創(chuàng)業(yè)投資得以順利退出。具體可以采取以下措施：
一是合理選擇退出方式和時(shí)機(jī)。大學(xué)生在創(chuàng)業(yè)投資中，為了實(shí)現(xiàn)收益的最大化和盡量避免與創(chuàng)業(yè)企業(yè)發(fā)生利益沖突，充分結(jié)合創(chuàng)業(yè)公司的特點(diǎn)，選擇合適的退出方式以及退出時(shí)機(jī)，規(guī)避退出階段出現(xiàn)企業(yè)價(jià)值驟降的風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。這里就需要大學(xué)生關(guān)注市場(chǎng)動(dòng)態(tài)。對(duì)于創(chuàng)業(yè)企業(yè)的產(chǎn)品，了解市場(chǎng)發(fā)展動(dòng)態(tài)，從而掌握好其發(fā)展趨勢(shì)，在最合適的時(shí)機(jī)選擇退出。這樣既能獲得最大的收益，又能與創(chuàng)業(yè)公司達(dá)成共識(shí)，最終獲得良好的收益。
二是充分利用合同的制約作用。大學(xué)生在創(chuàng)業(yè)投資時(shí)，為了避免退出階段出現(xiàn)的各種糾紛，就可以對(duì)后期可以預(yù)料到的各種風(fēng)險(xiǎn)，以合同的形式事先約定好，這樣就可以通過(guò)合同的強(qiáng)制性特點(diǎn)來(lái)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。一般來(lái)講，在合同中涉及到的內(nèi)容主要包括以下幾個(gè)方面：退出條款，其中要包括回購(gòu)保證、強(qiáng)制轉(zhuǎn)讓、轉(zhuǎn)換條款；優(yōu)先清算條款，從而保障創(chuàng)業(yè)投資的順利退出。
三是拓寬退出渠道。為了最大程度上規(guī)避創(chuàng)業(yè)投資中退出階段的風(fēng)險(xiǎn)，必須要進(jìn)一步拓寬退出渠道。具體來(lái)講，可以從以下兩個(gè)方面來(lái)著手解決。其一，政府部門應(yīng)該要充分考慮我國(guó)資本市場(chǎng)的現(xiàn)狀，結(jié)合現(xiàn)有的條件，建立多層次的資本市場(chǎng)，進(jìn)一步規(guī)避中小高新企業(yè)資本退出風(fēng)險(xiǎn)。其二，充分發(fā)揮產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)的作用。產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)對(duì)創(chuàng)業(yè)投資的退出具有重大的影響。因此，必須要充分發(fā)揮產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)的作用。要不斷擴(kuò)大產(chǎn)權(quán)交易的品種，在原有的物權(quán)交易的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步大力發(fā)展股權(quán)等多方面的交易。要統(tǒng)一交易規(guī)則，確保交易信息得以充分披露，這就需要不斷創(chuàng)新監(jiān)管方式，方便創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)能夠在一個(gè)完善的產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)中順利流通，保證創(chuàng)業(yè)投資的順利退出。要采取有力的措施打破產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)地域分割的格局，確保產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)的無(wú)障礙交易。
參考文獻(xiàn)：
關(guān)鍵詞：房地產(chǎn)投資分析；課程；實(shí)踐教學(xué)
中圖分類號(hào)：G642.0 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號(hào)：1674-9324（2015）04-0152-03
“房地產(chǎn)投資分析”是一門實(shí)踐性很強(qiáng)的理論課程，在寬基礎(chǔ)、深理論的思想指導(dǎo)下，受課時(shí)、非理想化的項(xiàng)目背景和市場(chǎng)條件等因素的影響，課程的實(shí)踐教學(xué)效果在一定程度上難以達(dá)到教學(xué)要求，導(dǎo)致理論與實(shí)踐脫節(jié)，甚至在教學(xué)過(guò)程中出現(xiàn)“學(xué)生很茫然、教師很無(wú)奈”的現(xiàn)象。如何實(shí)現(xiàn)“房地產(chǎn)投資分析”課程的培養(yǎng)目標(biāo)，是課程理論教學(xué)與實(shí)踐教學(xué)改革的需要，也是培養(yǎng)人才執(zhí)業(yè)能力和創(chuàng)新能力的需要。如何發(fā)揮好高校優(yōu)勢(shì)資源和有利條件，加強(qiáng)實(shí)踐教學(xué)，推進(jìn)高校在創(chuàng)新人才培養(yǎng)中發(fā)揮重要作用已成為高校面臨的重要課題。
一、“房地產(chǎn)投資分析”的課程目標(biāo)
“房地產(chǎn)投資分析”課程的教學(xué)目標(biāo)不同于房地產(chǎn)投資的目標(biāo)，也不同于房地產(chǎn)投資分析的目標(biāo)。房地產(chǎn)投資的目標(biāo)是通過(guò)房地產(chǎn)投資實(shí)現(xiàn)投資人預(yù)期的收益。房地產(chǎn)投資分析的目標(biāo)是根據(jù)房地產(chǎn)項(xiàng)目的區(qū)位條件、市場(chǎng)環(huán)境、財(cái)務(wù)狀況等因素，做出房地產(chǎn)項(xiàng)目投資決策的過(guò)程?！胺康禺a(chǎn)投資分析”課程的教學(xué)目標(biāo)是使學(xué)生掌握房地產(chǎn)投資分析的基本理論，能夠從不同角度分析投資的可行性，具有一定的投資分析實(shí)踐能力。課程的理論教學(xué)目標(biāo)與實(shí)踐教學(xué)目標(biāo)都是圍繞課程目標(biāo)服務(wù)的。教學(xué)過(guò)程中，只有理清課程實(shí)踐教學(xué)目標(biāo)、理論教學(xué)目標(biāo)及它們與總目標(biāo)的關(guān)系，才能明確教學(xué)的方向，協(xié)調(diào)教學(xué)理論目標(biāo)與實(shí)踐教學(xué)目標(biāo)的關(guān)系。
房地產(chǎn)項(xiàng)目投資分析內(nèi)容及過(guò)程涉及面廣，僅僅依靠理論分析難以客觀評(píng)價(jià)和理解項(xiàng)目方案的可比性和可行性。如果把投資周期的長(zhǎng)短、風(fēng)險(xiǎn)大小、項(xiàng)目的規(guī)模、復(fù)雜程度、收益等孤立、抽象的指標(biāo)融入實(shí)際項(xiàng)目，賦予其實(shí)際意義，再運(yùn)用投資分析的理論，對(duì)認(rèn)清項(xiàng)目的全貌、增強(qiáng)項(xiàng)目的形象感、實(shí)現(xiàn)決策目標(biāo)，能夠起到事半功倍的效果。
二、實(shí)踐教學(xué)是實(shí)現(xiàn)教學(xué)目標(biāo)的重要手段
課程的教學(xué)目標(biāo)是圍繞投資的需要而展開的。房地產(chǎn)投資分析是要積極地實(shí)施投資，或通過(guò)投資分析積極地優(yōu)化投資方案，獲取預(yù)期的投資效益。在同一個(gè)項(xiàng)目中，如果采用不同的策劃方案，會(huì)得到不同的收益結(jié)果。如果沒(méi)有投資分析，或投資分析失誤，房地產(chǎn)開發(fā)就無(wú)法獲取更高的收益，甚至有可能一敗涂地。因此，房地產(chǎn)投資分析離不開科學(xué)的策劃方案，房地產(chǎn)投資的方案決策必須依靠精細(xì)化的投資分析。實(shí)踐教學(xué)的魅力在于，要表達(dá)一個(gè)觀點(diǎn)、說(shuō)明一個(gè)問(wèn)題，不需要說(shuō)多少大道理，利用一個(gè)簡(jiǎn)單的案例，就可以闡明課程的相關(guān)理論及其重要程度。
某房地產(chǎn)（別墅）項(xiàng)目，用地面積300畝，當(dāng)時(shí)的地價(jià)40萬(wàn)/畝（應(yīng)該是相當(dāng)?shù)土耍N售價(jià)格1.3萬(wàn)元/平方米，兩年完成銷售。該項(xiàng)目形式很理想，理應(yīng)收益豐厚，但股東卻始終沒(méi)有分到利潤(rùn)。為什么出現(xiàn)這樣的局面？是管理人員的職業(yè)操守出了問(wèn)題？還是成本管理失控？各種猜疑紛至沓來(lái)。
通過(guò)成本分析，問(wèn)題的癥結(jié)便顯現(xiàn)出來(lái)。根據(jù)某別墅項(xiàng)目基本成本費(fèi)用表（見表1），每m2建筑面積的成本如下：
[（600+675）×（1+10%）/0.2+3300]/（1-3%-13%）=12277元/m2
別墅12277元/m2的成本與13000元/m2的銷售價(jià)格對(duì)比，顯然，基本無(wú)利潤(rùn)可言。建筑面積是房地產(chǎn)產(chǎn)品的核心指標(biāo)。由于該產(chǎn)品的策劃主要重視了產(chǎn)品的觀賞性，而忽略了產(chǎn)品的商品屬性，造成了容積率過(guò)低，使綜合成本直線上升。如果調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和定位，同樣300畝的項(xiàng)目就可以實(shí)現(xiàn)投資的目標(biāo)。上述別墅案例，如果以容積率0.2建設(shè)施工，投資將會(huì)失敗。由此可見，投資分析是投資的前提，也是方案策劃的前提。它可以使產(chǎn)品數(shù)據(jù)化、形象化，為方案的制訂指明具體的方向，為方案的決策提供明確的指標(biāo)。將類似案例引入課堂教學(xué)，可以使學(xué)生深刻理解“先分析、后設(shè)計(jì)”在房地產(chǎn)開發(fā)程序中的意義。
三、實(shí)踐教學(xué)是進(jìn)行啟發(fā)式教學(xué)的催化劑
實(shí)踐教學(xué)是提高學(xué)習(xí)興趣、進(jìn)行啟發(fā)式教學(xué)的催化劑?？菰锏睦碚摵蛿?shù)據(jù)只有落實(shí)到實(shí)際的投資項(xiàng)目，才能真實(shí)看清事物之間的邏輯關(guān)系和本質(zhì)聯(lián)系，才能使基礎(chǔ)理論具備應(yīng)有的生命力。理論教學(xué)應(yīng)圍繞培養(yǎng)能力展開，并配合技能訓(xùn)練來(lái)進(jìn)行。把實(shí)踐環(huán)節(jié)引入教學(xué)過(guò)程，不僅可以把課程理論與實(shí)際項(xiàng)目相結(jié)合，而且可以提高教學(xué)的活力和學(xué)習(xí)的積極性，使填鴨式說(shuō)教轉(zhuǎn)變?yōu)閱l(fā)式教學(xué)。
（一）數(shù)據(jù)分析案例
以數(shù)據(jù)分析為例，項(xiàng)目數(shù)據(jù)之間的邏輯關(guān)系是相當(dāng)強(qiáng)的，它們之間的數(shù)據(jù)要求一旦不能滿足，項(xiàng)目投資目標(biāo)將大打折扣，甚至全盤皆輸。例如，計(jì)劃投資一個(gè)3000平方米的餐飲項(xiàng)目，試分析它的幾個(gè)數(shù)據(jù)關(guān)系。假定該餐飲項(xiàng)目規(guī)劃的規(guī)模和接待能力折合為60個(gè)標(biāo)準(zhǔn)包間，每個(gè)標(biāo)準(zhǔn)包間50平方米，每間平均10人，可同時(shí)容納600人就餐。在這個(gè)基本數(shù)據(jù)的基礎(chǔ)上，再來(lái)分析它的衍生數(shù)據(jù)。要保證這3000平方米的商業(yè)項(xiàng)目的正常運(yùn)營(yíng)，按餐飲的平均行業(yè)利潤(rùn)10%計(jì)算，即每天800人次就餐才能實(shí)現(xiàn)盈利目標(biāo)。這樣就有了消費(fèi)者人流量的基本數(shù)據(jù)。
滿足人流量規(guī)模必需考慮一些必備的配套數(shù)據(jù)。比如，可能有多少車輛來(lái)？需要多少停車位？店面的展示面、交通狀況、客戶入口、食材入口、卸貨、保管、加工、備餐空間、煙道、隔油池等設(shè)施，以及水、電、氣、通訊等配套是否能滿足要求？在這些配套要求中，對(duì)有案可循的數(shù)據(jù)可以直接套用，判斷是否符合經(jīng)營(yíng)要求。對(duì)由于地域、定位、客戶群等方面的不同，存在變數(shù)的或沒(méi)有基本數(shù)據(jù)的，則需要完成大量精細(xì)的調(diào)研、測(cè)算等實(shí)踐工作。一個(gè)成功的項(xiàng)目，它的每個(gè)環(huán)節(jié)、每道工序都必須是成功的；一個(gè)失敗的項(xiàng)目，可能只因一個(gè)數(shù)據(jù)的偏差而出現(xiàn)問(wèn)題。上例中，如果停車位數(shù)量不能滿足配套要求，帶來(lái)的就會(huì)是接待能力不足、客戶流失、利潤(rùn)減少、經(jīng)營(yíng)目標(biāo)不能實(shí)現(xiàn)。
（二）實(shí)踐案例的拓展
一個(gè)案例所能表達(dá)的觀點(diǎn)、說(shuō)明的問(wèn)題是有限的。實(shí)踐教學(xué)需要以研究深入淺出的案例為基礎(chǔ)，舉一反三，在更大范圍內(nèi)，更加深入地發(fā)揮實(shí)踐教學(xué)的效能，盡可能用一個(gè)案例串聯(lián)多方面的問(wèn)題，通過(guò)一系列實(shí)踐綜合訓(xùn)練，加強(qiáng)課程的統(tǒng)一性和整體感。實(shí)踐教學(xué)不是以判斷出一個(gè)結(jié)論為終點(diǎn)，而是要以此為起點(diǎn)，擴(kuò)大實(shí)踐教學(xué)的成果，在紛繁復(fù)雜的項(xiàng)目投資分析中，研究各種因素內(nèi)在聯(lián)系，準(zhǔn)確判斷投資目標(biāo)的可行性。對(duì)成功的案例，應(yīng)總結(jié)其成功經(jīng)驗(yàn)，找出不足之處，不斷改進(jìn)；對(duì)失敗的案例，要從失敗中走出來(lái)，通過(guò)投資分析，找出問(wèn)題的癥結(jié)，進(jìn)行方案的優(yōu)化，進(jìn)而衍生出多種方案，形成多種方案的比較，走上一條精心分析、科學(xué)決策、理性投資道路，實(shí)現(xiàn)投資的預(yù)期效益。
四、實(shí)踐教學(xué)形式與選題
以培養(yǎng)實(shí)用型高級(jí)技術(shù)人才為目標(biāo)的教學(xué)定位，一旦脫離了項(xiàng)目實(shí)踐，教學(xué)效果就無(wú)從談起。實(shí)踐教學(xué)是整個(gè)教學(xué)過(guò)程中重要的一環(huán)，更是培養(yǎng)實(shí)用人才的必要環(huán)節(jié)。如何發(fā)揮實(shí)踐教學(xué)的作用，展現(xiàn)實(shí)踐教學(xué)的意義，其形式和選題尤為重要。
（一）實(shí)踐教學(xué)的形式
實(shí)踐教學(xué)的教學(xué)形式是以實(shí)際項(xiàng)目為背景組織教學(xué)活動(dòng)，主要有兩類基本形式：一是觀摩性實(shí)踐教學(xué)，主要利用課堂教學(xué)來(lái)完成，即通過(guò)實(shí)際項(xiàng)目案例，說(shuō)明相關(guān)的觀點(diǎn)，解決相關(guān)的問(wèn)題。觀摩性實(shí)踐教學(xué)應(yīng)進(jìn)一步利用案例背景，進(jìn)行課堂提問(wèn)、課堂討論、教學(xué)互動(dòng)等多種形式活躍課堂氣氛，引領(lǐng)學(xué)習(xí)思路，提高教學(xué)效果。二是實(shí)戰(zhàn)性實(shí)踐教學(xué)，主要以課外練習(xí)為主，即以工程案例為背景，布置相關(guān)課題，由同學(xué)在實(shí)踐中明確基本概念、掌握基本理論、提高工作能力。實(shí)戰(zhàn)型實(shí)踐教學(xué)應(yīng)加強(qiáng)答疑、輔導(dǎo)，在課堂上適當(dāng)進(jìn)行點(diǎn)評(píng)、分析和總結(jié)。
（二）實(shí)踐教學(xué)的選題與學(xué)時(shí)分配原則
實(shí)踐教學(xué)的選題，如果簡(jiǎn)單地全盤照搬案例，會(huì)使教學(xué)內(nèi)容松垮散漫，既耗時(shí)耗力，又不能切中主題、實(shí)現(xiàn)目標(biāo)。課堂實(shí)踐要想獲得較好的效果需要合理的課題設(shè)計(jì)。應(yīng)當(dāng)圍繞教學(xué)單元的目標(biāo)，把精心挑選的案例進(jìn)行提煉，使之服務(wù)于教學(xué)目標(biāo)，即做到指出問(wèn)題“一針見血”，解決問(wèn)題“立竿見影”。應(yīng)當(dāng)注意的是，實(shí)踐教學(xué)環(huán)節(jié)也是培養(yǎng)學(xué)生嚴(yán)謹(jǐn)?shù)闹螌W(xué)態(tài)度、良好工作作風(fēng)的重要渠道。
合理分配實(shí)踐教學(xué)與理論教學(xué)的學(xué)時(shí)是教學(xué)效果的重要保證。在理論課時(shí)相對(duì)偏緊的情況下，實(shí)踐教學(xué)必定占用理論教學(xué)的課時(shí)。如何處理好它們之間的關(guān)系，把握理論與實(shí)踐的教學(xué)時(shí)間呢？有“得”必有“失”，要“取”還得“舍”。實(shí)踐教學(xué)占用的學(xué)時(shí)，可以在遵循教學(xué)大綱的前提下，合理調(diào)整教學(xué)內(nèi)容的輕重，把一些原本計(jì)劃在課堂上灌輸?shù)母拍詈屠碚摚ㄟ^(guò)課外練習(xí)（作業(yè)）、課外消化的形式讓學(xué)生自學(xué)完成，填補(bǔ)理論教學(xué)的空白。廣義上講，實(shí)踐教學(xué)可以貫穿教學(xué)的始終。合理的分配和使用實(shí)踐教學(xué)課時(shí)，積極采用啟發(fā)式教育、主動(dòng)式學(xué)習(xí)的教學(xué)方法，在培養(yǎng)學(xué)生獨(dú)立思考能力和獨(dú)立工作能力等方面，往往會(huì)收到更好的教學(xué)效果。
應(yīng)當(dāng)指出，實(shí)踐教學(xué)只是教學(xué)的一個(gè)重要環(huán)節(jié)和基本手段，并不是教學(xué)過(guò)程的全部，基本概念與基本理論的掌握才是學(xué)業(yè)成敗的根本。理論教學(xué)與實(shí)踐教學(xué)是相輔相成的。用實(shí)例來(lái)串聯(lián)教學(xué)內(nèi)容、說(shuō)明理論問(wèn)題，把課程的基礎(chǔ)理論應(yīng)用于實(shí)踐環(huán)節(jié)，使枯燥的理論形象化、具體化，提高學(xué)生的學(xué)習(xí)興趣、激發(fā)其學(xué)習(xí)動(dòng)力，既能提高解決實(shí)際問(wèn)題的能力，又可以進(jìn)一步提高理論教學(xué)的效果。人才培養(yǎng)質(zhì)量是高校教育的生命線。厘清實(shí)踐教學(xué)目標(biāo)在課程目標(biāo)中的作用，處理好理論教學(xué)與實(shí)踐教學(xué)的關(guān)系，這是“房地產(chǎn)投資分析”課程實(shí)踐教學(xué)改革的方向，也是實(shí)現(xiàn)課程培養(yǎng)目標(biāo)的需要。
參考文獻(xiàn)：
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一、行為金融理論的概念
行為金融理論是從人的觀點(diǎn)來(lái)解釋金融學(xué)和投資是什么。為什么是這樣以及怎樣形成的，把投資決策看成是投資者在一種心理上計(jì)量風(fēng)險(xiǎn)與收益并進(jìn)行決策的過(guò)程，因此受投資者的心理特征影響，是經(jīng)濟(jì)行為科學(xué)化研究方法的一種價(jià)值分析回歸。
行為金融理論以有限套利理論和非理模式為兩大理論基石，其大致有這么幾個(gè)重要的分支：期望理論。行為組合理論和行為資產(chǎn)定價(jià)模型。在市場(chǎng)行為模型方面，近年來(lái)行為金融理論研究中，有四種模型BSV（Barberis.Shleifer.andVishny，1998）模型、DHS（Daniel，Hirshleifer，andSubramanyam，1997）模型、HS（HongandStein，1999）模型又稱統(tǒng)一理論模型（Unifedtheory，andmode）和羊群效應(yīng)模型（HerdBehavioralModel）。
盡管行為金融理論發(fā)展至今尚未形成一套完整的理論體系，但是它通過(guò)心理和決策行為等因素的引入，已經(jīng)成功的對(duì)證券市場(chǎng)的異?，F(xiàn)象進(jìn)行解釋。如股權(quán)溢價(jià)之迷、流動(dòng)性之迷和可預(yù)測(cè)之迷、封閉基金之迷，反應(yīng)過(guò)度與反應(yīng)不足、小公司現(xiàn)象與規(guī)?，F(xiàn)象、股票市場(chǎng)的季節(jié)效應(yīng)、周內(nèi)就效應(yīng)，并可將理論運(yùn)用于對(duì)投資者行為、投資經(jīng)理選擇和公司金融的分析中去。
在金融實(shí)踐方面，行為金融研究的豐碩成果，在國(guó)外已經(jīng)開始為投資行為的完善提供了有益的理論指導(dǎo)。尤為重要的是，行為金融理論與傳統(tǒng)的技術(shù)分析方法在許多方面建立起良好的“同盟”關(guān)系。確切地說(shuō)，用傳統(tǒng)的技術(shù)分析方法所發(fā)現(xiàn)的問(wèn)題，可以在行為金融理論中尋求到它們存在的理論依據(jù)。越來(lái)越多的投資者已經(jīng)開始了解行為金融，并把期望理論（ProspectTheory）、易犯的認(rèn)知錯(cuò)誤、后悔規(guī)避（regretaversion）、非完美的自我控制等行為金融理論應(yīng)用于自身的投資實(shí)踐中，以完善投資行為。一些先行者甚至還建立了行為金融投資基金，試圖利用金融市場(chǎng)上人們的行為特性和行為金融投資策略來(lái)完善投資策略來(lái)完善市場(chǎng)套利的實(shí)踐。
二、行為金融學(xué)在中國(guó)資本市場(chǎng)的適用性
我國(guó)的證券市場(chǎng)是一個(gè)新興的市場(chǎng)，在許多方面尚未成熟。目前一個(gè)的突出問(wèn)題是過(guò)度投機(jī)性，其最主要原因就是眾多中小投資者的非理。東方證券馮玉明等研究人員2001年所作的對(duì)1994年9月到2000年10月在滬深兩市上市交易的A股股票月度數(shù)據(jù)的統(tǒng)計(jì)研究表明，中國(guó)證券市場(chǎng)存在明顯的動(dòng)量效應(yīng)，中國(guó)的證券市場(chǎng)不是一個(gè)有效市場(chǎng)，行為金融在中國(guó)證券市場(chǎng)上同樣存在。
（一）對(duì)我國(guó)當(dāng)前股市面臨的持續(xù)性低迷的解釋
根據(jù)期望理論，投資者的效用（價(jià)值）不再是財(cái)富的函數(shù)，而是獲利與損失的函數(shù)。價(jià)值函數(shù)與標(biāo)準(zhǔn)函數(shù)的主要區(qū)別在于參考點(diǎn)的存在。參考點(diǎn)的位置是由個(gè)體的主觀印象確定的，它是個(gè)體進(jìn)行比較的現(xiàn)狀參照。價(jià)值函數(shù)在參考點(diǎn)以上的部分（獲利區(qū)間）與標(biāo)準(zhǔn)效用函數(shù)相同，是凹函數(shù)；在參考點(diǎn)以下的部分（損失區(qū)間），價(jià)值函數(shù)是凸函數(shù)，且其斜率有明顯增加；在參考忘附近，價(jià)值函數(shù)的斜率有明顯的變動(dòng)，表明人們風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度的變化——對(duì)損失的感受大于獲利。
我國(guó)股市自2001年7月份以來(lái)，一直處于弱市之中，就與投資者在價(jià)格發(fā)生逆轉(zhuǎn)之后，面臨不確定性的政策性因素，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的厭惡程度遞增有關(guān)。在這種情況下，投資者心理因素作用的必然后果就是基于“羊群行為”模式的股價(jià)過(guò)度反應(yīng)，此時(shí)即便宏觀經(jīng)濟(jì)基本面有“利好”因素或管理層出臺(tái)一些針對(duì)股市的“利好”政策，但由于投資者具有“損失恐懼”，不能利用所接觸到的信息進(jìn)行理性預(yù)期，因此，股市對(duì)利好“消息”的反應(yīng)肯定與在股市上漲時(shí)不能同日而語(yǔ)。
筆者認(rèn)為，在當(dāng)前我國(guó)股市中政策還能夠起較大作用的情況下，要改變股市的疲軟狀態(tài)，必須考慮到投資者在認(rèn)知上的偏差，加大“利好”政策出臺(tái)的力度和集中度，以加強(qiáng)投資者對(duì)于政府搞好股市的信心，影響投資者的心理。促使投資者的行為擺脫參考點(diǎn)以下部分的凸函數(shù)區(qū)域。
（二）對(duì)我國(guó)資本市場(chǎng)“圈錢饑渴癥”的解釋
在國(guó)際資本市場(chǎng)上，自20世紀(jì)80年代以來(lái)，債券融資逐步取代了股票融資，成為國(guó)際融資的主渠道。始于1987年的中國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)發(fā)展緩慢，1992年至今，股票融資遠(yuǎn)大于企業(yè)債券融資。股票市場(chǎng)的發(fā)展速度遠(yuǎn)快于債券市場(chǎng)。上市公司躍躍欲試上市募投籌資，截止2001年10月31日，上市公司在滬、深交易所累計(jì)發(fā)行股份總額為4757.35億股，其中上市股份為1466.8億股，總計(jì)籌資額約為人民幣6300億元。我國(guó)資本市場(chǎng)呈現(xiàn)出一種“圈錢饑渴癥”的“火爆”現(xiàn)象。
市場(chǎng)時(shí)機(jī)理論是行為金融學(xué)對(duì)于證券發(fā)行。資本結(jié)構(gòu)，投資等公司金融領(lǐng)域進(jìn)行分析的一個(gè)基本理論框架。這個(gè)理論的假設(shè)前提是投資者是非理性的，而公司經(jīng)理是理性的，在投資者非理性的前提下，上市公司的股價(jià)往往錯(cuò)誤定價(jià)。假如在公司股價(jià)高估的情況下，公司經(jīng)理很明顯會(huì)采取發(fā)行新股的做法。而且，由于問(wèn)題的存在，經(jīng)理并不一定選擇公司真實(shí)價(jià)值的最大化，而可能從加強(qiáng)自身的特權(quán)出發(fā)，在企業(yè)規(guī)模等其他目標(biāo)方面最大化。這樣，公司經(jīng)理就會(huì)傾向子在股市進(jìn)行融資，或擴(kuò)大投資規(guī)模，或持有現(xiàn)金，或者投資于資本市場(chǎng)其他證券，以投資者的非理性亢奮來(lái)建立自己的“帝國(guó)大廈”。這個(gè)理論可以幫助我們研究“圈錢饑渴癥”的成因。
我國(guó)資本市場(chǎng)上機(jī)構(gòu)投者數(shù)量很少。資金總量也不多，整個(gè)市場(chǎng)投機(jī)氣氛很濃。投資者為賺取二級(jí)市場(chǎng)差價(jià)而購(gòu)買市盈率高的新股，為企業(yè)惡意圈錢提供了條件。此外，在我國(guó)上市公司中，由于法人治理結(jié)構(gòu)的不完整和經(jīng)理股票期權(quán)等機(jī)制的缺乏，導(dǎo)致公司內(nèi)部問(wèn)題非常嚴(yán)重。公司經(jīng)理不是以公司的真實(shí)價(jià)值最大化作為目標(biāo)，而往往傾向公司經(jīng)理自身利益的最大化。這決定了公司經(jīng)理融資和投資行為決策不可能是完全理性的。這也是上市公司存在嚴(yán)重的“圈錢饑渴癥”的在內(nèi)原因。
三、行為金融學(xué)投資策略對(duì)我國(guó)結(jié)構(gòu)投資者的啟示
（一）行為金融學(xué)投資策略
市場(chǎng)參與者的非理性造成的行為偏差導(dǎo)致了市場(chǎng)價(jià)格的偏離，而若能合理利用這一偏差將能給投資者帶來(lái)超額收益。這就形成了行為金融學(xué)的投資策略。傳統(tǒng)投資策略還存在投資者搜集信息，處理信息能力的變動(dòng)，而人類的心理決策特征是長(zhǎng)期演化過(guò)程中逐漸形成的，所以某些行為是穩(wěn)定的和跨文化的，行為金融投資理念的交易策略相應(yīng)也就更具有相當(dāng)?shù)某志眯?。從?guó)外看，基本市場(chǎng)異象的行為金融學(xué)投資策略主要有價(jià)值投資策略與反向投資策略：動(dòng)量交易策略，成本平均策略和時(shí)間分散化策略等等。近年來(lái)，美國(guó)的共同基金中已經(jīng)出現(xiàn)了基本行為金融學(xué)理論的證券投資基金，如行為金融學(xué)大師RichardThaler發(fā)起的Fuller—Thaler資產(chǎn)管理公司，其中有一些還取得了復(fù)合收益率25%的良好投資業(yè)績(jī)。
（二）對(duì)我國(guó)機(jī)構(gòu)投資者的啟示
行為金融學(xué)對(duì)我國(guó)開放式基金的發(fā)展具有重要的指導(dǎo)作用。開放式基金的一個(gè)突出問(wèn)題是基金份額的贖回，基金經(jīng)理要根據(jù)其對(duì)贖回量的估計(jì)確定資產(chǎn)的流動(dòng)性，而這就不可避免地要估計(jì)投資者的行為決策方式。投資者往往在受到壓力時(shí)高估風(fēng)險(xiǎn)，稍有風(fēng)吹草動(dòng)，他們就可能大量贖回，而從眾心理又可能深化這種趨勢(shì)，使基金受到更大的壓力。另外，由于投資者的后悔與謹(jǐn)慎心理，他們常常利用人制度轉(zhuǎn)移其對(duì)經(jīng)濟(jì)結(jié)果的責(zé)任及受到的壓力，通過(guò)深入分析這一點(diǎn)，基金經(jīng)理就能確定合理的管理費(fèi)率，提高基金的運(yùn)作水平。
機(jī)構(gòu)投資者本應(yīng)成為我國(guó)證券市場(chǎng)中投資理念和投資策略的領(lǐng)導(dǎo)者，但我國(guó)的各類基金卻一直是投資風(fēng)格模糊。其可以考慮利用市場(chǎng)現(xiàn)象的行為金融學(xué)解釋，并依據(jù)我國(guó)證券市場(chǎng)的特性，采取相應(yīng)的行為金融學(xué)投資策略。
1、反向投資策略與價(jià)值投資策略
該策略就是買進(jìn)過(guò)去表現(xiàn)差的股票，而賣出過(guò)去表好的股票。如選擇低市盈率的股票。選擇股票市值與賬面價(jià)值比值低的股票、選擇歷史收益率低的股票等。行為經(jīng)濟(jì)學(xué)認(rèn)為，反向投資策略是對(duì)股市度反應(yīng)的一種糾正，是一種簡(jiǎn)單外推的方法。
中國(guó)的股票市場(chǎng)素有“政策市”之稱，不同的投資者對(duì)政策的反應(yīng)是不一樣的。普通個(gè)人投資者由于消息的不完全，往往對(duì)政策信息表現(xiàn)出過(guò)度反應(yīng)，尤其是我國(guó)的個(gè)人投資者對(duì)政策面消息的反應(yīng)尤為強(qiáng)烈。而機(jī)構(gòu)投資者的信息庫(kù)和專家隊(duì)伍則可以對(duì)政策的把握有一定的預(yù)見性，針對(duì)個(gè)人投資者的行為反應(yīng)模式，可以采取反向投資策略，進(jìn)行積極的波段操作。我國(guó)證券市場(chǎng)還存在大量的“跟風(fēng)”，“跟莊”的羊群行為。使整個(gè)市場(chǎng)的預(yù)測(cè)出現(xiàn)系統(tǒng)性偏差。導(dǎo)致股票價(jià)格的偏離，并隨著投資者對(duì)價(jià)格趨勢(shì)的積極跟進(jìn)而進(jìn)一步放大了價(jià)格與股票基礎(chǔ)價(jià)值的偏離。這些對(duì)股票價(jià)值的高估或低估最終都會(huì)隨著金融市場(chǎng)的價(jià)值回歸而出現(xiàn)異乎尋常的股價(jià)下挫或上揚(yáng)，也就帶來(lái)了相應(yīng)的價(jià)值投資機(jī)會(huì)。
ST股的股價(jià)往往在特別處理或特別轉(zhuǎn)讓的消息公布后現(xiàn)出不跌反漲的現(xiàn)象。從現(xiàn)為金融學(xué)的角度看。由于我國(guó)證券市場(chǎng)上殼資源的稀缺性，這類公告效應(yīng)帶來(lái)的不僅是公司陷入嚴(yán)重困境的角度看，更是該公司可能會(huì)成為潛在并購(gòu)目標(biāo)，緊接著就有資產(chǎn)重組等大動(dòng)作，給投資者帶來(lái)其未來(lái)收益流價(jià)值的預(yù)期。這類股票也可以成為機(jī)構(gòu)投資者資產(chǎn)組合中的構(gòu)成之一。
2、動(dòng)量交易策略
該策略的核心內(nèi)容是尋求在一定期間中股價(jià)變動(dòng)的連續(xù)性。如股價(jià)變動(dòng)連續(xù)趨漲，則采取連續(xù)賣出的策略；如股價(jià)變動(dòng)連續(xù)趨低，則采取連續(xù)買入的策略。
我國(guó)投資者的“處置效應(yīng)”傾向比國(guó)外同類研究的發(fā)現(xiàn)更加嚴(yán)重。根據(jù)趙學(xué)軍、王永宏（1998-2000）的實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)我國(guó)股市中投資者賣出贏者的概率是其賣出輸者概率的兩倍，而Odean（1998）的研究中，國(guó)外證券市場(chǎng)中投資者賣出贏者的概率是其賣出輸者概率的1.5倍。處置效應(yīng)會(huì)帶來(lái)股票基本價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)值之間的差幅，而這一差價(jià)最終的收斂意味著那些有大量資產(chǎn)收益未實(shí)現(xiàn)的股票一般要比那些有大量資產(chǎn)虧損未實(shí)現(xiàn)的股票有更高的預(yù)期回報(bào)。利用這一異象可以采用動(dòng)量交易策略，也就是基于過(guò)去股票價(jià)格的走勢(shì)，通過(guò)差幅獲利。
另外，由于投資者的過(guò)度自信帶來(lái)的錨定效應(yīng)等也會(huì)導(dǎo)致其對(duì)新的信息反應(yīng)不足，使得股票的上揚(yáng)或下挫趨勢(shì)會(huì)維持一段時(shí)間，因此對(duì)此也可以運(yùn)用動(dòng)量交易策略，從業(yè)績(jī)變動(dòng)與事后股價(jià)的這種關(guān)系中捕捉到獲利的機(jī)會(huì)。
