發(fā)布時(shí)間：2023-11-18 10:23:41
序言：寫作是分享個(gè)人見解和探索未知領(lǐng)域的橋梁，我們?yōu)槟x了8篇的投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)的基本方法樣本，期待這些樣本能夠?yàn)槟峁┴S富的參考和啟發(fā)，請(qǐng)盡情閱讀。
關(guān)鍵詞：風(fēng)險(xiǎn)投資方法延遲性期權(quán)
引言
風(fēng)險(xiǎn)投資（又稱為創(chuàng)業(yè)投資）是指向主要屬于科技型的高成長(zhǎng)性創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供股權(quán)資本，并為其提供經(jīng)營(yíng)管理和咨詢服務(wù)，以期在被投資企業(yè)發(fā)展成熟后，通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓獲取中長(zhǎng)期資本增值收益的投資行為。事實(shí)上，風(fēng)險(xiǎn)投資是投資者投資于初創(chuàng)企業(yè)(主要是高科技企業(yè))，并為所投資的企業(yè)提供管理和經(jīng)營(yíng)服務(wù)，期望通過投資項(xiàng)目的高成長(zhǎng)率取得高額收益的投資方式，以高投入、高風(fēng)險(xiǎn)和高收益為特點(diǎn)。
在關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的評(píng)價(jià)方面，國(guó)外許多學(xué)者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資者選擇投資項(xiàng)目的程序和選擇標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行了研究，其中最著名的是TyebjeeandBruno以及FriedandHisrich的研究。而Dixon通過問卷的形式研究了風(fēng)險(xiǎn)投資者評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)時(shí)對(duì)各個(gè)指標(biāo)的重視程度，他發(fā)現(xiàn)投資者最重視的指標(biāo)依次：管理者技能、市場(chǎng)容量、營(yíng)銷技能、項(xiàng)目成長(zhǎng)性、投資規(guī)模和財(cái)務(wù)技能。具體在模型的構(gòu)建方面，風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)的傳統(tǒng)方法是現(xiàn)金流折現(xiàn)法，其中以凈現(xiàn)值法(法)最具有代表性。然而，法暗含著兩個(gè)假設(shè)：1)投資者必須立刻決定是否進(jìn)行投資；2)投資項(xiàng)目完全可逆(即放棄投資項(xiàng)目不花費(fèi)任務(wù)成本)。這兩個(gè)假設(shè)說明了法沒有很好地處理風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目投資的時(shí)間選擇問題。而對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目而言，收益率變動(dòng)大，更注重投資時(shí)機(jī)的選擇。僅僅用NPV法無(wú)法很好地解決風(fēng)險(xiǎn)投資的時(shí)機(jī)決策以及評(píng)價(jià)問題。
目前我國(guó)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)的研究多集中于通過各種手段對(duì)凈現(xiàn)值法進(jìn)行改進(jìn)，如風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率法和肯定當(dāng)量法。風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率法是將凈現(xiàn)值法和資本資產(chǎn)定價(jià)模型()結(jié)合起來(lái)，利用模型依據(jù)項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)程度調(diào)整基準(zhǔn)折現(xiàn)率的一種方法。但這種方法是有缺陷的，因?yàn)轫?xiàng)目壽命期內(nèi)各年的凈現(xiàn)金流量很難準(zhǔn)確估計(jì)。肯定當(dāng)量法是用一個(gè)系數(shù)把風(fēng)險(xiǎn)的現(xiàn)金收支調(diào)整為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的現(xiàn)金收支，然后用無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的貼現(xiàn)率計(jì)算凈現(xiàn)值，以此作為判斷投資是否可行的依據(jù)，但肯定當(dāng)量系數(shù)很難科學(xué)的確定。所以改良過的凈現(xiàn)值法依然不能勝任對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目進(jìn)行可行性評(píng)價(jià)的工作。彭壽康（2000）根據(jù)資本資產(chǎn)定價(jià)模型()的基本思想提出了一種新的方法：風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償率比較法。但筆者認(rèn)為資本資產(chǎn)定價(jià)模型或基于資本資產(chǎn)定價(jià)模型的方法(如風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率法)很不適合用于風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的評(píng)價(jià)。Pindyck指出，在大多數(shù)情況下，投資具有不可逆性(Irreversibility)和可延遲性(Delayability)（風(fēng)險(xiǎn)投資更是如此）。這類似與金融學(xué)上的期權(quán)概念，擁有投資機(jī)會(huì)就像擁有買方期權(quán)一樣，通過耗費(fèi)一定的資本（即支付一定的期權(quán)價(jià)格），可以選擇現(xiàn)在或?qū)?lái)投資，以達(dá)到價(jià)值最大化。這說明，企業(yè)投資的靈活性（Flexibility）或投資機(jī)會(huì)具有相當(dāng)?shù)膬r(jià)值。20世紀(jì)70年展起來(lái)的期權(quán)定價(jià)理論恰好為這種投資靈活性的評(píng)估提供了一種新的思路。
基于風(fēng)險(xiǎn)投資具有期權(quán)的性質(zhì)，本文對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的評(píng)價(jià)方法進(jìn)行改進(jìn)，具體安排如下：首先分析風(fēng)險(xiǎn)投資的期權(quán)性質(zhì)；其次利用期權(quán)理念進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的評(píng)價(jià)；最后總結(jié)有關(guān)結(jié)論。
風(fēng)險(xiǎn)投資的期權(quán)性質(zhì)
研究國(guó)內(nèi)外的風(fēng)險(xiǎn)投資以及Pindyck的研究成果就會(huì)發(fā)現(xiàn)，風(fēng)險(xiǎn)投資具有以下性質(zhì)：①風(fēng)險(xiǎn)投資具有期權(quán)性質(zhì)。風(fēng)險(xiǎn)投資家對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的投資就像購(gòu)買了一份期權(quán)，一旦成功將獲得巨大收益，即使失敗其最大的損失也只是投入的風(fēng)險(xiǎn)資本。②風(fēng)險(xiǎn)投資家向風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)投入一定的風(fēng)險(xiǎn)資本從而擁有一定的股份，但其目的不是為了擁有企業(yè)，而是為了在風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)增值后出售自己所占的股份以獲得投資收益。所以風(fēng)險(xiǎn)投資家相當(dāng)于以投入的資本為期權(quán)費(fèi)購(gòu)買了一份看跌期權(quán)putoption又稱賣出期權(quán))，它賦予投資家在T時(shí)刻T為投資期滿日)以某一價(jià)格出售自己手中股份的權(quán)利。
事實(shí)上，風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的可延遲性Delayability(即風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的機(jī)會(huì)價(jià)值)在很大程度上類似于歐式期權(quán)，我們用下圖來(lái)表示風(fēng)險(xiǎn)投資中的期權(quán)特性。在下圖中，期權(quán)的標(biāo)的物是風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目在不同時(shí)刻投資后，未來(lái)的凈營(yíng)運(yùn)收入按一定折現(xiàn)率(通?？扇?nèi)部收益率)折現(xiàn)到時(shí)刻的值。假設(shè)當(dāng)前時(shí)刻作出投資決策時(shí)的凈現(xiàn)值是并假設(shè)投資者處于風(fēng)險(xiǎn)中性世界里。根據(jù)無(wú)套利均衡的思想，曲線2的軌跡表示當(dāng)前投資獲得的按無(wú)風(fēng)險(xiǎn)連續(xù)復(fù)利計(jì)算的在時(shí)刻的值，其中為符合風(fēng)險(xiǎn)中性假設(shè)的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率。曲線1表示時(shí)刻進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資時(shí)，標(biāo)的物的價(jià)值大于風(fēng)險(xiǎn)中性世界中在時(shí)刻的值，此時(shí)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)會(huì)價(jià)值可看作一種看漲的歐式期權(quán)，執(zhí)行價(jià)為，標(biāo)的物價(jià)格為。曲線3表示時(shí)刻進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資時(shí)，標(biāo)的物的價(jià)值()小于風(fēng)險(xiǎn)中性世界中在時(shí)刻的值，此時(shí)風(fēng)險(xiǎn)投資價(jià)值可看作一種看跌的歐式期權(quán)，執(zhí)行價(jià)為，標(biāo)的物價(jià)格為。
風(fēng)險(xiǎn)投資的期權(quán)特性
如果投資項(xiàng)目出現(xiàn)曲線1情況，則可延遲投資；出現(xiàn)曲線3情況，且又滿足(為設(shè)定的進(jìn)行項(xiàng)目投資所需的的臨界點(diǎn))，則應(yīng)在當(dāng)前進(jìn)行投資。
基本模型的建立
風(fēng)險(xiǎn)投資決策考慮在什么時(shí)機(jī)投資。假設(shè)不同時(shí)機(jī)風(fēng)險(xiǎn)投資額為，風(fēng)險(xiǎn)投資的現(xiàn)金流入量折現(xiàn)值(指折現(xiàn)值到時(shí)刻)為。則表示當(dāng)前投資時(shí)的投資額，表示當(dāng)前投資時(shí)的現(xiàn)金流入量。根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)投資的特征，高度的不確定性是風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的主要特征之一。在進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資時(shí)，不同時(shí)刻進(jìn)行投資，投資成本和投資現(xiàn)金流入量的不確定性變化主要是由于投入材料、設(shè)備、勞動(dòng)價(jià)格及項(xiàng)目產(chǎn)品的市場(chǎng)價(jià)格變化造成的，而描述這些價(jià)格變化的隨機(jī)過程主要有幾何布朗運(yùn)動(dòng)，均值回復(fù)過程等。因而，可以假定、的變化是一個(gè)隨機(jī)過程，并服從幾何布朗運(yùn)動(dòng)。則：
（1）
（2）
式中：、分別表示V、C的期望增長(zhǎng)率，符號(hào)可取正負(fù)；
、分別是V、C變動(dòng)率的標(biāo)準(zhǔn)差；
、為維納過程，其中，、滿足標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布。根據(jù)等式(1)、(2)，可得：
令，則。從而有：
(3)
同理：(4)
設(shè)表示標(biāo)的物V的衍生產(chǎn)品的價(jià)格，并有：
（5）
式中：；。則表示t時(shí)刻投資比當(dāng)前投資增加的現(xiàn)金流入量。
同理，假設(shè)：(6)
式中：；。表示標(biāo)的物C的衍生產(chǎn)品的價(jià)格。則表示t時(shí)刻投資成本比當(dāng)前投資成本的增加額。
由(3)、(4)、(5)、(6)得：
（7）
（8）
根據(jù)投資機(jī)會(huì)價(jià)值的含義和風(fēng)險(xiǎn)中性假設(shè)，記t時(shí)刻的投資機(jī)會(huì)價(jià)值折現(xiàn)到當(dāng)前時(shí)刻的值為則：
(9)
式中：表示欲在時(shí)刻擁有該項(xiàng)投資權(quán)利，需要付出的費(fèi)用。若設(shè)該項(xiàng)投資權(quán)利擁有期限為期，風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的最大投資機(jī)會(huì)價(jià)值為：
（10）
根據(jù)不同的()和的值，在風(fēng)險(xiǎn)投資時(shí)機(jī)選擇時(shí)應(yīng)遵循以下準(zhǔn)則：
1)，則項(xiàng)目不投資；
2)則項(xiàng)目在當(dāng)前進(jìn)行投資；
3)，則在取得值的時(shí)期進(jìn)行投資；
4)，則項(xiàng)目不投資。
從以上時(shí)機(jī)選擇準(zhǔn)則中，認(rèn)識(shí)到準(zhǔn)則3)、4)與圖1中的曲線1相符合，說明風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的可延遲性，即存在風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)會(huì)價(jià)值，類似于一種看漲歐式期權(quán)。準(zhǔn)則1)、2)與圖1中的曲線3相符合，該風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)會(huì)價(jià)值為負(fù)。
結(jié)論與評(píng)價(jià)
本文依據(jù)風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的投資機(jī)會(huì)價(jià)值的期權(quán)特性，構(gòu)建了一種新的風(fēng)險(xiǎn)投資時(shí)機(jī)決策模型，把投資的可延遲性看成期權(quán)為風(fēng)險(xiǎn)投資決策提供了一種全新的思路。同時(shí)依據(jù)以上的分析，我們可以看到基于期權(quán)特性的風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)過程的方法對(duì)于NPV方法而言具有如下優(yōu)點(diǎn)：①期權(quán)定價(jià)并不需要知道投資期內(nèi)各年的現(xiàn)金流量；②由于期權(quán)定價(jià)公式是利用風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)方法得到的，所以不必進(jìn)行所謂的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整。這兩個(gè)優(yōu)點(diǎn)使得期權(quán)定價(jià)方法與基于凈現(xiàn)值法的風(fēng)險(xiǎn)投資評(píng)價(jià)方法相比更科學(xué)、更易于處理。然而，這種方法要成為一種實(shí)用的風(fēng)險(xiǎn)投資分析工具，許多方面還有待于進(jìn)一步研究，其中關(guān)鍵是如何識(shí)別t時(shí)刻現(xiàn)金流入量V(t)和投資成本C(t)的變化規(guī)律。
參考文獻(xiàn)：
[1]彭壽康，資本資產(chǎn)定價(jià)模型與風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目評(píng)價(jià)[J]，預(yù)測(cè)，2000(1)
[2]師萍，高技術(shù)產(chǎn)業(yè)投資報(bào)酬率的構(gòu)建模式[J]，數(shù)量經(jīng)濟(jì)技術(shù)經(jīng)濟(jì)研究，1999(8)
[3]TyebjeeT.T.andA.V.Bruno.Amodelofventurecapitalistinvestmentactivity.ManagementScience.1984,30(9):1051-1066.
[4]FriedV.H.andR.D.Hisrich.Towardamodelofventurecapitaldecisionmaking.FinancialManagement.1994,23(3):28-37.
[5]鄒輝文、陳德錦、張玉臣、張克亮，風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的終選方法和評(píng)估指標(biāo)[J]，科研管理，2002（9）104-109
[6]范柏乃、沈榮芳、陳德棉，風(fēng)險(xiǎn)投資理論研究綜述，浙江金融，2000（9）
[7]徐憲平.風(fēng)險(xiǎn)投資的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)與控制[M].中國(guó)管理科學(xué),2001,9(4):75-80.
在關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的評(píng)價(jià)方面，國(guó)外許多學(xué)者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資者選擇投資項(xiàng)目的程序和選擇標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行了研究，其中最著名的是TyebjeeandBruno以及FriedandHisrich的研究。而Dixon通過問卷的形式研究了風(fēng)險(xiǎn)投資者評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)時(shí)對(duì)各個(gè)指標(biāo)的重視程度，他發(fā)現(xiàn)投資者最重視的指標(biāo)依次：管理者技能、市場(chǎng)容量、營(yíng)銷技能、項(xiàng)目成長(zhǎng)性、投資規(guī)模和財(cái)務(wù)技能。具體在模型的構(gòu)建方面，風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)的傳統(tǒng)方法是現(xiàn)金流折現(xiàn)法，其中以凈現(xiàn)值法(法)最具有代表性。然而，法暗含著兩個(gè)假設(shè)：1)投資者必須立刻決定是否進(jìn)行投資；2)投資項(xiàng)目完全可逆(即放棄投資項(xiàng)目不花費(fèi)任務(wù)成本)。這兩個(gè)假設(shè)說明了法沒有很好地處理風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目投資的時(shí)間選擇問題。而對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目而言，收益率變動(dòng)大，更注重投資時(shí)機(jī)的選擇。僅僅用NPV法無(wú)法很好地解決風(fēng)險(xiǎn)投資的時(shí)機(jī)決策以及評(píng)價(jià)問題。
目前我國(guó)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)的研究多集中于通過各種手段對(duì)凈現(xiàn)值法進(jìn)行改進(jìn)，如風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率法和肯定當(dāng)量法。風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率法是將凈現(xiàn)值法和資本資產(chǎn)定價(jià)模型()結(jié)合起來(lái)，利用模型依據(jù)項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)程度調(diào)整基準(zhǔn)折現(xiàn)率的一種方法。但這種方法是有缺陷的，因?yàn)轫?xiàng)目壽命期內(nèi)各年的凈現(xiàn)金流量很難準(zhǔn)確估計(jì)?？隙ó?dāng)量法是用一個(gè)系數(shù)把風(fēng)險(xiǎn)的現(xiàn)金收支調(diào)整為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的現(xiàn)金收支，然后用無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的貼現(xiàn)率計(jì)算凈現(xiàn)值，以此作為判斷投資是否可行的依據(jù)，但肯定當(dāng)量系數(shù)很難科學(xué)的確定。所以改良過的凈現(xiàn)值法依然不能勝任對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目進(jìn)行可行性評(píng)價(jià)的工作。彭壽康（2000）根據(jù)資本資產(chǎn)定價(jià)模型()的基本思想提出了一種新的方法：風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償率比較法。但筆者認(rèn)為資本資產(chǎn)定價(jià)模型或基于資本資產(chǎn)定價(jià)模型的方法(如風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率法)很不適合用于風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的評(píng)價(jià)。Pindyck指出，在大多數(shù)情況下，投資具有不可逆性(Irreversibility)和可延遲性(Delayability)（風(fēng)險(xiǎn)投資更是如此）。這類似與金融學(xué)上的期權(quán)概念，擁有投資機(jī)會(huì)就像擁有買方期權(quán)一樣，通過耗費(fèi)一定的資本（即支付一定的期權(quán)價(jià)格），可以選擇現(xiàn)在或?qū)?lái)投資，以達(dá)到價(jià)值最大化。這說明，企業(yè)投資的靈活性（Flexibility）或投資機(jī)會(huì)具有相當(dāng)?shù)膬r(jià)值。20世紀(jì)70年展起來(lái)的期權(quán)定價(jià)理論恰好為這種投資靈活性的評(píng)估提供了一種新的思路。
基于風(fēng)險(xiǎn)投資具有期權(quán)的性質(zhì)，本文對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的評(píng)價(jià)方法進(jìn)行改進(jìn)，具體安排如下：首先分析風(fēng)險(xiǎn)投資的期權(quán)性質(zhì)；其次利用期權(quán)理念進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的評(píng)價(jià)；最后總結(jié)有關(guān)結(jié)論。
風(fēng)險(xiǎn)投資的期權(quán)性質(zhì)
研究國(guó)內(nèi)外的風(fēng)險(xiǎn)投資以及Pindyck的研究成果就會(huì)發(fā)現(xiàn)，風(fēng)險(xiǎn)投資具有以下性質(zhì)：①風(fēng)險(xiǎn)投資具有期權(quán)性質(zhì)。風(fēng)險(xiǎn)投資家對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的投資就像購(gòu)買了一份期權(quán)，一旦成功將獲得巨大收益，即使失敗其最大的損失也只是投入的風(fēng)險(xiǎn)資本。②風(fēng)險(xiǎn)投資家向風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)投入一定的風(fēng)險(xiǎn)資本從而擁有一定的股份，但其目的不是為了擁有企業(yè)，而是為了在風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)增值后出售自己所占的股份以獲得投資收益。所以風(fēng)險(xiǎn)投資家相當(dāng)于以投入的資本為期權(quán)費(fèi)購(gòu)買了一份看跌期權(quán)putoption又稱賣出期權(quán))，它賦予投資家在T時(shí)刻T為投資期滿日)以某一價(jià)格出售自己手中股份的權(quán)利。
事實(shí)上，風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的可延遲性Delayability(即風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的機(jī)會(huì)價(jià)值)在很大程度上類似于歐式期權(quán)，我們用下圖來(lái)表示風(fēng)險(xiǎn)投資中的期權(quán)特性。在下圖中，期權(quán)的標(biāo)的物是風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目在不同時(shí)刻投資后，未來(lái)的凈營(yíng)運(yùn)收入按一定折現(xiàn)率(通?？扇?nèi)部收益率)折現(xiàn)到時(shí)刻的值。假設(shè)當(dāng)前時(shí)刻作出投資決策時(shí)的凈現(xiàn)值是并假設(shè)投資者處于風(fēng)險(xiǎn)中性世界里。根據(jù)無(wú)套利均衡的思想，曲線2的軌跡表示當(dāng)前投資獲得的按無(wú)風(fēng)險(xiǎn)連續(xù)復(fù)利計(jì)算的在時(shí)刻的值，其中為符合風(fēng)險(xiǎn)中性假設(shè)的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率。曲線1表示時(shí)刻進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資時(shí)，標(biāo)的物的價(jià)值大于風(fēng)險(xiǎn)中性世界中在時(shí)刻的值，此時(shí)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)會(huì)價(jià)值可看作一種看漲的歐式期權(quán)，執(zhí)行價(jià)為，標(biāo)的物價(jià)格為。曲線3表示時(shí)刻進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資時(shí)，標(biāo)的物的價(jià)值()小于風(fēng)險(xiǎn)中性世界中在時(shí)刻的值，此時(shí)風(fēng)險(xiǎn)投資價(jià)值可看作一種看跌的歐式期權(quán)，執(zhí)行價(jià)為，標(biāo)的物價(jià)格為。風(fēng)險(xiǎn)投資的期權(quán)特性
如果投資項(xiàng)目出現(xiàn)曲線1情況，則可延遲投資；出現(xiàn)曲線3情況，且又滿足(為設(shè)定的進(jìn)行項(xiàng)目投資所需的的臨界點(diǎn))，則應(yīng)在當(dāng)前進(jìn)行投資。
基本模型的建立
風(fēng)險(xiǎn)投資決策考慮在什么時(shí)機(jī)投資。假設(shè)不同時(shí)機(jī)風(fēng)險(xiǎn)投資額為，風(fēng)險(xiǎn)投資的現(xiàn)金流入量折現(xiàn)值(指折現(xiàn)值到時(shí)刻)為。則表示當(dāng)前投資時(shí)的投資額，表示當(dāng)前投資時(shí)的現(xiàn)金流入量。根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)投資的特征，高度的不確定性是風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的主要特征之一。在進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資時(shí)，不同時(shí)刻進(jìn)行投資，投資成本和投資現(xiàn)金流入量的不確定性變化主要是由于投入材料、設(shè)備、勞動(dòng)價(jià)格及項(xiàng)目產(chǎn)品的市場(chǎng)價(jià)格變化造成的，而描述這些價(jià)格變化的隨機(jī)過程主要有幾何布朗運(yùn)動(dòng)，均值回復(fù)過程等。因而，可以假定、的變化是一個(gè)隨機(jī)過程，并服從幾何布朗運(yùn)動(dòng)。則：
（1）
（2）
式中：、分別表示V、C的期望增長(zhǎng)率，符號(hào)可取正負(fù)；
、分別是V、C變動(dòng)率的標(biāo)準(zhǔn)差；
、為維納過程，其中，、滿足標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布。根據(jù)等式(1)、(2)，可得：
令，則。從而有：
(3)
同理：(4)
設(shè)表示標(biāo)的物V的衍生產(chǎn)品的價(jià)格，并有：
（5）
式中：；。則表示t時(shí)刻投資比當(dāng)前投資增加的現(xiàn)金流入量。
同理，假設(shè)：(6)
式中：；。表示標(biāo)的物C的衍生產(chǎn)品的價(jià)格。則表示t時(shí)刻投資成本比當(dāng)前投資成本的增加額。
由(3)、(4)、(5)、(6)得：
（7）
（8）
根據(jù)投資機(jī)會(huì)價(jià)值的含義和風(fēng)險(xiǎn)中性假設(shè)，記t時(shí)刻的投資機(jī)會(huì)價(jià)值折現(xiàn)到當(dāng)前時(shí)刻的值為則：
(9)
式中：表示欲在時(shí)刻擁有該項(xiàng)投資權(quán)利，需要付出的費(fèi)用。若設(shè)該項(xiàng)投資權(quán)利擁有期限為期，風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的最大投資機(jī)會(huì)價(jià)值為：
（10）
根據(jù)不同的()和的值，在風(fēng)險(xiǎn)投資時(shí)機(jī)選擇時(shí)應(yīng)遵循以下準(zhǔn)則：
1)，則項(xiàng)目不投資；
2)則項(xiàng)目在當(dāng)前進(jìn)行投資；
3)，則在取得值的時(shí)期進(jìn)行投資；
4)，則項(xiàng)目不投資。
從以上時(shí)機(jī)選擇準(zhǔn)則中，認(rèn)識(shí)到準(zhǔn)則3)、4)與圖1中的曲線1相符合，說明風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的可延遲性，即存在風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)會(huì)價(jià)值，類似于一種看漲歐式期權(quán)。準(zhǔn)則1)、2)與圖1中的曲線3相符合，該風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)會(huì)價(jià)值為負(fù)。
[論文摘要]人力資源投資經(jīng)濟(jì)效果評(píng)價(jià)與物質(zhì)資源投資經(jīng)濟(jì)效果評(píng)價(jià)是同等重要的。通過反復(fù)研究，人力資源投資與企業(yè)改擴(kuò)建投資在本質(zhì)上是相似的，人力資源投資經(jīng)濟(jì)效果可以采用企業(yè)改擴(kuò)建投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)的“有無(wú)”增量法來(lái)間接計(jì)算和評(píng)價(jià)。
目前,我國(guó)很多研究都集中在設(shè)備、工藝等物質(zhì)資源投資經(jīng)濟(jì)效果的評(píng)價(jià)方面，而忽視了人才招聘、人才開發(fā)等人力資源投資經(jīng)濟(jì)效果的評(píng)價(jià)問題。其實(shí)，分析企業(yè)人力資源投資的經(jīng)濟(jì)效果可以指導(dǎo)人力資源投資決策，有利于減少在人力資源上的盲目投資造成的經(jīng)濟(jì)損失和機(jī)會(huì)成本，保證企業(yè)全部投資的經(jīng)濟(jì)效果，因此，對(duì)企業(yè)來(lái)說，人力資源投資經(jīng)濟(jì)效果評(píng)價(jià)與物質(zhì)資源投資經(jīng)濟(jì)效果評(píng)價(jià)是同等重要的。通過反復(fù)研究，本文認(rèn)為人力資源投資與企業(yè)改擴(kuò)建投資在本質(zhì)上是相似的，人力資源投資經(jīng)濟(jì)效果可以采用企業(yè)改擴(kuò)建投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)的“有無(wú)”增量法來(lái)間接計(jì)算和評(píng)價(jià)。
一、人力資源投資所產(chǎn)生的收入與支出的基本要素
企業(yè)進(jìn)行人力資源投資所產(chǎn)生的收入是指企業(yè)由于人力資源投資而增加的有關(guān)收入，企業(yè)進(jìn)行人力資源投資所產(chǎn)生的收入的基本要素有新增企業(yè)業(yè)務(wù)收入和回收流動(dòng)資金收入。新增企業(yè)業(yè)務(wù)收入包括新增主營(yíng)業(yè)務(wù)收入和新增其它業(yè)務(wù)收入，回收流動(dòng)資金是指企業(yè)人力資源流動(dòng)資金投資支出在人力資源退出企業(yè)時(shí)的收回額。企業(yè)進(jìn)行人力資源投資所產(chǎn)生的支出的基本要素有新增企業(yè)人力資源收益性支出和人力資源資本性支出。其中，新增企業(yè)人力資源收益性支出包括人力資源管理費(fèi)用、人力資源離職成本、人力資源使用成本。人力資源管理費(fèi)用包括人力資源離職管理費(fèi)用和使用管理費(fèi)用，離職成本主要是離職補(bǔ)償成本，使用成本包括基本工資等人力資源維持成本和獎(jiǎng)金、獎(jiǎng)勵(lì)等人力資源激勵(lì)成本；其中，人力資源資本性支出包括人力資源取得(招聘、尋求等)投資支出、人力資源開發(fā)(培訓(xùn)、深造等)投資支出和人力資源保障(養(yǎng)老保險(xiǎn)、醫(yī)療保險(xiǎn)等)投資支出，它又可分為人力資源流動(dòng)資金投資支出和固定資金投資支出兩種類型。
二、企業(yè)人力資源投資的內(nèi)涵
若按照投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)的一般理論，企業(yè)一定時(shí)期進(jìn)行的人力資源投資所產(chǎn)生的收入與支出應(yīng)直接進(jìn)行預(yù)測(cè)和計(jì)算，即應(yīng)直接預(yù)測(cè)新增企業(yè)業(yè)務(wù)收入、新增企業(yè)人力資源收益性支出等基本要素。但是，企業(yè)一定時(shí)期所獲得的總收入是企業(yè)中包括新的和原來(lái)的管理人員、技術(shù)人員、生產(chǎn)人員、銷售人員等在內(nèi)的所有人力資源相互支持、相互配合而共同創(chuàng)造的，企業(yè)管理人員和技術(shù)人員在接受人力資源投資后所新創(chuàng)造的收入是難以計(jì)量的，企業(yè)人力資源投資是在原有人力資源基礎(chǔ)上進(jìn)行的，因此，把企業(yè)進(jìn)行人力資源投資所新增的業(yè)務(wù)收入與企業(yè)原有人力資源基礎(chǔ)所創(chuàng)造的業(yè)務(wù)收入準(zhǔn)確地區(qū)別和分離開來(lái)是非常困難的，即使可以準(zhǔn)確地區(qū)分，其工作量和難度往往超過人力資源投資經(jīng)濟(jì)效果評(píng)價(jià)本身。除非企業(yè)一定時(shí)期進(jìn)行的人力資源投資全部用于新建一個(gè)地區(qū)銷售分部，那么，這個(gè)新的地區(qū)銷售分部的銷售收入基本上可以看作是企業(yè)一定時(shí)期進(jìn)行的人力資源投資所新增的業(yè)務(wù)收入，但是這種情況不具有代表性和一般性。另外，由于企業(yè)一定時(shí)期所發(fā)生的收益性支出中的人力資源管理費(fèi)用是混合性的，把企業(yè)一定時(shí)期進(jìn)行的人力資源投資所產(chǎn)生的人力資源管理費(fèi)用與企業(yè)原有人力資源基礎(chǔ)所產(chǎn)生的管理費(fèi)用準(zhǔn)確地區(qū)分開來(lái)，也是非常牽強(qiáng)和困難的。由此可知，企業(yè)一定時(shí)期進(jìn)行的人力資源投資所新增的業(yè)務(wù)收入和收益性支出是不能直接預(yù)測(cè)和計(jì)算出來(lái)的。
盡管企業(yè)進(jìn)行人力資源投資所產(chǎn)生的業(yè)務(wù)收入與收益性支出難以直接預(yù)測(cè)和計(jì)算出來(lái),但我們可以利用"有無(wú)"增量法間接預(yù)測(cè)和計(jì)算出來(lái)。由于人力資源投資和企業(yè)改擴(kuò)建投資均是在企業(yè)原有基礎(chǔ)上進(jìn)行的,企業(yè)一定時(shí)期進(jìn)行的人力資源投資和改擴(kuò)建投資所產(chǎn)生的業(yè)務(wù)收入均與企業(yè)原有基礎(chǔ)所產(chǎn)生的業(yè)務(wù)收入難以分開,企業(yè)一定時(shí)期進(jìn)行的人力資源投資和改擴(kuò)建投資所產(chǎn)生的收益性支出均與企業(yè)原有基礎(chǔ)所產(chǎn)生的收益性支出難以分開,所以,人力資源投資與企業(yè)改擴(kuò)建投資在本質(zhì)上是相似的。由于企業(yè)改擴(kuò)建投資經(jīng)濟(jì)效果評(píng)價(jià)采用的是"有無(wú)"增量法,因此,企業(yè)人力資源投資經(jīng)濟(jì)效果評(píng)價(jià)也可以采用"有無(wú)"增量法。"有無(wú)"增量法是用"有項(xiàng)目"條件下未來(lái)的現(xiàn)金流量減"無(wú)項(xiàng)目"條件下未來(lái)的現(xiàn)金流量，得出增量?jī)衄F(xiàn)金流量,對(duì)增量?jī)衄F(xiàn)金流量進(jìn)行折現(xiàn),根據(jù)增量?jī)衄F(xiàn)值大小來(lái)判斷改擴(kuò)建項(xiàng)目投資經(jīng)濟(jì)效果的方法。
三、企業(yè)人力資源投資現(xiàn)金流量分析
根據(jù)“有無(wú)”增量法的基本原理，人力資源投資經(jīng)濟(jì)效果評(píng)價(jià)的過程為：首先，預(yù)測(cè)并計(jì)算“進(jìn)行人力資源投資”條件下和“不進(jìn)行人力資源投資”條件下的現(xiàn)金流出量與流入量；其次，計(jì)算人力資源投資現(xiàn)金流出量(增量)與流入量(增量)；然后，計(jì)算人力資源投資凈現(xiàn)值；最后，根據(jù)凈現(xiàn)值大小判斷人力資源投資的經(jīng)濟(jì)效果。
（一）人力資源投資現(xiàn)金流入量(增量)分析。根據(jù)“有無(wú)”增量法，企業(yè)進(jìn)行人力資源投資所產(chǎn)生的收入應(yīng)通過企業(yè)“進(jìn)行人力資源投資”條件下未來(lái)的收入與“不進(jìn)行人力資源投資”條件下未來(lái)的收入之差，即二者之間的增量間接計(jì)算出來(lái)的。企業(yè)一定時(shí)期進(jìn)行的人力資源投資所產(chǎn)生的收入(增量)，都可確認(rèn)為人力資源投資中每期發(fā)生的現(xiàn)金流入量(增量)。通過對(duì)“進(jìn)行人力資源投資”條件下現(xiàn)金流入量和“不進(jìn)行人力資源投資”條件下現(xiàn)金流入量包括的基本要素進(jìn)行分析，可得出人力資源投資現(xiàn)金流入量(增量)的計(jì)算公式為:“進(jìn)行人力資源投資”條件下現(xiàn)金流入量=企業(yè)業(yè)務(wù)收入+回收流動(dòng)資金收入“不進(jìn)行人力資源投資”條件下現(xiàn)金流入量=企業(yè)業(yè)務(wù)收入人力資源投資現(xiàn)金流入量(增量)=“進(jìn)行人力資源投資”條件下現(xiàn)金流入量-“不進(jìn)行人力資源投資”條件下現(xiàn)金流入量=新增企業(yè)業(yè)務(wù)收入+回收流動(dòng)資金收入。
自經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式轉(zhuǎn)變?nèi)陙?lái)，我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)了持久高速的發(fā)展，引起了國(guó)內(nèi)外的不斷關(guān)注。亞洲金融危機(jī)后，我國(guó)實(shí)施積極的貨幣政策，為經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展奠定了貨幣基礎(chǔ)，與此同時(shí)，政府不斷加大財(cái)政政策支持的力度，積極完善地方基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，紛紛上馬大型的建設(shè)項(xiàng)目，包括農(nóng)林水利、電力、公路、鐵路、住房、城市基礎(chǔ)建設(shè)及其他工業(yè)。這些項(xiàng)目具有數(shù)量多、規(guī)模大、建設(shè)周期長(zhǎng)、收益不確定性大的特點(diǎn)。雖然我國(guó)在改革投融資體制上進(jìn)行了一系列探索，取得了一定進(jìn)展，對(duì)投資項(xiàng)目的前期評(píng)估工作起到了積極的影響，但是還不足以改變當(dāng)前投資項(xiàng)目評(píng)估的混亂現(xiàn)狀。特別是2008年金融危機(jī)后，國(guó)家發(fā)改委出臺(tái)四萬(wàn)億的經(jīng)濟(jì)刺激方案后，各個(gè)地方政府紛紛上馬大型建設(shè)項(xiàng)目，這也暴露出了投資總量偏大、結(jié)構(gòu)失衡、預(yù)算超支等嚴(yán)重問題，而項(xiàng)目整體投資分析研究的滯后是重要因素之一。當(dāng)前項(xiàng)目投資決策評(píng)價(jià)多從財(cái)務(wù)的角度出發(fā)，分析得出各種財(cái)務(wù)支持指標(biāo)，從而判斷項(xiàng)目的可行性，但深入研究不難發(fā)現(xiàn)單純的財(cái)務(wù)指標(biāo)評(píng)價(jià)過程存在眾多難點(diǎn)和困境。因此，優(yōu)化項(xiàng)目投資決策評(píng)價(jià)指標(biāo)具有非常重要的意義。
二、項(xiàng)目投資決策評(píng)價(jià)指標(biāo)現(xiàn)狀分析
無(wú)論對(duì)于政府投資還是企業(yè)投資而言，資本性項(xiàng)目投資均具有投資內(nèi)容獨(dú)特、投資數(shù)額多、影響時(shí)間長(zhǎng)、變現(xiàn)能力差和投資風(fēng)險(xiǎn)大的特點(diǎn)。這也決定了項(xiàng)目投資決策的重要，如何取舍，要通過評(píng)價(jià)指標(biāo)進(jìn)行測(cè)算，保證企業(yè)的項(xiàng)目投資決策不失誤。
（一）資本項(xiàng)目投資決策指標(biāo)投資決策評(píng)價(jià)指標(biāo)是指用于衡量和比較投資項(xiàng)目可行性，以便據(jù)以進(jìn)行方案決策的定量化標(biāo)準(zhǔn)與尺度。從財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)的角度分析，投資決策評(píng)價(jià)指標(biāo)主要包括投資利潤(rùn)率、靜態(tài)投資回收期、凈現(xiàn)值、凈現(xiàn)值率、獲利指數(shù)和內(nèi)部收益率。前兩個(gè)指標(biāo)是非折現(xiàn)指標(biāo)，在計(jì)算過程中不考慮資金時(shí)間價(jià)值因素，而后四個(gè)指標(biāo)是折現(xiàn)指標(biāo)，在指標(biāo)計(jì)算過程中充分考慮和利用了資金時(shí)間價(jià)值。從非折現(xiàn)指標(biāo)向折現(xiàn)指標(biāo)的過渡也反映了投資者對(duì)資金價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)成本的進(jìn)一步認(rèn)識(shí)和關(guān)注。
非折現(xiàn)評(píng)價(jià)指標(biāo)具有計(jì)算簡(jiǎn)單、含義清晰等優(yōu)點(diǎn)，但沒有考慮時(shí)間價(jià)值，從而可能導(dǎo)致決策失敗。靜態(tài)投資回收期指標(biāo)較清楚地反映了項(xiàng)目投資回收的時(shí)間，但不能說明投資回收后的收益情況。投資利潤(rùn)率指標(biāo)雖然考慮了項(xiàng)目所能創(chuàng)造的全部收益，但卻無(wú)法彌補(bǔ)由于沒有考慮時(shí)間價(jià)值所帶來(lái)的問題，因而仍然可能造成決策失敗。當(dāng)非折現(xiàn)評(píng)價(jià)指標(biāo)的評(píng)價(jià)結(jié)論和折現(xiàn)評(píng)價(jià)指標(biāo)的評(píng)價(jià)結(jié)論發(fā)生矛盾時(shí)，應(yīng)以折現(xiàn)評(píng)價(jià)指標(biāo)的評(píng)價(jià)結(jié)論為準(zhǔn)，這是因?yàn)樨泿艜r(shí)間價(jià)值常常是影響投資者進(jìn)行投資決策的重要因素。凈現(xiàn)值是一個(gè)非常重要的項(xiàng)目投資評(píng)價(jià)指標(biāo)，是項(xiàng)目計(jì)算期內(nèi)各年現(xiàn)金凈流量的現(xiàn)值和與投資現(xiàn)值之間的差額，它以現(xiàn)金流量的形式反映投資所得與投資的關(guān)系：當(dāng)凈現(xiàn)值大于零時(shí)，意味著投資所得大于投資，該項(xiàng)目具有可取性；當(dāng)凈現(xiàn)值小于零時(shí)，意味著投資所得小于投資，該項(xiàng)目則不具有可取性。凈現(xiàn)值的計(jì)算過程實(shí)際就是現(xiàn)金流量的計(jì)算及時(shí)間價(jià)值的計(jì)算過程。凈現(xiàn)值的大小取決于折現(xiàn)率的大小，其含義也取決于折現(xiàn)率的規(guī)定：如果以投資項(xiàng)目的資本成本作為折現(xiàn)率，則凈現(xiàn)值表示按現(xiàn)值計(jì)算的該項(xiàng)目的全部收益（損失）；如果以投資項(xiàng)目的機(jī)會(huì)成本作為折現(xiàn)率，則凈現(xiàn)值表示按現(xiàn)值計(jì)算的該項(xiàng)目比已放棄方案多獲得的收益；如果以行業(yè)平均資金收益率作為折現(xiàn)率，則凈現(xiàn)值表示按現(xiàn)值計(jì)算的該項(xiàng)目比行業(yè)平均收益水平多獲得的收益。實(shí)際工作中，可以根據(jù)不同階段采用不同的折現(xiàn)率，對(duì)項(xiàng)目建設(shè)期間的現(xiàn)金流量按貸款利率作為折現(xiàn)率，而對(duì)經(jīng)營(yíng)期的現(xiàn)金流量則按社會(huì)平均資金收益率作為折現(xiàn)率，分段計(jì)算。凈現(xiàn)值率實(shí)際是將凈現(xiàn)值與投資的現(xiàn)值進(jìn)行比較，以現(xiàn)值形式反映投資所得與投資的對(duì)比關(guān)系，從而在一定程度上彌補(bǔ)了凈現(xiàn)值在投資額不同時(shí)不能正確決策的缺點(diǎn)。獲利指數(shù)是以相對(duì)數(shù)形式將項(xiàng)目計(jì)算期內(nèi)各年現(xiàn)金凈流量的現(xiàn)值和與投資現(xiàn)值進(jìn)行比較，而凈現(xiàn)值則是以絕對(duì)數(shù)形式將項(xiàng)目計(jì)算期內(nèi)各年現(xiàn)金凈流量的現(xiàn)值和與投資現(xiàn)值進(jìn)行比較?；谪?cái)務(wù)分析的角度而言，考慮了時(shí)間價(jià)值和相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)因素項(xiàng)目投資評(píng)價(jià)指標(biāo)已經(jīng)能夠較好地反映一個(gè)項(xiàng)目的投資價(jià)值，在實(shí)際運(yùn)用中，財(cái)務(wù)分析指標(biāo)常常會(huì)遇到較多的問題，
（二）項(xiàng)目投資決策指標(biāo)運(yùn)用現(xiàn)狀投資項(xiàng)目財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)需要在國(guó)家現(xiàn)行稅制和價(jià)格體系條件下，計(jì)算項(xiàng)目范圍內(nèi)的效益和用度，從而分析項(xiàng)目的盈利能力、清償能力，以考察項(xiàng)目在財(cái)務(wù)上的可行性。當(dāng)前，政府和企業(yè)在進(jìn)行投資項(xiàng)目財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)時(shí)主要依據(jù)國(guó)家計(jì)委和建設(shè)部聯(lián)合的《建設(shè)項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)方法與參數(shù)》。隨著經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的發(fā)展，項(xiàng)目投資環(huán)境發(fā)生了很大的變化，財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)體系在運(yùn)用的過程中逐漸暴露出了較多的不足。
首先，動(dòng)態(tài)折現(xiàn)指標(biāo)的計(jì)算過程存在商榷余地。財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)的動(dòng)態(tài)指標(biāo)因采用貼現(xiàn)技術(shù)而使項(xiàng)目財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)更具科學(xué)性，但在計(jì)算項(xiàng)目的凈現(xiàn)值時(shí)，常假設(shè)該項(xiàng)目的未來(lái)現(xiàn)金流量是在項(xiàng)目計(jì)算期的期初或期末發(fā)生，這使得未來(lái)現(xiàn)金流量偏離預(yù)期。由于在一般情況下，一個(gè)投進(jìn)使用并正常運(yùn)轉(zhuǎn)的項(xiàng)目未來(lái)現(xiàn)金流量是受多種因素共同作用的，并不只是在年初或年末發(fā)生，而是會(huì)時(shí)時(shí)發(fā)生，對(duì)時(shí)時(shí)發(fā)生的現(xiàn)金流量以假設(shè)的發(fā)生時(shí)點(diǎn)計(jì)算現(xiàn)值，是有失偏頗的。項(xiàng)目計(jì)算期的貼現(xiàn)率應(yīng)與投資項(xiàng)目的資本成本相適應(yīng)，從而計(jì)算的凈現(xiàn)值只要大于零，該方案理論上就應(yīng)該是可行的。但我國(guó)投資項(xiàng)目計(jì)算期的貼現(xiàn)率是由國(guó)家國(guó)家計(jì)劃委員會(huì)和建設(shè)部組織測(cè)定、并定期調(diào)整，與投資項(xiàng)目本身的資金成本相脫節(jié)，造成決策的短期行為。
然后，項(xiàng)目投資風(fēng)險(xiǎn)分析缺乏系統(tǒng)性。投資活動(dòng)是一種逐利活動(dòng)，其風(fēng)險(xiǎn)與收益呈同向變化，很多財(cái)務(wù)收益很好的項(xiàng)目可能由于風(fēng)險(xiǎn)過大而不具可行性，即擬投項(xiàng)目的不確定性對(duì)盈利能力、清償能力、外匯效果均有重大影響。而原投資項(xiàng)目可行性分析將對(duì)投資項(xiàng)目的不確定性分析獨(dú)立于盈利能力分析、清償能力分析、外匯效果分析之外，使其對(duì)投資項(xiàng)目可行性決策的重要性大大降低。各財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)指標(biāo)在對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行評(píng)價(jià)時(shí)都有其獨(dú)特的作用，但有時(shí)根據(jù)不同評(píng)價(jià)指標(biāo)得出的投資結(jié)論會(huì)大相徑庭。應(yīng)以哪些指標(biāo)為投資的主要取舍標(biāo)準(zhǔn)，哪些指標(biāo)為次要標(biāo)準(zhǔn)，各財(cái)務(wù)指標(biāo)的可行性標(biāo)準(zhǔn)是多少，現(xiàn)行評(píng)價(jià)體系都沒有給出一個(gè)指導(dǎo)性的標(biāo)準(zhǔn)。
最后，缺乏投資項(xiàng)目環(huán)境影響評(píng)價(jià)指標(biāo)。原投資項(xiàng)目可行性分析對(duì)投資環(huán)境影響的評(píng)價(jià)僅局限于定性評(píng)價(jià)，定量方面基本沒有。但很多投資項(xiàng)目將不可避免地會(huì)對(duì)四周的生態(tài)、資源、人居等產(chǎn)生一系列負(fù)面影響，如水體污染、植被破壞、耕地占用等。因此，投資項(xiàng)目的環(huán)境影響不應(yīng)該只是定性分析，還應(yīng)以成本、用度、收益等形式將環(huán)境影響納進(jìn)到投資項(xiàng)目財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)中來(lái)。
綜上所述，項(xiàng)目投資決策評(píng)價(jià)指標(biāo)的建立有助于規(guī)范我國(guó)資本性投資，促進(jìn)有限資源的優(yōu)化配置，對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生積極的影響。但是，由于財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)指標(biāo)在衡量項(xiàng)目投資的過程中存在較多不完善的地方，阻礙了投資者資源優(yōu)化配置的實(shí)現(xiàn)，不利于我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的可持續(xù)性。從制度因素和指標(biāo)具體運(yùn)用出發(fā)對(duì)項(xiàng)目投資決策指標(biāo)的優(yōu)化能夠有效地扭轉(zhuǎn)當(dāng)前不利的局面。
三、項(xiàng)目投資評(píng)價(jià)指標(biāo)的優(yōu)化路徑
折現(xiàn)財(cái)務(wù)指標(biāo)與簡(jiǎn)單財(cái)務(wù)指標(biāo)的結(jié)合能夠有效地評(píng)價(jià)項(xiàng)目的可行性。但在實(shí)踐過程中由于種種問題的限制，指標(biāo)的評(píng)價(jià)功能受到了一定的局限，可以從以下方面進(jìn)一步優(yōu)化項(xiàng)目投資決策財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)內(nèi)容和方法。
（一）積極創(chuàng)新，優(yōu)化動(dòng)態(tài)指標(biāo)的計(jì)算考慮到原有動(dòng)態(tài)指標(biāo)計(jì)算過程中的種種弊端，對(duì)動(dòng)態(tài)指標(biāo)的運(yùn)用進(jìn)行改進(jìn)。在可行性條件下，將項(xiàng)目計(jì)算期內(nèi)現(xiàn)金凈流量的折現(xiàn)期盡可能縮短，使折現(xiàn)現(xiàn)金流量接近實(shí)際情況。以資金成本為依據(jù)調(diào)整折現(xiàn)率，采用資本成本加權(quán)平均的方法確定項(xiàng)目的資本成本，根據(jù)項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的大小調(diào)整折現(xiàn)率。優(yōu)化投產(chǎn)期現(xiàn)金流量的估計(jì)方法，傳統(tǒng)投資項(xiàng)目財(cái)務(wù)分析一般采用等額現(xiàn)金流量模型進(jìn)行現(xiàn)金流量分析。但實(shí)際上項(xiàng)目投產(chǎn)期各年的現(xiàn)金流量不可能是相等的。因此，應(yīng)該將影響現(xiàn)金流量的各主要因素視為一個(gè)系統(tǒng)，用系統(tǒng)的觀點(diǎn)猜測(cè)投資項(xiàng)目的未來(lái)現(xiàn)金凈流量。
（二）確保項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)因素分析始終貫串于財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)過程風(fēng)險(xiǎn)成本是折現(xiàn)法下的基本因素，將對(duì)擬投項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)分析融入項(xiàng)目的盈利能力分析、清償能力分析和外匯效果分析中，提高項(xiàng)目評(píng)估工作的真實(shí)性和可靠性。在分析盈利能力時(shí)，用期望收益和期望用度代替預(yù)計(jì)收益和預(yù)計(jì)用度，綜合考慮投資項(xiàng)目的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、銷售風(fēng)險(xiǎn)和生產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，計(jì)算項(xiàng)目的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)；在清償能力分析時(shí)，計(jì)算項(xiàng)目的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；在外匯效果分析時(shí)，考慮項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)期內(nèi)的匯率變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。經(jīng)過這樣的改進(jìn)，各指標(biāo)值就充分考慮了各種不確定性因素的影響，能比較真實(shí)地反映項(xiàng)目的財(cái)務(wù)可行性。
（三）把握重要影響因素，適當(dāng)增加影響因素指標(biāo)企業(yè)的投資活動(dòng)受到眾多因素的影響，經(jīng)濟(jì)收益和成本的考慮僅僅是當(dāng)前投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)的重要方面之一。加快有關(guān)綠色會(huì)計(jì)的會(huì)計(jì)要素確認(rèn)、計(jì)量、表露的方法研究，公道確認(rèn)計(jì)量有關(guān)環(huán)境因素引起的環(huán)境資產(chǎn)、負(fù)債、所有者權(quán)益、成本、收如和利潤(rùn)，并將上述計(jì)量結(jié)果納進(jìn)據(jù)以進(jìn)行財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)的預(yù)計(jì)會(huì)計(jì)報(bào)表中，分析項(xiàng)目的盈利能力和清償能力，并對(duì)項(xiàng)目的持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力進(jìn)行評(píng)價(jià)。
（四）拓展關(guān)注范圍，增加項(xiàng)目的發(fā)展能力分析原財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)側(cè)重于項(xiàng)目的生存能力分析，在激烈的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境下，項(xiàng)目發(fā)展能力分析將顯得更加重要。項(xiàng)目的短期獲利能力只是項(xiàng)目表現(xiàn)的一個(gè)方面，投資者應(yīng)該全盤關(guān)注項(xiàng)目的未來(lái)生命周期，對(duì)項(xiàng)目的持續(xù)發(fā)展能力和產(chǎn)業(yè)能力予以關(guān)注，因此，有必要在原評(píng)價(jià)體系中增加項(xiàng)目發(fā)展能力分析。
無(wú)論對(duì)于政府投資還是企業(yè)投資而言，資本性項(xiàng)目投資均具有投資內(nèi)容獨(dú)特、投資數(shù)額多、影響時(shí)間長(zhǎng)、變現(xiàn)能力差和投資風(fēng)險(xiǎn)大的特點(diǎn)。這也決定了項(xiàng)目投資決策的重要，如何取舍，要通過評(píng)價(jià)指標(biāo)進(jìn)行測(cè)算，保證企業(yè)的項(xiàng)目投資決策不失誤。
（一）資本項(xiàng)目投資決策指標(biāo)投資決策評(píng)價(jià)指標(biāo)是指用于衡量和比較投資項(xiàng)目可行性，以便據(jù)以進(jìn)行方案決策的定量化標(biāo)準(zhǔn)與尺度。從財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)的角度分析，投資決策評(píng)價(jià)指標(biāo)主要包括投資利潤(rùn)率、靜態(tài)投資回收期、凈現(xiàn)值、凈現(xiàn)值率、獲利指數(shù)和內(nèi)部收益率。前兩個(gè)指標(biāo)是非折現(xiàn)指標(biāo)，在計(jì)算過程中不考慮資金時(shí)間價(jià)值因素，而后四個(gè)指標(biāo)是折現(xiàn)指標(biāo)，在指標(biāo)計(jì)算過程中充分考慮和利用了資金時(shí)間價(jià)值。從非折現(xiàn)指標(biāo)向折現(xiàn)指標(biāo)的過渡也反映了投資者對(duì)資金價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)成本的進(jìn)一步認(rèn)識(shí)和關(guān)注。
非折現(xiàn)評(píng)價(jià)指標(biāo)具有計(jì)算簡(jiǎn)單、含義清晰等優(yōu)點(diǎn)，但沒有考慮時(shí)間價(jià)值，從而可能導(dǎo)致決策失敗。靜態(tài)投資回收期指標(biāo)較清楚地反映了項(xiàng)目投資回收的時(shí)間，但不能說明投資回收后的收益情況。投資利潤(rùn)率指標(biāo)雖然考慮了項(xiàng)目所能創(chuàng)造的全部收益，但卻無(wú)法彌補(bǔ)由于沒有考慮時(shí)間價(jià)值所帶來(lái)的問題，因而仍然可能造成決策失敗。當(dāng)非折現(xiàn)評(píng)價(jià)指標(biāo)的評(píng)價(jià)結(jié)論和折現(xiàn)評(píng)價(jià)指標(biāo)的評(píng)價(jià)結(jié)論發(fā)生矛盾時(shí)，應(yīng)以折現(xiàn)評(píng)價(jià)指標(biāo)的評(píng)價(jià)結(jié)論為準(zhǔn)，這是因?yàn)樨泿艜r(shí)間價(jià)值常常是影響投資者進(jìn)行投資決策的重要因素。凈現(xiàn)值是一個(gè)非常重要的項(xiàng)目投資評(píng)價(jià)指標(biāo)，是項(xiàng)目計(jì)算期內(nèi)各年現(xiàn)金凈流量的現(xiàn)值和與投資現(xiàn)值之間的差額，它以現(xiàn)金流量的形式反映投資所得與投資的關(guān)系：當(dāng)凈現(xiàn)值大于零時(shí)，意味著投資所得大于投資，該項(xiàng)目具有可取性；當(dāng)凈現(xiàn)值小于零時(shí)，意味著投資所得小于投資，該項(xiàng)目則不具有可取性。凈現(xiàn)值的計(jì)算過程實(shí)際就是現(xiàn)金流量的計(jì)算及時(shí)間價(jià)值的計(jì)算過程。凈現(xiàn)值的大小取決于折現(xiàn)率的大小，其含義也取決于折現(xiàn)率的規(guī)定：如果以投資項(xiàng)目的資本成本作為折現(xiàn)率，則凈現(xiàn)值表示按現(xiàn)值計(jì)算的該項(xiàng)目的全部收益（損失）；如果以投資項(xiàng)目的機(jī)會(huì)成本作為折現(xiàn)率，則凈現(xiàn)值表示按現(xiàn)值計(jì)算的該項(xiàng)目比已放棄方案多獲得的收益；如果以行業(yè)平均資金收益率作為折現(xiàn)率，則凈現(xiàn)值表示按現(xiàn)值計(jì)算的該項(xiàng)目比行業(yè)平均收益水平多獲得的收益。實(shí)際工作中，可以根據(jù)不同階段采用不同的折現(xiàn)率，對(duì)項(xiàng)目建設(shè)期間的現(xiàn)金流量按貸款利率作為折現(xiàn)率，而對(duì)經(jīng)營(yíng)期的現(xiàn)金流量則按社會(huì)平均資金收益率作為折現(xiàn)率，分段計(jì)算。凈現(xiàn)值率實(shí)際是將凈現(xiàn)值與投資的現(xiàn)值進(jìn)行比較，以現(xiàn)值形式反映投資所得與投資的對(duì)比關(guān)系，從而在一定程度上彌補(bǔ)了凈現(xiàn)值在投資額不同時(shí)不能正確決策的缺點(diǎn)。獲利指數(shù)是以相對(duì)數(shù)形式將項(xiàng)目計(jì)算期內(nèi)各年現(xiàn)金凈流量的現(xiàn)值和與投資現(xiàn)值進(jìn)行比較，而凈現(xiàn)值則是以絕對(duì)數(shù)形式將項(xiàng)目計(jì)算期內(nèi)各年現(xiàn)金凈流量的現(xiàn)值和與投資現(xiàn)值進(jìn)行比較?；谪?cái)務(wù)分析的角度而言，考慮了時(shí)間價(jià)值和相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)因素項(xiàng)目投資評(píng)價(jià)指標(biāo)已經(jīng)能夠較好地反映一個(gè)項(xiàng)目的投資價(jià)值，在實(shí)際運(yùn)用中，財(cái)務(wù)分析指標(biāo)常常會(huì)遇到較多的問題，
（二）項(xiàng)目投資決策指標(biāo)運(yùn)用現(xiàn)狀投資項(xiàng)目財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)需要在國(guó)家現(xiàn)行稅制和價(jià)格體系條件下，計(jì)算項(xiàng)目范圍內(nèi)的效益和用度，從而分析項(xiàng)目的盈利能力、清償能力，以考察項(xiàng)目在財(cái)務(wù)上的可行性。當(dāng)前，政府和企業(yè)在進(jìn)行投資項(xiàng)目財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)時(shí)主要依據(jù)國(guó)家計(jì)委和建設(shè)部聯(lián)合的《建設(shè)項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)方法與參數(shù)》。隨著經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的發(fā)展，項(xiàng)目投資環(huán)境發(fā)生了很大的變化，財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)體系在運(yùn)用的過程中逐漸暴露出了較多的不足。
首先，動(dòng)態(tài)折現(xiàn)指標(biāo)的計(jì)算過程存在商榷余地。財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)的動(dòng)態(tài)指標(biāo)因采用貼現(xiàn)技術(shù)而使項(xiàng)目財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)更具科學(xué)性，但在計(jì)算項(xiàng)目的凈現(xiàn)值時(shí)，常假設(shè)該項(xiàng)目的未來(lái)現(xiàn)金流量是在項(xiàng)目計(jì)算期的期初或期末發(fā)生，這使得未來(lái)現(xiàn)金流量偏離預(yù)期。由于在一般情況下，一個(gè)投進(jìn)使用并正常運(yùn)轉(zhuǎn)的項(xiàng)目未來(lái)現(xiàn)金流量是受多種因素共同作用的，并不只是在年初或年末發(fā)生，而是會(huì)時(shí)時(shí)發(fā)生，對(duì)時(shí)時(shí)發(fā)生的現(xiàn)金流量以假設(shè)的發(fā)生時(shí)點(diǎn)計(jì)算現(xiàn)值，是有失偏頗的。項(xiàng)目計(jì)算期的貼現(xiàn)率應(yīng)與投資項(xiàng)目的資本成本相適應(yīng)，從而計(jì)算的凈現(xiàn)值只要大于零，該方案理論上就應(yīng)該是可行的。但我國(guó)投資項(xiàng)目計(jì)算期的貼現(xiàn)率是由國(guó)家國(guó)家計(jì)劃委員會(huì)和建設(shè)部組織測(cè)定、并定期調(diào)整，與投資項(xiàng)目本身的資金成本相脫節(jié)，造成決策的短期行為。
然后，項(xiàng)目投資風(fēng)險(xiǎn)分析缺乏系統(tǒng)性。投資活動(dòng)是一種逐利活動(dòng)，其風(fēng)險(xiǎn)與收益呈同向變化，很多財(cái)務(wù)收益很好的項(xiàng)目可能由于風(fēng)險(xiǎn)過大而不具可行性，即擬投項(xiàng)目的不確定性對(duì)盈利能力、清償能力、外匯效果均有重大影響。而原投資項(xiàng)目可行性分析將對(duì)投資項(xiàng)目的不確定性分析獨(dú)立于盈利能力分析、清償能力分析、外匯效果分析之外，使其對(duì)投資項(xiàng)目可行性決策的重要性大大降低。各財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)指標(biāo)在對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行評(píng)價(jià)時(shí)都有其獨(dú)特的作用，但有時(shí)根據(jù)不同評(píng)價(jià)指標(biāo)得出的投資結(jié)論會(huì)大相徑庭。應(yīng)以哪些指標(biāo)為投資的主要取舍標(biāo)準(zhǔn)，哪些指標(biāo)為次要標(biāo)準(zhǔn)，各財(cái)務(wù)指標(biāo)的可行性標(biāo)準(zhǔn)是多少，現(xiàn)行評(píng)價(jià)體系都沒有給出一個(gè)指導(dǎo)性的標(biāo)準(zhǔn)。
最后，缺乏投資項(xiàng)目環(huán)境影響評(píng)價(jià)指標(biāo)。原投資項(xiàng)目可行性分析對(duì)投資環(huán)境影響的評(píng)價(jià)僅局限于定性評(píng)價(jià)，定量方面基本沒有。但很多投資項(xiàng)目將不可避免地會(huì)對(duì)四周的生態(tài)、資源、人居等產(chǎn)生一系列負(fù)面影響，如水體污染、植被破壞、耕地占用等。因此，投資項(xiàng)目的環(huán)境影響不應(yīng)該只是定性分析，還應(yīng)以成本、用度、收益等形式將環(huán)境影響納進(jìn)到投資項(xiàng)目財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)中來(lái)。
綜上所述，項(xiàng)目投資決策評(píng)價(jià)指標(biāo)的建立有助于規(guī)范我國(guó)資本性投資，促進(jìn)有限資源的優(yōu)化配置，對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生積極的影響。但是，由于財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)指標(biāo)在衡量項(xiàng)目投資的過程中存在較多不完善的地方，阻礙了投資者資源優(yōu)化配置的實(shí)現(xiàn)，不利于我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的可持續(xù)性。從制度因素和指標(biāo)具體運(yùn)用出發(fā)對(duì)項(xiàng)目投資決策指標(biāo)的優(yōu)化能夠有效地扭轉(zhuǎn)當(dāng)前不利的局面。
二、項(xiàng)目投資評(píng)價(jià)指標(biāo)的優(yōu)化路徑
折現(xiàn)財(cái)務(wù)指標(biāo)與簡(jiǎn)單財(cái)務(wù)指標(biāo)的結(jié)合能夠有效地評(píng)價(jià)項(xiàng)目的可行性。但在實(shí)踐過程中由于種種問題的限制，指標(biāo)的評(píng)價(jià)功能受到了一定的局限，可以從以下方面進(jìn)一步優(yōu)化項(xiàng)目投資決策財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)內(nèi)容和方法。
（一）積極創(chuàng)新，優(yōu)化動(dòng)態(tài)指標(biāo)的計(jì)算考慮到原有動(dòng)態(tài)指標(biāo)計(jì)算過程中的種種弊端，對(duì)動(dòng)態(tài)指標(biāo)的運(yùn)用進(jìn)行改進(jìn)。在可行性條件下，將項(xiàng)目計(jì)算期內(nèi)現(xiàn)金凈流量的折現(xiàn)期盡可能縮短，使折現(xiàn)現(xiàn)金流量接近實(shí)際情況。以資金成本為依據(jù)調(diào)整折現(xiàn)率，采用資本成本加權(quán)平均的方法確定項(xiàng)目的資本成本，根據(jù)項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的大小調(diào)整折現(xiàn)率。優(yōu)化投產(chǎn)期現(xiàn)金流量的估計(jì)方法，傳統(tǒng)投資項(xiàng)目財(cái)務(wù)分析一般采用等額現(xiàn)金流量模型進(jìn)行現(xiàn)金流量分析。但實(shí)際上項(xiàng)目投產(chǎn)期各年的現(xiàn)金流量不可能是相等的。因此，應(yīng)該將影響現(xiàn)金流量的各主要因素視為一個(gè)系統(tǒng)，用系統(tǒng)的觀點(diǎn)猜測(cè)投資項(xiàng)目的未來(lái)現(xiàn)金凈流量。
（二）確保項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)因素分析始終貫串于財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)過程風(fēng)險(xiǎn)成本是折現(xiàn)法下的基本因素，將對(duì)擬投項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)分析融入項(xiàng)目的盈利能力分析、清償能力分析和外匯效果分析中，提高項(xiàng)目評(píng)估工作的真實(shí)性和可靠性。在分析盈利能力時(shí)，用期望收益和期望用度代替預(yù)計(jì)收益和預(yù)計(jì)用度，綜合考慮投資項(xiàng)目的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、銷售風(fēng)險(xiǎn)和生產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，計(jì)算項(xiàng)目的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)；在清償能力分析時(shí)，計(jì)算項(xiàng)目的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；在外匯效果分析時(shí)，考慮項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)期內(nèi)的匯率變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。經(jīng)過這樣的改進(jìn)，各指標(biāo)值就充分考慮了各種不確定性因素的影響，能比較真實(shí)地反映項(xiàng)目的財(cái)務(wù)可行性。
（三）把握重要影響因素，適當(dāng)增加影響因素指標(biāo)企業(yè)的投資活動(dòng)受到眾多因素的影響，經(jīng)濟(jì)收益和成本的考慮僅僅是當(dāng)前投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)的重要方面之一。加快有關(guān)綠色會(huì)計(jì)的會(huì)計(jì)要素確認(rèn)、計(jì)量、表露的方法研究，公道確認(rèn)計(jì)量有關(guān)環(huán)境因素引起的環(huán)境資產(chǎn)、負(fù)債、所有者權(quán)益、成本、收如和利潤(rùn)，并將上述計(jì)量結(jié)果納進(jìn)據(jù)以進(jìn)行財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)的預(yù)計(jì)會(huì)計(jì)報(bào)表中，分析項(xiàng)目的盈利能力和清償能力，并對(duì)項(xiàng)目的持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力進(jìn)行評(píng)價(jià)。
（四）拓展關(guān)注范圍，增加項(xiàng)目的發(fā)展能力分析原財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)側(cè)重于項(xiàng)目的生存能力分析，在激烈的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境下，項(xiàng)目發(fā)展能力分析將顯得更加重要。項(xiàng)目的短期獲利能力只是項(xiàng)目表現(xiàn)的一個(gè)方面，投資者應(yīng)該全盤關(guān)注項(xiàng)目的未來(lái)生命周期，對(duì)項(xiàng)目的持續(xù)發(fā)展能力和產(chǎn)業(yè)能力予以關(guān)注，因此，有必要在原評(píng)價(jià)體系中增加項(xiàng)目發(fā)展能力分析。
根據(jù)新的《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則――基本準(zhǔn)則》對(duì)資產(chǎn)的定義可知，資產(chǎn)是預(yù)期會(huì)給企業(yè)帶來(lái)經(jīng)濟(jì)利益的資源。固定資產(chǎn)作為企業(yè)的基本生產(chǎn)手段，在企業(yè)的資產(chǎn)中占有絕對(duì)重要的位置，尤其是電網(wǎng)經(jīng)營(yíng)企業(yè)具有資金密集型、高投入的特點(diǎn)，固定資產(chǎn)在電網(wǎng)企業(yè)總資產(chǎn)中可占到80%以上的比重，可以說，固定資產(chǎn)投資的管理，對(duì)于電網(wǎng)企業(yè)整個(gè)經(jīng)營(yíng)管理、經(jīng)濟(jì)效益的提升有著舉足輕重的作用。
對(duì)于創(chuàng)造企業(yè)價(jià)值而言，投資決策是經(jīng)營(yíng)、籌資、投資等三項(xiàng)決策中最重要的一項(xiàng)決策?；I資的目的是投資，投資決定了籌資的規(guī)模和時(shí)間。投資決定了購(gòu)置的資產(chǎn)類別，投資決策決定著企業(yè)的前景，以至于提出投資方案和評(píng)價(jià)方案的工作需要整個(gè)企業(yè)的經(jīng)理人員共同努力。投資管理在企業(yè)管理中至關(guān)重要。
投資按其對(duì)象可以劃分為生產(chǎn)性投資和金融性投資兩種。生產(chǎn)性資產(chǎn)是指企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所需要的資產(chǎn)，也就是企業(yè)的固定資產(chǎn)及存貨等，這些資產(chǎn)是企業(yè)進(jìn)行生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的基礎(chǔ)條件，企業(yè)利用這些資產(chǎn)可以增加價(jià)值，為投資者創(chuàng)造財(cái)富。
一、電網(wǎng)企業(yè)固定資產(chǎn)投資所面臨的形勢(shì)
2002年后半年以來(lái)，由于國(guó)內(nèi)GDP的高速增長(zhǎng)，電力需求增長(zhǎng)也保持在較高水平。從2002年6月至2006年6月，在整
整4年的時(shí)間里，全國(guó)的平均電力增長(zhǎng)始終保持兩位數(shù)的快速增長(zhǎng)，高于GDP增長(zhǎng)速度。2004年底，全國(guó)發(fā)電裝機(jī)4.42億千瓦，比上年增長(zhǎng)5100萬(wàn)千瓦；2005年發(fā)電裝機(jī)突破5億千瓦。2005年全國(guó)發(fā)電量24747億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)12.3％。
2007年，全社會(huì)用電量仍然保持兩位數(shù)的增長(zhǎng)速度，過快的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度和電力需求增長(zhǎng)速度導(dǎo)致電網(wǎng)負(fù)荷和網(wǎng)架結(jié)構(gòu)凸現(xiàn)薄弱，無(wú)法滿足電力增長(zhǎng)的需要。
目前國(guó)家有關(guān)部門對(duì)“十一五”期間電源和電網(wǎng)結(jié)構(gòu)調(diào)整十分重視。在電網(wǎng)建設(shè)方面，國(guó)家計(jì)劃加大西電東送的力度，在北通道，繼續(xù)加大內(nèi)蒙古西部和山西向京津冀電網(wǎng)送電規(guī)模，促進(jìn)西北黃河上游水電與寧夏火電聯(lián)合以及陜北火電向華北和山東電網(wǎng)的送電。在中通道，要重點(diǎn)建設(shè)三峽水電站，同時(shí)開工建設(shè)金沙江和四川水電流域大型水電站向華東和華中送電工程。而在南通道，要在國(guó)家已經(jīng)批準(zhǔn)建設(shè)項(xiàng)目的基礎(chǔ)上繼續(xù)開工一批電力項(xiàng)目，保證西電東送目標(biāo)按期完成。此外，“十一五”期間，還將繼續(xù)加強(qiáng)和完善區(qū)域主干電網(wǎng)架和各省網(wǎng)架建設(shè)。
在這種形勢(shì)下，電網(wǎng)企業(yè)紛紛加大對(duì)電網(wǎng)建設(shè)的投入，省級(jí)電網(wǎng)企業(yè)對(duì)固定資產(chǎn)的投入在十一五期間普遍達(dá)到四十億元以上，投入的重點(diǎn)在變電容量和輸電線路上，目的是保證電網(wǎng)堅(jiān)強(qiáng)，提高電網(wǎng)輸配能力，提高安全生產(chǎn)系數(shù)。
其實(shí)早在1998年，電力企業(yè)就開始斥巨資進(jìn)行城市電網(wǎng)改造，1999年，又開始進(jìn)行農(nóng)村電網(wǎng)改造，在城市和農(nóng)村電網(wǎng)改造的過程中，由于有國(guó)家資本金的介入，政府部門和媒體高度關(guān)注，暴露了很多網(wǎng)改建設(shè)管理中存在的問題，也導(dǎo)致社會(huì)對(duì)電力企業(yè)的建設(shè)管理水平提出質(zhì)疑，并上升到仇視壟斷企業(yè)的高度。
二、電網(wǎng)企業(yè)固定資產(chǎn)建設(shè)投資存在的問題
從1998年至今，基于經(jīng)濟(jì)的快速增長(zhǎng)，對(duì)城市和農(nóng)村電網(wǎng)改造的大規(guī)模資金投入，電網(wǎng)企業(yè)的固定資產(chǎn)規(guī)模在短時(shí)間內(nèi)成倍增長(zhǎng)，有的甚至增長(zhǎng)四到五倍，在建設(shè)投資過程中也出現(xiàn)了很多問題。
（一）夸大社會(huì)效益，忽視經(jīng)濟(jì)效益
作為一個(gè)企業(yè)，投資的出發(fā)點(diǎn)是獲利，在對(duì)投資進(jìn)行可行性研究時(shí)，首先應(yīng)當(dāng)是衡量此項(xiàng)目是否盈利，是否能為企業(yè)產(chǎn)生經(jīng)營(yíng)效益，而電網(wǎng)企業(yè)在近幾年的投資中，往往過分夸大社會(huì)效益，忽視經(jīng)濟(jì)效益。如1999年以來(lái)進(jìn)行的農(nóng)村電網(wǎng)改造工程，某些低壓改造項(xiàng)目投入幾十萬(wàn)元，而用戶的年用電量不過幾十度，折合人民幣不足30元，投入和產(chǎn)出差距如此巨大，而國(guó)家在農(nóng)村電網(wǎng)改造中只注入20%的資本金，其余為銀行貸款，電力企業(yè)在電網(wǎng)改造后還要承擔(dān)還本付息的任務(wù)，而電價(jià)同時(shí)又受到國(guó)家管制，導(dǎo)致電力企業(yè)在根據(jù)國(guó)家政策導(dǎo)向創(chuàng)造社會(huì)效益的同時(shí)，以付出企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)濟(jì)效益作為代價(jià)。
（二）在建設(shè)投資前期管理中，注重電網(wǎng)規(guī)劃，忽視投資回收分析
前幾年，由于電力需求緊張，電力企業(yè)備受關(guān)注。為了企業(yè)自身發(fā)展，加之經(jīng)濟(jì)發(fā)展的推動(dòng)和地方政府的要求，電力企業(yè)對(duì)電網(wǎng)規(guī)劃工作非常重視，經(jīng)常與政府部門共同舉辦城市和農(nóng)村電網(wǎng)規(guī)劃研討會(huì)，電網(wǎng)規(guī)劃的重點(diǎn)立足于服務(wù)社會(huì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，更多是根據(jù)政府對(duì)經(jīng)濟(jì)的統(tǒng)一規(guī)劃進(jìn)行安排，少有考慮投資回收的內(nèi)容。
正象一份電網(wǎng)企業(yè)的某項(xiàng)目可行性研究報(bào)告所講的，報(bào)告第一部分為所在地經(jīng)濟(jì)概況，第二部分為電網(wǎng)運(yùn)行情況及存在的主要問題，第三部分為輸變電工程建設(shè)的必要性，第四部分為建設(shè)規(guī)模及方案，第五部分為投資估算，第六部分是效益分析。在整個(gè)報(bào)告中，效益分析所占的篇幅和比重不到二十分之一，而且只有售電量增加、電費(fèi)收入增加等有限數(shù)據(jù)，沒有任何對(duì)投資回收的分析。即使完工后的工程分析，也僅限于工程造價(jià)的分析，鮮有投資回收期的內(nèi)容。
可以看出，電網(wǎng)企業(yè)在進(jìn)行建設(shè)規(guī)劃和固定資產(chǎn)投資決策時(shí)，并沒有把自己放在一個(gè)企業(yè)的角度去考慮效益的問題，而是更多注重社會(huì)職能。但是，隨著電力體制改革的深入，電網(wǎng)企業(yè)的性質(zhì)已經(jīng)不容質(zhì)疑，而且除少量技術(shù)改造工程外，電網(wǎng)企業(yè)的固定資產(chǎn)投資幾乎都來(lái)自于金融機(jī)構(gòu)貸款。一方面無(wú)視效益分析，盲目投資，一方面承擔(dān)還本付息的任務(wù)，無(wú)形中增加了電網(wǎng)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，也暴露出對(duì)固定資產(chǎn)投資管理的不到位。
（三）在固定資產(chǎn)投資管理過程中，建設(shè)主體和使用主體脫節(jié)
電力企業(yè)一直采用自上而下垂直的管理模式，對(duì)于電壓等級(jí)較高的工程項(xiàng)目，由上級(jí)管理部門進(jìn)行核算，如220KV及以上的輸變電工程項(xiàng)目，就由省一級(jí)電力公司核算，110KV工程由分公司負(fù)責(zé)核算，10KV等低壓工程一般由支公司負(fù)責(zé)核算，但是由于工程項(xiàng)目所產(chǎn)生的征地費(fèi)、青苗賠償費(fèi)、前期費(fèi)等支出必須由當(dāng)?shù)仉娏具M(jìn)行操作，導(dǎo)致一個(gè)工程項(xiàng)目由多個(gè)會(huì)計(jì)主體在核算，造成的后果是工程核算不完整，資料和信息不對(duì)稱，竣工決算編制滯后。
由于中間環(huán)節(jié)過多，設(shè)計(jì)批復(fù)、可研批復(fù)過程中難免出現(xiàn)溝通問題，導(dǎo)致設(shè)計(jì)變更增加。幾乎有80%的工程項(xiàng)目都有設(shè)計(jì)變更，變更引起概算不準(zhǔn)確，投資計(jì)劃不足，造成工程超預(yù)算列支。對(duì)于在企業(yè)內(nèi)部實(shí)施預(yù)算管理的電網(wǎng)企業(yè)來(lái)說，資金無(wú)法核銷，造成會(huì)計(jì)信息不真實(shí)、不完整。
（四）工程物資管理不規(guī)范，浪費(fèi)嚴(yán)重
省級(jí)電力公司出于集約化管理，減少中間環(huán)節(jié)、節(jié)約采購(gòu)成本的需要，對(duì)于110KV及以上輸變電工程和大宗物資進(jìn)行集中招標(biāo)采購(gòu)，但是由于采購(gòu)委托有獨(dú)立法人的物資公司，而合同簽訂卻需各分支機(jī)構(gòu)與供貨商直接簽訂，而且由于物資的使用者不掌握主動(dòng)權(quán)，導(dǎo)致售后服務(wù)跟不上，加之中間申報(bào)采購(gòu)環(huán)節(jié)過多，周期過長(zhǎng)，浪費(fèi)嚴(yán)重。
（五）重立項(xiàng)，輕管理，投資建設(shè)后續(xù)問題多
在固定資產(chǎn)投資建設(shè)過程中，普遍存在重立項(xiàng)，重施工，輕管理的現(xiàn)象，對(duì)由于用電負(fù)荷增加的需求非常重視，對(duì)工程施工進(jìn)度也抓得很緊，但是在工程管理上卻存在很多問題。自上而下普遍認(rèn)為工程現(xiàn)場(chǎng)完工就是工程項(xiàng)目的結(jié)束，不注重收集資料，不注重工程物資的出入庫(kù)管理和施工結(jié)算，后果是工程完工多年，決算仍沒有編制，資產(chǎn)沒有結(jié)轉(zhuǎn)，折舊無(wú)法足額計(jì)提，導(dǎo)致賬面資產(chǎn)不真實(shí)，影響企業(yè)管理的質(zhì)量。
三、對(duì)電網(wǎng)企業(yè)固定資產(chǎn)投資管理的建議
（一）將電網(wǎng)建設(shè)規(guī)劃與固定資產(chǎn)投資規(guī)劃緊密結(jié)合，建立固定資產(chǎn)投資管理的長(zhǎng)效機(jī)制，在投資效益分析和電網(wǎng)規(guī)劃的基礎(chǔ)上確立企業(yè)的長(zhǎng)期投資規(guī)劃。即在進(jìn)行電網(wǎng)前期規(guī)劃時(shí)，除了考慮市場(chǎng)、負(fù)荷增加、未來(lái)經(jīng)濟(jì)發(fā)展等因素外，更要考慮市場(chǎng)是否優(yōu)良，未來(lái)用戶的電價(jià)結(jié)構(gòu)如何，以及未來(lái)經(jīng)濟(jì)發(fā)展是否符合國(guó)家宏觀政策引導(dǎo)的方向，并根據(jù)上述因素對(duì)投資項(xiàng)目進(jìn)行詳細(xì)的測(cè)算，結(jié)合未來(lái)用戶的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)周期、產(chǎn)品性質(zhì)、市場(chǎng)情況對(duì)投資資金的回收期進(jìn)行詳盡測(cè)算，保證投入的資金能夠收回，規(guī)避投資風(fēng)險(xiǎn)。
（二）重視對(duì)固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目的可行性評(píng)價(jià)，在可行性研究報(bào)告中增加投資回收內(nèi)容。項(xiàng)目評(píng)價(jià)的基本原理是：投資項(xiàng)目的收益率超過資本成本時(shí)，企業(yè)的價(jià)值將增加；投資項(xiàng)目的收益率小于資本成本時(shí)，企業(yè)的價(jià)值將減少。在對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行評(píng)價(jià)時(shí)，不僅要考慮回收期、會(huì)計(jì)收益等指標(biāo)，同時(shí)也要考慮投入貨幣的時(shí)間價(jià)值，即要增加凈現(xiàn)值、現(xiàn)值指數(shù)、內(nèi)含報(bào)酬率等指標(biāo)并進(jìn)行評(píng)價(jià)。
固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)程序：一是提出投資方案，固定資產(chǎn)投資的方案通常來(lái)自生產(chǎn)部門。二是估計(jì)和測(cè)算方案的相關(guān)現(xiàn)金流量。三是計(jì)算投資方案的價(jià)值指標(biāo)，如凈現(xiàn)值、內(nèi)部收益率等。四是價(jià)值指標(biāo)與可接受標(biāo)準(zhǔn)比較。五是對(duì)已接受的方案進(jìn)行再評(píng)估，對(duì)投資項(xiàng)目進(jìn)行跟蹤審計(jì)，找出預(yù)測(cè)的偏差，通過發(fā)現(xiàn)問題修正財(cái)務(wù)控制，為決策提供支持。
固定資產(chǎn)項(xiàng)目投資評(píng)價(jià)的基本方法有兩種。一種是貼現(xiàn)的分析評(píng)價(jià)方法，是指考慮貨幣時(shí)間價(jià)值的分析評(píng)價(jià)方法，也被稱為貼現(xiàn)現(xiàn)金流量分析技術(shù)，這種方法通過計(jì)算未來(lái)現(xiàn)金流入的現(xiàn)值和流出的現(xiàn)值之間的差額以及現(xiàn)值指數(shù)，即未來(lái)現(xiàn)金流入現(xiàn)值與現(xiàn)金流出現(xiàn)值的比率作為評(píng)價(jià)方案的指標(biāo)，并計(jì)算方案本身的投資報(bào)酬率作為評(píng)價(jià)方案優(yōu)劣的依據(jù)。另一種評(píng)價(jià)方法是不考慮時(shí)間價(jià)值，把不同時(shí)間的貨幣收支看成是等效的，首先計(jì)算回收期，即投資引起的現(xiàn)金流入到與投資額相等所需要的時(shí)間，回收年限越短，方案越有利；之后計(jì)算會(huì)計(jì)收益率，即年平均收益額與原始投資額的比率確定方案的優(yōu)先次序。
（三）規(guī)范固定資產(chǎn)投資主體管理，科學(xué)梳理管理流程。針對(duì)目前固定資產(chǎn)投資設(shè)計(jì)變更過多，建設(shè)主體與使用主體脫節(jié)的現(xiàn)象，應(yīng)科學(xué)梳理工作流程，建立設(shè)計(jì)變更、概預(yù)算變更的考核制度，優(yōu)化設(shè)計(jì)方案，細(xì)化設(shè)計(jì)批復(fù)，分清責(zé)任。對(duì)于上級(jí)單位核算的工程，要規(guī)范與下級(jí)的資金撥付，資料的傳遞，信息的溝通。加強(qiáng)對(duì)物資采購(gòu)和回收環(huán)節(jié)的監(jiān)督，優(yōu)化采購(gòu)流程，減少資金風(fēng)險(xiǎn)，最大化提高資金的使用效益。
一、企業(yè)進(jìn)行人力資源投資所產(chǎn)生的收入與支出的基本要素
企業(yè)進(jìn)行人力資源投資所產(chǎn)生的收入是指企業(yè)由于人力資源投資而增加的有關(guān)收入，企業(yè)進(jìn)行人力資源投資所產(chǎn)生的收入的基本要素有新增企業(yè)業(yè)務(wù)收入和回收流動(dòng)資金收入。新增企業(yè)業(yè)務(wù)收入包括新增主營(yíng)業(yè)務(wù)收入和新增其它業(yè)務(wù)收入，回收流動(dòng)資金是指企業(yè)人力資源流動(dòng)資金投資支出在人力資源退出企業(yè)時(shí)的收回額。企業(yè)進(jìn)行人力資源投資所產(chǎn)生的支出的基本要素有新增企業(yè)人力資源收益性支出和人力資源資本性支出。其中，新增企業(yè)人力資源收益性支出包括人力資源管理費(fèi)用、人力資源離職成本、人力資源使用成本。人力資源管理費(fèi)用包括人力資源離職管理費(fèi)用和使用管理費(fèi)用，人力資源離職成本主要是離職補(bǔ)償成本，人力資源使用成本包括基本工資等人力資源維持成本和獎(jiǎng)金、獎(jiǎng)勵(lì)等人力資源激勵(lì)成本；其中，人力資源資本性支出包括人力資源取得（招聘、尋求等）投資支出、人力資源開發(fā)（培訓(xùn)、深造等）投資支出和人力資源保障（養(yǎng)老保險(xiǎn)、醫(yī)療保險(xiǎn)等）投資支出，它又可分為人力資源流動(dòng)資金投資支出和固定資金投資支出兩種類型。
二、企業(yè)人力資源投資的性質(zhì)分析
若按照投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)的一般理論，企業(yè)一定時(shí)期進(jìn)行的人力資源投資所產(chǎn)生的收入與支出應(yīng)直接進(jìn)行預(yù)測(cè)和計(jì)算，即應(yīng)直接預(yù)測(cè)新增企業(yè)業(yè)務(wù)收入、新增企業(yè)人力資源收益性支出等基本要素。但是，企業(yè)一定時(shí)期所獲得的總收入是企業(yè)中包括新的和原來(lái)的管理人員、技術(shù)人員、生產(chǎn)人員、銷售人員等在內(nèi)的所有人力資源相互支持、相互配合而共同創(chuàng)造的，企業(yè)管理人員和技術(shù)人員在接受人力資源投資后所新創(chuàng)造的收入是難以計(jì)量的，企業(yè)人力資源投資是在原有人力資源基礎(chǔ)上進(jìn)行的，因此，把企業(yè)進(jìn)行人力資源投資所新增的業(yè)務(wù)收入與企業(yè)原有人力資源基礎(chǔ)所創(chuàng)造的業(yè)務(wù)收入準(zhǔn)確地區(qū)別和分離開來(lái)是非常困難的，即使可以準(zhǔn)確地區(qū)分，其工作量和難度往往超過人力資源投資經(jīng)濟(jì)效果評(píng)價(jià)本身。除非企業(yè)一定時(shí)期進(jìn)行的人力資源投資全部用于新建一個(gè)地區(qū)銷售分部，那么，這個(gè)新的地區(qū)銷售分部的銷售收入基本上可以看作是企業(yè)一定時(shí)期進(jìn)行的人力資源投資所新增的業(yè)務(wù)收入，但是這種情況不具有代表性和一般性。另外，由于企業(yè)一定時(shí)期所發(fā)生的收益性支出中的人力資源管理費(fèi)用是混合性的，把企業(yè)一定時(shí)期進(jìn)行的人力資源投資所產(chǎn)生的人力資源管理費(fèi)用與企業(yè)原有人力資源基礎(chǔ)所產(chǎn)生的管理費(fèi)用準(zhǔn)確地區(qū)分開來(lái)，也是非常牽強(qiáng)和困難的。由此可知，企業(yè)一定時(shí)期進(jìn)行的人力資源投資所新增的業(yè)務(wù)收入和收益性支出是不能直接預(yù)測(cè)和計(jì)算出來(lái)的。
盡管企業(yè)進(jìn)行人力資源投資所產(chǎn)生的業(yè)務(wù)收入與收益性支出難以直接預(yù)測(cè)和計(jì)算出來(lái)，但我們可以利用“有無(wú)”增量法間接預(yù)測(cè)和計(jì)算出來(lái)。由于人力資源投資和企業(yè)改擴(kuò)建投資均是在企業(yè)原有基礎(chǔ)上進(jìn)行的，企業(yè)一定時(shí)期進(jìn)行的人力資源投資和改擴(kuò)建投資所產(chǎn)生的業(yè)務(wù)收入均與企業(yè)原有基礎(chǔ)所產(chǎn)生的業(yè)務(wù)收入難以分開，企業(yè)一定時(shí)期進(jìn)行的人力資源投資和改擴(kuò)建投資所產(chǎn)生的收益性支出均與企業(yè)原有基礎(chǔ)所產(chǎn)生的收益性支出難以分開，所以，人力資源投資與企業(yè)改擴(kuò)建投資在本質(zhì)上是相似的。由于企業(yè)改擴(kuò)建投資經(jīng)濟(jì)效果評(píng)價(jià)采用的是“有無(wú)”增量法，因此，企業(yè)人力資源投資經(jīng)濟(jì)效果評(píng)價(jià)也可以采用“有無(wú)”增量法?！坝袩o(wú)”增量法是用“有項(xiàng)目”條件下未來(lái)的現(xiàn)金流量減“無(wú)項(xiàng)目”條件下未來(lái)的現(xiàn)金流量，得出增量?jī)衄F(xiàn)金流量，對(duì)增量?jī)衄F(xiàn)金流量進(jìn)行折現(xiàn)，根據(jù)增量?jī)衄F(xiàn)值大小來(lái)判斷改擴(kuò)建項(xiàng)目投資經(jīng)濟(jì)效果的方法。
三、企業(yè)人力資源投資現(xiàn)金流量分析
根據(jù)“有無(wú)”增量法的基本原理，人力資源投資經(jīng)濟(jì)效果評(píng)價(jià)的過程為：首先，預(yù)測(cè)并計(jì)算“進(jìn)行人力資源投資”條件下和“不進(jìn)行人力資源投資”條件下的現(xiàn)金流出量與流入量；其次，計(jì)算人力資源投資現(xiàn)金流出量（增量）與流入量（增量）；然后，計(jì)算人力資源投資凈現(xiàn)值；最后，根據(jù)凈現(xiàn)值大小判斷人力資源投資的經(jīng)濟(jì)效果。1、人力資源投資現(xiàn)金流入量（增量）分析。根據(jù)“有無(wú)”增量法，企業(yè)進(jìn)行人力資源投資所產(chǎn)生的收入應(yīng)通過企業(yè)“進(jìn)行人力資源投資”條件下未來(lái)的收入與“不進(jìn)行人力資源投資”條件下未來(lái)的收入之差，即二者之間的增量間接計(jì)算出來(lái)的。企業(yè)一定時(shí)期進(jìn)行的人力資源投資所產(chǎn)生的收入（增量），都可確認(rèn)為人力資源投資中每期發(fā)生的現(xiàn)金流入量（增量）。通過對(duì)“進(jìn)行人力資源投資”條件下現(xiàn)金流入量和“不進(jìn)行人力資源投資”條件下現(xiàn)金流入量包括的基本要素進(jìn)行分析，可得出人力資源投資現(xiàn)金流入量（增量）的計(jì)算公式為：
“進(jìn)行人力資源投資”條件下現(xiàn)金流入量=企業(yè)業(yè)務(wù)收入+回收流動(dòng)資金收入
“不進(jìn)行人力資源投資”條件下現(xiàn)金流入量=企業(yè)業(yè)務(wù)收入
人力資源投資現(xiàn)金流入量（增量）=“進(jìn)行人力資源投資”條件下現(xiàn)金流入量-“不進(jìn)行人力資源投資”條件下現(xiàn)金流入量=新增企業(yè)業(yè)務(wù)收入+回收流動(dòng)資金收入
2、人力資源投資現(xiàn)金流出量（增量）分析。根據(jù)“有無(wú)”增量法，企業(yè)進(jìn)行人力資源投資所產(chǎn)生的支出應(yīng)通過企業(yè)“進(jìn)行人力資源投資”條件下未來(lái)的支出與“不進(jìn)行人力資源投資”條件下未來(lái)的支出之差，即二者之間的增量間接計(jì)算出來(lái)的。企業(yè)一定時(shí)期進(jìn)行的人力資源投資所產(chǎn)生的支出（增量），都可確認(rèn)為人力資源投資中每期發(fā)生的現(xiàn)金流出量（增量）。通過對(duì)“進(jìn)行人力資源投資”條件下現(xiàn)金流出量和“不進(jìn)行人力資源投資”條件下現(xiàn)金流出量包括的基本要素進(jìn)行分析，可得出人力資源投資現(xiàn)金流出量（增量）的計(jì)算公式為：
“進(jìn)行人力資源投資”條件下現(xiàn)金流出量=企業(yè)人力資源收益性支出+企業(yè)人力資源資本性支出
“不進(jìn)行人力資源投資”條件下現(xiàn)金流出量=企業(yè)人力資源收益性支出
人力資源投資現(xiàn)金流出量（增量）=“進(jìn)行人力資源投資”條件下現(xiàn)金流出量-“不進(jìn)行人力資源投資”條件下現(xiàn)金流出量=新增企業(yè)人力資源收益性支出+企業(yè)人力資源資本性支出
四、企業(yè)人力資源投資經(jīng)濟(jì)效果評(píng)價(jià)
根據(jù)前面對(duì)人力資源投資現(xiàn)金流入量（增量）和流出量（增量）的分析，利用“有無(wú)”增量法的基本原理，進(jìn)而可以對(duì)人力資源投資經(jīng)濟(jì)效果進(jìn)行評(píng)價(jià)。由于人力資源會(huì)因解雇、辭職、退休等原因而退出企業(yè)，因此，人力資源投資涉及的年限一般只有5—20年，企業(yè)在進(jìn)行人力資源投資經(jīng)濟(jì)效果評(píng)價(jià)時(shí)，應(yīng)根據(jù)本企業(yè)實(shí)際選擇合理的預(yù)測(cè)期。人力資源投資基準(zhǔn)折現(xiàn)率是人力資源投資所需的資本成本，一般條件下，人力資源投資基準(zhǔn)折現(xiàn)率應(yīng)取企業(yè)加權(quán)平均資本成本。綜合上述分析，可得出人力資源投資凈現(xiàn)值的計(jì)算公式為：
【關(guān)鍵詞】資金成本 財(cái)務(wù)決策 籌資 投資
一、資金成本與財(cái)務(wù)決策的關(guān)系
資金成本廣泛用于企業(yè)財(cái)務(wù)決策的多個(gè)方面,對(duì)于企業(yè)籌資決策而言,資金成本是選擇籌資渠道和籌資方式、確定籌資方案的重要依據(jù)。當(dāng)收入、其他成本費(fèi)用和企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)變化不大時(shí),企業(yè)應(yīng)力求選擇資金成本最低的籌資方案。在企業(yè)投資決策方面,資金成本是評(píng)價(jià)投資項(xiàng)目是否可行的重要標(biāo)準(zhǔn)或最低限制。此外,將企業(yè)的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率同資金成本進(jìn)行對(duì)比,可以用來(lái)評(píng)價(jià)企業(yè)的業(yè)績(jī)。
相關(guān)性是資金成本在財(cái)務(wù)決策應(yīng)用別強(qiáng)調(diào)的。企業(yè)資金成本按照用途不同,可分為歷史資金成本和邊際資金成本。在考核企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)時(shí),歷史成本是相關(guān)成本,但在面向未來(lái)的財(cái)務(wù)決策時(shí),邊際資金成本才是相關(guān)成本。
下面通過實(shí)例說明資金成本在企業(yè)財(cái)務(wù)決策工作中重要性。
例1:A客運(yùn)企業(yè),凈資產(chǎn)規(guī)模為20 000萬(wàn)元,2009年度實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)為100萬(wàn)元,從傳統(tǒng)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)的角度出發(fā),該企業(yè)2009年度經(jīng)營(yíng)成果為盈利,而從資金成本的角度出發(fā),答案就不那么肯定了。因?yàn)槟壳皶?huì)計(jì)核算的基礎(chǔ)是歷史成本原則,當(dāng)某項(xiàng)成本、費(fèi)用沒有實(shí)際發(fā)生時(shí),就不能作為成本、費(fèi)用列支,A客運(yùn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)所需的凈資產(chǎn),即股本(實(shí)收資本)并不需要像其他債務(wù)資本那樣按期還本付息,所以會(huì)計(jì)核算中不考慮股本的資金成本支出。實(shí)際上股東投入的資本也是有成本的。如果股東不投資A客運(yùn)企業(yè),而是購(gòu)買國(guó)債,則股東每年都能收到國(guó)債利息作為回報(bào),這就是我們所說的機(jī)會(huì)成本概念。眾所周知,購(gòu)買國(guó)債的違約、支付風(fēng)險(xiǎn)都很小,在沒有通貨膨脹的條件下,國(guó)債利率可以視為純利率。假如某期國(guó)債的年利率為4%,則2009年度,投資20 000萬(wàn)元,可獲得利息為20 000×4%=800萬(wàn)元。也就是說,股東在基本不承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的前提下獲得800萬(wàn)元的回報(bào),而經(jīng)營(yíng)企業(yè)是有一定的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn),股東在承擔(dān)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的前提下,實(shí)際只獲得了200萬(wàn)元的回報(bào),我們還能說2009年度A客運(yùn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況是盈利的嗎?盈利情況不同當(dāng)然財(cái)務(wù)決策也不同,所以資金成本在企業(yè)財(cái)務(wù)決策中的重要性顯而易見。
三、資金成本在財(cái)務(wù)決策中的應(yīng)用
(一)資金成本在籌資決策中的應(yīng)用
例2:某電器生產(chǎn)企業(yè)由于產(chǎn)品不能及時(shí)收回貨款,公司資金緊張,拖欠貸款嚴(yán)重,產(chǎn)品產(chǎn)量上不去,危及企業(yè)發(fā)展前途。財(cái)務(wù)人員根據(jù)目前情況及新的發(fā)展計(jì)劃提出了3種籌資方式,供廠部領(lǐng)導(dǎo)決策。新的計(jì)劃如下:要增加產(chǎn)品產(chǎn)量,試制的新產(chǎn)品進(jìn)行批量生產(chǎn),所需材料物資、設(shè)備和勞務(wù)等耗資約595萬(wàn)元。籌資方式如下:
1.銀行貸款,企業(yè)急需資金,可同銀行協(xié)商解決,上一年年底的貸款利率為9.2%,籌資費(fèi)率估計(jì)1%,以后貸款利率可能會(huì)提高,本企業(yè)的所得稅稅率為25%。
2.股票籌資,由于產(chǎn)品質(zhì)量享有盛譽(yù),發(fā)行股票有良好的基礎(chǔ),可以發(fā)行普通股,籌資費(fèi)率為4%。普通股的股利是不固定的,現(xiàn)假定發(fā)行當(dāng)年的股利率為12%,以后根據(jù)企業(yè)經(jīng)營(yíng)情況確定。
3.聯(lián)合經(jīng)營(yíng)集資,建議以本廠為主體。與有一定生產(chǎn)設(shè)備基礎(chǔ)的若干個(gè)企業(yè)聯(lián)合經(jīng)營(yíng)。這樣本廠試制成功的新產(chǎn)品可利用成員廠的場(chǎng)地、勞力、設(shè)備和資源等進(jìn)行批量生產(chǎn),從而形成專業(yè)化生產(chǎn)能力,可保證企業(yè)的穩(wěn)足增長(zhǎng)。
面對(duì)可能的3種籌資方式,企業(yè)該如何選擇? 3種籌資方式都有其資金成本,銀行貸款籌資方式由于利息在稅前支付,所以有效地降低了資金成本,通過計(jì)算,資金成本率為6.97%。而采用股票集資的方式,資金成本較高,為15.63%。最后一種籌資方式即通過聯(lián)合經(jīng)營(yíng)集資,這里分兩種情況,一是成立一個(gè)聯(lián)營(yíng)實(shí)體,那么資金成本率為聯(lián)營(yíng)企業(yè)獲得利潤(rùn)與聯(lián)營(yíng)企業(yè)出資總額;二是當(dāng)僅為一個(gè)項(xiàng)目合資生產(chǎn)的,資金成本率就是聯(lián)營(yíng)企業(yè)獲得利潤(rùn)與利潤(rùn)總額之比。顯然這兩種情況都會(huì)導(dǎo)致資金成本率增大,在3種選擇中為最次。比較3種可能的籌資方式,貸款的資金成本是最低的,資金成本的降低將會(huì)提高自己的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)能力和在市場(chǎng)中的競(jìng)爭(zhēng)能力,并提升自己最終的獲利水平。
企業(yè)在進(jìn)行籌資決策時(shí),需要考慮的因素很多,如財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、資金期限、償還方式和限制條件等。但是,從上面的案例可以看出,資金成本直接關(guān)系到籌資的經(jīng)濟(jì)效益,它是企業(yè)籌資決策應(yīng)該考慮的一個(gè)首要問題,主要體現(xiàn)在以下幾方面:
1.資金成本是企業(yè)選擇資金來(lái)源的基本依據(jù)
發(fā)行債券的成本較低,因?yàn)閭⒃诙惽爸Ц?有一部分利息實(shí)際上由國(guó)家負(fù)擔(dān)了。利用長(zhǎng)期借款籌資,利息可在稅前支付,可減少企業(yè)實(shí)際負(fù)擔(dān)的利息費(fèi)用,因此,長(zhǎng)期借款籌資比股票籌資的成本要低得多;與債券相比,借款利率一般低于債券利率。通過發(fā)行股票籌集,其中普通股籌資成本較高,優(yōu)先股成本低于普通股,但優(yōu)先股一般又高于債券籌資成本。融資租賃的成本較高,這是因?yàn)樽饨鹂傤~往往要超出設(shè)備買價(jià)許多。企業(yè)的資金可以選擇多種方式來(lái)籌集,究竟選擇哪種方式,首先要考慮的就是資金成本的高低。
2.資金成本是確定最佳資本結(jié)構(gòu)的主要參數(shù)
企業(yè)在籌資決策時(shí),應(yīng)確定最佳資本結(jié)構(gòu),并在以后追加籌資中繼續(xù)保持最佳結(jié)構(gòu),也就是企業(yè)在一定時(shí)期使其綜合資金成本最低,同時(shí)企業(yè)價(jià)值最大的資本結(jié)構(gòu)。在現(xiàn)實(shí)中,決定資本結(jié)構(gòu)的因素很多,但主要因素是資金成本和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。資金成本作為一項(xiàng)主要因素,直接關(guān)系到企業(yè)的經(jīng)濟(jì)效益,是確定最佳資本結(jié)構(gòu)時(shí)需要考慮的一個(gè)首要問題。
3.資金成本是影響企業(yè)籌資總額的重要因素
企業(yè)對(duì)擬定的籌資總額,可以采用多種籌資方式來(lái)籌集,由此形成若干個(gè)資本結(jié)構(gòu)(籌資方案)可供選擇,企業(yè)究竟選擇哪種籌資方案,就需要分別測(cè)算各種籌資方案的加權(quán)平均資金成本,并比較其高低,從而確定最佳資本結(jié)構(gòu)即最佳籌資方案。
(二)資金成本在投資決策中的應(yīng)用
1.資金成本是評(píng)價(jià)投資項(xiàng)目可行性的主要經(jīng)濟(jì)標(biāo)準(zhǔn)
投資項(xiàng)目可行性評(píng)價(jià)方法分為動(dòng)態(tài)評(píng)價(jià)法和靜態(tài)評(píng)價(jià)法兩種。動(dòng)態(tài)評(píng)價(jià)法有凈現(xiàn)值法、現(xiàn)值指數(shù)法和內(nèi)含報(bào)酬率法;靜態(tài)評(píng)價(jià)法有回收期法、會(huì)計(jì)報(bào)酬率法。企業(yè)一般多采用動(dòng)態(tài)評(píng)價(jià)法:如果以企業(yè)邊際資金成本為折現(xiàn)率,投資項(xiàng)目的凈現(xiàn)值為正值或現(xiàn)值指數(shù)大于1,則說明該投資項(xiàng)目可以接受;反之,如果投資項(xiàng)目的凈現(xiàn)值為負(fù)數(shù)或小于1,則該投資項(xiàng)目就不能接受。如果企業(yè)采用內(nèi)含報(bào)酬率作為投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)方法,則只有在投資項(xiàng)目的內(nèi)含報(bào)酬率大于資金成本時(shí),該項(xiàng)目才能接受。總之,無(wú)論采用什么動(dòng)態(tài)評(píng)價(jià)方法,企業(yè)邊際資金成本總是企業(yè)投資決策重要取舍因素。
例3:某公司擬進(jìn)行一項(xiàng)投資,目前有甲、乙兩種方案可供選擇。如果投資于甲方案其原始投資額會(huì)比乙方案高60 000元,但每年可獲得的收益比乙方案多10 000元。假設(shè)該公司的資金成本為12%,方案的持續(xù)年限為10年,分析應(yīng)當(dāng)選擇哪一種方案?此處,資金成本12%就是該投資的內(nèi)含報(bào)酬率,使每年多獲得10 000元收益的現(xiàn)值等于60 000元時(shí)甲乙兩個(gè)方案是等價(jià)的,即60 000=10 000×(P/A,12%,n),即:(P/A,12%,n)=6,而(P/A,12%,10)
2.企業(yè)在利用凈現(xiàn)值指標(biāo)進(jìn)行決策時(shí),常以資金成本作為折現(xiàn)率
在只有一個(gè)備選方案的采納與否決策中,當(dāng)凈現(xiàn)值為正數(shù)時(shí),該投資項(xiàng)目可行;當(dāng)凈現(xiàn)值為負(fù)數(shù)時(shí),該投資項(xiàng)目不可行。在有多個(gè)備選方案的互斥選擇決策中,應(yīng)選用凈現(xiàn)值是正值中的最大者。因此,采用凈現(xiàn)值指標(biāo)評(píng)價(jià)投資項(xiàng)目的可行性時(shí)離不開資金成本。
3.在利用內(nèi)部收益率指標(biāo)進(jìn)行決策時(shí),一般以資金成本作為基準(zhǔn)收益率
在只有一個(gè)備選方案的采納與否決策中,若計(jì)算出的投資項(xiàng)目的內(nèi)部收益率大于或等于企業(yè)的資金成本時(shí),該投資項(xiàng)目可行;反之,若計(jì)算出的投資項(xiàng)目的內(nèi)部收益率低于企業(yè)的資金成本時(shí),則該投資項(xiàng)目不可行。在有多個(gè)備選方案的互斥選擇決策中,應(yīng)選用內(nèi)部收益率超過資金成本最多的投資項(xiàng)目。因此,資金成本是比較、選擇投資方案的主要標(biāo)準(zhǔn)。
(三)資金成本是企業(yè)投資決策與籌資決策的橋梁
企業(yè)的投資決策與籌資決策是相互關(guān)聯(lián)、密不可分的,不是完全獨(dú)立的兩個(gè)過程。從資金的運(yùn)用來(lái)看,必先籌資然后才能投資,但從決策的程序來(lái)看,則先有投資決策才有籌資決策?；I資的最終目的就是為了投資。資金成本是投資決策與籌資決策的橋梁。企業(yè)的資金成本是企業(yè)在進(jìn)行投資決策時(shí)的一個(gè)取舍標(biāo)準(zhǔn)。若企業(yè)擬定的投資項(xiàng)目可行,企業(yè)則會(huì)參考最佳資本結(jié)構(gòu)考慮如何籌集所需要的資金。這時(shí),企業(yè)無(wú)論采用哪種籌資方案,都必須保證其邊際資金成本與企業(yè)投資決策時(shí)所使用的假設(shè)資金成本相等。這也就是說,企業(yè)投資決策制約著企業(yè)籌資決策,而籌資決策又反過來(lái)影響投資決策的經(jīng)濟(jì)效益,如果公司籌資決策失誤,其投資決策也難以取得預(yù)期的效益。所以說資金成本是企業(yè)投資決策與籌資決策的橋梁。
主要參考文獻(xiàn):
[1]張晶.企業(yè)籌資中的資金成本研究.科技信息,2007(5).
[2]王金蓮.談資金成本在財(cái)務(wù)決策中的作用.商業(yè)會(huì)計(jì),2002(6).
[3]崔丞凱.資金成本對(duì)企業(yè)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的影響.現(xiàn)代經(jīng)濟(jì),2009(21).
