發(fā)布時間：2023-10-09 16:08:05
序言：寫作是分享個人見解和探索未知領(lǐng)域的橋梁，我們?yōu)槟x了8篇的資產(chǎn)證券化市場前景樣本，期待這些樣本能夠為您提供豐富的參考和啟發(fā)，請盡情閱讀。
【關(guān)鍵詞】資產(chǎn)證券化資產(chǎn)流動性資本充足率
一、資產(chǎn)證券化的發(fā)展歷史
資產(chǎn)證券化最早出現(xiàn)在60年代末美國的住宅抵押貸款市場。當(dāng)時美國的儲貸協(xié)會和儲蓄銀行承擔(dān)了大部分住宅抵押貸款業(yè)務(wù)。在投資銀行和共同基金的沖擊下，這些機構(gòu)的儲蓄資金被大量提取，利差收入日益減少，經(jīng)營狀況惡化。針對上述情況，政府決定啟動并搞活住宅抵押貸款二級市場，以緩解儲蓄金融機構(gòu)資產(chǎn)流動性不足的問題。1968年，美國政府國民抵押協(xié)會首次公開發(fā)行“過手證券”，開資產(chǎn)證券化之先河，此后資產(chǎn)證券化在全球迅猛發(fā)展。
通俗地講，資產(chǎn)證券化是指將一組流動性較差的資產(chǎn)（包括貸款或其他債務(wù)工具）進(jìn)行一系列的組合，使其能產(chǎn)生穩(wěn)定而可預(yù)期的現(xiàn)金流收益，再配以相應(yīng)的信用增級，將其預(yù)期現(xiàn)金流的收益權(quán)轉(zhuǎn)變?yōu)榭稍诮鹑谑袌錾狭鲃印⑿庞玫燃壿^高的債券型證券的技術(shù)和過程。具體來說，資產(chǎn)證券化就是發(fā)起人把持有的流動性較差的資產(chǎn)，分類整理為一批批資產(chǎn)組合轉(zhuǎn)移給特殊目的載體，再由特殊目的載體以該資產(chǎn)作為擔(dān)保，發(fā)行資產(chǎn)支持證券并收回購買資金的一個技術(shù)和過程。
二、資產(chǎn)證券化的收益分析
作為一項金融創(chuàng)新，資產(chǎn)證券化之所以能被廣泛接受并取得迅猛發(fā)展，其根本原因在于它能給證券化的參與各方帶來收益。下面從各相關(guān)參與者，即發(fā)起人、投資人和投資銀行的角度來對資產(chǎn)證券化的收益進(jìn)行分析。
1、發(fā)起人方面
資產(chǎn)證券化可以降低融資成本，增加資產(chǎn)流動性，提高資本充足率和資本使用效率，改善金融機構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，并提供多樣化的資金來源和更好的資產(chǎn)負(fù)債管理，使得發(fā)起人能夠更充分地利用現(xiàn)有條件，實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)。
在傳統(tǒng)的融資方式中，融資者獲取資金的成本的高低取決于其本身的信用評級。與之相比，資產(chǎn)證券化可以降低發(fā)起人的融資成本。證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)具有穩(wěn)定的、可預(yù)期的現(xiàn)金流，歷史信用記錄良好，真實出售隔離了原始權(quán)益人的破產(chǎn)風(fēng)險，再通過信用增級等手段，證券的信用級別大大提高，這樣融資成本就相應(yīng)地降低了。此外，資產(chǎn)證券化的信息披露要求相對較低，只需對進(jìn)行證券化的資產(chǎn)信息進(jìn)行披露，融資成本進(jìn)一步降低。
2、投資人方面
資產(chǎn)證券化在市場中為投資者提供了一個高質(zhì)量的投資選擇機會。由于組成資產(chǎn)池的資產(chǎn)是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，并且有完善的信用增級，多數(shù)能獲得AA以上的評級，這使得這樣發(fā)行的證券的風(fēng)險通常很小，而收益卻相對較高，在二級市場上也有很高的流動性。所以，資產(chǎn)支持證券越來越受到投資者，尤其是像養(yǎng)老基金、保險公司和貨幣市場基金這些投資品種受到限制的機構(gòu)的歡迎。
資產(chǎn)證券化為投資者提供了多樣化的投資品種。現(xiàn)代證券化交易中的證券一般不是單一品種，而是通過對現(xiàn)金流的分割和組合而設(shè)計出的具有不同檔級的證券，甚至可以把不同種類的證券組合在一起形成合成證券，以更好地滿足不同投資者對期限、風(fēng)險和利率的不同偏好。
3、投資銀行方面
資產(chǎn)證券化為投資銀行開辟了新的業(yè)務(wù)，為其帶來了巨大的商機。作為證券化的過程中的融資顧問和承銷商，投資銀行參與了產(chǎn)品的設(shè)計、評價、承銷以及二級市場交易等活動，持續(xù)穩(wěn)定的資產(chǎn)證券化為其帶來了可觀而穩(wěn)定的服務(wù)費收入。
三、我國開展資產(chǎn)證券化的重要意義
資產(chǎn)證券化對中國的發(fā)展具有諸多現(xiàn)實意義。從宏觀方面看，銀行資產(chǎn)證券化可以提高金融市場的效率，降低金融風(fēng)險，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，還具有促進(jìn)擴大消費、發(fā)展住宅產(chǎn)業(yè)的功效。從微觀方面看，開展住房按揭等貸款的證券化可以增強商業(yè)銀行的流動性，優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債匹配結(jié)構(gòu)，分散抵押貸款風(fēng)險，有利于降低按揭貸款利率，減輕購房人的還款利息負(fù)擔(dān)，也便于簡化不動產(chǎn)轉(zhuǎn)讓手續(xù)，擴大不動產(chǎn)交易市場。
1、資產(chǎn)證券化對我國資本市場的推動作用
（1）資產(chǎn)證券化有利于分流儲蓄資金，壯大資本市場規(guī)模。2005年1月，我國全部金融機構(gòu)存款余額為25.84萬億元。與此相對應(yīng)，證監(jiān)會公布的資料顯示，在2005年4月7日股市暴跌之前，滬深兩市股票市價總值為52080億元，股票市場只起到了部分分流資金的作用。數(shù)萬億信貸資產(chǎn)的證券化及其在二級市場的放大效應(yīng)，將是分流儲蓄的重要手段。
（2）資產(chǎn)證券化能提供新的金融市場產(chǎn)品，豐富資本市場結(jié)構(gòu)。資產(chǎn)證券化將流動性較差的資產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)樾庞蔑L(fēng)險較低、收益較穩(wěn)定的可流通證券，豐富了證券市場中的證券品種，特別是豐富了固定收益證券的品種，為投資者提供了新的儲蓄替代型投資工具。這無疑會豐富市場的金融工具結(jié)構(gòu)，對優(yōu)化我國的金融市場結(jié)構(gòu)能起到重要的促進(jìn)作用。
（3）資產(chǎn)證券化降低融資成本，豐富了融資方式。資產(chǎn)證券化為籌資主體提供了一種融資成本相對較低的新型籌資工具，可以使籌資主體利用銀行信用以外的證券信用籌集資金。
（4）資產(chǎn)證券化為投資者提供了新的投資選擇。資產(chǎn)證券化產(chǎn)品具有風(fēng)險低、標(biāo)準(zhǔn)化和流動性高的特點，其市場前景廣闊。資產(chǎn)證券化還可以為投資者提供多樣化的投資品種，可以通過對現(xiàn)金流的分割組合而設(shè)計出一系列證券投資組合，以滿足投資者不同的投資偏好。
（5）資產(chǎn)證券化能促進(jìn)貿(mào)易市場和資本市場的協(xié)調(diào)發(fā)展。資產(chǎn)證券化通過巧妙的結(jié)構(gòu)設(shè)計和獨特的運作方式，猶如一道橋梁，在多個層面上將貨幣市場和資本市場有機聯(lián)系起來。資產(chǎn)證券化一方面為銀行信貸風(fēng)險“減壓”，另一方面，在為資本市場增添交易品種的同時，也為市場輸送源源不斷的資金“血液”，進(jìn)而促進(jìn)資本市場和銀行體系的協(xié)調(diào)發(fā)展。
2、資產(chǎn)證券化對商業(yè)銀行的意義
（1）資產(chǎn)證券化有利于商業(yè)銀行的資本管理，提高資本充足率。資本充足率是資本凈額除以總的風(fēng)險資產(chǎn)之后得出的，即：資本充足率＝（資本－扣除項）／（風(fēng)險加權(quán)資產(chǎn)＋12.5倍的市場風(fēng)險與操作風(fēng)險所需資本）。其中，風(fēng)險加權(quán)資產(chǎn)是由銀行的各項資產(chǎn)乘以它們各自的風(fēng)險權(quán)重而得。根據(jù)銀監(jiān)會對銀行資產(chǎn)的風(fēng)險權(quán)重的規(guī)定，住房貸款的風(fēng)險權(quán)重為50%，而證券化之后回收的現(xiàn)金的風(fēng)險權(quán)重為0，這樣計算出來的分母變小，資本充足率自然會提高。銀行可以將信貸資產(chǎn)進(jìn)行證券化而非持有到期，主動靈活地調(diào)險資產(chǎn)規(guī)模，以最小的成本增強資產(chǎn)流動性，提高資本充足率。
（2）資產(chǎn)證券化有助于商業(yè)銀行優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，提高資產(chǎn)流動性。資產(chǎn)證券化為資產(chǎn)負(fù)債管理提供了有效的手段，通過證券化的真實出售和破產(chǎn)隔離功能，商業(yè)銀行可以將不具有流動性的中長期貸款剝離于資產(chǎn)負(fù)債表之外，及時獲取高流動性的現(xiàn)金資產(chǎn)，從而有效緩解流動性風(fēng)險壓力。
（3）資產(chǎn)證券化有利于化解不良資產(chǎn)，降低不良貸款率。通過資產(chǎn)證券化將不良資產(chǎn)成批量、快速地轉(zhuǎn)換為可轉(zhuǎn)讓的資本市場產(chǎn)品，重新盤活部分資產(chǎn)的流動性，將銀行資產(chǎn)潛在的風(fēng)險轉(zhuǎn)移、分散，是化解不良資產(chǎn)的有效途徑。
（4）資產(chǎn)證券化有利于商業(yè)銀行增強贏利能力，改善收入結(jié)構(gòu)。資產(chǎn)證券化的推出將為給商業(yè)銀行擴大收益、調(diào)整收入結(jié)構(gòu)提供機會。在資產(chǎn)證券化過程中，原貸款銀行在出售基礎(chǔ)資產(chǎn)的同時可以獲得手續(xù)費、管理費等收入，還可以為其他銀行資產(chǎn)證券化提供擔(dān)保及發(fā)行服務(wù)賺取收益。
（5）資產(chǎn)證券化有助于國內(nèi)銀行適應(yīng)金融對外開放，提高整體競爭力。實施資產(chǎn)證券化，可以使國內(nèi)銀行通過具體的證券化實踐來發(fā)展機構(gòu)，積累經(jīng)驗，培養(yǎng)人才，縮小同發(fā)達(dá)國家金融機構(gòu)在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)方面的差距。這樣，國內(nèi)銀行就會在證券化業(yè)務(wù)方面占據(jù)一定的市場份額，從而提高同外資金融機構(gòu)競爭的能力，不至于在外資金融機構(gòu)進(jìn)入后處于被動狀態(tài)。
3、資產(chǎn)證券化對其他方面的意義
（1）資產(chǎn)證券化有利于推進(jìn)我國住房按揭市場的發(fā)展。住房抵押貸款證券化是20世紀(jì)70年代以來國際金融領(lǐng)域中的一項重要創(chuàng)新，其運作方式已經(jīng)十分成熟。在中國開展個人住房抵押貸款證券化業(yè)務(wù)，不僅能有效防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險，促進(jìn)中國房地產(chǎn)市場持續(xù)健康發(fā)展，而且對于豐富中國的債券產(chǎn)品，推動中國資本市場發(fā)展也有重要意義。
（2）資產(chǎn)證券化有利于優(yōu)化國企資本結(jié)構(gòu)。我國的國有企業(yè)受間接融資方式的限制，其資本結(jié)構(gòu)以大量負(fù)債為主，企業(yè)在銀行的貸款占企業(yè)外源融資的比重很高。通過資產(chǎn)證券化融資，國有企業(yè)不會增加資產(chǎn)負(fù)債表上的負(fù)債，從而可以改善自身的資本結(jié)構(gòu)。同時資產(chǎn)證券化還有利于國有企業(yè)盤活資產(chǎn)，提高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。通過信貸資產(chǎn)證券化，使作為國有企業(yè)的單一債權(quán)人的銀行能夠出售債權(quán)，從而緩解國有企業(yè)的過度負(fù)債問題，大大改善國有企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。
（3）資產(chǎn)證券化有助于疏通貨幣政策傳導(dǎo)渠道，提高貨幣政策傳導(dǎo)效率。資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為債券后，可在銀行間債券市場上市，這種債券就可能成為央行公開市場操作的工具。證券化資產(chǎn)的比重越高，規(guī)模越大，貨幣市場的流動性和交易性就越強，央行公開市場操作對商業(yè)銀行流動性的影響就越顯著，貨幣政策的傳導(dǎo)效率就越高。
【參考文獻(xiàn)】
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1科技成果資產(chǎn)證券化的內(nèi)涵
1.1科技成果的內(nèi)涵科技成果是指通過相關(guān)科學(xué)技術(shù)活動取得具有一定學(xué)術(shù)意義和實用價值的成果統(tǒng)稱［6］。目前一般將科技成果分為科學(xué)理論成果、應(yīng)用技術(shù)成果和軟科學(xué)研究成果，而在科技成果轉(zhuǎn)化實踐意義上的科技成果主要指的是應(yīng)用技術(shù)成果，本文所討論的科技成果特指應(yīng)用技術(shù)成果。資產(chǎn)是指企業(yè)過去的交易或事項形成的，由企業(yè)擁有或者控制的，預(yù)期能給企業(yè)帶來經(jīng)濟(jì)利益的資源。一般來講，科技成果并不一定就是資產(chǎn)，比如科技成果僅僅以論文的形式發(fā)表在刊物上，或者以某種原型存儲在實驗室而沒有轉(zhuǎn)化成現(xiàn)實的生產(chǎn)力，就不能稱之為資產(chǎn)，但是如果科技成果面臨交易和商業(yè)化，需要通過科技評估來量化其內(nèi)在價值時，應(yīng)該將其視為資產(chǎn)來看待，在現(xiàn)實的技術(shù)成果轉(zhuǎn)讓中我們都將其視為無形資產(chǎn)。本文所談的應(yīng)用技術(shù)成果都作為一種無形資產(chǎn)來處理。
1.2資產(chǎn)證券化的內(nèi)涵資產(chǎn)證券化就是將缺乏流動性但具有穩(wěn)定未來現(xiàn)金流的資產(chǎn)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，通過結(jié)構(gòu)重組和信用增級，發(fā)行可供資本市場投資的證券的一種融資方式［7］。然而從更廣義的角度來看，資產(chǎn)證券化應(yīng)該是一種資產(chǎn)價值標(biāo)準(zhǔn)化表述的過程。所謂資產(chǎn)價值標(biāo)準(zhǔn)化表述，就是資產(chǎn)證券化后使得原來的資產(chǎn)的經(jīng)濟(jì)特性從自然固化狀態(tài)(流動性差的狀態(tài))分離出來轉(zhuǎn)變成容易分割、組合的有價證券，可增加其流動性，不僅有效促進(jìn)商業(yè)化交易過程，而且也推動資產(chǎn)的現(xiàn)有價值向未來價值的延伸和融合，是資產(chǎn)價值形態(tài)的轉(zhuǎn)變。
1.3科技成果資產(chǎn)證券化的內(nèi)涵科技成果資產(chǎn)證券化是一種更廣泛意義上的資產(chǎn)證券化。根據(jù)上述廣義的資產(chǎn)證券化內(nèi)涵，本文認(rèn)為科技成果資產(chǎn)證券化，就是將科技成果通過一定的交易結(jié)構(gòu)從流動性差固化狀態(tài)轉(zhuǎn)變?yōu)榭煞指畹?、流動性較強的有價證券的過程?？萍汲晒鳛橐环N無形資產(chǎn)，本來不易分割，流動性較差，但是通過證券化技術(shù)卻可以將其分割成流動性很強的有價證券，這不僅增強了技術(shù)成果市場上交易的活躍性，更重要的是為科技成果商業(yè)化帶來資金、技術(shù)、市場及管理上的支持。科技成果證券化和傳統(tǒng)的資產(chǎn)證券化(如信貸資產(chǎn)證券化)是有區(qū)別的，其區(qū)別在于科技成果轉(zhuǎn)化過程中存在的高度不確定性和高風(fēng)險性，科技成果價值難以評估以及基礎(chǔ)資產(chǎn)權(quán)利狀態(tài)比較復(fù)雜等，所以科技成果的證券化需要更為完善的交易機制。
2科技成果資產(chǎn)證券化的4種途徑
科技成果資產(chǎn)證券化是一個廣義角度的概念，所以本文分別從狹義和廣義的角度對其進(jìn)行分類。從狹義的資產(chǎn)證券化角度來看，主要由證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)的種類來決定科技成果資產(chǎn)證券化的分類。目前科技成果資產(chǎn)證券化的主要基礎(chǔ)資產(chǎn)是知識產(chǎn)權(quán)許可收益和科技成果質(zhì)押貸款，因而可以將科技成果資產(chǎn)證券化分為知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化和科技成果質(zhì)押貸款資產(chǎn)證券化兩類。而從廣義資產(chǎn)證券化的角度看，科技成果作價入股和創(chuàng)業(yè)資本入股都是將科技成果資產(chǎn)內(nèi)化成可以被轉(zhuǎn)讓的股份，這本身也是一種資產(chǎn)證券化。在這個角度上，除了知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化和科技成果質(zhì)押貸款資產(chǎn)證券化兩類之外，還可將科技成果資產(chǎn)證券化分為科技成果入股和創(chuàng)業(yè)投資入股兩種方式。4種途徑的具體比較見表1所示。
2.1科技成果入股科技成果入股是指科技成果的持有方(比如高校和研究所等)將成果使用權(quán)或者所有權(quán)賣給企業(yè)，企業(yè)則利用自己所擁有的股份而不是現(xiàn)金來購買這種所有權(quán)或者使用權(quán)?？萍汲晒鲀r入股企業(yè)也是一種技術(shù)交易過程，不同的是這種交易是一種科技成果資產(chǎn)內(nèi)化成企業(yè)可轉(zhuǎn)讓股份的過程，在這一過程中科技成果資產(chǎn)的價值形態(tài)由無形資產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)榭煞指?、交易和轉(zhuǎn)讓的有價憑證。相對于之前在技術(shù)成果交易市場上科技成果直接買賣的科技成果轉(zhuǎn)化機制，通過科技成果入股這一機制，可以加強研究部門和生產(chǎn)部門建立強大的技術(shù)聯(lián)盟，充分發(fā)揮企業(yè)在科技成果轉(zhuǎn)化過程中的主體作用和研究部門的技術(shù)主體作用，有利于提高科技成果轉(zhuǎn)化成功率和自主創(chuàng)新能力，從而充分實現(xiàn)科技成果資產(chǎn)的內(nèi)在價值。我國科技成果入股最早出現(xiàn)在上個世紀(jì)90年代末期，發(fā)展至今以科技成果作價入股的公司已遍布全國各地，并為當(dāng)?shù)乜萍汲晒a(chǎn)業(yè)化作出重要貢獻(xiàn)。自1999年以來，中科院科技成果作價入股企業(yè)約580家，目前正常經(jīng)營的438家，已經(jīng)或正在注銷的137家［8］。但科技成果入股在快速發(fā)展的同時也存在著一些問題，比如科研機構(gòu)、高校所持股股權(quán)的歸屬問題，技術(shù)入股中的審批程序問題等。
2.2創(chuàng)業(yè)投資入股目前在我國創(chuàng)業(yè)資本市場上主要存在以下4種創(chuàng)業(yè)投資:風(fēng)險投資(VentureCapital，簡稱VC)、政府創(chuàng)業(yè)投資、天使投資以及公司創(chuàng)業(yè)投資(Cor-porateVentureCapital，簡稱為CVC)。政府創(chuàng)業(yè)投資和天使投資的投資資金分別來源于政府財政和個人，而風(fēng)險投資是由專業(yè)的風(fēng)險投資家對創(chuàng)業(yè)企業(yè)所進(jìn)行的以財務(wù)回報為目的股權(quán)投資活動。公司創(chuàng)業(yè)投資是指具有明確主營業(yè)務(wù)的非金融類企業(yè)出于戰(zhàn)略目的對創(chuàng)業(yè)企業(yè)所進(jìn)行的股權(quán)投資活動。其中，政府創(chuàng)業(yè)投資和天使投資主要投資于種子期和創(chuàng)業(yè)期的創(chuàng)業(yè)企業(yè)，而風(fēng)險投資和公司創(chuàng)業(yè)投資主要投資于創(chuàng)業(yè)期和成長期之后的創(chuàng)業(yè)企業(yè)。與科技成果入股主要是解決科技成果轉(zhuǎn)化過程中的技術(shù)問題不同，創(chuàng)業(yè)投資入股企業(yè)不僅能為創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供技術(shù)支持(CVC)和資金支持，而且還能為創(chuàng)業(yè)企業(yè)帶來強大的社會網(wǎng)絡(luò)資源以及相應(yīng)的咨詢與管理支持。創(chuàng)業(yè)投資興起于20世紀(jì)40年代，其誕生對于美國的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)(如硅谷和128公路)的崛起的重要性不言而喻。我國創(chuàng)業(yè)投資起步較晚，但是發(fā)展迅速，據(jù)統(tǒng)計，2012年全國創(chuàng)業(yè)投資管理資本總量達(dá)到3312.9億元，總投資額為318.5億元。我國創(chuàng)業(yè)投資的構(gòu)成如表2所示，資本來源結(jié)構(gòu)仍以未上市公司為主體，占總資本的34.03%，政府和國有獨資合計占比30.59%，個人及外資資本占比明顯提升［9］。我國創(chuàng)業(yè)投資的法律法規(guī)的日益完善和逐步向好的資本市場環(huán)境的形成，將為我國創(chuàng)投業(yè)提供進(jìn)一步的發(fā)展空間。
2.3知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化，是指發(fā)起人將具有預(yù)期現(xiàn)金流的知識產(chǎn)權(quán)(基礎(chǔ)資產(chǎn))通過一定的結(jié)構(gòu)安排對其風(fēng)險與收益要素進(jìn)行分離與重組轉(zhuǎn)移給特設(shè)載體，由后者發(fā)行一種基于該基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流的可以出售和流通的權(quán)利憑證的過程［10］。其本質(zhì)是一種基于知識產(chǎn)權(quán)收益權(quán)的結(jié)構(gòu)性融資安排，是知識資本和金融資本發(fā)展到現(xiàn)階段的高度融合形式，同時是傳統(tǒng)資產(chǎn)證券化技術(shù)發(fā)展到一定程度的產(chǎn)物，也是一種有效的知識產(chǎn)權(quán)開發(fā)利用模式。目前美國、英國和日本已經(jīng)是知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化的主要實踐地，同時知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化也是這些國家促進(jìn)高新技術(shù)發(fā)展最重要的途徑之一。世界上第一起典型的知識產(chǎn)權(quán)證券化案例是1997年美國PullmanGroup公司以英國超級搖滾歌星大衛(wèi)鮑伊出版唱片的許可費收益權(quán)作為基礎(chǔ)發(fā)行有價證券，成功地從資本市場融資5500萬美元。知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化目前在我國還沒有實踐的案例，但是我國已經(jīng)積累大量的知識產(chǎn)權(quán)，根據(jù)國家知識產(chǎn)權(quán)局知識產(chǎn)權(quán)發(fā)展研究中心的《2013年全國知識產(chǎn)權(quán)發(fā)展?fàn)顩r報告》顯示，2013年我國共受理發(fā)明專利申請82.5萬件，受理商標(biāo)注冊申請188.15萬件，著作權(quán)登記量達(dá)100.97萬件，大量的知識產(chǎn)權(quán)將為我國展開知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化實踐提供大規(guī)模的基礎(chǔ)資產(chǎn)。
2.4科技成果質(zhì)押貸款資產(chǎn)證券化長期以來，因為需要科技成果轉(zhuǎn)化的企業(yè)與銀行等金融機構(gòu)信息不對稱以及可抵押的實物資產(chǎn)較少而很難獲取融資，以科技成果(如知識產(chǎn)權(quán))向銀行抵押獲取貸款是一種解決這類融資問題的新型方式。但是由于科技成果價值評估困難以及商業(yè)化的不確定性和高風(fēng)險性，銀行面臨較大的風(fēng)險，科技成果質(zhì)押貸款資產(chǎn)證券化可以有效地解決這一問題，通過質(zhì)押貸款基礎(chǔ)資產(chǎn)的“真實出售”、風(fēng)險隔離機制以及信用增級，銀行不僅可以將貸款的風(fēng)險轉(zhuǎn)移給廣大投資者而且可以及時回收資金減少流動性風(fēng)險和期限錯配風(fēng)險，而且企業(yè)也獲取的科技成果轉(zhuǎn)化所需的資金，將極大地促進(jìn)科技成果的商業(yè)化過程。目前我國科技成果質(zhì)押貸款主要是涉及知識產(chǎn)權(quán)的專利質(zhì)押貸款，據(jù)統(tǒng)計，2013年我國專利權(quán)質(zhì)押金額首次突破200億元，達(dá)254億元人民幣，比2012年增長80%?？梢姡鳛榛A(chǔ)資產(chǎn)的專利質(zhì)押貸款已經(jīng)形成一定規(guī)模，科技成果質(zhì)押貸款資產(chǎn)證券化在我國具有廣闊的應(yīng)用前景。
3技術(shù)創(chuàng)新和科技成果資產(chǎn)證券化
技術(shù)創(chuàng)新是指由技術(shù)的新構(gòu)想，經(jīng)過研究開發(fā)或技術(shù)組合，獲得實際應(yīng)用，并產(chǎn)生經(jīng)濟(jì)、社會效益的商業(yè)化全過程的活動［11］。通常來說，技術(shù)創(chuàng)新可以分為3個階段:第1階段是新構(gòu)想的產(chǎn)生到研究開發(fā)階段，即研究與開發(fā)階段，主要是獲取新的技術(shù);第2階段是新產(chǎn)品的生產(chǎn)準(zhǔn)備階段，即中試階段，具體包括工業(yè)工程、為新技術(shù)產(chǎn)品或過程進(jìn)行的技術(shù)設(shè)計以及產(chǎn)品試制;第3階段是新產(chǎn)品的推廣與商業(yè)化階段，即大規(guī)模生產(chǎn)階段，技術(shù)創(chuàng)新開始產(chǎn)生經(jīng)濟(jì)和社會效益。處在技術(shù)創(chuàng)新不同階段的企業(yè)面臨的風(fēng)險、科技成果的利用狀況以及資金的需求都不一樣，企業(yè)可以根據(jù)自身所處的技術(shù)創(chuàng)新階段選取合理的科技成果轉(zhuǎn)化方式，如表3所示。
3.1研究與開發(fā)階段的特點及成果轉(zhuǎn)化策略技術(shù)創(chuàng)新鏈條的最前端是研究與開發(fā)(R＆D)，研究與開發(fā)階段的主要目的是獲取知識以及運用這些知識為基礎(chǔ)去開發(fā)新的應(yīng)用。在研究與開發(fā)階段，技術(shù)成熟度不足，技術(shù)人員缺乏經(jīng)驗，產(chǎn)品性能不穩(wěn)定，市場前景不明朗，缺乏管理經(jīng)驗，資金需求大。由于剛獲取科技成果(包括涉及知識產(chǎn)權(quán)的技術(shù)秘密、專利等和非涉及知識產(chǎn)權(quán)的成果)，科技成果的價值并未馬上體現(xiàn)出來，而且存在極大的技術(shù)風(fēng)險，這時企業(yè)并不能直接利用科技成果獲得融資，只有政府創(chuàng)業(yè)投資和那些敢于承擔(dān)風(fēng)險和謀求高收益的天使投資人才愿意向研究與發(fā)展階段的企業(yè)提供股權(quán)性融資，而作為科技成果的生產(chǎn)者高校及科研機構(gòu)則可以通過科技入股的方式構(gòu)成產(chǎn)學(xué)研技術(shù)聯(lián)盟，不僅有效解決了科技成果和市場脫節(jié)的問題，而且減少了科技成果轉(zhuǎn)化的技術(shù)風(fēng)險，有利于促進(jìn)科技成果的轉(zhuǎn)化。
3.2中試階段的特點及成果轉(zhuǎn)化策略中試階段是科技成果轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實生產(chǎn)力的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，通過“技術(shù)中試”與“市場中試”可縮短科技成果和產(chǎn)業(yè)化之間的距離，解決科技成果轉(zhuǎn)化的障礙因素，促進(jìn)技術(shù)創(chuàng)新。在中試階段，企業(yè)資金需求量很大，依據(jù)發(fā)達(dá)國家經(jīng)驗數(shù)據(jù)，技術(shù)創(chuàng)新活動各階段———研究與開發(fā)階段、中試階段與大規(guī)模生產(chǎn)階段的資金比例應(yīng)大致為1︰10︰100［12］，這樣的資金分配才能讓科技成果較為順利地進(jìn)行產(chǎn)業(yè)化。在這個階段企業(yè)面臨的風(fēng)險主要是技術(shù)風(fēng)險和市場風(fēng)險，除了天使投資與政府創(chuàng)業(yè)投資之外，傳統(tǒng)創(chuàng)業(yè)投資和公司創(chuàng)業(yè)投資開始介入，同時企業(yè)還可以嘗試?yán)每萍汲晒|(zhì)押的方式進(jìn)行貸款融資。一般而言，企業(yè)沒有足夠的資信獲取抵押貸款，但是為了促進(jìn)技術(shù)成果轉(zhuǎn)化，很多國家已經(jīng)通過政策性銀行為處于中試階段的企業(yè)提供科技成果(如專利、版權(quán)和商標(biāo)權(quán)等)質(zhì)押融資貸款，況且中試階段成果基本成熟，其實用性強、針對性強、市場明確，收益和投資估算比較準(zhǔn)確［4］，也有助于企業(yè)獲得科技成果質(zhì)押貸款。同時銀行也可以通過科技貸款的資產(chǎn)證券化來降低風(fēng)險，解決期限錯配及流動性問題。
3.3大規(guī)模生產(chǎn)階段的特點及成果轉(zhuǎn)化策略對于剛進(jìn)入大規(guī)模生產(chǎn)階段的企業(yè)，技術(shù)、產(chǎn)品都比較成熟，市場前景明朗，企業(yè)面臨的主要風(fēng)險是收益風(fēng)險，即工業(yè)化的產(chǎn)品能否帶來經(jīng)濟(jì)上的收益。企業(yè)的主要任務(wù)是加強管理能力與市場營銷能力，增加新的產(chǎn)品分銷渠道以增進(jìn)新產(chǎn)品的推廣并開拓新的市場。這時企業(yè)需要大規(guī)模配套設(shè)施進(jìn)行工業(yè)化批量生產(chǎn)，資金需求量達(dá)到技術(shù)創(chuàng)新鏈條的峰值，而除了創(chuàng)業(yè)資本和科技成果質(zhì)押貸款融資之外，企業(yè)還可以選擇知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化的融資發(fā)展模式。處于大規(guī)模生產(chǎn)階段的企業(yè)一般已經(jīng)進(jìn)行了中小批量的產(chǎn)品生產(chǎn)和銷售，在產(chǎn)品得到市場的認(rèn)可，競爭對手也開始模仿或者涉足該產(chǎn)品時企業(yè)已經(jīng)具有穩(wěn)定的、可預(yù)期的現(xiàn)金流，其基礎(chǔ)資產(chǎn)(如知識產(chǎn)權(quán)許可收費權(quán))已經(jīng)符合資產(chǎn)證券化的要求，故企業(yè)可以考慮知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化進(jìn)行融資。而如果企業(yè)的技術(shù)能成為行業(yè)的技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)時，企業(yè)將獲取產(chǎn)品市場定價的主導(dǎo)權(quán)，其知識產(chǎn)權(quán)交易本身就可以為企業(yè)帶來不菲的收益;且通過證券化技術(shù)也可以獲取更多的資金，在上市之前企業(yè)也可以引入并購資本等私募股權(quán)投資來整合企業(yè)資源，提高公司治理水平，增加企業(yè)價值，為企業(yè)上市做準(zhǔn)備。
4結(jié)論與建議
科技成果資產(chǎn)證券化是一種利用科技成果本身的資產(chǎn)屬性來促進(jìn)技術(shù)創(chuàng)新的有效途徑，在歐美等發(fā)達(dá)國家已經(jīng)成為促進(jìn)科技成果商業(yè)化最重要的方法之一。本文討論的4種證券化途徑中科技成果入股與創(chuàng)業(yè)投資入股在我國已經(jīng)得到快速的發(fā)展，但也存在一些問題，而知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化與科技成果質(zhì)押貸款資產(chǎn)證券化還沒有實踐案例。目前我國正處在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和產(chǎn)業(yè)升級的關(guān)鍵時期，科技成果資產(chǎn)證券化應(yīng)該成為技術(shù)創(chuàng)新和轉(zhuǎn)型升級的重要推力?；谝陨险J(rèn)識，本文針對我國開展科技成果資產(chǎn)證券化提出以下幾點建議。
4.1進(jìn)一步完善科技成果評價體系本文所提出的4種資產(chǎn)證券化途徑實踐的前提都是要對科技成果進(jìn)行合理的評價，而目前我國對于應(yīng)用技術(shù)成果的評價方式主要還是以鑒定為主，科技成果鑒定對成果的評價主要是定性的，基本上不涉及對科技成果經(jīng)濟(jì)價值的量化估價，但是當(dāng)科技成果在技術(shù)市場中交易時，目前的這種鑒定辦法僅能證明科技成果存在與否及質(zhì)量好壞，難以滿足技術(shù)入股、產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓中需要對科技成果作價的需求［13］。所以，為了滿足科技成果向現(xiàn)實生產(chǎn)力的轉(zhuǎn)化以及促進(jìn)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的要求，我國應(yīng)進(jìn)一步完善科技成果評價體系。
4.2繼續(xù)推進(jìn)和支持科技成果入股與創(chuàng)業(yè)投資的快速發(fā)展科技成果入股和創(chuàng)業(yè)投資在促進(jìn)科技成果商業(yè)化過程中所起的巨大作用早已為國內(nèi)外實踐所證明，但是目前這兩種證券化途徑在我國都存在著一些問題。對于科技成果入股存在的主要問題是科技成果資產(chǎn)管理辦法落后，給科研人員的激勵不足等，建議國家制定專門的科技成果類無形資產(chǎn)管理辦法來解決這類問題;而對于創(chuàng)業(yè)投資目前存在的問題，主要是相應(yīng)的法規(guī)制度不完善以及退出渠道不通暢，可行的辦法是在《公司法》、《合伙企業(yè)法》以及《證券法》等法律法規(guī)的基礎(chǔ)上制定出專門的《創(chuàng)業(yè)投資法》在規(guī)范創(chuàng)業(yè)投資的運行和發(fā)展，同時完善我國目前初具皺形的多層次資本市場，為創(chuàng)業(yè)投資順利退出創(chuàng)造良好條件。
4.3具有知識產(chǎn)權(quán)許可未來收益的企業(yè)可以嘗試知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化2013年3月15日證監(jiān)會《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》(以下簡稱《規(guī)定》)，按照此《規(guī)定》，資產(chǎn)證券化在審批程序、基礎(chǔ)資產(chǎn)種類、證券化交易結(jié)構(gòu)以及證券發(fā)行渠道上于之前相比都有了重大突破?！兑?guī)定》不僅解決了知識產(chǎn)權(quán)證券化的合法性問題，也給證券化交易結(jié)構(gòu)的安排留下更多的可能性空間，加上證券發(fā)行渠道多樣化將為我國知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化實踐創(chuàng)造良好的條件。從企業(yè)的角度來說，經(jīng)過幾十年高速的經(jīng)濟(jì)增長，我國企業(yè)已經(jīng)積累了大規(guī)模的知識產(chǎn)權(quán)，具有知識產(chǎn)權(quán)許可收益的企業(yè)可以嘗試知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化，不僅可以獲得持續(xù)發(fā)展所需的融資，還可以促進(jìn)知識產(chǎn)權(quán)的商業(yè)化進(jìn)程。
知識產(chǎn)權(quán)證券化運用的是資產(chǎn)證券化的操作技術(shù)。J,A邏輯上講,被J.iE券化的知識產(chǎn)權(quán)應(yīng)該首先符合資產(chǎn)證券化中對資產(chǎn)的要求,這是一般要求,然后再結(jié)合知識產(chǎn)權(quán)本身的特性進(jìn)行最終確定。筆者/,k為可以用來證券化的資產(chǎn)應(yīng)該具;fi-以下特征:一是具有可預(yù)測的未來收益性。這種資產(chǎn)能在未來產(chǎn)生分布相對均勻、具有某種規(guī)律性的現(xiàn)金流,這種規(guī)律性可通過該資產(chǎn)的過去收入歷史數(shù)據(jù)或其擁有的市場前景來確定①。二是高質(zhì)量性。即這種資產(chǎn)還應(yīng)保持存續(xù)一定時期的低違約率、低損失率,這是對資產(chǎn)進(jìn)行定價和基礎(chǔ)資產(chǎn)信用評估的基礎(chǔ)。三是具有可拆分性。這種資產(chǎn)本身所產(chǎn)生的現(xiàn)金流具有獨立性,可以同其他資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流相分離。四是產(chǎn)權(quán)的完整性。發(fā)起人對該資產(chǎn)的處置沒有受到任何的限制,具有完全所有權(quán)。這種資產(chǎn)能從發(fā)起人的資產(chǎn)負(fù)債表中完全剝離出來,一旦出售后,在法律上可以保證與其母體不再有任何關(guān)聯(lián),不再受母體經(jīng)營狀況、破產(chǎn)與否的影響,這是能夠?qū)崿F(xiàn)“-真實出售”和“破產(chǎn)隔離”的關(guān)鍵。②五是資產(chǎn)組合規(guī)模足夠大。資產(chǎn)組合規(guī)模達(dá)到一定程度時產(chǎn)生的規(guī)模效應(yīng)可以攤薄證券化的高額成本。此外,當(dāng)資產(chǎn)組合規(guī)模足夠大時,也有助于從統(tǒng)計學(xué)的角度~lZ4di債務(wù)人的違約風(fēng)險。六是債務(wù)人分布廣泛。擴大資產(chǎn)組合中債務(wù)人的分散性,包括地域分散性、行業(yè)分散性、債務(wù)數(shù)額分散性等,有助于分散債務(wù)人集中度風(fēng)險。
二、知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)的特殊性
由于知識產(chǎn)權(quán)作為一種無形資產(chǎn)所具有的特性,使得與傳統(tǒng)的金融資產(chǎn)相比較,知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)有其自身的特點,主要表現(xiàn)在:
(一)知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)的權(quán)利狀態(tài)更為復(fù)雜相對于傳統(tǒng)的應(yīng)收賬款證券化、住房抵押貸款證券化,知識產(chǎn)權(quán)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)的權(quán)利狀態(tài)更為復(fù)雜。知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)這種權(quán)利狀態(tài)的復(fù)雜性,使得其市場價值存在巨大差異,從而影響知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流的穩(wěn)定性。
(二)知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)計算方式缺乏明顯的標(biāo)準(zhǔn),風(fēng)險難以評估④一般的金融資產(chǎn)或者不動產(chǎn),其價值在會計上可以獨立呈現(xiàn)一個客觀價格,單獨變現(xiàn)的可能性較強。但是許多知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)需要和其他資源(如經(jīng)營團(tuán)隊、研發(fā)人員、行銷資源等)相互結(jié)合才能發(fā)揮效益,一旦與其他互補資產(chǎn)隔離,知識產(chǎn)權(quán)所能實現(xiàn)的價值相當(dāng)有限。以專利為例,某項專利可能需要搭Wd原權(quán)利人的技術(shù)秘密或技術(shù)支持,才能正常使用或者發(fā)揮最大價值。那么在該專利轉(zhuǎn)讓時必須確保原權(quán)利人向新買主繼續(xù)提供技術(shù)秘密或技術(shù)支持,否則,該專利的價值將大幅降低同時,知識產(chǎn)權(quán)的二級交易市場與相關(guān)服務(wù)技術(shù)平臺仍然比較薄弱,存在難以掌握過去歷史交易資料、欠缺類似交易對比的障礙,導(dǎo)致知識產(chǎn)權(quán)的流動性不高,難以在市場上迅速~t/:53-。固因此,在選擇知識產(chǎn)權(quán)基礎(chǔ)資產(chǎn)來構(gòu)建資產(chǎn)池時,要選取獨立性和流動性較強的資產(chǎn)。
(三)知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)面臨嚴(yán)重的侵權(quán)風(fēng)險,未來現(xiàn)金收益確定性差傳統(tǒng)資產(chǎn)(如應(yīng)收賬款、住房抵押貸款)未來現(xiàn)金收益相對穩(wěn)定,而知識產(chǎn)權(quán)的無形性、時間性和地域性使其容易被侵權(quán),未來現(xiàn)金收益確定性差。由于上述的復(fù)雜因素,使得對知識產(chǎn)權(quán)證券化所應(yīng)進(jìn)行的實質(zhì)查證比傳統(tǒng)的資產(chǎn)證券化成本高,而且盡管被證券化的知識產(chǎn)權(quán)逐漸增多,但其復(fù)雜性仍有待進(jìn)一步認(rèn)識與掌握。
三、可證券化的知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)應(yīng)具有的特征
將上述可證券化資產(chǎn)的特征與知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)的特征相比較,可以看出許多知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)存在一定的特殊性。麗可證券化資產(chǎn)要求的產(chǎn)權(quán)的完整性,即發(fā)起人對該資產(chǎn)的處置沒有受到任何服制,具有完全的所有權(quán),事實上處置知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)不受到任何限制還是存在一定難度的?！抻行┲R產(chǎn)權(quán)因為其評估和可轉(zhuǎn)讓性以及自身固有特性不適于或不易于進(jìn)行證券化操作,例如商譽、商業(yè)秘密、商號(企業(yè)名稱)、貨源標(biāo)記或原產(chǎn)地標(biāo)志等少數(shù)知識產(chǎn)權(quán)。筆者認(rèn)為,用于證券化的知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn),除了具備可證券化資產(chǎn)的普遍特征之外,還應(yīng)該符合:
(一)知識產(chǎn)權(quán)權(quán)利人容易確定且相對單一對于某些權(quán)利主體難以確定的知識產(chǎn)權(quán),如一些民間文學(xué)藝術(shù)(口技藝術(shù)、變臉?biāo)囆g(shù)、民歌等),其權(quán)利主t零比較廣泛而難以確定,證券化過程中出現(xiàn)權(quán)利異議的可能性較大,因而不宜進(jìn)行證券化操作。
(二)涉及的知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)應(yīng)可依法讓與知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化操作中,必然涉及知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)的依法轉(zhuǎn)讓問題,這要求用于知識產(chǎn)權(quán)證券化的知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)具有可讓與性。有些知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)由于涉及國家利益或公共利益,往往很難或者無法進(jìn)行轉(zhuǎn)讓,直n我國的中醫(yī)藥知識產(chǎn)權(quán)、地理標(biāo)志權(quán)、商業(yè)秘密權(quán)等。
(三)具有易估價性有些知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)在估價上存在較大問題,如商號權(quán)、商業(yè)秘密權(quán)由于其估價存在諸多不便因而不適合進(jìn)行知識產(chǎn)權(quán)證券化操作。
關(guān)鍵詞：后危機時代；次貸危機；住房信貸市場管理
中圖分類號：F207 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號：1002—2589（2012）25—0063—02
2007年，美國金融危機爆發(fā)，受其影響，股指大幅下挫，失業(yè)率猛增，經(jīng)濟(jì)增量放緩，而后，危機蔓延至全球。
這場危機源于次級貸款，一種以還款能力有限且信用不佳的購買者為對象發(fā)放的住房抵押貸款。2001年至2004年間，在美聯(lián)儲過寬的貨幣政策下，美國房地產(chǎn)市場一片火熱，次級貸款業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，這些抵押貸款與其他抵押貸款隨即被打包，衍生出多種金融衍生產(chǎn)品，相繼在證券市場出售以回籠資金。2004年至2007年，美聯(lián)儲連續(xù)加息，這一舉措加重借款人還款壓力，違約率猛增，進(jìn)而影響下游產(chǎn)業(yè)。2007年次貸危機爆發(fā)。
時至今日，這場危機已大大緩解，在后危機時代，中國仍可從次貸危機中借鑒經(jīng)驗教訓(xùn)，應(yīng)對住房信貸市場管理中出現(xiàn)的問題，避免重蹈覆轍。
一、次貸危機的原因
（一）次級貸款設(shè)計存在缺陷
次貸產(chǎn)品的設(shè)計存在嚴(yán)重的缺陷，不利于風(fēng)險防范。第一，執(zhí)行過低的貸款發(fā)放標(biāo)準(zhǔn)。在順市下房價虛高貸款利率低廉，住房市場前景一片大好，貸款發(fā)放機構(gòu)依托著高房價一再放寬貸款審批要求，允許接受私人提供的個人收入證明甚至免于提供。借款人的還款能力得不到保證，存在較高違約風(fēng)險。其次，次貸產(chǎn)品設(shè)計復(fù)雜。住房抵押貸款采用低首付或零首付，前期利率低且固定，后期實行市場浮動利率，平均利率高[1]。低首付甚至零首付極具誘惑力，后期的市場浮動利率意味著未來月供金額高。申請房貸時借款人難以預(yù)知未來政府的調(diào)息政策，如此設(shè)計，借款人無法對未來的應(yīng)還款金額和還款能力作出理性判斷，盲目選擇貸款種類無形中增加了違約風(fēng)險。
（二）利率升高
利率升高是導(dǎo)致次貸危機爆發(fā)的直接外因之一。2004年至2006年，貨幣政策由松至緊，借款人還款利率大幅攀升，次級住房抵押貸款的利率遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于優(yōu)質(zhì)貸款利率，因此擁有更大的增長幅度。此外，高利率壓低房價，使得房產(chǎn)交易越發(fā)困難，住房持有人難以將持有的房產(chǎn)短期內(nèi)變現(xiàn)。利率升高加重了借款人的還款負(fù)擔(dān)，超出了其還款能力，也加大違約風(fēng)險。
2006年后，房價回落，違約數(shù)量不斷增加，貸款發(fā)放機構(gòu)不得不采用緊縮政策減少貸款發(fā)放數(shù)量，房屋需求數(shù)減少，房價繼續(xù)回落，如此惡性循環(huán)，房地產(chǎn)市場每況愈下，最終危機爆發(fā)。
（三）缺失監(jiān)管
監(jiān)管當(dāng)局對次級貸款運作的監(jiān)管不嚴(yán)有著難以推卸的責(zé)任。
其一，監(jiān)管部門并沒有發(fā)揮應(yīng)有的監(jiān)管職能。對發(fā)放的貸款審批不嚴(yán)格，由此而隱藏下的危機將對下游產(chǎn)業(yè)帶來致命打擊。另外，對各種金融衍生品的發(fā)放數(shù)量及規(guī)模沒能實行嚴(yán)格控制，對風(fēng)險的忽視和衍生品的過度使用引發(fā)次貸危機。
其二，監(jiān)管機構(gòu)的監(jiān)管漏洞較多?？铐棻唤璩龊螅盅嘿J款將被集中賣給投資機構(gòu)，進(jìn)而匯入貸款池，分級后證券化，衍生出多種金融產(chǎn)品在證券市場上出售。產(chǎn)業(yè)鏈條涉及各個眾多不同機構(gòu)，需要各監(jiān)管部門密切配合，系統(tǒng)太過龐大繁雜容易出現(xiàn)監(jiān)管漏洞和死角。
另外，監(jiān)管部門對表外信息不夠重視。部分證券化產(chǎn)品屬表外業(yè)務(wù)，并不在資產(chǎn)負(fù)債表里體現(xiàn)，短期內(nèi)無法快速預(yù)測風(fēng)險。
二、中國住房市場現(xiàn)狀
（一）房價過高，催生泡沫
如今中國住房市場現(xiàn)狀與次貸危機前的美國有相似之處。因住房價格已大大超出支付能力，購房者普遍借助貸款買房。近年來房價飆升，持續(xù)出現(xiàn)強勁增長，中國持續(xù)不斷地進(jìn)行房地產(chǎn)調(diào)控，限購和限貸雙管齊下，試圖穩(wěn)定房價，遏制炒房現(xiàn)象。雖然調(diào)控初見成效，房價增速放緩，但遠(yuǎn)未回歸合理價位，仍然偏高。
聯(lián)合國有關(guān)機構(gòu)指出，當(dāng)發(fā)展中國家房價收入比不超過6倍時，中等收入家庭有能力進(jìn)入住房市場。然而，2002年至2007年，中國房價的平均年上漲幅度超過10%，同期，平均房價收入比高達(dá)7.4[2]，其中北京、沈陽、南京、廣州等中大城市的比率均超過20，2010年起實施的宏觀調(diào)控并未使房價出現(xiàn)明顯回落，這意味著在這些城市中，房價仍處于高位，中等收入家庭購房能力十分有限。
按國際通行慣例，月供收入比的三分之一為還款警戒線[3]。2008年對中國幾個主要城市的調(diào)查分析顯示，樣本城市的家庭月供收入比達(dá)75%，對于收入排名前60%的中高收入家庭的月供收入比高達(dá)54%[2]，這意味著中等收入家庭將面臨較重的還款負(fù)擔(dān)，銀行面臨高違約風(fēng)險。
（二）公共住房供需矛盾突出
公共住房主要面向?qū)ψ》坑袆傂孕枨笥植痪邆湄?fù)擔(dān)能力的群體。我國住房供應(yīng)體系包括廉租房等11種住房，住房供應(yīng)多樣化，其中屬于公共住房性質(zhì)的有5種，其中4種與公共住房交叉[4]。目前我國公共住房的建設(shè)仍處于起步階段，資金尚未到位且缺乏有效管理，住房供不應(yīng)求仍是主要的問題。第一，我國欠發(fā)達(dá)地區(qū)的城鎮(zhèn)居民生活水平和收入均較低，對公共住房有較大需求。第二，近年來出現(xiàn)了處于保障范圍和市場之間，無力購房的同時也無法被納入住房保障體系的“夾心層”群體，包括收入超出保障標(biāo)準(zhǔn)卻無力購買商品房，或有能力購買但是無力購買自認(rèn)“適合”的商品房的群體，以及因戶籍問題或其他因素不符合保障性住房標(biāo)準(zhǔn)卻無力購買商品房的人。這部分群體的數(shù)量逐漸增加，且流動性大，相關(guān)的住房保障政策仍未明確[4]，供需矛盾日益突出。
[關(guān)鍵詞] 個人住宅消費信貸 個人信用 風(fēng)險控制
一、個人住宅消費信貸
個人住宅消費信貸是指商業(yè)銀行對居民購買住房和改進(jìn)住宅所發(fā)放的以所購房產(chǎn)本身做抵押的長期貸款。
二、國內(nèi)外個人住宅消費貸款的比較
1.國外個人住宅消費貸款業(yè)務(wù)的風(fēng)險防范及管理
以客戶為中心，產(chǎn)品設(shè)計人性化是發(fā)達(dá)國家住宅貸款的特征，針對不同的借款人設(shè)計不同的產(chǎn)品來滿足其購房的需要。國外對個人住宅消費貸款有比較成熟的風(fēng)險防范及管理體制，這種體制通過對購房者做標(biāo)準(zhǔn)化信用評估，決定是否貸款及貸款的具體安排。并且通過資產(chǎn)證券化的方式來分散和轉(zhuǎn)移風(fēng)險。
(1)立法保護(hù)借貸中的信息對稱。在美國，商業(yè)銀行在開展消費信貸的業(yè)務(wù)別要注意“平等信用機會法案”，以及“公平信貸報告法案”。平等信用機會法限制銀行要求的信息，并允許借貸人有權(quán)保留某些信息。如果貸款申請被拒絕，公平信貸報告法要求銀行通知借貸人并說明拒絕的原因，借貸人有權(quán)知道被拒絕的主要原因。
(2)建立以政府擔(dān)保與商業(yè)性保險相結(jié)合的住房金融保險體系。美國、日本政府成立國家貸款擔(dān)保機構(gòu)，專門為中低收入者提供抵押貸款擔(dān)保。這些機構(gòu)擔(dān)保的購房者可得到金融機構(gòu)提供的全部抵押貸款，在首付款、償還期限等條件上適當(dāng)放寬，為中低收入者提供更多支持。與私營抵押貸款保險公司一起形成一個以政府機構(gòu)為主的全國性抵押貸款擔(dān)保網(wǎng)，并在此基礎(chǔ)上引進(jìn)再擔(dān)保保險機制。
(3)健全的個人信用制度。完善的個人信用制度是消費信貸的最為關(guān)鍵部分。在發(fā)達(dá)國家信用機構(gòu)負(fù)責(zé)收集、保存?zhèn)€人和家庭的信用資料，提供給有關(guān)部門或機構(gòu)。這些信用機構(gòu)實行網(wǎng)絡(luò)化，一旦某人資信不佳，就會及時記載。
(4)周密的銀行信用網(wǎng)絡(luò)。在美國，銀行和商家通過網(wǎng)絡(luò)可及時了解消費者的信用狀況，在鑒別申請人相關(guān)信息時可免去繁雜的勞動。
(5)個人住宅消費貸款的資產(chǎn)證券化。美國住房抵押貸款證券是資產(chǎn)證券化的一種形式。儲蓄機構(gòu)和商業(yè)銀行將期限和利率大致相同的同質(zhì)住房抵押貸款等金融資產(chǎn)聚集成一個集合基金，然后發(fā)行以集合基金直接擔(dān)保的抵押擔(dān)保證券。住房貸款的證券化，分散和轉(zhuǎn)移了銀行貸款的風(fēng)險，使銀行貸款的風(fēng)險減小。
2.我國個人住宅消費信貸的狀況及問題
我國自1998年推薦住房改革以來，居民購房成為一種潮流。2003年個人住房貸款余額為11779.74億元，同比增長42.46%，是1998年的27.64倍。這6年間個人住房貸款占消費信貸的比重平均超過75%。由于住房貸款的期限較長，而且個人還款意識普遍高于企業(yè)，所以個人住房貸款的壞賬率非常低，只有0.5%，成為商業(yè)銀行的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。但是，我國住宅信貸業(yè)務(wù)整體規(guī)模還非常小，發(fā)展還不充分，存在著一些不可忽視的深層次問題和矛盾。
(1)住房消費信貸風(fēng)險防范機制薄弱和住房消費信用制度缺乏，難以形成規(guī)范有效的風(fēng)險控制保障機制。銀行住房貸款主要的風(fēng)險包括：信用風(fēng)險、利率風(fēng)險、提前償付風(fēng)險和法律風(fēng)險。除此，銀行工作人員的道德風(fēng)險、政策風(fēng)險等也是重要的風(fēng)險源。
(2)傳統(tǒng)計劃經(jīng)濟(jì)體制遺留的“低收入、低消費”的決策思路的影響和傳統(tǒng)消費觀對城鎮(zhèn)居民消費者的束縛，難以在短時期內(nèi)形成健康的住房消費心理機制。
(3)城鎮(zhèn)家庭經(jīng)濟(jì)承受能力較弱和住房信貸消費配套措施欠缺，造成城鎮(zhèn)居民收入預(yù)期普遍不高，難以使住房消費信貸快速發(fā)展。
(4)傳統(tǒng)計劃經(jīng)濟(jì)形成的慣性與資本的稀缺，使得人們住房消費信貸經(jīng)營管理理念和方式落后，難以形成一套科學(xué)的決策程序和制度。
三、個人住宅消費貸款的風(fēng)險控制
由于個人住宅消費信貸的高風(fēng)險性，以及金融機構(gòu)之間的競爭加劇，使得利潤空間收縮，銀行承受風(fēng)險的能力下降。因此，銀行要注重對個人住宅消費信貸風(fēng)險的控制與分散。
1.控制個人住宅消費信貸風(fēng)險
(1)建立覆蓋全社會的個人信用系統(tǒng)，建立健全發(fā)達(dá)規(guī)范的住房信貸制度。確保銀行在消費信貸發(fā)放前，通過個人信用評估，將劣質(zhì)借款人排除在外，減輕逆向選擇。同時確保銀行在消費信貸過程中，隨時對借款人的資信進(jìn)行審核，因人而異地設(shè)定有差別的貸款價格、最高貸款限額，控制借款人的道德風(fēng)險。
在我國，需要做到以下幾點：一是政府應(yīng)抓緊有關(guān)立法工作，盡快建立全國性的個人信用體系，并制定個人信用的統(tǒng)一征信標(biāo)準(zhǔn)與征信辦法；二是進(jìn)一步完善住房消費信貸商業(yè)保險制度，制定政府的保險和保證、保障措施，建立必要的住房消費信貸資金供給機制；三是結(jié)合我國目前資本市場發(fā)育的現(xiàn)狀，培育一些能夠融通長期資金的市場主體，開發(fā)諸如住房基金、住房債券等相應(yīng)的融資工具，吸引和集中資本市場中的私人分散資金和機構(gòu)投資者掌握的人壽保險金、養(yǎng)老保險金等長期資金，為住房消費信貸提供更為廣泛的資金來源。
(2)在住宅抵押貸款業(yè)務(wù)中，銀行根據(jù)對房地產(chǎn)市場前景的判斷，確定合適的首付額度，收緊或放寬實際貸款額。
(3)建立良好的住房信用風(fēng)險分?jǐn)倷C制，發(fā)揮住房消費信貸積極作用。規(guī)定每月還本付息的最高限額，銀行將借款人每月還本付息額限定在家庭收入的一定比例之內(nèi)，同時加強對借款人職業(yè)和收入穩(wěn)定性的審查，避免消費者每月還款額占收入比例過大，影響其正常的生活和償還能力.
(4)精確計算貸款風(fēng)險，完善住房金融配套服務(wù)體系。首先，商業(yè)銀行應(yīng)設(shè)立精算部門，專門計算貸款風(fēng)險系數(shù)。由于住宅消費貸款的年限較長，風(fēng)險系數(shù)較大，受市場風(fēng)險、政策風(fēng)險、利率風(fēng)險等系列影響，發(fā)生違約可能性較大，因此，商業(yè)銀行應(yīng)建立一套科學(xué)的計算方法，爭取將風(fēng)險降到最小化。同時，商業(yè)銀行完善金融住房配套服務(wù)體系的首要條件是建立個人信用檔案制度，減少因手續(xù)繁瑣而影響了效率。其次，商業(yè)銀行應(yīng)提高消費貸款額度，延長貸款期限，降低付現(xiàn)比率，減少貸款過程中涉及到的房地產(chǎn)商、保險公司、房產(chǎn)交易所等中介部門，從而減輕貸款人的貸款支出，減輕經(jīng)濟(jì)負(fù)擔(dān)。然后，建立多種住房貸款形式，減少限制條件。再次，改變粗放型的貸款責(zé)任管理模式，明確責(zé)任，提高貸款效益，積極開展住房消費貸款業(yè)務(wù)，為完善住房信貸建立一個良好的體系。
2.分散個人住宅消費信貸風(fēng)險
(1)避免每一類消費信貸的借款人和消費領(lǐng)域過分集中。在住房消費群體的選擇上，針對我國存在的高收入階層和政府大部分官員已有住房與低收入階層住房消費潛力一時不大的客觀現(xiàn)實，住房消費信貸政策應(yīng)注重引導(dǎo)既具有強烈住房消費欲望又具備一定經(jīng)濟(jì)實力的中等收入階層；既具有較好預(yù)期經(jīng)濟(jì)發(fā)展?jié)摿拓?fù)債住房消費心理，又急需住房的青年消費群體上，有針對性制定一些配套優(yōu)惠激勵政策，著力啟動這些中等收入階層和青年群體的住房消費行為。
在消費領(lǐng)域方面，應(yīng)根據(jù)不同消費群體的不同經(jīng)濟(jì)承受能力和住房消費傾向，圍繞住房消費采取多樣化、多層次、多領(lǐng)域的住房消費信貸，使住房消費者根據(jù)自己的經(jīng)濟(jì)能力和居住意愿有目的地選擇住房消費信貸品種。
(2)強調(diào)不同貸款期限的合理搭配。
(3)通過二級市場出售消費信貸。在消費信貸二級市場上，銀行根據(jù)自身資產(chǎn)負(fù)債管理的需要，將已經(jīng)發(fā)放的消費信貸直接出售給其他機構(gòu)，或者進(jìn)行資產(chǎn)證券化處理后出售給資產(chǎn)支持證券的投資者，將消費信貸風(fēng)險轉(zhuǎn)移、分散給其他投資者，避免信用風(fēng)險過度集中于銀行。
參照美國住房抵押貸款擔(dān)保證券市場的基礎(chǔ)條件，結(jié)合我國當(dāng)前實際情況，應(yīng)從以下幾個方面人手:
(1)深化金融改革，建立抵押貸款的二級市場。在國有銀行商業(yè)化的同時，應(yīng)大力發(fā)展保險公司，社會養(yǎng)老基金、抵押銀行等非銀行金融機構(gòu)，建立多項投資機構(gòu)，將保險金、養(yǎng)老金、住房公積金等引人住房抵押貸款證券市場，為二級市場業(yè)務(wù)的開展提供長期而廣泛的基金來源。為保證二級市場正常合法有序的進(jìn)行，我國應(yīng)建立一些保護(hù)法規(guī)，如《住宅金融法》、《住房抵押貸款保險法》等。
（2）成立致力于發(fā)展住房抵押貨款二級市場的政府專門機構(gòu)。組建由國務(wù)院直接領(lǐng)導(dǎo)、中國人民銀行和證監(jiān)會牽頭政府機構(gòu)專門負(fù)責(zé)住房抵押貸款及其證券的保證保險和標(biāo)準(zhǔn)化。規(guī)范發(fā)展我國的資產(chǎn)評估業(yè)和資信評估業(yè)，大量培育證券、房地產(chǎn)估、財務(wù)等各方面專業(yè)人才。
（3）加強開發(fā)新的貸款種類，提高住房抵押貸款的證券化程度，改變過去形式單一的貸款條件，建立多種類型的貸款，為建立貸款二級市場提供前提條件。
（4）我國在建立了住房抵押擔(dān)保證券市場后，應(yīng)加速住房抵押消費貸款證券化的過程，以此促進(jìn)住房消費，激活房地產(chǎn)業(yè)，拉動內(nèi)需，改善銀行資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，減輕經(jīng)營風(fēng)險，自動實現(xiàn)社會閑置資金在住房消費信用方面的配置作用。
參考文獻(xiàn)：
[1]莊毓敏:《商業(yè)銀行業(yè)務(wù)與經(jīng)營》.中國人民大學(xué)出版社，2005年
與中小企業(yè)融資行為相關(guān)的外部團(tuán)體主要有三個(見圖一)：政府機構(gòu)、商業(yè)銀行、各類投資者。商業(yè)銀行為中小企業(yè)提供商業(yè)信貸；各類投資者為中小企業(yè)提供股權(quán)融資；政府既可以對中小企業(yè)投資或借債，又可以通過擔(dān)?；虮O(jiān)督的形式為中小企業(yè)提供融資支持。與大企業(yè)比較，中小企業(yè)更需要政府的引導(dǎo)和支持，就直接融資而言，中小企業(yè)需要管理制度、市場機會的支持；就間接融資而言，它們則需要第三方擔(dān)保和對口服務(wù)?？梢?，政府作為中小企業(yè)的直接融資和間接融資的紐帶，發(fā)揮著至關(guān)重要的作用。
發(fā)達(dá)國家中小企業(yè)的政府支持、銀行信貸、直接投資三方面的融資比例是相仿的，據(jù)美國學(xué)者Berger．A．N和Udell，G．F對美國小企業(yè)金融抽樣調(diào)查，美國小企業(yè)的股權(quán)融資約占其總資產(chǎn)49．63％，債務(wù)融資則占50．37％。就外部融資而言，以天使基金和風(fēng)險基金為主的直接融資占總資產(chǎn)的12．86％，銀行信貸占18．75％，非金融機構(gòu)和政府擔(dān)保的商業(yè)信貸占15．78％。從中可見，間接融資仍然是發(fā)達(dá)國家中小企業(yè)融資的主要渠道，間接融資中商業(yè)銀行自愿型的貸款以及政府支持的信用貸款旗鼓相當(dāng)。直接融資中的風(fēng)險投資雖然是中小企業(yè)融資的又一重要渠道但并非全部。而且最為重要的是，風(fēng)險投資由于追求高收益，一般喜歡選擇高成長的高科技企業(yè)，而高成長的高科技企業(yè)畢竟只是中小企業(yè)中較少的一部分。在本文中，我們主要從政府作用、間接融資、直接融資三個角度概括我們對中小企業(yè)融資的主要觀點。
一、政府與中小企業(yè)融資
(一)政府對中小企業(yè)的作用
二戰(zhàn)后，人們越來越認(rèn)識到中小企業(yè)在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的重要作用，大力發(fā)展中小企業(yè)是促進(jìn)世界經(jīng)濟(jì)快速、穩(wěn)定增長的最佳途徑。尤其是90年代，美國等一些新興科技小企業(yè)的蓬勃發(fā)展以及在科技板市場的成功上市，引起了世界各國對中小企業(yè)的高度關(guān)注。雖然發(fā)達(dá)國家中小企業(yè)的作用和地位不斷提升，但是融資困難問題同樣一直是它們頭痛的難題。為此，發(fā)達(dá)國家在支持中小企業(yè)融資上做了不少文章，十分值得中國借鑒。
美國、日本、西班牙等國家都設(shè)有專門的政府部門和政策性金融機構(gòu)為中小企業(yè)發(fā)展提供資金幫助。美國政府設(shè)有正部級的小企業(yè)管理局(SBA)，在全國50個州中設(shè)有96個區(qū)域和地區(qū)性直屬辦公室，擁有員工3000多人小企業(yè)管理局經(jīng)國會授權(quán)撥款，可通過直接貸款、協(xié)調(diào)貸款和擔(dān)保貸款等多種形式，為小企業(yè)給予資金幫助；日本在戰(zhàn)后相繼成立了三家由其直接控制和出資的中小企業(yè)金融機構(gòu)：中小企業(yè)金融公庫、國民金融公庫和工商組合中央公庫，它們專門向缺乏資金但有市場、有前途的中小企業(yè)提供低息融資；西班牙設(shè)立了從屬于經(jīng)濟(jì)財政部的中小企業(yè)專門機構(gòu)，該機構(gòu)由部際委員會、政策工作小組和中小企業(yè)觀察局三部分組成，負(fù)責(zé)研究、協(xié)調(diào)和監(jiān)督對中小企業(yè)的金融信貸、參與貸款和建立集體投資資金體系；德國政府的“馬歇爾計劃援助對等基金”專門負(fù)責(zé)直接向中小企業(yè)提供貸款。從此可見，發(fā)達(dá)國家設(shè)立專門的政府主管部門是對中小企業(yè)融資統(tǒng)籌管理的必要條件。我國目前是在經(jīng)貿(mào)委下設(shè)立中小企業(yè)司，主要負(fù)責(zé)中小企業(yè)政策性研究、中小企業(yè)行為輔導(dǎo)等。相信以后中小企業(yè)司的作用會越來越大。
發(fā)達(dá)國家的政府部門雖然也為中小企業(yè)提供資金，但最主要的形式還是提供擔(dān)保支持。美國小企業(yè)管理局對中小企業(yè)最主要的資金幫助就是擔(dān)保貸款，它們對小企業(yè)商業(yè)銀行貸款的擔(dān)保支付比例最低為90％，可以說十分優(yōu)惠，另外，政府部門還制定和實施了“債券擔(dān)保計劃”、“擔(dān)保開發(fā)公司計劃”、“微型貸款計劃”等多種資金援助計劃，以幫助更多的存在資金融通困難的中小企業(yè)；日本官方設(shè)立有專門為中小企業(yè)提供融資擔(dān)保的金融機構(gòu)——中小企業(yè)信用保險公庫，設(shè)有52個信貸擔(dān)保公司，并在此基礎(chǔ)上設(shè)立了全國性的“信貸擔(dān)保協(xié)會”，共同致力于為中小企業(yè)提供信貸擔(dān)保服務(wù)；英國政府白1981年起開始實施“小企業(yè)信貸擔(dān)保計劃”，為那些已有可行的發(fā)展方案卻因缺乏信譽而得不到貸款的中小企業(yè)提供貸款擔(dān)保；法國則成立了具有互助基金性質(zhì)的、會員制的中小企業(yè)信貸擔(dān)保集團(tuán)，如大眾信貸、互助信貸和農(nóng)業(yè)信貸等集團(tuán)就是專門面向地方中小企業(yè)和農(nóng)村非農(nóng)產(chǎn)業(yè)的三大信貸擔(dān)保集團(tuán)。從中可見，政府不一定要大規(guī)模地參與中小企業(yè)的投資或借貸，而是以擔(dān)保引導(dǎo)的形式，讓中小企業(yè)在融資時多一份籌碼，多一份依靠。融資問題的最終解決還是要放給市場，放給銀行家和股東。
(二)政府在中小企業(yè)間接和直接融資中的角色
政府的作用可以在中小企業(yè)兩種主要融資形式中得以體現(xiàn)：
在間接融資方面，發(fā)達(dá)國家都有相應(yīng)的專門為中小企業(yè)提供商業(yè)信貸資金的對口銀行。比如德國的中小企業(yè)銀行主要有合作銀行、儲蓄銀行和國民銀行等，根據(jù)其國內(nèi)的相關(guān)法規(guī)，年營業(yè)額在1億馬克以下的企業(yè)，可得到總投資60％的低息貸款，年利率7％，還款期最長達(dá)10年；法國成立了中小企業(yè)發(fā)展銀行，主要職能是為中小企業(yè)提供商業(yè)銀行的貸款擔(dān)保、小部分直接向中小企業(yè)貸款。發(fā)達(dá)國家的政府支持中小商業(yè)銀行的存在和發(fā)展，通過制定反壟斷法規(guī)、中小銀行優(yōu)惠政策的形式保證中小企業(yè)貸款的獲得。而且，我們在上面也提到，在間接融資渠道中政府的擔(dān)保作用不可忽視。
在直接融資方面，發(fā)達(dá)國家政府不僅鼓勵中小型投資公司參與投資中小企業(yè)，而且利用其高度有效的資本市場為中小企業(yè)拓展直接融資空間。以美國為例，官方的中小企業(yè)投資公司和民間的風(fēng)險投資公司是中小企業(yè)籌資的重要來源之一。前者是由美國小企業(yè)管理局審查、許可和支持成立的專門為中小企業(yè)提供融資服務(wù)的創(chuàng)業(yè)投資公司達(dá)300余家，它必須有不少于100萬美元的股本，可按一定比例從聯(lián)邦政府獲得優(yōu)惠融資，然后以借出或認(rèn)購債務(wù)的形式將資金投放于除地產(chǎn)、信貸領(lǐng)域以外的本國中小企業(yè)的興建和技術(shù)改造。后者是民間投資成立的各種風(fēng)險投資公司，有600余家，其中一半設(shè)在硅谷，它們大多數(shù)對具有創(chuàng)新能力的中小企業(yè)投入資金以尋求高額回報。直接融資的渠道中，政府表現(xiàn)得更為超脫，它更多地是作為監(jiān)督者和仲裁者。一般政府不直接參與直接投資，而是鼓勵各種投資公司參與投資，以保證投資的股權(quán)有專門的機構(gòu)經(jīng)營。這與我國目前政府在直接融資的作用有點不一樣，我國政府尤其是地方政府喜歡直接給予創(chuàng)業(yè)者一筆資金，在股權(quán)的管理上也缺乏專業(yè)機構(gòu)運作。
(三)我國政府在中小企業(yè)融資中的現(xiàn)實選擇
我國作為發(fā)展中國家，改革開放20多年來中小企業(yè)有了迅速的發(fā)展。但是由于長期為趕超發(fā)達(dá)國家而重點發(fā)展資本密集型工業(yè)部門的結(jié)果，導(dǎo)致我國大型企業(yè)尤其是國有大型企業(yè)壟斷現(xiàn)象較為嚴(yán)重。我國金融機制也以大銀行為主，四大國有商業(yè)銀行仍然占有70％以上的市場份額(1999年)。銀行業(yè)的高度壟斷與產(chǎn)業(yè)中的高度壟斷相一致，大銀行與大企業(yè)之間的互生關(guān)系非常明顯，導(dǎo)致大銀行不愿為中小企業(yè)提供更多的貸款，這就必然造成中小企業(yè)貸款難現(xiàn)象。
我國中小企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)比較單一，就股權(quán)融資而言，沒有發(fā)達(dá)國家的天使資金、風(fēng)險基金和公眾資金。在債務(wù)融資方面，我國中小企業(yè)所能得到信貸資金品種也比較單一。惟一讓人欣慰的是政府由于這幾年對中小企業(yè)融資的高度關(guān)注，開始在政府支持這一融資渠道方面有所起色。1999年6月，國家經(jīng)貿(mào)委了《關(guān)于建立中小企業(yè)信用擔(dān)保體系試點的指導(dǎo)意見》，開始嘗試建立政府出資為中小企業(yè)融資提供服務(wù)的信用擔(dān)保體系。1999年底，中國人民銀行了《關(guān)于加強和改善對中小企業(yè)金融服務(wù)的指導(dǎo)意見》，要求商業(yè)銀行對建立中小企業(yè)信貸擔(dān)保體系予以積極配合。據(jù)國家經(jīng)貿(mào)委中小企業(yè)司初步統(tǒng)計，2000年底全國中小企業(yè)信用擔(dān)保機構(gòu)超過200家，中小企業(yè)互助擔(dān)保機構(gòu)和從事直接擔(dān)保業(yè)務(wù)的商業(yè)擔(dān)保機構(gòu)也超過100家，已有18個省、市、自治區(qū)組建了省級再擔(dān)保機構(gòu)。上述擔(dān)保機構(gòu)籌集擔(dān)保資金約100億元，可為中小企業(yè)提供500億元至800億元的擔(dān)保支持。
雖然城市信用擔(dān)保機構(gòu)有了較快發(fā)展，但由于發(fā)展時間短，缺乏成熟經(jīng)驗等原因，許多擔(dān)保機構(gòu)存在這樣或那樣問題，導(dǎo)致?lián)；鹗袌龌\作不理想，暴露出一些值得注意的傾向。首先是政府行政對中小企業(yè)擔(dān)保業(yè)務(wù)管理能力欠缺，要么是過分行政干預(yù)，要么管理過松；其次是國家中小企業(yè)信用再擔(dān)保機構(gòu)尚未成立，無法實施對全國中小企業(yè)信用擔(dān)保體系的風(fēng)險控制與分散；再次是個別省級中小企業(yè)信用擔(dān)保機構(gòu)未開展再擔(dān)保，只從事直接擔(dān)保業(yè)務(wù)；最后就是由于缺乏為企業(yè)貸款服務(wù)的社會化的資信評估機構(gòu)，也為擔(dān)保貸款帶來制約。針對這些問題，國家經(jīng)貿(mào)委正在重點抓全國中小企業(yè)信用擔(dān)保體系聯(lián)網(wǎng)和國家、省兩級中小企業(yè)信用再擔(dān)保機構(gòu)的建設(shè)工作。
二、間接融資與中小金融機構(gòu)
一般來說，間接融資主要包括銀行貸款、其他金融機構(gòu)貸款等。其中，銀行貸款是世界各國間接融資的最主要渠道。
(一)間接融資難的理論解釋
與大企業(yè)相比，中小企業(yè)間接融資仍是困難重重，原因主要有：
1．信息不對稱
中小企業(yè)金融中最重要的特點是財務(wù)狀況缺乏透明度。相比較而言，大企業(yè)特別是上市公司的經(jīng)營狀況、財務(wù)信息以及其他信息的公開化程度遠(yuǎn)高于中小企業(yè)，而且信息的真實程度也要高于中小企業(yè)。在此情況下，銀行自然愿意向大企業(yè)貸款而不足向中小企業(yè)。信用的缺失、擔(dān)保體系的不健全也是國內(nèi)中小企業(yè)間接融資困難的重要原因。市場經(jīng)濟(jì)實質(zhì)上是信用經(jīng)濟(jì)、契約經(jīng)濟(jì)。市場交易的順利實現(xiàn)要依賴于交易雙方實現(xiàn)所承諾的信用，即對已達(dá)成合同條款的全面履行。在我國，社會信用體系剛剛出現(xiàn)，處于起步階段。企業(yè)信用制度沒有建立，個人信用更為落后，商業(yè)信用遭到破壞，造成全社會的信用危機感，影響經(jīng)濟(jì)運行效率，導(dǎo)致銀行對企業(yè)失去信任，銀行的貸款條件越來越嚴(yán)，手續(xù)越來越繁瑣，人為增大交易成本。在信用缺失的情況下，為了減少銀行的壞賬率，從1998年起，我國商業(yè)銀行普遍推行了抵押、擔(dān)保制度，純粹的信用貸款已很少。Berger和Udell發(fā)現(xiàn)，在美國，小企業(yè)從金融機構(gòu)獲得的債務(wù)中91．94％屬于有抵押或擔(dān)保的債務(wù)。然而由于中小企業(yè)可抵押物少，銀行對抵押物的條件又比較苛刻。另外，由于我國擔(dān)保體系的不健全，也造成中小企業(yè)出現(xiàn)貸款難的現(xiàn)象。
2．風(fēng)險和成本偏高
銀行的首要目標(biāo)是安全性、流動性和收益性，然而中小企業(yè)的高倒閉率和高違約率使得銀行難以遵守安全性和收益性原則，導(dǎo)致銀行不愿放貸。據(jù)美國小企業(yè)管理局估計，有近23．7％的小企業(yè)在2年內(nèi)消失，有近52．7％的小企業(yè)在4年內(nèi)退出市場，相應(yīng)地我國小企業(yè)的命運也肯定不會太好。與大企業(yè)比較，中小企業(yè)對貸款的要求具有“急、頻、少、大、高”(貸款要得急，貸款頻率高，貸款數(shù)量少，貸款風(fēng)險大，管理成本高)的特點，這也造成貸款成本過高和貸款風(fēng)險過大。據(jù)統(tǒng)計，國內(nèi)銀行對中小企業(yè)、個私經(jīng)營戶貸款的管理成本平均為大中型企業(yè)的5倍左右。由于銀行對中小企業(yè)貸款的管理成本要遠(yuǎn)高于中小企業(yè)，銀行理所當(dāng)然的愿意向大企業(yè)而不是向中小企業(yè)貸款。
3．所有制歧視
在中國，中小企業(yè)實際上是一個復(fù)合群體，既包括國有中小企業(yè)、集體中小企業(yè)，還有大量的鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)、個體私營企業(yè)和“三資”企業(yè)等。同為中小企業(yè)，國有企業(yè)和非國有企業(yè)卻受到不同的待遇。大部分的銀行貸款給了國有企業(yè)，其次是“三資”企業(yè)，私營企業(yè)得到的貸款最少。因此，在中小企業(yè)中，國有企業(yè)的負(fù)債率高于非國有企業(yè)。
(二)中小企業(yè)間接融資的現(xiàn)狀分析
央行統(tǒng)計資料表明：2001年6月末，金融機構(gòu)各項存款余額為13．5萬億元，其中居民儲蓄存款月末余額約為7萬億元。截止2001年9月底，滬深兩市的流通市值為15178億元。顯而易見，銀行是居民最重要的投資渠道，理所當(dāng)然，企業(yè)尤其是中小企業(yè)的融資來源相當(dāng)一部分應(yīng)當(dāng)來自于銀行。然而商業(yè)銀行是國家的商業(yè)銀行，它們的服務(wù)對象也是以國有企業(yè)為主，因此，中小企業(yè)尤其是民營中小企業(yè)要想從銀行取得貸款的困難是相當(dāng)大的。從中國人民銀行2000年4月12日公布的當(dāng)年第一季度金融統(tǒng)計資料來看，截止當(dāng)年3月底，全國共發(fā)放短期貸款65456．07億元，其中私營企業(yè)及個體貸款593．24億元，僅占0．91％。由此來看，我國中小企業(yè)的間接融資是嚴(yán)重不足的。
解決中小企業(yè)間接融資不足的問題，關(guān)鍵還是培養(yǎng)愿意為之提供資金支持的金融機構(gòu)，而現(xiàn)有國有大銀行壟斷的機制顯然是不可能解決這一困境的。因此中國金融市場進(jìn)一步深化改革必不可少，改革的主要目標(biāo)是培養(yǎng)為中小企業(yè)提供資金支持的中小金融機構(gòu)。與大銀行等金融機構(gòu)比較，中小金融機構(gòu)往往帶有社區(qū)性質(zhì)，這些地方中小金融機構(gòu)最能充分地利用地方的信息，最容易了解到地方上的中小企業(yè)的經(jīng)營狀況、項目前景和信用水平，最容易克服“信息不對稱”和因信息不完全而導(dǎo)致的交易成本較高這一金融服務(wù)業(yè)的障礙。因此，中小金融機構(gòu)對資產(chǎn)信用不足的中小企業(yè)來說，不失為一條重要的融資渠道。在近幾年國有商業(yè)銀行權(quán)力集中、機構(gòu)收縮留下金融服務(wù)空白的情況下，適當(dāng)加快中小金融機構(gòu)的發(fā)展步伐，是促進(jìn)中小企業(yè)發(fā)展的有效措施。
(三)中小企業(yè)間接融資的現(xiàn)實選擇
擴大中小企業(yè)間接融資的辦法很多，綜合當(dāng)前學(xué)者和實務(wù)工作者的觀點，主要包括以下幾種：(1)對非國有金融機構(gòu)開放市場，以增加金融體系中競爭的程度；(2)完善中小金融機構(gòu)的監(jiān)管法規(guī)、制度和監(jiān)督體系，對中小金融機構(gòu)加強監(jiān)管，督促它們改善自己的經(jīng)營；(3)對現(xiàn)有中小金融機構(gòu)進(jìn)行經(jīng)營機制轉(zhuǎn)換，其目的在于消除政府干預(yù)，促使金融機構(gòu)實現(xiàn)真正的商業(yè)化經(jīng)營。
對非國有金融機構(gòu)開放市場，主要旨在打破國有銀行壟斷市場的局面，從民間培養(yǎng)中小金融機構(gòu)。目前央行已經(jīng)了《關(guān)于加強和改進(jìn)對中小企業(yè)金融服務(wù)的指導(dǎo)意見》，由此可見，國家對中小企業(yè)間接融資問題已經(jīng)提到議事日程上來了。為了中小金融機構(gòu)的生存和發(fā)展，完全可使利率調(diào)節(jié)具有一定彈性，在適當(dāng)情況下允許部分中小企業(yè)以低于或高于市場利率的利率進(jìn)行貸款，適當(dāng)放寬貸款利率浮動幅度。目前我國國有銀行正在成立專門的中小企業(yè)融資部門，加強銀行業(yè)務(wù)的創(chuàng)新和拓展。由于中小企業(yè)間接融資講究對口服務(wù)，要求銀行與中小企業(yè)建立密切的聯(lián)系，對其財務(wù)狀況和市場前景必須有及時地跟蹤。在國有銀行設(shè)立類似部門，其工作方式和工作程序與一般對國有大中型企業(yè)的工作方式有較大的區(qū)別，這就要求對該業(yè)務(wù)有新的制度規(guī)定。在具體業(yè)務(wù)上，對中小企業(yè)的貸款可以在商業(yè)票據(jù)、短期融資等方面做新的變動。在商業(yè)票據(jù)上，要針對中小企業(yè)特殊的財務(wù)狀況提供特殊的承兌擔(dān)保和貼現(xiàn)業(yè)務(wù)；在短期融資上，可借鑒英、美銀行的經(jīng)驗，采用“透支管理方式”(給這種賬戶的合格申請者一個可透支額度)，并相應(yīng)規(guī)定奸利率水平和歸還時限等；還可以建立專項貸款基金，如再就業(yè)基金、西部開發(fā)基金等。
三、直接融資與二板市場
從發(fā)達(dá)國家扶持中小城市企業(yè)發(fā)展的主要金融舉措看，中小企業(yè)直接融資渠道叮概括為：債權(quán)融資、股權(quán)融資、風(fēng)險投資與資產(chǎn)證券化。債權(quán)、股權(quán)融資是指企業(yè)通過發(fā)行債券、股票等方式募集資金。風(fēng)險投資是指通過創(chuàng)建風(fēng)險基金(或稱創(chuàng)業(yè)基金)或風(fēng)險投資公司，為中小城市企業(yè)(特別是高新技術(shù)中小城市企業(yè))融通資金。資產(chǎn)證券化是一種衍生的直接融資工具。典型的資產(chǎn)證券化模型中，必須有一個專門的中介機構(gòu)；進(jìn)行投資的項目公司(即原始權(quán)益人)向中介機構(gòu)轉(zhuǎn)讓或銷售項目下的資產(chǎn)及未來收益，中介機構(gòu)基于項目資產(chǎn)的支持在資本市場發(fā)行債券募集資金，所募資金用于項目建設(shè)，但項目的開發(fā)管理等權(quán)利仍然由原始權(quán)益人而非中介機構(gòu)來行使，項目建成后產(chǎn)生的收益用于清償本息，一旦債券本息還完，原始權(quán)益人就取得對項目的全部權(quán)屬。
(一)直接融資效率的理論評述
信息經(jīng)濟(jì)學(xué)告訴我們：信息不對稱在經(jīng)濟(jì)活動中是普遍存在的，它所引起的“逆向選擇”與“道德風(fēng)險”會大大降低經(jīng)濟(jì)運行的效率。因此，經(jīng)濟(jì)體制的良好運行必須致力于縮小信息不對稱的程度。不同的直接融資方式表觀出不同的融資效率。
在債權(quán)融資中，投資者與中小企業(yè)之間存在明顯的信息不對稱。中小企業(yè)融資難的現(xiàn)實使其為獲得發(fā)債成功而存在設(shè)法隱瞞不利信息的“逆向選擇”行為，同時也產(chǎn)生損害投資者利益的“道德風(fēng)險”。另一方面，債權(quán)融資中的債權(quán)性質(zhì)使得投資者沒有足夠動力和應(yīng)有的技能來評估市場信息，從而很難形成對中小企業(yè)的激勵機制，而這一點對中小企業(yè)的發(fā)展特別重要。我們知道，對稱信息下的有效市場能自動引導(dǎo)資金從低效率部門向高效率部門流動，從而提高融資效率，而股權(quán)融資并非如此。股票市場的融資效率取決于股票價格能否及時、準(zhǔn)確地反映公司經(jīng)營狀況的全部信息。實際中，股票投資者只能通過上市公司的財務(wù)報表來獲取信息，但中小企業(yè)再融資的渴望必然同樣產(chǎn)生“逆向選擇”與“道德風(fēng)險”，從而決定了投資者與上市公司之間存在較大的信息不對稱。當(dāng)這種信息不對稱達(dá)到一定程度，股票價格便會與公司經(jīng)營業(yè)績嚴(yán)重偏離，結(jié)果投資者不再關(guān)心公司業(yè)績，而只關(guān)心股價變動，這樣將嚴(yán)重扭曲對上市公司的激勵機制。對于接納中小企業(yè)上市的二板市場來說，股價的大幅波動將會加重這種扭曲現(xiàn)象，最終產(chǎn)生“馬太效應(yīng)”，使融資效率大大下降。
(二)中小企業(yè)直接融資的現(xiàn)狀分析
中小企業(yè)債權(quán)、股權(quán)融資困難重重。就債權(quán)融資而言，我國目前實行“規(guī)模控制、集中管理、分級審批”的規(guī)模管理。由于受發(fā)行規(guī)模的嚴(yán)格控制，特別對中小企業(yè)不利的額度要求，中小企業(yè)很難通過發(fā)行債權(quán)的方式直接融資。另一方面，國家規(guī)定企業(yè)債券利息征收所得稅，這樣更影響投資者的積極性，再加上中小企業(yè)規(guī)模小、信用風(fēng)險大等自身特點，結(jié)果是實際中，中小企業(yè)僅有的發(fā)行額度也很難完成。在股權(quán)融資方面，由于我國資本市場還處于起步階段，企業(yè)發(fā)行股票上市融資有十分嚴(yán)格的限制條件，實際表現(xiàn)為主板市場對中小企業(yè)的高門檻。另外，中小企業(yè)的自身發(fā)展特點也使協(xié)議受讓非流通股份控股上市公司、或者在二級市場收購流通股份控股上市公司，或者逆向借殼等方式難以與其結(jié)緣?！岸迨袌觥笔侵行∑髽I(yè)進(jìn)行股權(quán)融資的一個有效選擇，但由于各種原因，國內(nèi)二板市場尚未推出。
發(fā)達(dá)國家的實踐證明，風(fēng)險投資與資產(chǎn)證券化同樣也是中小企業(yè)的重要直接融資方式。風(fēng)險投資是中小企業(yè)尤其是高新技術(shù)企業(yè)發(fā)展的孵化器和催化劑。風(fēng)險投資通過設(shè)立中小企業(yè)產(chǎn)業(yè)投資基金或中小企業(yè)投資公司進(jìn)行。風(fēng)險投資中風(fēng)險資本家的管理參與與分階段投資的性質(zhì)形成了對中小企業(yè)的嚴(yán)格激勵機制，同時也給予了中小企業(yè)在管理、技術(shù)上的支撐，這是傳統(tǒng)融資方式難以發(fā)揮的。因此，風(fēng)險投資在向中小企業(yè)提供直接融資的同時，也為其彌補了管理等“稀缺要素”，這一點對中小企業(yè)尤為重要。資產(chǎn)證券化可歸結(jié)為一種有擔(dān)保的直接融資制度，它是中小企業(yè)發(fā)展的“助推器”：一方面，資信良好的金融中介做發(fā)行人或擔(dān)保人，使融資目的易于達(dá)到；同時該融資方式吸收了BOT融資方式的優(yōu)點，實行有限追償制，易于為中小企業(yè)接受；另一方面，資產(chǎn)證券化融資采用轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的方式獲得資金，不在資產(chǎn)負(fù)債表上顯示融資費用，出售資產(chǎn)所獲得的資金也不表現(xiàn)為負(fù)債，從而不影響企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率，這也是中小企業(yè)至關(guān)重要的一項財務(wù)指標(biāo)。
(三)對風(fēng)險投資和資產(chǎn)證券化的進(jìn)一步完善
風(fēng)險投資與資產(chǎn)證券化融資方式明顯不同于上述傳統(tǒng)的直接融資方式。這兩種直接融資方式不簡單地是以資金來支持技術(shù)，而更深層之處在于實現(xiàn)了資金、技術(shù)與管理的結(jié)合，把投資者、風(fēng)險資本家(中介機構(gòu))和企業(yè)管理層三者納于同一系統(tǒng)，建立一套以績效為標(biāo)準(zhǔn)的激勵機制；從而有效避免了股權(quán)融資中所有權(quán)對經(jīng)營權(quán)的弱化而產(chǎn)生的“內(nèi)部人控制”現(xiàn)象，同時也擺脫了債權(quán)融資中投資者對企業(yè)激勵的弱化。因此，這兩種直接融資方式大大降低了企業(yè)的“逆向選擇”與“道德風(fēng)險”，在機制上更好地解決了信息不對稱問題，顯著提高了融資效率。
但是，作為中小企業(yè)直接融資的重要渠道，在我國剛前情況下，兩種融資方式還需進(jìn)一步發(fā)展和完善。
就風(fēng)險投資而言，還需要做以下工作：首先是要解決資金來源。國外經(jīng)驗表明風(fēng)險投資大多采取以私募方式募集機構(gòu)投資者的資金，這涉及到風(fēng)險投資發(fā)展中一個更為重要的方面——制度建設(shè)。從法律法規(guī)完整性講，銀行、保險機構(gòu)、證券投資基金、社會養(yǎng)老基金等機構(gòu)投資者從事此類投資應(yīng)沒有法律障礙，而私募基金的合法化也需要政府及時提到議事日程。因此，當(dāng)前作為風(fēng)險投資成熟化的過渡，可選擇管理水平較高的投資管理公司充當(dāng)風(fēng)險基金管理人，并采取封閉式基金管理模式進(jìn)行風(fēng)險投資融資。其次是完善退出機制。一般而言，在風(fēng)險投資項目進(jìn)入成熟階段以后，風(fēng)險資本就要考慮退出問題，否則風(fēng)險投資的持續(xù)發(fā)展就得不到保證。因此，風(fēng)險資本的良性循環(huán)和周轉(zhuǎn)客觀上需要一個二板市場，以解決風(fēng)險投資股權(quán)的轉(zhuǎn)讓困難問題及增強其流動性。二板市場不僅是中小企業(yè)上市直接融資的場所，同時也是風(fēng)險資本的退出領(lǐng)域。在當(dāng)前國內(nèi)二板市場尚未推出之時，可積極發(fā)揮國際和香港創(chuàng)業(yè)板市場的作用。例如，截止2000年第一季度，國內(nèi)已有21家中小企業(yè)在香港創(chuàng)業(yè)板上市。
資產(chǎn)證券化融資方式就我國現(xiàn)狀而言還有更多工作要做，可以從以下方面進(jìn)行努力：首先，要能夠準(zhǔn)確界定“真實銷售”行為，增加實際的可操作性，這需要出臺相應(yīng)的法律法規(guī)；其次，要滿足證券化資產(chǎn)的質(zhì)量要求，證券化資產(chǎn)必須是收益大于成本，且能在未來可產(chǎn)生預(yù)測的穩(wěn)定效益；再者，資產(chǎn)證券化還需要高資質(zhì)的擔(dān)保機構(gòu)，以降低資產(chǎn)證券化的實際運作成本；最后，通過法律規(guī)范使機構(gòu)投資者進(jìn)入資產(chǎn)證券人市場，降低由于法律法規(guī)不明確而對證券投資機構(gòu)和各種基金的過度干預(yù)，完善資本市場主體地位，優(yōu)化資本證券化的融資環(huán)境。
中小企業(yè)融資需跨五大“門檻”
81%的中小企業(yè)認(rèn)為一年內(nèi)的流動資金不能完全滿足需要，中長期貸款更是沒著落
中小企業(yè)貸款難，早已是不爭的事實。近日，國家信息中心和國務(wù)院中國企業(yè)家調(diào)查系統(tǒng)等機構(gòu)的調(diào)查顯示，我國中小企業(yè)目前的短期貸款缺口很大，81%的中小企業(yè)認(rèn)為一年內(nèi)的流動資金不能完全滿足需要，中長期貸款更是沒著落。
為了緩解中小企業(yè)融資難的問題，北京市在上周三正式啟動了中小企業(yè)金融支持工程，首批備選的1000家企業(yè)將獲得銀行提供的總額度為36億元的貸款。在上周末，北京市商業(yè)銀行、民生銀行先后推出了支持中小高新技術(shù)企業(yè)的便利融資措施，符合條件的中小企業(yè)有望很快得到貸款。
據(jù)北京市商業(yè)銀行有關(guān)負(fù)責(zé)人介紹，中小企業(yè)融資難，目前主要受五大“瓶頸”限制：一是中小企業(yè)經(jīng)營規(guī)模不大，經(jīng)營業(yè)績不穩(wěn)定，容易給銀行帶來較大風(fēng)險；二是中小企業(yè)做過資信評級的不足一半，個別企業(yè)抽逃資金、拖欠賬款影響了整體的信用形象；三是企業(yè)無力承受過高的融資成本，而銀行可能要花較高的人力物力調(diào)查，有些銀行不愿“花大力氣干小活兒”；四是中小企業(yè)的抵押擔(dān)保制度有待完善，憑中小企業(yè)初期的經(jīng)營狀況很難提供質(zhì)押、抵押物；五是無論貸款多少都必須履行銀行完整的融資手續(xù)，手續(xù)的繁瑣讓不少中小企業(yè)望而卻步。
正是為了疏通中小企業(yè)五大貸款“瓶頸”，市商行與中關(guān)村科技擔(dān)保公司聯(lián)手推出措施。其中，從時間上看，以往要在銀行、擔(dān)保公司辦理的兩套手續(xù)縮減成一套，只要中小企業(yè)獲得擔(dān)保公司擔(dān)保，銀行即可“見保就貸”，而留學(xué)人員創(chuàng)業(yè)需要的金額100萬元以下（含）且一年期限（含）的流動資金貸款，銀行承諾在10個工作日辦理完畢。在貸款方式上，除去傳統(tǒng)的質(zhì)押、抵押外，將試行企業(yè)存貨、應(yīng)收賬款、訂單和經(jīng)營權(quán)等多種反擔(dān)保業(yè)務(wù)，并且推進(jìn)出口退稅賬戶質(zhì)押信貸業(yè)務(wù)。
民生銀行北京管理部也能為中小企業(yè)量身定做貸款方案。比如說擔(dān)保中無形資產(chǎn)商標(biāo)、藥號、專利技術(shù)、流動庫存商品都能做抵押，貸款條件中擔(dān)保公司提供擔(dān)保的比例為貸款額的50%以上。凡是符合國家有關(guān)規(guī)定的中小企業(yè)，還可享受到貼息優(yōu)惠。
不過，值得中小企業(yè)注意的是，不管是各家銀行自己制定的中小企業(yè)融資條件，還是貫徹北京中小企業(yè)金融支持工程的措施，對扶持的中小企業(yè)都有一定的“門檻”要求。比如金融支持工程中，中小企業(yè)主要是科技型中小企業(yè)以及可創(chuàng)造更多就業(yè)機會和稅收的傳統(tǒng)中小型企業(yè)(不包括房地產(chǎn)業(yè)、中介服務(wù)機構(gòu))，而且工程初期主要以中關(guān)村一區(qū)五園和各區(qū)縣科技園區(qū)、工業(yè)園區(qū)為試點。不在這些區(qū)域的一般流通領(lǐng)域內(nèi)的中小企業(yè)，貸款還需提供比較全面的質(zhì)押、抵押物。
關(guān)鍵詞：國際直接投資；國際間接投資；融合
一、國際直接投資和間接投資的傳統(tǒng)區(qū)別
自從第二次世界大戰(zhàn)以來，世界各國經(jīng)濟(jì)快速飛速發(fā)展，產(chǎn)業(yè)資本跨國流動日益增加。并且逐步形成了一種與傳統(tǒng)的資本流動形式截然不同的特點和方法。首先，二者最大的區(qū)別在于直接投資對國外企業(yè)控制權(quán)的要求。在投資的過程中直接投資是通過全部或者部分國外企業(yè)的進(jìn)行管理和控制，更是通過間接方式對國外企業(yè)進(jìn)行經(jīng)營和管理。而間接投資則很少涉及到這一問題。從資本發(fā)展的過程中看，其形式也不盡相同，直接投資隨著社會的發(fā)展已經(jīng)不再局限于單純的貨幣形態(tài)的投資方式，而逐步的轉(zhuǎn)向為其他各種方式的貨幣投資方法，其技術(shù)設(shè)備、經(jīng)營管理知識和經(jīng)驗方式在國際上也在日益應(yīng)用，逐步的進(jìn)行轉(zhuǎn)移化。
二、直接投資和間接投資的融合趨勢
隨著當(dāng)前社會信息技術(shù)的不斷發(fā)展，其在投資應(yīng)用的過程中對直接投資和間接投資方式進(jìn)行了綜合的處理與分析，其兩者之間的關(guān)系進(jìn)行嚴(yán)格的區(qū)分，在越來越多的場合它們相伴相隨，有的時候在投資控制的過程中對其接線的劃分很難。這主要表現(xiàn)在以下幾點：
1.資本市場的高度發(fā)達(dá)使大量對外投資行為既有直接投資的內(nèi)涵，又有間接投資的手法和特點
在資本市場上，資產(chǎn)表現(xiàn)為以下四種基本形式：①現(xiàn)金資產(chǎn)：各種貨幣資產(chǎn)；②實體資產(chǎn)：表現(xiàn)為各種固定資產(chǎn)、流動資產(chǎn)、無形資產(chǎn)等生產(chǎn)資料；③信貸資產(chǎn)：各種債權(quán)債務(wù)；④證券資產(chǎn)：表現(xiàn)為股票、債券、商業(yè)票據(jù)和各種投資收益憑證等證券。實體資產(chǎn)的國際流動是FDI的本質(zhì)特征，而間接投資則側(cè)重于其他金融資產(chǎn)的流動。然而在現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)中，實體資本的轉(zhuǎn)移必然大量的借助于各種金融資產(chǎn)的流動。
(1)兼并收購（M＆As）在FDI中的比例越來越高，方式也日趨復(fù)雜。較之新建方式的直接投資，并購具有獨特的優(yōu)勢：首先，它可以讓投資者在進(jìn)入東道國市場的同時就消滅一個競爭者；而且，它可以讓投資者獲得公開市場上不易獲取的被收購企業(yè)的商標(biāo)、技術(shù)、管理經(jīng)驗、關(guān)系網(wǎng)、銷售渠道等等；并購方式建設(shè)周期短，使投資者可以迅速進(jìn)入東道國市場，迅速擴展產(chǎn)品線和營銷渠道，從而有利于降低經(jīng)營中的不確定性；并購方式還可以讓投資者利用東道國貨幣貶值、股市大跌、東道國企業(yè)面臨財務(wù)危機等情況廉價地獲取資產(chǎn)從事海外經(jīng)營。
(2)少數(shù)股權(quán)投資。這種投資雖采用股權(quán)形式，但并不要求對受資企業(yè)的控制權(quán)，同時也有別于單純追求股票升值的間接投資。通常，它是企業(yè)間欲達(dá)成某種聯(lián)盟而采取的形式。隨著經(jīng)濟(jì)全球化和科技的迅猛發(fā)展，如今的商業(yè)競爭比任何時代都要激烈、復(fù)雜，即使是像500強這樣的大企業(yè)也沒有能力在各個方面保持領(lǐng)先。為了在競爭中立于不敗，很多企業(yè)積極地在技術(shù)、產(chǎn)品、市場等方面尋求與同行乃至其他行業(yè)的優(yōu)秀企業(yè)的合作，以求強強聯(lián)合，優(yōu)勢互補。
(3)從FDI的回收來看，傳統(tǒng)的直接投資是通過海外企業(yè)的贏利逐步收回，而在資本市場高度發(fā)達(dá)情況下，企業(yè)還可以利用各種資產(chǎn)證券化的方式轉(zhuǎn)移風(fēng)險、收回投資，從而使得FDI在回收上要利用間接投資的回收手段。
2.一些投資機構(gòu)的國際投資行為往往兼有直接投資和間接投資的特征
(1)國際資本市場風(fēng)險大、技術(shù)要求高，能在這樣的舞臺上提供大量資金的多為商業(yè)銀行、投資銀行、保險公司、各種基金會等機構(gòu)投資者。相對于個人投資者，它們的投資通常數(shù)額大，期限長，注重通過投資組合降低風(fēng)險。
(2)風(fēng)險投資基金作為一種特殊的投資基金，更是兼具直接投資和間接投資的雙重特性，它以權(quán)益資本的形式向那些新興的快速發(fā)展的小企業(yè)（通常為高科技企業(yè)）提供創(chuàng)業(yè)資金。它是一種直接投資，因為它提供的是權(quán)益資本，而且常常占有風(fēng)險企業(yè)的大部分股權(quán)；風(fēng)險投資不僅為企業(yè)提供資金，而且提供技術(shù)上和經(jīng)營上援助，幫助企業(yè)發(fā)展業(yè)務(wù)計劃，促成企業(yè)成長；風(fēng)險基金在投資時必須對風(fēng)險企業(yè)有全面的了解，從技術(shù)水平到產(chǎn)品的市場前景乃至管理團(tuán)隊的綜合素質(zhì)等，只有這樣，它才能對企業(yè)的發(fā)展?jié)摿τ羞m當(dāng)?shù)呐袛唷?/p>
三、直接投資和間接投資的融合帶來的啟示
1.引進(jìn)外資需要加大資本市場的開放程度。如前所述，外商直接投資的發(fā)生往往和間接投資是相伴相隨的，對金融資本流入的限制也會阻礙直接投資的進(jìn)入，特別是在兼并收購在FDI中的比例越來越高的情況下，限制國內(nèi)企業(yè)向外商發(fā)行或出售股票、債券等有價證券也變相地限制了直接投資的流入。
2.兩者的融合趨勢，既反映了金融中介力量的發(fā)展，也對金融中介提出了更高的要求。沒有金融中介的穿針引線，它們的緊密結(jié)合是不可想象的。收購、兼并、各種資產(chǎn)的證券化、相關(guān)信息的收集等等，都需要大量的專業(yè)知識和技能，需要金融中介提供專業(yè)服務(wù)才能順利而高效地進(jìn)行。同時，在這種條件下生產(chǎn)企業(yè)對金融中介也有更高的要求，它不僅要能夠提供從資金融通到投資顧問的全方位金融服務(wù)，而且要能夠在全世界開展業(yè)務(wù)提供服務(wù)，為跨國公司的國際拓展提供金融支持。
3年做300處公寓
萬科驛、魔方公寓、蘑菇公寓、you+公寓、青年匯……各色長租公寓品牌如雨后春筍般涌現(xiàn)。尤其是龍湖、萬科、旭輝等一批實力開發(fā)商都選擇以自建團(tuán)隊的方式，進(jìn)入這個領(lǐng)域，而相對較小的開發(fā)商們則選擇與運營商合作或者投資入股。
不同于上述長租公寓品牌已被人熟知的商業(yè)模式，龍湖版長租公寓的具體模式尚未對外界公布，但吳亞軍已為其劃定未來三年的發(fā)展目標(biāo)，即爭取在三年內(nèi)做到長租公寓300處。
魔方金服創(chuàng)始人兼CEO凌駿近期對媒體表示，如能達(dá)到300處公寓，這個量級在未來肯定是第一梯隊。即使是當(dāng)下暫居行業(yè)前列的魔方公寓，也僅做到長租公寓100多處。由此可見龍湖對長租公寓的前景看好和深耕決心。
以上海為例，現(xiàn)在流動人口有1500萬，每年新增近100萬人口流入。一套房子月租金1000塊錢，一年就是12000元租金支付；如果對應(yīng)2.5億人口，就是個2.5萬億的市場。
克而瑞給出的一份數(shù)據(jù)則表明，中國目前流動人口 2.53 億，按 80% 的租房率和 50% 的 80 后測算，房屋租賃交易過萬億，而品牌公寓目前只占約 1.2% 的市場份額。而開發(fā)商進(jìn)入存量時代以后，“進(jìn)軍長租公寓已經(jīng)不是選不選擇的問題，而是要用什么樣的方式進(jìn)入的問題”。
“雖然地產(chǎn)商加入公寓行業(yè)對行業(yè)發(fā)展是利好信號，但這即將加速公寓產(chǎn)業(yè)格局的變化，不可避免的是競爭，甚至行業(yè)洗牌?！币拙樱ㄖ袊┢髽I(yè)集團(tuán)首席執(zhí)行官丁祖昱表示，但房地產(chǎn)下半場是運營的競爭，誰能笑到最后，真不好說。
房地產(chǎn)企業(yè)做長租公寓有很大優(yōu)勢，其核心資源是房源，有過硬的產(chǎn)品支撐。其次，房企成熟的市場定位和產(chǎn)品研發(fā)能力、供應(yīng)鏈、工程家裝隊伍都將支撐開發(fā)商快速占領(lǐng)市場。
但丁祖昱也指出，缺乏運營能力，回報周期長，強調(diào)資金周轉(zhuǎn)速度等障礙是開發(fā)商需要克服的，從美國的經(jīng)驗來看，市場上 80% 的租賃住房都是由品牌運營商提供而非開發(fā)商。
在他看來，國內(nèi)的開發(fā)商們可能更多考慮的是資產(chǎn)證券化和政策方面的問題。美國的長租公寓出現(xiàn)了市值百億的公司，其背后都是龐大的房地產(chǎn)基金在支持。而國內(nèi)資產(chǎn)證券化最大的問題在于稅收和法律，如果整個稅收能突破，相關(guān)的法律法規(guī)跟進(jìn)的話，公寓市場才會迎來大爆發(fā)。
聯(lián)合辦公項目落地
做聯(lián)合辦公項目“一展空間”，龍湖到來得似乎有些晚。近兩年，國內(nèi)聯(lián)合辦公和孵化器紛紛涌現(xiàn)，優(yōu)客工場、氪空間、夢想加、騰訊眾創(chuàng)空間、洪泰創(chuàng)新空間、無界空間和SOHO 3Q等都是該領(lǐng)域玩家。
龍湖方面表示，他們此次想要呈現(xiàn)的一展空間，不只是傳統(tǒng)意義上的辦公場所，也不等同于其他聯(lián)合辦公品牌，而是定位于商業(yè)綜合體中的聯(lián)合辦公空間，一體化集成辦公、零售、餐飲、娛樂等綜合服務(wù)功能。
“目前只是試水階段，暫時來看，一展空間今后落地在天街項目的可能性大，畢竟這是一個很好的商業(yè)依托?！饼埡瘓F(tuán)副總裁、龍湖北京公司總經(jīng)理宋海林告訴記者。根據(jù)龍湖的計劃，截至今年年底，將推出選址于北京長楹天街、上海虹橋天街、成都時代天街等的一展空間項目，都是商業(yè)綜合體中的聯(lián)合辦公空間。
“一展空間已經(jīng)落戶長楹天街，但還需過一陣子才能正式開放?！饼埡本┕鞠嚓P(guān)人士告訴記者。在北京，一展空間將依托龍湖自持商業(yè)優(yōu)勢，打造商業(yè)綜合體中的聯(lián)合辦公生態(tài)圈。
據(jù)其介紹，一展空間專攻互聯(lián)網(wǎng)、初創(chuàng)及中小企客戶。該辦公室面積約2100平方米，設(shè)322個辦工座位，每個座位月租1200元起，最少簽約半年，目前出租率為60%。此項目以試驗性質(zhì)為主，旨在與周邊住宅及商場產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，達(dá)致資產(chǎn)增值。
此外，上海虹橋天街也成為項目首批啟動點之一，該天街的一展空間，也將于12月中下旬在其小購物中心開業(yè)，旨在實現(xiàn)辦公與消費、辦公與交通樞紐、辦公與科技智庫的零距離鏈接融合
對于聯(lián)合辦公，龍湖暫時未給出很大的規(guī)模愿景。此前吳亞軍稱，預(yù)計三年內(nèi)，要做到20個聯(lián)合辦公空間項目，主要布局是一線和二線城市核心地段。
商業(yè)進(jìn)入收割期
關(guān)于為何在此時開啟這部分微創(chuàng)新的業(yè)務(wù)，龍湖對外的表述是，“將積極探索地產(chǎn)領(lǐng)域微創(chuàng)新，計劃年內(nèi)推出長租公寓、聯(lián)合辦公等新業(yè)態(tài)品牌，增加客戶黏性，提升資產(chǎn)價值，鍛造城市運營能力，挖掘新的利潤增長點。
易居研究院智庫中心研究總監(jiān)嚴(yán)躍進(jìn)認(rèn)為，類似長租公寓、聯(lián)合辦公等概念提出，有很好的市場前景，但真正有實力的企業(yè)并不多。對于龍湖而言，在持有物業(yè)基礎(chǔ)上進(jìn)行此類業(yè)務(wù)創(chuàng)新，不僅能夠有更多的資金投資，還能夠使得龍湖后續(xù)整體上擁有一個較為積極的業(yè)務(wù)拓展思路。
“龍湖推出的首個商業(yè)項目是在2003年。在樓市格局發(fā)生巨大轉(zhuǎn)變的今天，我覺得好奇心十分重要，應(yīng)該隨時對新事物保持求索的態(tài)度。龍湖自身不斷奔跑的同時，嘗試新事物，從最初做商業(yè)持有，到現(xiàn)在做一展空間等業(yè)務(wù)，都是新的嘗試?！彼魏Ａ指嬖V記者。
“近兩年，投資者越來越對龍湖的商業(yè)投資舉動表示了看好，因為他確實看到你在這么做，而且在堅持，五年來一直很堅定?！彼魏Ａ终f，2010年、2011年集團(tuán)提出這樣的戰(zhàn)略時，很多人是不同意的，因為當(dāng)時整個行業(yè)都在追求高增長。
如今，形勢再次逆轉(zhuǎn)。值得一提的是，龍湖地產(chǎn)執(zhí)董兼首席執(zhí)行官邵明曉最近出現(xiàn)在北京與媒體會面，談及了對時下形勢的看法。他表示，集團(tuán)去年拿下320萬平方米土地，預(yù)計今年拿地會比去年多，主要是上半年在二線城市投得。
但邵明曉也不無擔(dān)憂地說，自今年第三季起，看到同業(yè)高價競地，集團(tuán)反而更審慎，特別是一線城市，集團(tuán)無計劃發(fā)展三四線城市房產(chǎn)。在其看來，調(diào)控政策對樓市的影響，會于今年底或明年首季才浮現(xiàn)，預(yù)計明年房產(chǎn)銷售價或量都比今年少，但相信未到低谷，2018年樓市可能更令人擔(dān)憂。
在此形勢下，商業(yè)地產(chǎn)的穩(wěn)定收入來源顯得十分重要。而商業(yè)地產(chǎn)早已成為龍湖利潤的收割機器。
此前在半年業(yè)績會上，邵明曉更是提到詳細(xì)的商業(yè)租金目標(biāo)。其稱，預(yù)計明年為25億至30億元，至2020年會超過50億元；預(yù)測今年商業(yè)租金的利潤占比為11%，目標(biāo)是2020年可超過20%。
據(jù)龍湖集團(tuán)董事長吳亞軍此前介紹，龍湖在長租公寓和聯(lián)合辦公上已經(jīng)有較長時間的研究，在大悅城原總經(jīng)理韓石正式履任龍湖后，龍湖正式組建了創(chuàng)新事業(yè)部來推進(jìn)這個板塊。
