發(fā)布時(shí)間：2023-02-18 16:06:46
序言：寫(xiě)作是分享個(gè)人見(jiàn)解和探索未知領(lǐng)域的橋梁，我們?yōu)槟x了8篇的投資決策理論樣本，期待這些樣本能夠?yàn)槟峁┴S富的參考和啟發(fā)，請(qǐng)盡情閱讀。
投資者在進(jìn)行投資決策時(shí)到底需要什么樣的信息呢？“住處使用者需要且企業(yè)能夠提供的信息主要包括以下五類(lèi)：（1）財(cái)務(wù)和非財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)；（2）企業(yè)管理人員對(duì)財(cái)務(wù)和非財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的分析；（3）前瞻性信息；（4）關(guān)于管理人員和股東的信息；（5）企業(yè)的背景信息”（湯云為、陸建橋，1997）而“人決策有用性的觀點(diǎn)看，各類(lèi)信息使用者最為關(guān)注的和最為相關(guān)的信息是一個(gè)企業(yè)創(chuàng)造未來(lái)有關(guān)現(xiàn)金流動(dòng)能力的信息。”（李心合，1996）同時(shí)，“投資者最關(guān)心的是投資風(fēng)險(xiǎn)及其對(duì)期望收益的評(píng)價(jià)，財(cái)務(wù)報(bào)表信息的一個(gè)重要作用是幫助投資者評(píng)價(jià)證券風(fēng)險(xiǎn)?！保惤ǜ?，1998）
可見(jiàn)，對(duì)投資者信息需求理論界觀點(diǎn)不一。其實(shí)，以上三種信息類(lèi)型只是從不同的角度進(jìn)行論述，其關(guān)鍵點(diǎn)仍在于投資風(fēng)險(xiǎn)和期望收益的評(píng)估。同時(shí)，我們發(fā)現(xiàn)，一方面，理論界對(duì)會(huì)計(jì)信息類(lèi)型的研究往往僅局限于財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)領(lǐng)域，就會(huì)計(jì)論會(huì)計(jì)，而少有投資者本身行為即投資理論中找尋信息的根本，而且往往側(cè)重于定性研究；另一方面，投資決策理論本身僅應(yīng)用于指導(dǎo)個(gè)人投資，“引導(dǎo)決策者采取與模型更一致的生動(dòng)，并根據(jù)最終結(jié)果修正所采用的決策模型，以達(dá)到更滿意的效果。”（何永明、陳文斌，1998）或是聯(lián)系財(cái)務(wù)中的公司投資決策，“企業(yè)集團(tuán)把不同行業(yè)、不同產(chǎn)品的企業(yè)組合，股份公司對(duì)不相關(guān)公司的收購(gòu)兼并，個(gè)別游資通過(guò)基金組合進(jìn)行投資，這些都是投資組合理論的實(shí)際應(yīng)用”（吳明禮，1998）。但是較少有人剖析投資理論在財(cái)務(wù)報(bào)告理論發(fā)展中的地位。本文擬從投資決策理論入手，通過(guò)對(duì)投資行 的定量分析，來(lái)闡述這個(gè)問(wèn)題。
一、投資決策理論分析
投資決策理論起源于馬科維茨在1952年發(fā)表的論文《證券組合選擇》。文中論述了如何在一定收益率下，取得最小的風(fēng)險(xiǎn)。該理論假定：投資者是理性的，即他選擇的投資行為必須是產(chǎn)生最大期望效用的行為。投資者會(huì)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，也就是說(shuō)，對(duì)于給定的期望收益，理性的投資者希望獲得最低的風(fēng)險(xiǎn)的可能風(fēng)險(xiǎn)。均值——方差假設(shè)，即投資者的效用函數(shù)為二次函數(shù)，效用依賴于均值和方差兩個(gè)變量1，用公式表示為：
Ui(a)=fi(Xa,Sa2)
其中，a代表某一投資行為。例如a可能是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)政府組合投資，也可能是公司股票投資，或者是證券組合投資；Ui(a)代表該投資行為的期望效用，由均值表示的X。為該行為的期望收益，由方差衡量的Sa2為該投資行為的風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)Ui(a)隨著X的增加而增加，隨著Sa2的增加而減少，因而我們假定，
Ui(a)=2Xa-σa2
不同投資者將會(huì)在期望收益和風(fēng)險(xiǎn)之間進(jìn)行不同的權(quán)衡，例如，某更規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的投資者將選擇-2σa2，而不是-σa2。
均值——方差效用假設(shè)對(duì)會(huì)計(jì)的重要性表現(xiàn)在，它使投資決策變得更加清晰——所有投資者，無(wú)論個(gè)人效用函數(shù)如何，都需要投資期望收益和風(fēng)險(xiǎn)的資料，而這些資料主要來(lái)自于財(cái)務(wù)報(bào)告。離開(kāi)了該假設(shè)，就需要個(gè)別投資者效用函數(shù)的特定知識(shí)，以推斷出不同的信息需求。
在此基礎(chǔ)上，讓我們用兩個(gè)方案來(lái)闡述投資者如何進(jìn)行決策及其在決策中所需的信息類(lèi)型。
方案一：某甲擁有$2，000資金，決定全部用于購(gòu)買(mǎi)A公司每股市價(jià)為$20的股票。首先，他的收益將取決于A公司長(zhǎng)期的盈利能力。我們定義：
事件1：高盈利能力
事件2：低贏利能力
總收益=期末市價(jià)+期間股利
當(dāng)A公司處于事件1下，下一期間股票將上升到每股$22；當(dāng)處于事件2下，股票將下跌到每股$17。同時(shí)假設(shè)A公司每股派送$1的股利，那么，總收益計(jì)算如下：
事件1：$22×100股+$100=$2，300
事件2：$17×100股+$100=$1，800
現(xiàn)在，讓我們考慮一下事件的概率。若以A公司過(guò)去的財(cái)務(wù)報(bào)表為基礎(chǔ)，或以現(xiàn)行市價(jià)為依據(jù)分析得出先驗(yàn)概率，則事件1的概率P（H）為0.30，事件2的概率P（L）為0.70。但為了更客觀地評(píng)估A公司未來(lái)的盈利能力，一般需要當(dāng)期財(cái)務(wù)報(bào)表的公布以獲取有關(guān)公司業(yè)績(jī)的利好消息（Good news）和利空消息（Bad news），并重新修正計(jì)算后驗(yàn)概率。在當(dāng)期，財(cái)務(wù)報(bào)告公布的是利好消息。聯(lián)系先驗(yàn)、后驗(yàn)概率之間的橋梁即條件概率（又稱為信息系統(tǒng)）。
表一 信息系統(tǒng)
當(dāng)期財(cái)務(wù)報(bào)告信息
GN BN
事件高（H）P（GN/H）=0.80P（BN/H）=0.20
低（L）P（GN/L）=0.10P（BN/L）=0.90
其中，0.80和0.90稱為主對(duì)角線，0.10和0.20稱為副對(duì)角線。
也就是說(shuō)，基于對(duì)報(bào)告分析的廣泛經(jīng)驗(yàn)，甲認(rèn)為，假如A公司確實(shí)處于高盈利能力的話，那么有80%的可能性當(dāng)期的財(cái)務(wù)報(bào)告顯示好消息（GN），20%的可能性顯示利空消息（BN），同理可得表一中的第二行，再應(yīng)用貝葉斯公式計(jì)算后驗(yàn)概率P（H/GN）=0.77，P（L/GN）=0.23。
知道了收益和事件概率后，不難計(jì)算出該投資方案的期望收益和投資方差（即風(fēng)
險(xiǎn)，）見(jiàn)表二。2
表二 計(jì)算期望收益率和投資方差
（1）總收益：$2300
收益率：（2300-2000）/2000=0.15
概率：0.77
期望收益率：0.1155
投資方差：（0.15-0.925）2×0.77=0.0025
（2）總收益：$1800
收益率：（1800-2000）/2000=-0.10
概率：0.23
期望收益率：-0.0230
投資方差：（-0.10-0.0925）2×0.23=0.0085
期望收益率：X=0.0925投資方差：σa2=0.0110
因而，甲的效用函數(shù)Ui(a)=2Xa-σa2=2×0.0925-0.0110=0.1740
方案二：甲將相同的資金分散購(gòu)買(mǎi)A公司每股$20的股票60股和B公司每股$10的股票80股，即采用證券組合形式投資，每股期末支付$1股利。期末B公司股票上升到$10.50的概率為0.6750，下跌到$8.50的概率為0.3750，A公司同方案一。（在這里，為了簡(jiǎn)便起見(jiàn)，我們假定0.6750已經(jīng)是計(jì)算過(guò)的后驗(yàn)概率）。
現(xiàn)在組合中存在四種可能的收益，兩種市價(jià)同時(shí)上升或下降，一種上升而另一種下降。表三給出了四種收益值和可能概率。
表三 總收益和各自的概率
總收益
AB 股利 概率
事件1：A高B高收益1，320+840+140=$2，300 0.5942
事件2：A高B低1，320+680+140=$2，140 0.1684
事件3：A低B高1，020+840+1410=$2，0000.0959
事件4：A低B低1，020+680+140=$1，840 0.1225
1.0000
投資收益的計(jì)算無(wú)需贅述?，F(xiàn)在主要考慮一下事件概率。在任何經(jīng)濟(jì)環(huán)境中，總存在許多共同影響所有股票收益的市場(chǎng)因素，例如利息率，外匯匯率等等，使得股票之間同時(shí)升跌的可能性增大，而一升一跌的可能性減少。因而我們假定事件1的概率為0.5942，大于各自獨(dú)立的概率0.5198（0.77×0.6750）。同時(shí)也存在一些只影響個(gè)別公司的因素，例如公司管理水平高低等等，這些因素的存在導(dǎo)致了表三中的第二、三行，但由于市場(chǎng)因素的作用，事件二的概率0.1864，將小于各自獨(dú)立的概率0.2888(0.77×0.3750)，以此類(lèi)推。
證券組合的期望收益率和投資方差如下表所示：
表四 計(jì)算期望收益率和投資方差
（1）總收益：$2300
收益率：（2000-2000）/2000=0.15
概率：0.5925
期望收益率：0.0893
投資方差：(0.15-0.0925)2×0.5952=0.0020
（2）總收益：$2140
收益率：(2140-2000)/2000=0.07
概率：0.1864
期望收益率：0.0130
投資方差：(0.07-0.0925) 2×0.1864=0.0001
（3）總收益：$2000
收益率：(2000-2000)/2000=0.00
概率：0.0959
期望收益率：0.0000
投資方差：(0.00-0.0925) 2×0.0925-0.0008
（4）總收益：$1840
收益率：(1940-2000)/2000=-0.08
概率： 0.125
期望收益率：-0.0098
投資方差： (-0.08-0.0925) 2×0.1225=0.00036
期望收益率：Xa=0.0925 投資方差：σa2=0.0065
從上表可知，方案二的期望效用Ui(a)=2Xa-σa2=2×0.0925-0.00965=0.1785
此方案一投資單股時(shí)甲的期望效用（0.1740）高，因而甲將選擇方案二投資證券組合。
由此可見(jiàn)，在期望收益率相同（0.0925）的情況下，投資者愿意接受風(fēng)險(xiǎn)更低的投資方案，即投資者能通過(guò)組合多樣化來(lái)降低風(fēng)險(xiǎn)。如果無(wú)交易費(fèi)用的話，購(gòu)買(mǎi)股種越多，風(fēng)險(xiǎn)越小。因?yàn)?，個(gè)別公司因素的實(shí)現(xiàn)往往會(huì)由于多種證券而相互抵消，從而使得市場(chǎng)因素成為影響組合風(fēng)險(xiǎn)的主要因素，這就是投資決策理論的精髓所在。
從投資者的決策行為中，我們發(fā)現(xiàn)，無(wú)論投資者個(gè)人對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度如何，他都需要有助于評(píng)估證券期望收益和風(fēng)險(xiǎn)的信息。即會(huì)計(jì)信息從質(zhì)和量上都應(yīng)該保證能夠提供有關(guān)風(fēng)險(xiǎn)和收益的信息，這就對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)告目標(biāo)和會(huì)計(jì)信息質(zhì)量產(chǎn)生了深遠(yuǎn)影響。
二、對(duì)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)的啟示
（一）對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)告目標(biāo)的影響
從前面的例子中，我們可以看出，投資者是根據(jù)當(dāng)期財(cái)務(wù)報(bào)告信息來(lái)不斷修正其對(duì)公司盈利能力的概率判斷，從而選擇滿足最大期望效用的買(mǎi)和賣(mài)的決策行為，從這一意義上說(shuō)，財(cái)務(wù)報(bào)告對(duì)決策者是有用的。這種觀點(diǎn)已被世界各國(guó)職業(yè)會(huì)計(jì)界所廣泛接受。例如美國(guó)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)（Financial Accounting Standards Board，簡(jiǎn)稱FASB）的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)概念公告（Statement of Financial Accounting Concepts，簡(jiǎn)稱CFAC）第一號(hào)（SFAC1，1978）指出，“財(cái)務(wù)報(bào)告的首要目標(biāo)是為現(xiàn)有和潛在的投資者、債權(quán)人以及其他使用者提供作出理性投資、信貸及相似決策所需的有用信息”。在這里，F(xiàn)ASB強(qiáng)調(diào)“理性”一詞，這和投資決策理論的假設(shè)前提相一致，即那些選擇最大期望效用的決策者，才被稱為理性的。同時(shí)，此目標(biāo)中認(rèn)為，這些投資決策同時(shí)適用于現(xiàn)有和潛在的投資者，即財(cái)務(wù)報(bào)告不僅應(yīng)提供有用的信息給公司內(nèi)部現(xiàn)存的投資者，而且必須將信息公布于市場(chǎng)，因?yàn)闈撛诘耐顿Y者也是依靠當(dāng)前財(cái)務(wù)報(bào)告的利好或利空消息對(duì)未來(lái)作出合理的預(yù)測(cè)，以決定是否購(gòu)買(mǎi)。
如前所述，對(duì)投資者而言，有用的信息是指有關(guān)風(fēng)險(xiǎn)和期望收益的信息，也就是有助于估計(jì)未來(lái)投資回報(bào)的信息。這種觀點(diǎn)體現(xiàn)在SFACI財(cái)務(wù)報(bào)告的第二個(gè)目標(biāo)上，即“為現(xiàn)有和潛在的投資者、債權(quán)人以及其他使用者提供有助于他們?cè)u(píng)估從股利或利息中取得的預(yù)期現(xiàn)金收入的金額、時(shí)間分布和不確定性的信息?！笔紫龋瑥墓衫屠⒅腥〉玫默F(xiàn)金收入是總收益的一部分（見(jiàn)表三）。其次，第二個(gè)目標(biāo)指出，投資者需要評(píng)估預(yù)期收益的“金額、時(shí)間分布和不確定性”，雖然這里所用的術(shù)語(yǔ)不同，但同樣被認(rèn)為相關(guān)于未來(lái)收益的期望價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)。
（二）對(duì)會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的要求
如果說(shuō)財(cái)務(wù)報(bào)告的目標(biāo)主要解決的是信息的使用者及其所需要的信息范圍，即從總體上規(guī)范了信息需求的數(shù)量，那么對(duì)信息質(zhì)量的要求則是從質(zhì)上提出了信息要滿足使用者決策的標(biāo)準(zhǔn)，即信息必須具備某些可取的特征，使它能成為幫助投資者形成對(duì)自己回報(bào)預(yù)測(cè)有價(jià)值的產(chǎn)品。這種特征的關(guān)鍵在于相關(guān)性和可靠性。
根據(jù)SFAC2的定義，所謂相關(guān)的會(huì)計(jì)信息是指，能夠通過(guò)幫助使用者預(yù)測(cè)過(guò)去、現(xiàn)在和未來(lái)事件的結(jié)果，或堅(jiān)持或更正先前預(yù)期而在決策中起作用的信息。相關(guān)的信息必須同時(shí)具備及時(shí)性、預(yù)測(cè)價(jià)值和反饋價(jià)值。換句話說(shuō)，當(dāng)信息能幫助報(bào)告使用者預(yù)測(cè)事件（例如未來(lái)盈利能力）時(shí)，它是相關(guān)的。就我們?cè)诘谝徊糠炙劶暗耐顿Y決策理論而言，我們注意到，投資者的期望收益和風(fēng)險(xiǎn)主要取決于期末股價(jià)、期間股利以及概率判斷。毫無(wú)疑問(wèn)，這是面向未來(lái)的信息，即公司所提供的信息越接近未來(lái)，其預(yù)測(cè)的未來(lái)結(jié)果也越精確，這就引發(fā)了要求以公允市價(jià)代替歷史成本的問(wèn)題，因?yàn)楹笳咴趯?duì)投資者未來(lái)預(yù)期有更大的相關(guān)性。特別地，隨著衍生金融工具的大量應(yīng)用，投資者不確定因素的增多，風(fēng)險(xiǎn)變得更加難以度量，甚至某些金融機(jī)構(gòu)已陷入財(cái)務(wù)危機(jī)，但以歷史成本反映的財(cái)務(wù)報(bào)告仍顯示“良好”或“健康”的報(bào)告凈收益。（黃世忠，1997）這就誤導(dǎo)了投資者對(duì)于未來(lái)盈利能力的概率判斷。
然而，F(xiàn)ASB雖然陸續(xù)了有關(guān)金融機(jī)構(gòu)公允價(jià)值披露的準(zhǔn)則（包括SFAS105、106、107、114、115、118、119、121等等），但仍然堅(jiān)持歷史成本在預(yù)測(cè)未來(lái)收益中的重要地位。原因有二，一是在現(xiàn)實(shí)環(huán)境中，歷史成本信息并非與決策毫不相關(guān)，只是相關(guān)度的問(wèn)題。過(guò)去業(yè)績(jī)和未來(lái)前景之間存在某種聯(lián)系，這種聯(lián)系可以通過(guò)表一中的信息系統(tǒng)形象地表達(dá)。該表提供了現(xiàn)有財(cái)務(wù)報(bào)告信息（GN或BN）和決定未來(lái)投資收益的未來(lái)導(dǎo)向事件（高盈利能力或低盈利能力）之間的概率關(guān)系。
二是歷史成本更具可靠性。SFAC2認(rèn)為，為了可靠，信息必須如實(shí)表述且具有可驗(yàn)證性并保持中立。當(dāng)財(cái)務(wù)報(bào)告信息由于管理當(dāng)局的誤導(dǎo)而變得有偏倚時(shí)，必然造成投資者對(duì)未來(lái)預(yù)期的失誤，則信息就不再譽(yù)為真實(shí)和可驗(yàn)證的，即缺乏可靠性。歷史成本由于以過(guò)去的交易和事項(xiàng)為基礎(chǔ)而更具可驗(yàn)證性，并減少管理當(dāng)局人為因素的影響，因而更具可靠性。
讓我們回到表一中，運(yùn)用投資理論中的信息系統(tǒng)，能更準(zhǔn)確地描述相關(guān)性和可靠性之間的關(guān)系。根據(jù)表一，不難看出，相關(guān)的信息系統(tǒng)的主對(duì)角線概率越高（0.80，0.90），意味著現(xiàn)有財(cái)務(wù)報(bào)告信息和公司未來(lái)經(jīng)營(yíng)狀況之間的聯(lián)系越緊密，越有利于甲對(duì)公司將來(lái)股價(jià)及分紅的可能性作出合理判斷，越和甲的決策息息相關(guān)?？煽康男畔⑾到y(tǒng)的主對(duì)角線也很高。準(zhǔn)確性是可靠性的重要組成?？煽康呢?cái)務(wù)報(bào)告有較高的準(zhǔn)確度，即少波動(dòng)，它使得預(yù)測(cè)相應(yīng)的經(jīng)營(yíng)狀況和收益的把握加大。對(duì)每一種事件而言，主對(duì)角線概率越大，波動(dòng)越小?？梢?jiàn)，相關(guān)性和可靠性對(duì)信息含量的有用性均必不可少。在理想狀態(tài)下，可使主對(duì)角線等于1，即財(cái)務(wù)信息完全相關(guān)和可靠。而在實(shí)現(xiàn)中，往往需要在相關(guān)性和可靠性之間進(jìn)行均衡。比如，對(duì)A公司而言，可以通過(guò)改變歷史成本為公允價(jià)值計(jì)量其資本資產(chǎn)，結(jié)果導(dǎo)致相關(guān)性的提高和可靠性的降低，即主對(duì)角線概率增加，而副對(duì)角線概率的減少。這使得相關(guān)性和可靠性有時(shí)存在此消彼長(zhǎng)的情形。如何合理處理好二者間的關(guān)系，達(dá)到相關(guān)和可靠的優(yōu)化，向來(lái)是會(huì)計(jì)界的難點(diǎn)之一。這正是投資決策理論帶給財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)的啟示。
參考文獻(xiàn)：
①湯云為、陸建橋：《財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)發(fā)展所面臨的挑戰(zhàn)與出路——國(guó)際動(dòng)態(tài)和我們的思考》，《會(huì)計(jì)研究》1997年第1期。
②葛家澍主編：《中級(jí)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)》，遼寧人民出版社1997年。
③李心合：《論決策有用學(xué)派的理論與現(xiàn)實(shí)困境》，《當(dāng)代財(cái)經(jīng)》1996年第5期。
④陳建根：《證券市場(chǎng)環(huán)境下若干會(huì)計(jì)問(wèn)題研究》，《當(dāng)代財(cái)經(jīng)》1998年第5期。
⑤何永明、陳文斌：《現(xiàn)資組合決策模型與風(fēng)險(xiǎn)偏好》，《投資研究》1998年第6期。
⑥吳明禮：《投資組合理論與我國(guó)財(cái)務(wù)實(shí)踐》，《四川會(huì)計(jì)》1998年第2期。
⑦黃世忠，《公允價(jià)值會(huì)計(jì)：面向21世紀(jì)的計(jì)量模式》，《會(huì)計(jì)研究》1997年第12期。
⑧William R.Scott: “Financial Accounting Theory ”,Prentice Hall In.1997.
注釋：
[關(guān)鍵詞] 大型項(xiàng)目 實(shí)物期權(quán) DCF法
大型項(xiàng)目的投資一般具有較高的高風(fēng)險(xiǎn)性和不確定性，這就決定了大型項(xiàng)目的投資決策必須占有與項(xiàng)目相關(guān)的較為完備的信息,采用科學(xué)合理的投資決策方法,以達(dá)到規(guī)避風(fēng)險(xiǎn),獲取效益的目的。傳統(tǒng)的投資決策方法-DCF法（折現(xiàn)現(xiàn)金流方法）通過(guò)計(jì)算項(xiàng)目的NPV (凈現(xiàn)值) ,對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行評(píng)估,往往導(dǎo)致對(duì)項(xiàng)目投資價(jià)值的低估,從而使投資者喪失大量的投資機(jī)會(huì),運(yùn)用實(shí)物期權(quán)分析方法,就能夠?qū)μN(yùn)含于大型項(xiàng)目中的價(jià)值進(jìn)行更為準(zhǔn)確的評(píng)估,使投資決策更為科學(xué)合理。
一、傳統(tǒng)投資決策方法及其缺陷
1.靜態(tài)財(cái)務(wù)分析法 即不考慮時(shí)間價(jià)值， 認(rèn)為各時(shí)點(diǎn)上的現(xiàn)金流量?jī)r(jià)值相同， 不予貼現(xiàn)的非貼現(xiàn)法，它包括靜態(tài)投資回收期法、簡(jiǎn)單收益率法等。該類(lèi)方法具有直觀簡(jiǎn)便、成本不高、以部分要素代替總體的特點(diǎn)，同時(shí)還可用以衡量投資方案的變現(xiàn)力(回收期愈短、則回收速度愈快、變現(xiàn)力愈強(qiáng))，間接反映投資方案風(fēng)險(xiǎn)的大小，以及資本增值率的高低，故至今仍是不少投資者偏好的一類(lèi)方法。
2．DCF(Discounted Cash Flow)法(現(xiàn)金流貼現(xiàn)法) 是考慮了資金的時(shí)間價(jià)值，對(duì)各個(gè)時(shí)點(diǎn)上的資金按一定的貼現(xiàn)率進(jìn)行貼現(xiàn)的方法，包括凈現(xiàn)值法、內(nèi)含報(bào)酬率法、動(dòng)態(tài)投資回收期法、現(xiàn)值指數(shù)法等。DCF法由于考慮了資金的時(shí)間價(jià)值，全面地分析了項(xiàng)目壽命期內(nèi)所有可能的現(xiàn)金流入與流出，并且對(duì)風(fēng)險(xiǎn)作了一定的分析，所以比非貼現(xiàn)的靜態(tài)分析法更具科學(xué)性和合理性。但是DCF法卻沒(méi)有充分地考慮其它時(shí)間因素，它是建立在以下假設(shè)基礎(chǔ)之上的:
(1)能夠精確估計(jì)或預(yù)期項(xiàng)目在其壽命期內(nèi)各年所產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流量,并且能夠確定相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率。
（2）投資項(xiàng)目初始成本的完全可逆性。
(3)投資決策的不可延緩性。雖然有些投資項(xiàng)目屬于這種分類(lèi), 但大多數(shù)情形并非如此, 現(xiàn)實(shí)中更多的投資項(xiàng)目是不可逆的, 而且是可以延緩的。此外, DCF 法的折現(xiàn)率的確定較為困難，而且未考慮投資項(xiàng)目中的經(jīng)營(yíng)靈活性。
一般大型項(xiàng)目的投資具有不可撤銷(xiāo)性或不可逆性、不確定性、管理者對(duì)投資時(shí)的選擇余地等特征。傳統(tǒng)的決策方法無(wú)法對(duì)項(xiàng)目的這些價(jià)值做出正確的評(píng)價(jià)，從而也無(wú)法對(duì)這些項(xiàng)目的投資做出正確的決策。運(yùn)用實(shí)物期權(quán)方法來(lái)對(duì)大型項(xiàng)目進(jìn)行評(píng)價(jià),可以彌補(bǔ)傳統(tǒng)方法的不足,更加準(zhǔn)確地評(píng)估項(xiàng)目?jī)r(jià)值，從而做出正確的決策。
二、實(shí)物期權(quán)理論
1.實(shí)物期權(quán)理論。實(shí)物期權(quán)理論脫胎于金融期權(quán)理論，是金融期權(quán)理論對(duì)實(shí)物（非金融）資產(chǎn)期權(quán)的延伸。實(shí)物期權(quán)（Real Option）一詞最初是由斯圖爾特?邁爾斯（Myers）提出，他最早將金融期權(quán)運(yùn)用于實(shí)物投資決策中。期權(quán)是指一種選擇權(quán)，其持有者通過(guò)付出一定成本而獲得一種權(quán)利，在規(guī)定時(shí)間內(nèi)有權(quán)利但不是必須按約定條件實(shí)施某種行為。實(shí)物期權(quán)是期權(quán)在實(shí)物資產(chǎn)中的應(yīng)用，是以期權(quán)概念定義的選擇權(quán)。如同在資本市場(chǎng)上金融期權(quán)賦予所有者權(quán)利去按照預(yù)定價(jià)格購(gòu)買(mǎi)金融資產(chǎn)一樣，實(shí)物期權(quán)賦予所有者對(duì)某實(shí)物資產(chǎn)（項(xiàng)目）進(jìn)行投資（或不投資）的選擇權(quán)。實(shí)物期權(quán)方法是進(jìn)行投資決策的一個(gè)新的范式。與傳統(tǒng)項(xiàng)目投資決策方法不同的是，實(shí)物期權(quán)方法認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)會(huì)帶來(lái)投資價(jià)值，越是有風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目其投資價(jià)值越高，這與傳統(tǒng)方法用消極的方法回避風(fēng)險(xiǎn)是完全相反的。
2.實(shí)物期權(quán)的定價(jià)模型
實(shí)物期權(quán)定價(jià)模型包括兩大類(lèi)：離散時(shí)間模型和連續(xù)時(shí)間模型，離散時(shí)間模型包括二叉樹(shù)、三叉樹(shù)等模型，連續(xù)時(shí)間模型包括普通公式類(lèi)模型，如典型的B-S 模型，其次有隨機(jī)微分方程和蒙特卡洛模擬。其定價(jià)原理與金融期權(quán)定價(jià)的原理一致，其核心思想是通過(guò)利用交易證券組合復(fù)制項(xiàng)目現(xiàn)金流，通過(guò)市場(chǎng)信息確定項(xiàng)目?jī)r(jià)值。
三、實(shí)物期權(quán)法在大型項(xiàng)目投資中的應(yīng)用
以房地產(chǎn)項(xiàng)目為例來(lái)說(shuō)明實(shí)物期權(quán)法在大型項(xiàng)目投資中的應(yīng)用。目前在房地產(chǎn)投資項(xiàng)目決策中，估計(jì)項(xiàng)目涉及的實(shí)物期權(quán)價(jià)值時(shí)多用Black-Scholes 模型及其擴(kuò)展，然后根據(jù)項(xiàng)目實(shí)際情況再作適當(dāng)?shù)男拚Ｏ旅娼Y(jié)合一個(gè)具體例子來(lái)說(shuō)明如何將實(shí)物期權(quán)方法用于房地產(chǎn)項(xiàng)目的投資決策。某公司于2003 年投資一房地產(chǎn)項(xiàng)目A-1,該項(xiàng)目與另一項(xiàng)目A-2為關(guān)聯(lián)項(xiàng)目該項(xiàng)目于2003 - 2005 年各年初進(jìn)行投資,自2004 年開(kāi)始產(chǎn)生收益,銷(xiāo)售期為2 年。假定項(xiàng)目的機(jī)會(huì)成本為20%，由DCF初步測(cè)算A -1項(xiàng)目的凈現(xiàn)值為-23.61萬(wàn)元（見(jiàn)表3），表示該公司不應(yīng)投資該房地產(chǎn)項(xiàng)目?？紤]到如果投資這一項(xiàng)目,則可以獲得關(guān)聯(lián)項(xiàng)目A-2的投資機(jī)會(huì),即可以在2005 、2006 、2007 年初分別進(jìn)行投資,銷(xiāo)售期為2 年,2006開(kāi)始產(chǎn)生收益 ,仍假定項(xiàng)目的機(jī)會(huì)成本為20%，則以2005 年初為考察點(diǎn),關(guān)聯(lián)項(xiàng)目在2005 年的凈現(xiàn)值為-45.70萬(wàn)元，折現(xiàn)至2003 年初,凈現(xiàn)值為NPV2003 = -31.73萬(wàn)元< 0 （見(jiàn)表3）,表明單獨(dú)考慮關(guān)聯(lián)項(xiàng)目A-2仍不可行。
在DCF 方法計(jì)算中,實(shí)際上忽略了關(guān)聯(lián)項(xiàng)目投資機(jī)會(huì)（選擇權(quán)）的價(jià)值。隨市場(chǎng)的變化,關(guān)聯(lián)項(xiàng)目投資的價(jià)值具有較強(qiáng)的不確定性。因此，用期權(quán)理論觀點(diǎn)來(lái)分析, 2年后是否投資、投資規(guī)?？梢暻闆r而定。因此,若現(xiàn)在投資這一項(xiàng)目,除得到3年現(xiàn)金流入和現(xiàn)金流出量之外,還有一個(gè)2年后上馬關(guān)聯(lián)項(xiàng)目的機(jī)會(huì),這個(gè)機(jī)會(huì)(實(shí)物期權(quán)) 價(jià)值多少應(yīng)當(dāng)考慮?，F(xiàn)在我們將后繼項(xiàng)目投資機(jī)會(huì)的價(jià)值考慮進(jìn)去，用實(shí)物期權(quán)法從定量的角度對(duì)該項(xiàng)目的價(jià)值進(jìn)行重新進(jìn)行估算?？紤]到A-2項(xiàng)目附帶一項(xiàng)擴(kuò)張的實(shí)物期權(quán)，該項(xiàng)選擇權(quán)具有價(jià)值，而且市場(chǎng)波動(dòng)越大，期權(quán)價(jià)值越高。由于后繼項(xiàng)目投資前不會(huì)產(chǎn)生價(jià)值漏損，鑒于資金流等限制投資時(shí)間確定在兩年后，公司擁有的后繼項(xiàng)目選擇權(quán)相當(dāng)于一項(xiàng)到期前無(wú)“紅利” 的歐式買(mǎi)權(quán)， 因此可以直接利用Black-Scholes模型計(jì)算該實(shí)物期權(quán)的價(jià)值，過(guò)程如下：由于關(guān)聯(lián)項(xiàng)目投資的價(jià)值具有較強(qiáng)的不確定性,假設(shè)其波動(dòng)率為，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，根據(jù)Black-Scholes 模型，
累計(jì)正態(tài)分布的密度函數(shù)
其中
P是標(biāo)的資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格，是由A-2項(xiàng)目現(xiàn)值以20%的機(jī)會(huì)成本折算到現(xiàn)在7989.58/1.2 =5548.32萬(wàn)元的買(mǎi)權(quán)價(jià)值。
P是A-2項(xiàng)目的投資現(xiàn)值，相當(dāng)于期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格。
=-0.6344=0.2643
=-1.0586 =0.1446
考慮了實(shí)物期權(quán)價(jià)值后A-1 項(xiàng)目的凈現(xiàn)值=-200+415.09=215.09萬(wàn)元。因此是值得投資，而不應(yīng)當(dāng)放棄該項(xiàng)目。
四、結(jié)束語(yǔ)
實(shí)物期權(quán)理論是對(duì)大型項(xiàng)目投資決策的傳統(tǒng)方法的一種補(bǔ)充，不能完全替代傳統(tǒng)的決策方法! 目前實(shí)物期權(quán)理論的一些條件由于同大型項(xiàng)目市場(chǎng)的真實(shí)情況還有一些差距，在實(shí)際中還應(yīng)當(dāng)根據(jù)具體情況對(duì)現(xiàn)有的模型和方法進(jìn)行修正，同時(shí)由于實(shí)物期權(quán)理論涉及到大量的數(shù)學(xué)知識(shí)也在很大程度上制約了其在大型項(xiàng)目領(lǐng)域的應(yīng)用和發(fā)展。因此實(shí)物期權(quán)法在大型項(xiàng)目投資決策中的應(yīng)用應(yīng)當(dāng)在以后進(jìn)行更深入的研究。
參考文獻(xiàn):
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關(guān)鍵詞：人力資本投資決策風(fēng)險(xiǎn)
一、人力資本的概念
“人力資本”最初被諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)獲得者舒爾茨在研究美國(guó)經(jīng)濟(jì)中物質(zhì)資本存量與產(chǎn)出差距在不斷加大，出現(xiàn)巨額余值時(shí)使用，并由此產(chǎn)生了人力資本理論。舒爾茨及以后學(xué)者從不同的角度對(duì)人力資本進(jìn)行了多方面的研究，形成了豐富的理論和實(shí)證研究成果。在隨后的近半個(gè)世紀(jì)在西方發(fā)達(dá)國(guó)家牢固樹(shù)立起了“人力資源是第一資產(chǎn)”的理念，并掀起了人力資本研究的熱潮。
人力資本是與物質(zhì)資本相對(duì)的一個(gè)概念,是指通過(guò)人力投資形成的、體現(xiàn)了個(gè)體或群體的知識(shí)、技術(shù)、能力等，并能夠?yàn)槠鋷?lái)長(zhǎng)期收入來(lái)源的生產(chǎn)能力。
人力資本的一個(gè)重要特征是資本化了的人力資源。馬克思曾指出，資本的本質(zhì)屬性在于對(duì)利潤(rùn)的不懈追求，人力資本既然屬于資本化形態(tài)，當(dāng)然就不例外了。無(wú)論個(gè)人還是企業(yè)都希望能在將來(lái)獲得回報(bào)（如通過(guò)增加收入或提高公司的生產(chǎn)力）。
本文主要討論通過(guò)正規(guī)教育（學(xué)校教育）形成的個(gè)人人力資本投資的決策問(wèn)題。
二、人力資本投資決策：
（一）、是否繼續(xù)投資的決策：
人力資本投資的主要形式是教育，因而有必要分析教育投資的成本與收益。
下圖顯示了學(xué)校教育投資的可能分析。一個(gè)人面臨兩種選擇：需要S年全日制學(xué)校教育，在完成后如果就業(yè)，會(huì)有年收Ws,直到退休年齡，比如65歲。更一般地說(shuō)，年齡T。學(xué)校教育有直接成本如學(xué)費(fèi)、書(shū)本費(fèi)等K。另一選擇是不接受學(xué)校教育，直接工作，可賺得工資W0，（從決策開(kāi)始到退休年齡T）。
這里有一個(gè)假設(shè)前提：沒(méi)有能力限制，沒(méi)有退學(xué)風(fēng)險(xiǎn)，收入在整個(gè)工作年限內(nèi)不變。工作經(jīng)驗(yàn)與決策無(wú)關(guān)，沒(méi)有失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)（見(jiàn)圖1）。
假設(shè)投資成本（或教育成本）包括直接成本K和機(jī)會(huì)成本W(wǎng)0（可能賺得的工資）。而放棄的收益即機(jī)會(huì)成本是成本中較大的組成部分，我們可以通過(guò)比較兩種方案中整個(gè)生命周期貼現(xiàn)收入，選擇貼現(xiàn)收入較高的方案。我們還可以將不接受學(xué)校教育的收入從接受教育的收入中減去，如果結(jié)果為正，可以預(yù)測(cè)該個(gè)體會(huì)選擇投資于學(xué)校教育。在第一個(gè)S年，每年的差距為-K-W0，
該個(gè)體必須付出學(xué)費(fèi)和書(shū)本費(fèi)等K，并且不能享有收入W0，因此，每年的W0為機(jī)會(huì)成本，即由于選擇了教育而放棄的收入。W0+K為每年的投資成本。從整個(gè)生命周期看，貼現(xiàn)后收入為圖中的B+C，在S年之后，兩種收入流改變：獲取Ws（超過(guò)不接受教育的收入W0）。差額Ws-W0為教育帶來(lái)的利得。較高的年收入是由于學(xué)校教育。同樣考慮折現(xiàn)，可以發(fā)現(xiàn)貢獻(xiàn)于整個(gè)生命周期的收益差額為A。
如果由教育決策帶來(lái)的終生凈收入為正數(shù)，或所得利益（Ws-W0，從年齡S到年齡T，貼現(xiàn)后）大于投資成本（W0+K，從年齡0到年齡S，貼現(xiàn)后），那么該個(gè)體會(huì)選擇學(xué)校教育。如果人們可以以市場(chǎng)同期利率進(jìn)行借貸，則該市場(chǎng)利率為折現(xiàn)率。
這個(gè)非常簡(jiǎn)單的模型有以下幾個(gè)結(jié)論：如果符合以下條件，則參加學(xué)校教育的人數(shù)會(huì)增加（雖然每種條件的影響大小可能不同）：（1）未來(lái)收益增加，即工資獎(jiǎng)金對(duì)那些已經(jīng)完成其學(xué)校教育的人來(lái)說(shuō)增加了。（2）直接教育成本減少，比如學(xué)校降低學(xué)費(fèi)或政府增加教育補(bǔ)貼。（3）貼現(xiàn)率降低。由于未來(lái)工資收益相對(duì)于以前工作階段中的成本增加了，或者說(shuō)對(duì)那些著眼于未來(lái)利益而非當(dāng)前利益的人來(lái)說(shuō)，貼現(xiàn)率較低會(huì)使人們傾向于學(xué)校教育。（4）教育籌資變得容易。如銀行更愿意貸款并且降低利率甚至提供免費(fèi)的獎(jiǎng)學(xué)金。
進(jìn)一步分析，如果給定受教育的年數(shù)，與工資增加Ws-W0相對(duì)應(yīng)的年回報(bào)率（學(xué)校教育的回報(bào)率）是投資決策中必須知道的一個(gè)重要指標(biāo)。由于每增加一年的教育會(huì)產(chǎn)生一定收入百分比的增長(zhǎng)，這個(gè)增長(zhǎng)的百分比則是教育的回報(bào)（Mincer，1974）。為了計(jì)算它，理論上必須知道某人實(shí)現(xiàn)的收入并等到退休。
關(guān)于是否投資教育或繼續(xù)投資教育已經(jīng)有許多公式化研究，美國(guó)人口經(jīng)濟(jì)學(xué)家恩格爾曼認(rèn)為，人力投資的時(shí)間比較長(zhǎng)，難以根據(jù)已知的投資期限來(lái)計(jì)算投入量與收入量，為此，他把投資期限限定在一個(gè)時(shí)期（例如13年），而把收益擴(kuò)展到其他時(shí)期帶來(lái)的收入，用來(lái)分析教育（正規(guī)學(xué)校教育）投資的收益率。公式為
式中，C表示受過(guò)第13年教育的直接費(fèi)用，W0表示受過(guò)第13年教育而放棄的收入，Xi表示受過(guò)12年教育的人的收入，Yi表示受過(guò)13年教育的人的收入，n表示受了13年教育之后可以賺取收入的總年數(shù)，r表示第13年教育的收益率，i表示觀察的年份。根據(jù)這個(gè)公式，利用所要求的資料可以計(jì)算出教育投資的收益率，個(gè)人就可根據(jù)對(duì)投資與收益的分析，做出是否繼續(xù)投資教育的決策。決策基本原則是,預(yù)期收益流量（流入量）之和不能小于人力資本投資流量(流出量)之和，否則，人們就不愿進(jìn)行人力資本投資。即受過(guò)13年教育的人的人力資本投資收益率，不能低于受過(guò)12年教育的人的人力資本投資收益率。否則，人們只進(jìn)行12年教育投資，而不選擇13年教育投資。
（二）最佳投資的決策：
由于學(xué)校教育具有連續(xù)性，有的個(gè)體獲得比其他人更多的學(xué)校教育，在做出最佳投資決策時(shí)，我們必須分析學(xué)校教育的最佳長(zhǎng)度。受教育每增加一年，就會(huì)增加生命周期的收入，但并不穩(wěn)定。在最初的幾年，如果一個(gè)人繼續(xù)增加教育年份，生命周期收入的增長(zhǎng)幅度會(huì)增加，但以后年份不可避免地會(huì)出現(xiàn)投入學(xué)校教育的邊際收益遞減的情況（Yoram，1975）。對(duì)人力資本理論的發(fā)展做出了巨大貢獻(xiàn)的YoramBen-Porah公式化了教育投資過(guò)程并描述了其主要決定因素。在他的模型中，個(gè)人通過(guò)已有的人力資本和他自己的時(shí)間、其他市場(chǎng)資源相結(jié)合來(lái)達(dá)到產(chǎn)出（人力資本積累）的增加。Yoram最佳資本積累的模型是個(gè)人人力資本生產(chǎn)函數(shù)：Qt表示個(gè)人在時(shí)期t人力資本的總投資；Kt表示個(gè)人在時(shí)期t初始人力資本存量；St表示個(gè)人在時(shí)期t內(nèi)貢獻(xiàn)于存量Q的時(shí)間（Q：人力資本存量總增加）；Xt表示積累人力資本（生產(chǎn)中）購(gòu)買(mǎi)的商品和勞務(wù)。如果初始人力資本較低，追求利益最大化的個(gè)人首先會(huì)進(jìn)一步增加人力資本存量，也就是說(shuō)，全部時(shí)間都花在學(xué)校教育上。在完成全日制教育后，會(huì)在接下來(lái)的工作中繼續(xù)他的在職培訓(xùn)（on-the-jobtraining）。參數(shù)B是由Becker在1975年運(yùn)用同一生產(chǎn)函數(shù)時(shí)增加上去的，它表示“有限的個(gè)人體力和智力”，使Yoram的規(guī)模報(bào)酬遞減的假設(shè)合理化。原因是（1）隨著個(gè)人在增加其人力資本累計(jì)的過(guò)程中，成本增加。（2）個(gè)人生命是有限的，隨著受教育時(shí)間的不斷付出，工作年限會(huì)縮短，這減少了獲得利益的時(shí)間，結(jié)果最終是收益的增長(zhǎng)幅度減少。而且個(gè)人繼續(xù)延長(zhǎng)其受教育時(shí)間，增加的教育年限的成本是增加的，一個(gè)簡(jiǎn)單的原因是：機(jī)會(huì)成本增加了。接受學(xué)校教育的時(shí)間越長(zhǎng)，在同等教育水平下獲得的工資越高，同時(shí)也意味著更大的花費(fèi)（見(jiàn)圖2）。
從圖中我們可以看到，如果學(xué)校教育年限不斷延長(zhǎng)，邊際收益（每延長(zhǎng)一年增加的收益）會(huì)下降而邊際成本會(huì)上升。受教育的最佳年限出現(xiàn)在邊際成本線與邊際收益線相交的那一點(diǎn)。如果教育年限超過(guò)S*，則產(chǎn)生的額外成本要大于額外的收益，此時(shí)再選擇學(xué)校教育從經(jīng)濟(jì)上來(lái)看是不理性的。
因此，S*為最佳投資點(diǎn)。在此點(diǎn)上，投資者可獲得最高的收益率，即內(nèi)部收益率（IRR），是投資成本現(xiàn)值與投資收益現(xiàn)值相等時(shí)的貼現(xiàn)率（即教育投資的凈現(xiàn)值NPV為零時(shí)的貼現(xiàn)率），也就是說(shuō)圖1中面積A=B時(shí)的貼現(xiàn)率。
這個(gè)模型也可得出幾個(gè)預(yù)測(cè)（允許成本和收益曲線隨個(gè)體不同而不同）：
（1）邊際成本曲線較低的人（總成本線較平坦）選擇更多（時(shí)間更長(zhǎng)）的學(xué)校教育投資。如較易獲得貸款的人，資金成本較低（籌資費(fèi)用較少）。如圖中A曲線。
（2）邊際收益曲線較高的人會(huì)選擇更多（時(shí)間更長(zhǎng)）的學(xué)校教育投資。比如由于家庭關(guān)系網(wǎng)絡(luò)、有較高的學(xué)術(shù)理論水平或智商很高而學(xué)校教育恰好能與之互補(bǔ)等原因較易在接受教育后找到工作的人。如圖中B曲線。
三、人力資本投資決策中的風(fēng)險(xiǎn)因素
簡(jiǎn)單的模型能反映問(wèn)題的實(shí)質(zhì)，卻容易忽略一些重要的因素，比如風(fēng)險(xiǎn)，下面討論人力資本投資中的風(fēng)險(xiǎn)因素。
在傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)理論中,人力資本投資風(fēng)險(xiǎn)較少被論及。但事實(shí)上,有投資就會(huì)有風(fēng)險(xiǎn)。與證券市場(chǎng)相同，人力資本市場(chǎng)包含許多資產(chǎn)，即各種教育。人力資本投資的回報(bào)不僅與受教育的時(shí)間長(zhǎng)度有關(guān)，而且與所受教育的種類(lèi)有關(guān)。每個(gè)人選擇與其未來(lái)收入的風(fēng)險(xiǎn)和回報(bào)相匹配的資產(chǎn)來(lái)獲得最優(yōu)選擇。與證券市場(chǎng)不同的是，教育資產(chǎn)市場(chǎng)有幾個(gè)重要的限制：首先，多樣化不可能。第二，任意調(diào)整不可能。也就是說(shuō)，不能通過(guò)在金融市場(chǎng)上套利來(lái)調(diào)整投資。投資于教育是不可撤回的,一旦你持有某種教育，你就不能再出售它。加之投資收益具有很強(qiáng)的滯后性,人力資本所有者的有限理性、信息不充分以及市場(chǎng)環(huán)境等導(dǎo)致人力資本投資收益率的不確定性增加。
這些投資風(fēng)險(xiǎn)概括起來(lái)說(shuō)，有市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和個(gè)別風(fēng)險(xiǎn)。（盡管在有關(guān)研究中有關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)與不確定性的區(qū)別的描述，但在本文中為了簡(jiǎn)潔起見(jiàn)，統(tǒng)稱為風(fēng)險(xiǎn)。）
（一）、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)：影響整個(gè)市場(chǎng)上或一個(gè)受教育群體內(nèi)所有投資者的投資回報(bào)的不確定因素。
1．未來(lái)人力資本市場(chǎng)供需變化
假設(shè)每個(gè)人都有相同的能力獲得在任何教育水平的期望回報(bào)，每個(gè)人都是理性的投資者，只關(guān)心生命周期收益的最大化。在這種情況下，每個(gè)人都會(huì)選擇有最高凈收益（投資收益減去投資成本后的值）的教育。則我們只需觀察接受每一種教育的人群。在一種教育下，每個(gè)人的凈收益都是相同的。這種相同可以通過(guò)彈性工資來(lái)建立。如果太多的人選擇同一種教育，在勞動(dòng)力市場(chǎng)上會(huì)出現(xiàn)供大于求的情況，會(huì)使接受這種教育的畢業(yè)生的工資下降。相反，如果只有少數(shù)人接受這種教育，在勞動(dòng)力市場(chǎng)上會(huì)出現(xiàn)供不應(yīng)求的情況，短缺會(huì)使接受這種教育的畢業(yè)生的工資上升。只有當(dāng)工資產(chǎn)生的終生收益相等時(shí)才會(huì)出現(xiàn)均衡的態(tài)勢(shì)。
2．市場(chǎng)分割
YumingFu和StuartGabriel研究得出結(jié)論：教育投資在私人部門(mén)（單位）的回報(bào)要高于在國(guó)有單位的回報(bào)。另外從職業(yè)等級(jí)上看，存在高等教育水平的勞動(dòng)力市場(chǎng)和中初等教育水平的勞動(dòng)力市場(chǎng)。由于高等教育水平的勞動(dòng)力市場(chǎng)上的工作崗位對(duì)求職者有著較強(qiáng)的專用性人力資本要求，而大學(xué)生所具有的人力資本并不會(huì)自然保值，如果就業(yè)時(shí)選擇了中初等教育水平的勞動(dòng)力市場(chǎng)，其專用性的人力資本就長(zhǎng)時(shí)期處于閑置狀態(tài)，最終將逐漸貶值。因此，投資回報(bào)中包含了失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和由于就業(yè)于不利的行業(yè)或部門(mén)而導(dǎo)致的低收入風(fēng)險(xiǎn)。
此外，還有市場(chǎng)平均工資、流動(dòng)限制等風(fēng)險(xiǎn)因素。
（二）、個(gè)別風(fēng)險(xiǎn)：只影響個(gè)體或群體中少數(shù)人的人力資本投資回報(bào)率的因素。個(gè)體在許多方面是不同的，比如智力能力、動(dòng)機(jī)、興趣等。這些因素使教育回報(bào)的估計(jì)變得不是很準(zhǔn)確。受更多教育者獲得較高工資不僅因?yàn)樗麄冊(cè)趯W(xué)校學(xué)到的知識(shí)，還由于他們的能力及其他特征。具體地，個(gè)別風(fēng)險(xiǎn)有以下：
1.自身認(rèn)識(shí)的不確定性：
個(gè)人進(jìn)行人力資本投資時(shí)面臨幾種不確定性。首先，人力投資者（即潛在的學(xué)生）對(duì)其所選擇的教育本身的信息了解并不充分。比如，許多教育系統(tǒng)在學(xué)生步入大學(xué)教育之前向?qū)W生展示越來(lái)越多的選項(xiàng)（如課程、專業(yè)等）。而潛在的學(xué)生并不知道哪種學(xué)科對(duì)自己來(lái)說(shuō)是必要的，以及喜歡與否，能否達(dá)到學(xué)科的要求（智力水平、耐心或能力等）。第二，在完成學(xué)科（畢業(yè)）后，學(xué)生在勞動(dòng)力市場(chǎng)上同樣面臨不確定性。即便是接受過(guò)職業(yè)或?qū)I(yè)教育，他仍可能缺乏職業(yè)所需的能力或其他要求。而個(gè)人并不能明確地知道他相對(duì)于職業(yè)的真實(shí)能力。AdamSmith早在1776年就清醒地認(rèn)識(shí)到這一點(diǎn)，他說(shuō)：“任何特定的個(gè)體永遠(yuǎn)擁有資格于他的工作的可能性在不同的行業(yè)中有很大的不同。讓你的兒子去當(dāng)鞋匠的學(xué)徒，幾乎毫無(wú)疑問(wèn)他會(huì)做出一雙鞋；但如果送他去學(xué)法律，精通法律的可能性與他會(huì)在此行業(yè)中站得住腳的可能性相比，至少為20比5?！?/p>
2.生命風(fēng)險(xiǎn)。作為人力資本投資的主體的人是有生命周期,隨著年齡的增長(zhǎng),人力資本的生產(chǎn)效率將會(huì)下降，人力資本受益期也將隨之縮短,人力資本投資成本則必須在更短的時(shí)期內(nèi)得到補(bǔ)償。因此人力資本投資的風(fēng)險(xiǎn)也隨著主體年齡的增長(zhǎng)而逐漸加大。極端地說(shuō),人力資本投資也會(huì)隨著一個(gè)人的生命或工作能力的喪失而全部損失掉。
此外，還有人力資本投資成本中個(gè)人承擔(dān)的份額、個(gè)人已有的人力資本存量、時(shí)間的投入（總時(shí)間=受教育時(shí)間+工作時(shí)間+用于消費(fèi)的時(shí)間）、機(jī)會(huì)成本、經(jīng)驗(yàn)等。
總之，我們?cè)谶M(jìn)行個(gè)人人力資本投資決策時(shí)，需要進(jìn)行是否繼續(xù)進(jìn)行教育投資的決策以及最佳投資的決策，在基本原則的基礎(chǔ)上充分考慮影響人力資本投資收益率的風(fēng)險(xiǎn)，能夠幫助投資主體做出更客觀準(zhǔn)確和相關(guān)的決策。文章今后努力的方向是如何進(jìn)一步將風(fēng)險(xiǎn)因素量化，從理論上和實(shí)證上更加完善個(gè)人人力資本投資決策的研究。
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表1列出了增量指標(biāo)和總量指標(biāo)在項(xiàng)目評(píng)價(jià)時(shí)的所有相對(duì)可能及根據(jù)其數(shù)據(jù)做出的判斷結(jié)果。從表1的分析可以看出，序號(hào)1，2，5，6所做出的決策，與總量評(píng)價(jià)法的結(jié)果一致．情況4表示雖然采用綠色建筑附加成本構(gòu)成的前后的總量指標(biāo)均大于零，但增量指標(biāo)小于零，說(shuō)明采用前的經(jīng)濟(jì)效益較好，所以應(yīng)該放棄綠色建筑方案．序號(hào)3表示無(wú)論是否采用綠色建筑增量成本構(gòu)成總量指標(biāo)均小于零，但增量指標(biāo)大于零，說(shuō)明綠色建筑的附加成本構(gòu)成對(duì)經(jīng)濟(jì)效益帶來(lái)了提高和改善，但是，可能由于企業(yè)的基礎(chǔ)經(jīng)濟(jì)原因造成綠色建筑的增量效益無(wú)法對(duì)企業(yè)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)徹底的改變，而總體的效益仍然是得到了提高，在不考慮倒閉或解體的情況下，都比較適合選擇采用綠色建筑附加成本．通過(guò)對(duì)表1中各種情況的分析發(fā)現(xiàn)，在進(jìn)行綠色建筑項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)時(shí)，一般地，在不考慮企業(yè)倒閉或解體的情況下只依靠增量效果評(píng)價(jià)就能夠滿足投資決策的要求［2］．
2價(jià)值工程在綠色建筑項(xiàng)目決策中的應(yīng)用
2．1價(jià)值工程基本原理價(jià)值工程，是指以產(chǎn)品或作業(yè)的功能分析為核心，以提高產(chǎn)品或作業(yè)的價(jià)值為目的，力求以最低壽命周期成本實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品或作業(yè)使用所要求的必要功能的一項(xiàng)有組織的創(chuàng)造性活動(dòng)．價(jià)值工程涉及到價(jià)值、功能和壽命周期成本等三個(gè)基本要素．價(jià)值工程是一門(mén)工程技術(shù)理論，其基本思想是以最少的費(fèi)用換取所需要的功能［3］．價(jià)值工程中的價(jià)值是作為一種評(píng)價(jià)事物有效程度的尺度提出來(lái)的，可寫(xiě)成如下的表達(dá)式:綠色建筑的全壽命周期成本與建筑功能之間存在著內(nèi)在的聯(lián)系．建筑的全壽命周期成本的最低點(diǎn)Cmin對(duì)應(yīng)的功能F0為最適宜功能水平，Cmin和F0是一種理想狀態(tài)．開(kāi)展價(jià)值工程活動(dòng)的目的，就是要通過(guò)不斷采用先進(jìn)的科學(xué)技術(shù)，改良設(shè)計(jì)、改進(jìn)生產(chǎn)，使現(xiàn)狀成本和現(xiàn)狀功能無(wú)限接近Cmin和F0．
2．2綠色建筑決策管理的VE流程
2．2．1綠色建筑決策方案的功能評(píng)價(jià)根據(jù)《綠色建筑評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)》及市場(chǎng)需求，設(shè)定n個(gè)綠色建筑方案，選取綠色建筑的特有功能為對(duì)象，分析綠色建筑特有功能的各層次指標(biāo)，通過(guò)專家打分確定各指標(biāo)的隸屬度，利用模糊識(shí)別確定各方案的功能評(píng)價(jià)系數(shù)，并對(duì)其進(jìn)行定量化處理［2］．本文主要從節(jié)能、節(jié)水、節(jié)材、節(jié)地及運(yùn)營(yíng)管理五方面對(duì)綠色建筑方案進(jìn)行功能評(píng)價(jià)，如圖1所示．
2．2．2綠色建筑決策方案的附加成本估算估算綠色建筑特有功能的附加成本是對(duì)項(xiàng)目做出正確投資決策的有利參考，而該階段的成本會(huì)影響后期的項(xiàng)目實(shí)施以及運(yùn)營(yíng)階段的成本．本文從整體的角度，權(quán)衡綠色建筑特有功能的各層因素，對(duì)比類(lèi)似綠色建筑與擬建工程的隸屬度，通過(guò)模糊識(shí)別確定各方案的貼近度，以最終確定各方案的附加成本．
2．2．3綠色建筑的決策方案比選(1)確定各方案的功能系數(shù)FIi．根據(jù)公式(7)計(jì)算各方案的功能系數(shù)，其中fi為各綠色建筑方案的功能評(píng)價(jià)值，即3．3中各方案的最終得分，n為方案數(shù);(2)確定各方案的附加成本系數(shù)CIi．根據(jù)公式(8)計(jì)算各方案的附加成本系數(shù)，其中ci為公式(3)中所得各方案的綠色建筑特有功能附加成本費(fèi)用，n為方案數(shù);(3)確定各方案的價(jià)值系數(shù)VIi．根據(jù)公式(1)計(jì)算出各方案的價(jià)值系數(shù)，其中，凡為公式(2)中的綠色建筑功能評(píng)價(jià)系數(shù)，依據(jù)公式(4)中綠色建筑的附加成本系數(shù)．比較各方案實(shí)施后項(xiàng)目的價(jià)值系數(shù)，價(jià)值系數(shù)較大的方案為優(yōu)選方案，選出方案后還要結(jié)合實(shí)際情況對(duì)方案進(jìn)行完善，真正實(shí)現(xiàn)綠色建筑的預(yù)計(jì)目標(biāo)．
3結(jié)語(yǔ)
關(guān)鍵詞:建筑工程;投資決策階段;造價(jià);控制和管理
abstract: the importance controlled to the fabrication cost of the project, since investment decision stage, should carry on the project to make strictly the price is controlled, in order to reduce the project cost, raise the economic benefits of the construction project and social benefit.
key words: construction work; investment decision stage; fabrication cost; control and manage
近年來(lái),隨著我國(guó)工程造價(jià)體系改革,造價(jià)的管理與控制已經(jīng)成為投資管理的重要內(nèi)容和基礎(chǔ)工作。為此,要做好這項(xiàng)工作就必須對(duì)其形成的各個(gè)階段進(jìn)行全面控制,以取得良好的投資效果。本文從工程決策階段,提出如何提高工程造價(jià)控制與管理的方法與措施。
1投資決策階段與工程造價(jià)的關(guān)系
1.1建設(shè)工程項(xiàng)目投資決策的正確性是工程造價(jià)管理的前提
建設(shè)工程項(xiàng)目投資決策正確,意味著對(duì)項(xiàng)目建設(shè)做出了科學(xué)的決斷,優(yōu)選出最佳投資行動(dòng)方案,達(dá)到資源的合理配置。這樣才能合理確定工程造價(jià),并且在實(shí)施最優(yōu)投資方案過(guò)程中,有效地控制工程造價(jià)。建設(shè)工程項(xiàng)目投資決策失誤,主要體現(xiàn)在不該建設(shè)的項(xiàng)目進(jìn)行投資建設(shè),項(xiàng)目建設(shè)地點(diǎn)的錯(cuò)誤選擇,或者投資方案的確定不合理等,諸如此類(lèi)的決策失誤,會(huì)造成不必要的人力、物力及財(cái)力的浪費(fèi),甚至造成不可彌補(bǔ)的損失。在這種情況下,進(jìn)行工程造價(jià)的計(jì)價(jià)與控制將毫無(wú)意義。因此,工程造價(jià)管理的前提是事先保證項(xiàng)目決策的正確性,避免決策失誤。
1.2建設(shè)工程項(xiàng)目投資決策的工作內(nèi)容是決定工程造價(jià)的基礎(chǔ)
工程造價(jià)的計(jì)價(jià)與控制貫穿于建設(shè)工程項(xiàng)目的全過(guò)程,但投資決策階段各項(xiàng)技術(shù)經(jīng)濟(jì)分析與判斷,對(duì)該項(xiàng)目的工程造價(jià)有重大影響,特別是建設(shè)標(biāo)準(zhǔn)的確定、建設(shè)地點(diǎn)的選擇、技術(shù)工藝的評(píng)選、生產(chǎn)設(shè)備的選用等,直接關(guān)系到工程造價(jià)的高低。據(jù)有關(guān)資料統(tǒng)計(jì),在建設(shè)工程項(xiàng)目的全過(guò)程中,項(xiàng)目決策階段對(duì)工程造價(jià)的影響程度最高,達(dá)到70 %～80 %。因此,項(xiàng)目投資決策階段是決定工程造價(jià)的基礎(chǔ)階段,直接影響著投資決策階段之后的各個(gè)建設(shè)階段工程造價(jià)的計(jì)價(jià)與控制。
1.3工程造價(jià)的高低也影響項(xiàng)目的最終決策
投資項(xiàng)目決策階段對(duì)工程造價(jià)的估算即投資估算結(jié)果的高低,是投資方案選擇的重要依據(jù)之一,同時(shí)也是決定投資項(xiàng)目是否可行及主管部門(mén)進(jìn)行項(xiàng)目審批的參考依據(jù)。所以建設(shè)工程項(xiàng)目,工程在建的高低對(duì)項(xiàng)目決策產(chǎn)生影響。
1.4項(xiàng)目投資決策的深度影響投資估算的精確度,也影響工程造價(jià)的控制效果
建設(shè)工程項(xiàng)目投資決策過(guò)程是一個(gè)由淺入深,不斷深化的過(guò)程,依次分為若干工作階段,不同階段接觸的深度不同,投資估算的精確度也不同。如投資機(jī)會(huì)及項(xiàng)目建議書(shū)階段,是初步?jīng)Q策階段,投資估算的誤差率在±30 %左右,而詳細(xì)可行性研究階段,是最終決策階段,投資估算的誤差率在±10 %以內(nèi)。
另外,由于在建設(shè)項(xiàng)目的實(shí)施過(guò)程中,即決策階段、初步?jīng)Q策階段、技術(shù)設(shè)計(jì)階段、施工圖設(shè)計(jì)階段、工程招標(biāo)投標(biāo)及承包階段、施工階段,以及竣工驗(yàn)收階段,通過(guò)工程造價(jià)的確定于控制,相應(yīng)形成投資估算、設(shè)計(jì)概算、修正概算、施工圖預(yù)算、承包合同價(jià)、結(jié)算價(jià)及竣工決算造價(jià)。這些造價(jià)形式之間存在著前者控制后者、后者補(bǔ)充前者的相互作用關(guān)系。按照前者控制后者是制約關(guān)系,意味著投資估算對(duì)其后面的各種形式的造價(jià)起著制約作用,是限額目標(biāo)。由此可見(jiàn),只有加強(qiáng)項(xiàng)目投資決策深度,采用科學(xué)的估算方法和可靠的數(shù)據(jù)資料,合理地進(jìn)行投資估算,保證投資估算的準(zhǔn)確,才能保證其他階段的造價(jià)被控制在合理的范圍之內(nèi),才能使投資控制目標(biāo)得以實(shí)現(xiàn)。
2投資決策階段影響工程造價(jià)的因素
建設(shè)工程項(xiàng)目投資決策階段影響工程造價(jià)的因素,主要有項(xiàng)目建設(shè)規(guī)模、項(xiàng)目建設(shè)標(biāo)準(zhǔn)、項(xiàng)目建設(shè)地點(diǎn)、項(xiàng)目生產(chǎn)工藝和設(shè)備方案等四個(gè)方面。
2.1項(xiàng)目的建設(shè)規(guī)模
要使建設(shè)工程項(xiàng)目達(dá)到一定的規(guī)模,并實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目的投資目的,就必須考察其合理的生產(chǎn)規(guī)模,并力求取得規(guī)模經(jīng)濟(jì)的收效。建設(shè)項(xiàng)目的生產(chǎn)規(guī)模是指生產(chǎn)要素與產(chǎn)品在一個(gè)經(jīng)濟(jì)實(shí)體中的集中程度。通俗的說(shuō),也是解決生產(chǎn)多少的問(wèn)題,往往以該建設(shè)工程項(xiàng)目的年生產(chǎn)能力來(lái)表示。而規(guī)模經(jīng)濟(jì)則是指伴隨生產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)大引起的單位成本下降而帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)效益。規(guī)模經(jīng)濟(jì)亦稱規(guī)模效益,當(dāng)項(xiàng)目單位產(chǎn)品的報(bào)酬為一定時(shí),項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)效益與項(xiàng)目的生產(chǎn)規(guī)模成正比,也即隨著生產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)大會(huì)出現(xiàn)單位成本下降和收益遞增的現(xiàn)象。規(guī)模經(jīng)濟(jì)的客觀存在對(duì)項(xiàng)目規(guī)模的合理選擇有重大的影響,可以充分利用規(guī)模經(jīng)濟(jì)來(lái)合理確定和有效控制工程造價(jià)。
2.2項(xiàng)目建設(shè)標(biāo)準(zhǔn)
建設(shè)標(biāo)準(zhǔn)是指包括項(xiàng)目建設(shè)規(guī)模、占地面積、工藝設(shè)備等方面的標(biāo)準(zhǔn)和指標(biāo)。建設(shè)標(biāo)準(zhǔn)能否起到控制工程造價(jià)、指導(dǎo)建設(shè)的作用,關(guān)鍵在于標(biāo)準(zhǔn)水平定得是否合理。根據(jù)我國(guó)目前的情況,大多數(shù)工業(yè)交通項(xiàng)目應(yīng)采用中等使用為好,對(duì)于少數(shù)引進(jìn)國(guó)外先進(jìn)技術(shù)和設(shè)備的項(xiàng)目、有特殊要求的項(xiàng)目以及高新技術(shù)項(xiàng)目,標(biāo)準(zhǔn)可適當(dāng)提高。
2.3項(xiàng)目建設(shè)地點(diǎn)
建設(shè)地點(diǎn)選擇包括建設(shè)地區(qū)和具體廠址的選擇。它們之間既相互聯(lián)系又相互區(qū)別,是一種遞進(jìn)關(guān)系。建設(shè)地點(diǎn)的選擇是指幾個(gè)不同地區(qū)之間對(duì)擬建項(xiàng)目相宜建設(shè)在哪個(gè)區(qū)域范圍的選擇,廠址的選擇是指對(duì)項(xiàng)目具體坐落位置的選擇。這些因素也制約著工程造價(jià)的控制與管理。
2.4項(xiàng)目生產(chǎn)工藝和設(shè)備方案
選用設(shè)備時(shí)要選用滿足工藝要求和性能好的設(shè)備。盡可能選用標(biāo)準(zhǔn)化設(shè)備,以便配套和更新零部件。
3投資決策階段工程造價(jià)管理的主要內(nèi)容
項(xiàng)目投資決策階段工程造價(jià)管理,主要從整體上把握項(xiàng)目的投資,分析確定建設(shè)工程項(xiàng)目的主要影響因素,編制建設(shè)工程項(xiàng)目的投資估算,對(duì)建設(shè)工程項(xiàng)目進(jìn)行經(jīng)濟(jì)財(cái)務(wù)分析,考察建設(shè)工程項(xiàng)目的國(guó)民經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)與社會(huì)效益評(píng)價(jià),結(jié)合建設(shè)工程項(xiàng)目的決策階段的不確定性因素,并對(duì)建設(shè)工程項(xiàng)目進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理等。具體內(nèi)容如下:
3.1分析確定影響建設(shè)工程項(xiàng)目投資決策的主要因素
3.1.1確定建設(shè)工程項(xiàng)目的資金來(lái)源
目前,我國(guó)建設(shè)工程項(xiàng)目的資金來(lái)源有多種渠道,一般從國(guó)內(nèi)資金和國(guó)外資金兩大渠道來(lái)籌集。國(guó)內(nèi)資金來(lái)源一般包括國(guó)內(nèi)貸款、國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)籌集、國(guó)內(nèi)外匯資金和其他投資等。國(guó)外資金來(lái)源一般包括國(guó)外直接投資、國(guó)外貸款、融資性貿(mào)易、國(guó)外證券市場(chǎng)籌集等。不同的資金來(lái)源其籌集資金的成本也不同,應(yīng)根據(jù)建設(shè)工程項(xiàng)目的實(shí)際情況和所處環(huán)境選擇恰當(dāng)?shù)馁Y金來(lái)源。
3.1.2選擇資料籌集的方法
從社會(huì)來(lái)看,籌集方法主要有利用財(cái)政預(yù)算投資、利用自籌資金安排投資、利用銀行貸款安排投資、利用外資、利用債券和股票等資金籌集方法。各種籌集方法的籌集成本不盡相同,對(duì)建筑工程項(xiàng)目造價(jià)均有影響,應(yīng)選擇適當(dāng)?shù)膸追N籌集方法進(jìn)行組合,使得建設(shè)工程項(xiàng)目的資金籌集不僅可行,而且經(jīng)濟(jì)。
3.1.3 合理處理影響建設(shè)工程項(xiàng)目的項(xiàng)目工程造價(jià)的主要因素
在建設(shè)工程項(xiàng)目投資決策階段,應(yīng)合理確定項(xiàng)目的建設(shè)規(guī)模、建設(shè)地區(qū)和廠址,科學(xué)地選定項(xiàng)目的建設(shè)標(biāo)準(zhǔn)并適當(dāng)?shù)剡x擇項(xiàng)目生產(chǎn)工藝和設(shè)備,這些都直接地影響到項(xiàng)目的工程造價(jià)和全壽命成本。
3.2建設(shè)工程項(xiàng)目決策階段的投資估算
投資估算是一個(gè)項(xiàng)目決策階段的主要造價(jià)文件,它是項(xiàng)目可行性研究報(bào)告和項(xiàng)目建議書(shū)的組成部分,投資估算對(duì)于項(xiàng)目的決策及投資的成敗十分重要。編制工程項(xiàng)目的投資估算時(shí),應(yīng)根據(jù)項(xiàng)目的具體內(nèi)容及國(guó)家有關(guān)規(guī)定和估算指標(biāo)等,以估算編制時(shí)的價(jià)格進(jìn)行編制,并應(yīng)按照有關(guān)規(guī)定,合理地預(yù)測(cè)估算編制后至竣工期間的價(jià)格、利率、匯率等動(dòng)態(tài)因素的變化對(duì)投資的影響,打足建設(shè)投資,確保投資估算的編制質(zhì)量。
提高投資估算的準(zhǔn)確性,可以從以下幾點(diǎn)做起:認(rèn)真收集整理各種建設(shè)工程項(xiàng)目的竣工決算的實(shí)際造價(jià)資料,不能生搬硬套工程造價(jià)數(shù)據(jù),要結(jié)合時(shí)間、物價(jià)及現(xiàn)場(chǎng)條件和裝備水平等因素做出充分的調(diào)查研究;提高造價(jià)專業(yè)人員和設(shè)計(jì)人員的技術(shù)水平,提高計(jì)算機(jī)的應(yīng)用水平,合理估算工程預(yù)備費(fèi),對(duì)引進(jìn)設(shè)備和技術(shù)項(xiàng)目要考慮每年的價(jià)格浮動(dòng)和外匯折算變化等。
3.3建設(shè)工程項(xiàng)目決策階段的經(jīng)濟(jì)分析
建設(shè)工程項(xiàng)目的工程目的經(jīng)濟(jì)分析是指以建設(shè)工程項(xiàng)目和技術(shù)方案為對(duì)象的經(jīng)濟(jì)方面的研究。它是可行性研究的核心內(nèi)容,是建設(shè)工程項(xiàng)目決策的主要依據(jù)。其主要內(nèi)容是對(duì)建設(shè)工程項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)效果和投資效益進(jìn)行分析。進(jìn)行項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)就是在項(xiàng)目決策的可行性研究和評(píng)價(jià)過(guò)程中,采用現(xiàn)代化經(jīng)濟(jì)分析方法,對(duì)擬建項(xiàng)目計(jì)算期內(nèi)投入產(chǎn)出等諸多經(jīng)濟(jì)因素進(jìn)行調(diào)查、預(yù)測(cè)、研究、計(jì)算和論證,作出全面的經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià),提出投資決策的經(jīng)濟(jì)依據(jù),確定最佳投資方案。
4結(jié)論
加強(qiáng)工程造價(jià)控制和管理,建設(shè)單位、造價(jià)咨詢單位、監(jiān)理單位、設(shè)計(jì)單位以及審計(jì)單位等要提高認(rèn)識(shí)、充分重視、共同努力、恪守職責(zé),尤其是加強(qiáng)前期階段的主動(dòng)控制,才能有效控制工程項(xiàng)目建設(shè)的總投資,才能真正提高經(jīng)濟(jì)效益,降低工程造價(jià)。
參考文獻(xiàn)
1 丁士昭.建設(shè)工程項(xiàng)目管理[m].北京:中國(guó)建筑工業(yè)出社,2004:23～24
2 成 虎.工程項(xiàng)目管理[m].北京:中國(guó)建筑工業(yè)出版社,2001:31～32
本文就投資決策中所存在的不同期權(quán)分四種情況進(jìn)行探討。
投資決策或稱資本預(yù)算，是關(guān)于資本支出的決策過(guò)程，它是企業(yè)最重要的財(cái)務(wù)決策。對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)，重大項(xiàng)目的成功與否關(guān)系到企業(yè)業(yè)績(jī)的好壞，甚至決定著企業(yè)的成敗。延緩決策可能會(huì)喪失發(fā)展機(jī)會(huì)，而倉(cāng)促上馬卻可能導(dǎo)致滅頂之災(zāi)。投資決策方案評(píng)價(jià)最早采用的是投資報(bào)酬率、投資回收期等指標(biāo)，這些指標(biāo)沒(méi)有考慮資金的時(shí)間價(jià)值，是非貼現(xiàn)的評(píng)價(jià)指標(biāo)?？紤]貨幣的時(shí)間價(jià)值的投資評(píng)價(jià)指標(biāo)的出現(xiàn)，是投資決策的一次革命，使得投資決策過(guò)程更為科學(xué)和合理。但這些投資決策方法仍存在如下缺點(diǎn)：①對(duì)投資項(xiàng)目的評(píng)估僅從靜止的角度來(lái)考慮問(wèn)題，不但投資產(chǎn)生的現(xiàn)金流量是確定的，管理的行為也是僵化的，只對(duì)是否立即采納投資做出決策，沒(méi)有考慮管理會(huì)創(chuàng)造價(jià)值及其創(chuàng)造價(jià)值的大??；②項(xiàng)目評(píng)估是單純的項(xiàng)目評(píng)估，沒(méi)有考慮項(xiàng)目之間的聯(lián)系；③評(píng)估著重于考慮項(xiàng)目產(chǎn)生的現(xiàn)金流量本身的價(jià)值，對(duì)項(xiàng)目現(xiàn)金流量的市場(chǎng)價(jià)值沒(méi)有做出應(yīng)有的評(píng)估。
為克服這些缺點(diǎn)，可將現(xiàn)代金融學(xué)的最新發(fā)展-期權(quán)原理引入投資決策之中，考慮期權(quán)的投資決策模型的出現(xiàn)，是投資決策的又一次革命。在期權(quán)法下，管理者擁有的可根據(jù)變化了的未來(lái)狀況而改變其未來(lái)行為的靈活性，即管理者決策的價(jià)值將被考慮，得到評(píng)估。但是，期權(quán)思想應(yīng)用于投資決策并不是全盤(pán)否定傳統(tǒng)的凈現(xiàn)值法，而是對(duì)其的“揚(yáng)棄”，將投資機(jī)會(huì)的價(jià)值考慮進(jìn)去，可稱為擴(kuò)大的凈現(xiàn)值法。
一、期權(quán)及其定價(jià)方法
期權(quán)是指對(duì)特定對(duì)象物的選擇權(quán)。這種權(quán)利只能在某一天或某一天之前行使。任何一種期權(quán)都具有如下共同特性：期權(quán)所有者具有權(quán)利而非責(zé)任按預(yù)先約定的日期或在約定的日期之內(nèi)以確定的價(jià)格購(gòu)買(mǎi)或出售某項(xiàng)資產(chǎn)-期權(quán)所對(duì)應(yīng)的原生資產(chǎn)。期權(quán)作為一種衍生證券，體現(xiàn)的是一種合同關(guān)系，期權(quán)購(gòu)買(mǎi)者即持有者從期權(quán)出售者那里購(gòu)買(mǎi)期權(quán)，如果期權(quán)持有者要求期權(quán)出售者履行合同的話，后者必須履行，但如果前者認(rèn)為履約對(duì)已不利的話，卻可以單方面撤銷(xiāo)合同。期權(quán)作為一種金融商品具有幾個(gè)顯著特點(diǎn)：第一，期權(quán)的交易對(duì)象是一種權(quán)利，即買(mǎi)進(jìn)或賣(mài)出特定標(biāo)的物的權(quán)利，但并不承擔(dān)一定要買(mǎi)進(jìn)或賣(mài)出的義務(wù)；第二，這種權(quán)利具有很強(qiáng)的時(shí)間性超過(guò)規(guī)定的有效期限不行使，期權(quán)即自動(dòng)失效；第三，期權(quán)具有以小搏大的杠桿效應(yīng)。期權(quán)合約的買(mǎi)者和賣(mài)者的權(quán)利和義務(wù)是不對(duì)稱的。這表現(xiàn)在買(mǎi)者擁有履約權(quán)利而不負(fù)擔(dān)義務(wù)以及風(fēng)險(xiǎn)與收益的不對(duì)稱上。對(duì)買(mǎi)者來(lái)說(shuō)，他在價(jià)格有利的情況下行使期權(quán)可能取得無(wú)限的收益，而他所承擔(dān)的最大風(fēng)險(xiǎn)只是為購(gòu)買(mǎi)期權(quán)所支付的期權(quán)費(fèi)，對(duì)賣(mài)者則相反。這意味著期權(quán)投資者能以支付有限的期權(quán)費(fèi)為代價(jià)，而購(gòu)買(mǎi)到可能無(wú)限盈利的機(jī)會(huì)。
按照其合同規(guī)定的是購(gòu)買(mǎi)原生資產(chǎn)還是出售原生資產(chǎn)的權(quán)利，期權(quán)分為看漲期權(quán)和看跌期權(quán)；按照期權(quán)行使的方式，可分為美式期權(quán)和歐式期權(quán)，美式期權(quán)可在期權(quán)到期日之前的任何一天行使；而歐式期權(quán)只能在到期日當(dāng)天行使。期權(quán)合同的購(gòu)買(mǎi)方取得了一種權(quán)利，是要付出價(jià)值的，這種價(jià)值就是期權(quán)的價(jià)格。
BLACK-SCHOLES對(duì)期權(quán)定價(jià)做出了巨大貢獻(xiàn)，提出了著名的用于不付紅利股票的歐式買(mǎi)方期權(quán)定價(jià)的BLACK-SCHOLES定價(jià)模型。即：
C=SN（d1）-Xe-rtN（d2）
C：看漲期權(quán)的價(jià)格
t：期權(quán)距到期日的時(shí)間（年）
S：股票現(xiàn)價(jià)
X：期權(quán)行使價(jià)格
e：自然對(duì)數(shù)的底
r：（連續(xù)計(jì)利的）無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率
此外期權(quán)定價(jià)的方法還有二項(xiàng)式方法，它把一年劃分為N期，假定對(duì)象物價(jià)格在每期只發(fā)生一次變化，而且變化只有兩種可能：上升某個(gè)百分比，或下降某個(gè)百分比。如果適當(dāng)選取上升或下降的百分?jǐn)?shù)，一年后則可能有N+1個(gè)不同的結(jié)果，正如二項(xiàng)式方法一樣。對(duì)于每個(gè)后果計(jì)算出相應(yīng)期權(quán)的價(jià)值，然后由后向前逐期推算，像決策樹(shù)一樣，最后求出期權(quán)現(xiàn)在的價(jià)值。二項(xiàng)式方法是一種近似方法，當(dāng)期數(shù)N相當(dāng)大時(shí)，可以取得理想的效果。它可以處理十分復(fù)雜的問(wèn)題，例如有紅利發(fā)放的美式期權(quán)的定價(jià)問(wèn)題。
期權(quán)是一種十分廣義的概念，可以說(shuō)只要有選擇權(quán)存在的地方就有期權(quán)，企業(yè)的許多經(jīng)營(yíng)管理活動(dòng)隱含著期權(quán)，例如投資、擔(dān)保、發(fā)行復(fù)合證券等。以下對(duì)投資活動(dòng)中的隱含期權(quán)及其決策價(jià)值的應(yīng)用做一探討。
二、投資中的隱含期權(quán)及其應(yīng)用
企業(yè)在進(jìn)行投資時(shí)，未來(lái)的現(xiàn)金流量是不確定的，投資的過(guò)程中隱含著許多機(jī)會(huì)，企業(yè)往往有選擇的余地，這種選擇權(quán)就是一個(gè)期權(quán)。為了獲得選擇的機(jī)會(huì)往往是要付出代價(jià)的，它是企業(yè)為獲得期權(quán)所付出的費(fèi)用。投資決策中若考慮期權(quán)的價(jià)值，則在計(jì)算凈現(xiàn)值，應(yīng)對(duì)凈現(xiàn)值公式做一修正，即：
凈現(xiàn)值=現(xiàn)金總流入的現(xiàn)值-現(xiàn)金總流出的現(xiàn)值+期權(quán)價(jià)值
（一）分階段投資中的期權(quán)價(jià)值其應(yīng)用
企業(yè)往往面臨一些投資機(jī)會(huì)，這些投資機(jī)會(huì)并不要求企業(yè)一次性投入，而是要求分階段投入，前一階段投資是后一階段投資的基礎(chǔ)。通過(guò)前一階段投資，企業(yè)獲得了是否進(jìn)行后續(xù)投資的選擇機(jī)會(huì)，若前一階段投資表明后續(xù)投資有利可圖，則進(jìn)h后續(xù)投資，否則，企業(yè)可不進(jìn)行后續(xù)投資，損失的只是前一階段投資的成本，這樣的情況企業(yè)會(huì)經(jīng)常碰到。若按照凈現(xiàn)值法進(jìn)行判斷，前期投資的凈現(xiàn)值為負(fù)，則企業(yè)不應(yīng)進(jìn)行前期投資，但忽略了這樣一個(gè)事實(shí)，即伴隨著前期投資而來(lái)的不只是前期投資產(chǎn)生的現(xiàn)金流入，還有一個(gè)繼續(xù)選擇的權(quán)力。所以在進(jìn)行投資方案的評(píng)價(jià)時(shí)，不應(yīng)忽略前期投資所帶來(lái)的期權(quán)的價(jià)值，否則就做出錯(cuò)誤的決策。當(dāng)我們考慮期權(quán)的價(jià)值以后，決策結(jié)果往往會(huì)發(fā)生變化，例如，某企業(yè)為7生產(chǎn)一種新的產(chǎn)品需要進(jìn)行前期的研發(fā)活動(dòng)，而研發(fā)活動(dòng)需要大量的資金，這些資金的耗費(fèi)不一定給企業(yè)帶來(lái)利潤(rùn)，從直觀上看不應(yīng)進(jìn)行研發(fā)活動(dòng)的投資，但若研發(fā)活動(dòng)成功，開(kāi)發(fā)出新產(chǎn)品，企業(yè)就會(huì)在市場(chǎng)上領(lǐng)先一步，取得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，將取得豐厚的回報(bào)；研發(fā)活動(dòng)失敗，損失的只是先期投入的資金。當(dāng)研發(fā)活動(dòng)所創(chuàng)造的期權(quán)的價(jià)值和研發(fā)活動(dòng)本身產(chǎn)生的現(xiàn)金流量大于研發(fā)活動(dòng)的投入時(shí)，企業(yè)應(yīng)進(jìn)行研發(fā)活動(dòng)。
又例如某自然資源現(xiàn)在開(kāi)采其凈現(xiàn)值為負(fù)，那么是否說(shuō)開(kāi)采權(quán)沒(méi)有價(jià)值呢，不盡如此，問(wèn)題的關(guān)鍵在于開(kāi)采權(quán)的價(jià)值不限于現(xiàn)在評(píng)估出的開(kāi)采礦山的凈現(xiàn)值，還應(yīng)包括與礦山開(kāi)采權(quán)持續(xù)時(shí)間相聯(lián)系的延遲期權(quán)的價(jià)值。企業(yè)購(gòu)得開(kāi)采權(quán)后，若自然資源價(jià)格上漲，進(jìn)行開(kāi)采具有凈現(xiàn)值，企業(yè)有權(quán)立即開(kāi)采；若價(jià)格下降，對(duì)公司沒(méi)有任何損害，因?yàn)楣緵](méi)義務(wù)進(jìn)行開(kāi)采。
實(shí)際上，分期投資的情況下，在任何一個(gè)投資階段，當(dāng)出現(xiàn)不利的情況時(shí)，投資者都有放棄繼續(xù)投資的權(quán)利，在期初評(píng)估時(shí)，投資者應(yīng)考慮這種在投資的任何階段上不追加投資的權(quán)利的價(jià)值。
（二）進(jìn)行投資方案選擇時(shí)的期權(quán)的價(jià)值的應(yīng)用
企業(yè)在確定投資項(xiàng)目后，需要從各種投資方案中進(jìn)行選擇，特別是在市場(chǎng)不確定的情況下生產(chǎn)一種新產(chǎn)品時(shí)，企業(yè)可能選擇期初投資較小而維持成本高的方案，而不愿選擇期初投資大而維持成本低的方案，即使按傳統(tǒng)的凈現(xiàn)值方法計(jì)算出的前者的凈現(xiàn)值小于后者。因?yàn)槠诔醯耐顿Y是不可逆轉(zhuǎn)的，而維持成本卻可隨著市場(chǎng)的變化而變化，當(dāng)市場(chǎng)狀況惡化時(shí)，前者具有的縮小生產(chǎn)規(guī)模、削減維持成本的期權(quán)的價(jià)值大于后者。對(duì)于新的投資項(xiàng)目企業(yè)進(jìn)行設(shè)備采購(gòu)時(shí)，為使建成的項(xiàng)目具有在市場(chǎng)需求擴(kuò)大時(shí)能擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模的靈活性，可能寧愿選擇較昂貴的設(shè)備，因?yàn)檫@種設(shè)備帶來(lái)的擴(kuò)大再生產(chǎn)規(guī)模的期權(quán)的價(jià)值能彌補(bǔ)設(shè)備的價(jià)差。
（三）一次性投資項(xiàng)目決策時(shí)退出期權(quán)的價(jià)值的應(yīng)用
有些投資項(xiàng)目需要投資者一次投入全部資金，企業(yè)可能面臨比分階段投資更大的風(fēng)險(xiǎn)，一旦投資的項(xiàng)目市場(chǎng)前景不好，項(xiàng)目可能出現(xiàn)負(fù)的凈現(xiàn)值。此時(shí)投資者進(jìn)行投資決策時(shí)，應(yīng)考慮退出期權(quán)的價(jià)值，即一項(xiàng)目投資不適應(yīng)市場(chǎng)需求完全失敗或市場(chǎng)狀況發(fā)生巨大的變化，使投資項(xiàng)目產(chǎn)生的收入長(zhǎng)期不能彌補(bǔ)變動(dòng)成本支出肘，管理者可以考慮以清算價(jià)格將設(shè)備等資產(chǎn)出售，完全放棄此項(xiàng)目的期權(quán)價(jià)值。當(dāng)考慮退出期權(quán)價(jià)值時(shí)投資者可能會(huì)有更多較大的投資。
投資者在進(jìn)行投資決策時(shí)到底需要什么樣的信息呢？“住處使用者需要且企業(yè)能夠提供的信息主要包括以下五類(lèi)：（1）財(cái)務(wù)和非財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)；（2）企業(yè)管理人員對(duì)財(cái)務(wù)和非財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的分析；（3）前瞻性信息；（4）關(guān)于管理人員和股東的信息；（5）企業(yè)的背景信息”（湯云為、陸建橋，1997）而“人決策有用性的觀點(diǎn)看，各類(lèi)信息使用者最為關(guān)注的和最為相關(guān)的信息是一個(gè)企業(yè)創(chuàng)造未來(lái)有關(guān)現(xiàn)金流動(dòng)能力的信息?！保ɡ钚暮希?996）同時(shí)，“投資者最關(guān)心的是投資風(fēng)險(xiǎn)及其對(duì)期望收益的評(píng)價(jià)，財(cái)務(wù)報(bào)表信息的一個(gè)重要作用是幫助投資者評(píng)價(jià)證券風(fēng)險(xiǎn)。”（陳建根，1998）
可見(jiàn)，對(duì)投資者信息需求理論界觀點(diǎn)不一。其實(shí)，以上三種信息類(lèi)型只是從不同的角度進(jìn)行論述，其關(guān)鍵點(diǎn)仍在于投資風(fēng)險(xiǎn)和期望收益的評(píng)估。同時(shí)，我們發(fā)現(xiàn)，一方面，理論界對(duì)會(huì)計(jì)信息類(lèi)型的研究往往僅局限于財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)領(lǐng)域，就會(huì)計(jì)論會(huì)計(jì)，而少有投資者本身行為即投資理論中找尋信息的根本，而且往往側(cè)重于定性研究；另一方面，投資決策理論本身僅應(yīng)用于指導(dǎo)個(gè)人投資，“引導(dǎo)決策者采取與模型更一致的生動(dòng)，并根據(jù)最終結(jié)果修正所采用的決策模型，以達(dá)到更滿意的效果。”（何永明、陳文斌，1998）或是聯(lián)系財(cái)務(wù)中的公司投資決策，“企業(yè)集團(tuán)把不同行業(yè)、不同產(chǎn)品的企業(yè)組合，股份公司對(duì)不相關(guān)公司的收購(gòu)兼并，個(gè)別游資通過(guò)基金組合進(jìn)行投資，這些都是投資組合理論的實(shí)際應(yīng)用”（吳明禮，1998）。但是較少有人剖析投資理論在財(cái)務(wù)報(bào)告理論發(fā)展中的地位。本文擬從投資決策理論入手，通過(guò)對(duì)投資行的定量分析，來(lái)闡述這個(gè)問(wèn)題。
一、投資決策理論分析
投資決策理論起源于馬科維茨在1952年發(fā)表的論文《證券組合選擇》。文中論述了如何在一定收益率下，取得最小的風(fēng)險(xiǎn)。該理論假定：投資者是理性的，即他選擇的投資行為必須是產(chǎn)生最大期望效用的行為。投資者會(huì)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，也就是說(shuō)，對(duì)于給定的期望收益，理性的投資者希望獲得最低的風(fēng)險(xiǎn)的可能風(fēng)險(xiǎn)。均值——方差假設(shè)，即投資者的效用函數(shù)為二次函數(shù)，效用依賴于均值和方差兩個(gè)變量1，用公式表示為：
Ui(a)=fi(Xa,Sa2)
其中，a代表某一投資行為。例如a可能是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)政府組合投資，也可能是公司股票投資，或者是證券組合投資；Ui(a)代表該投資行為的期望效用，由均值表示的X。為該行為的期望收益，由方差衡量的Sa2為該投資行為的風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)Ui(a)隨著X的增加而增加，隨著Sa2的增加而減少，因而我們假定，
Ui(a)=2Xa-σa2
不同投資者將會(huì)在期望收益和風(fēng)險(xiǎn)之間進(jìn)行不同的權(quán)衡，例如，某更規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的投資者將選擇-2σa2，而不是-σa2。
均值——方差效用假設(shè)對(duì)會(huì)計(jì)的重要性表現(xiàn)在，它使投資決策變得更加清晰——所有投資者，無(wú)論個(gè)人效用函數(shù)如何，都需要投資期望收益和風(fēng)險(xiǎn)的資料，而這些資料主要來(lái)自于財(cái)務(wù)報(bào)告。離開(kāi)了該假設(shè)，就需要個(gè)別投資者效用函數(shù)的特定知識(shí)，以推斷出不同的信息需求。
在此基礎(chǔ)上，讓我們用兩個(gè)方案來(lái)闡述投資者如何進(jìn)行決策及其在決策中所需的信息類(lèi)型。
方案一：某甲擁有$2，000資金，決定全部用于購(gòu)買(mǎi)A公司每股市價(jià)為$20的股票。首先，他的收益將取決于A公司長(zhǎng)期的盈利能力。我們定義：
事件1：高盈利能力
事件2：低贏利能力
總收益=期末市價(jià)+期間股利
當(dāng)A公司處于事件1下，下一期間股票將上升到每股$22；當(dāng)處于事件2下，股票將下跌到每股$17。同時(shí)假設(shè)A公司每股派送$1的股利，那么，總收益計(jì)算如下：
事件1：$22×100股+$100=$2，300
事件2：$17×100股+$100=$1，800
現(xiàn)在，讓我們考慮一下事件的概率。若以A公司過(guò)去的財(cái)務(wù)報(bào)表為基礎(chǔ)，或以現(xiàn)行市價(jià)為依據(jù)分析得出先驗(yàn)概率，則事件1的概率P（H）為0.30，事件2的概率P（L）為0.70。但為了更客觀地評(píng)估A公司未來(lái)的盈利能力，一般需要當(dāng)期財(cái)務(wù)報(bào)表的公布以獲取有關(guān)公司業(yè)績(jī)的利好消息（Goodnews）和利空消息（Badnews），并重新修正計(jì)算后驗(yàn)概率。在當(dāng)期，財(cái)務(wù)報(bào)告公布的是利好消息。聯(lián)系先驗(yàn)、后驗(yàn)概率之間的橋梁即條件概率（又稱為信息系統(tǒng)）。
表一信息系統(tǒng)
當(dāng)期財(cái)務(wù)報(bào)告信息
GNBN
事件高（H）P（GN/H）=0.80P（BN/H）=0.20
低（L）P（GN/L）=0.10P（BN/L）=0.90
其中，0.80和0.90稱為主對(duì)角線，0.10和0.20稱為副對(duì)角線。
也就是說(shuō)，基于對(duì)報(bào)告分析的廣泛經(jīng)驗(yàn)，甲認(rèn)為，假如A公司確實(shí)處于高盈利能力的話，那么有80%的可能性當(dāng)期的財(cái)務(wù)報(bào)告顯示好消息（GN），20%的可能性顯示利空消息（BN），同理可得表一中的第二行，再應(yīng)用貝葉斯公式計(jì)算后驗(yàn)概率P（H/GN）=0.77，P（L/GN）=0.23。
知道了收益和事件概率后，不難計(jì)算出該投資方案的期望收益和投資方差（即風(fēng)
險(xiǎn)，）見(jiàn)表二。2
表二計(jì)算期望收益率和投資方差
（1）總收益：$2300
收益率：（2300-2000）/2000=0.15
概率：0.77
期望收益率：0.1155
投資方差：（0.15-0.925）2×0.77=0.0025
（2）總收益：$1800
收益率：（1800-2000）/2000=-0.10
概率：0.23
期望收益率：-0.0230
投資方差：（-0.10-0.0925）2×0.23=0.0085
期望收益率：X=0.0925投資方差：σa2=0.0110
因而，甲的效用函數(shù)Ui(a)=2Xa-σa2=2×0.0925-0.0110=0.1740
方案二：甲將相同的資金分散購(gòu)買(mǎi)A公司每股$20的股票60股和B公司每股$10的股票80股，即采用證券組合形式投資，每股期末支付$1股利。期末B公司股票上升到$10.50的概率為0.6750，下跌到$8.50的概率為0.3750，A公司同方案一。（在這里，為了簡(jiǎn)便起見(jiàn)，我們假定0.6750已經(jīng)是計(jì)算過(guò)的后驗(yàn)概率）。
現(xiàn)在組合中存在四種可能的收益，兩種市價(jià)同時(shí)上升或下降，一種上升而另一種下降。表三給出了四種收益值和可能概率。
表三總收益和各自的概率
總收益
AB股利概率
事件1：A高B高收益1，320+840+140=$2，3000.5942
事件2：A高B低1，320+680+140=$2，1400.1684
事件3：A低B高1，020+840+1410=$2，0000.0959
事件4：A低B低1，020+680+140=$1，8400.1225
1.0000
投資收益的計(jì)算無(wú)需贅述?，F(xiàn)在主要考慮一下事件概率。在任何經(jīng)濟(jì)環(huán)境中，總存在許多共同影響所有股票收益的市場(chǎng)因素，例如利息率，外匯匯率等等，使得股票之間同時(shí)升跌的可能性增大，而一升一跌的可能性減少。因而我們假定事件1的概率為0.5942，大于各自獨(dú)立的概率0.5198（0.77×0.6750）。同時(shí)也存在一些只影響個(gè)別公司的因素，例如公司管理水平高低等等，這些因素的存在導(dǎo)致了表三中的第二、三行，但由于市場(chǎng)因素的作用，事件二的概率0.1864，將小于各自獨(dú)立的概率0.2888(0.77×0.3750)，以此類(lèi)推。
證券組合的期望收益率和投資方差如下表所示：
表四計(jì)算期望收益率和投資方差
（1）總收益：$2300
收益率：（2000-2000）/2000=0.15
概率：0.5925
期望收益率：0.0893
投資方差：(0.15-0.0925)2×0.5952=0.0020
（2）總收益：$2140
收益率：(2140-2000)/2000=0.07
概率：0.1864
期望收益率：0.0130
投資方差：(0.07-0.0925)2×0.1864=0.0001
（3）總收益：$2000
收益率：(2000-2000)/2000=0.00
概率：0.0959
期望收益率：0.0000
投資方差：(0.00-0.0925)2×0.0925-0.0008
（4）總收益：$1840
收益率：(1940-2000)/2000=-0.08
概率：0.125
期望收益率：-0.0098
投資方差：(-0.08-0.0925)2×0.1225=0.00036
期望收益率：Xa=0.0925投資方差：σa2=0.0065
從上表可知，方案二的期望效用Ui(a)=2Xa-σa2=2×0.0925-0.00965=0.1785
此方案一投資單股時(shí)甲的期望效用（0.1740）高，因而甲將選擇方案二投資證券組合。
由此可見(jiàn)，在期望收益率相同（0.0925）的情況下，投資者愿意接受風(fēng)險(xiǎn)更低的投資方案，即投資者能通過(guò)組合多樣化來(lái)降低風(fēng)險(xiǎn)。如果無(wú)交易費(fèi)用的話，購(gòu)買(mǎi)股種越多，風(fēng)險(xiǎn)越小。因?yàn)?，個(gè)別公司因素的實(shí)現(xiàn)往往會(huì)由于多種證券而相互抵消，從而使得市場(chǎng)因素成為影響組合風(fēng)險(xiǎn)的主要因素，這就是投資決策理論的精髓所在。
從投資者的決策行為中，我們發(fā)現(xiàn)，無(wú)論投資者個(gè)人對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度如何，他都需要有助于評(píng)估證券期望收益和風(fēng)險(xiǎn)的信息。即會(huì)計(jì)信息從質(zhì)和量上都應(yīng)該保證能夠提供有關(guān)風(fēng)險(xiǎn)和收益的信息，這就對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)告目標(biāo)和會(huì)計(jì)信息質(zhì)量產(chǎn)生了深遠(yuǎn)影響。
二、對(duì)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)的啟示
（一）對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)告目標(biāo)的影響
從前面的例子中，我們可以看出，投資者是根據(jù)當(dāng)期財(cái)務(wù)報(bào)告信息來(lái)不斷修正其對(duì)公司盈利能力的概率判斷，從而選擇滿足最大期望效用的買(mǎi)和賣(mài)的決策行為，從這一意義上說(shuō)，財(cái)務(wù)報(bào)告對(duì)決策者是有用的。這種觀點(diǎn)已被世界各國(guó)職業(yè)會(huì)計(jì)界所廣泛接受。例如美國(guó)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)（FinancialAccountingStandardsBoard，簡(jiǎn)稱FASB）的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)概念公告（StatementofFinancialAccountingConcepts，簡(jiǎn)稱CFAC）第一號(hào)（SFAC1，1978）指出，“財(cái)務(wù)報(bào)告的首要目標(biāo)是為現(xiàn)有和潛在的投資者、債權(quán)人以及其他使用者提供作出理性投資、信貸及相似決策所需的有用信息”。在這里，F(xiàn)ASB強(qiáng)調(diào)“理性”一詞，這和投資決策理論的假設(shè)前提相一致，即那些選擇最大期望效用的決策者，才被稱為理性的。同時(shí)，此目標(biāo)中認(rèn)為，這些投資決策同時(shí)適用于現(xiàn)有和潛在的投資者，即財(cái)務(wù)報(bào)告不僅應(yīng)提供有用的信息給公司內(nèi)部現(xiàn)存的投資者，而且必須將信息公布于市場(chǎng)，因?yàn)闈撛诘耐顿Y者也是依靠當(dāng)前財(cái)務(wù)報(bào)告的利好或利空消息對(duì)未來(lái)作出合理的預(yù)測(cè)，以決定是否購(gòu)買(mǎi)。
如前所述，對(duì)投資者而言，有用的信息是指有關(guān)風(fēng)險(xiǎn)和期望收益的信息，也就是有助于估計(jì)未來(lái)投資回報(bào)的信息。這種觀點(diǎn)體現(xiàn)在SFACI財(cái)務(wù)報(bào)告的第二個(gè)目標(biāo)上，即“為現(xiàn)有和潛在的投資者、債權(quán)人以及其他使用者提供有助于他們?cè)u(píng)估從股利或利息中取得的預(yù)期現(xiàn)金收入的金額、時(shí)間分布和不確定性的信息?！笔紫?，從股利和利息中取得的現(xiàn)金收入是總收益的一部分（見(jiàn)表三）。其次，第二個(gè)目標(biāo)指出，投資者需要評(píng)估預(yù)期收益的“金額、時(shí)間分布和不確定性”，雖然這里所用的術(shù)語(yǔ)不同，但同樣被認(rèn)為相關(guān)于未來(lái)收益的期望價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)。
（二）對(duì)會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的要求
如果說(shuō)財(cái)務(wù)報(bào)告的目標(biāo)主要解決的是信息的使用者及其所需要的信息范圍，即從總體上規(guī)范了信息需求的數(shù)量，那么對(duì)信息質(zhì)量的要求則是從質(zhì)上提出了信息要滿足使用者決策的標(biāo)準(zhǔn)，即信息必須具備某些可取的特征，使它能成為幫助投資者形成對(duì)自己回報(bào)預(yù)測(cè)有價(jià)值的產(chǎn)品。這種特征的關(guān)鍵在于相關(guān)性和可靠性。
根據(jù)SFAC2的定義，所謂相關(guān)的會(huì)計(jì)信息是指，能夠通過(guò)幫助使用者預(yù)測(cè)過(guò)去、現(xiàn)在和未來(lái)事件的結(jié)果，或堅(jiān)持或更正先前預(yù)期而在決策中起作用的信息。相關(guān)的信息必須同時(shí)具備及時(shí)性、預(yù)測(cè)價(jià)值和反饋價(jià)值。換句話說(shuō)，當(dāng)信息能幫助報(bào)告使用者預(yù)測(cè)事件（例如未來(lái)盈利能力）時(shí)，它是相關(guān)的。就我們?cè)诘谝徊糠炙劶暗耐顿Y決策理論而言，我們注意到，投資者的期望收益和風(fēng)險(xiǎn)主要取決于期末股價(jià)、期間股利以及概率判斷。毫無(wú)疑問(wèn)，這是面向未來(lái)的信息，即公司所提供的信息越接近未來(lái)，其預(yù)測(cè)的未來(lái)結(jié)果也越精確，這就引發(fā)了要求以公允市價(jià)代替歷史成本的問(wèn)題，因?yàn)楹笳咴趯?duì)投資者未來(lái)預(yù)期有更大的相關(guān)性。特別地，隨著衍生金融工具的大量應(yīng)用，投資者不確定因素的增多，風(fēng)險(xiǎn)變得更加難以度量，甚至某些金融機(jī)構(gòu)已陷入財(cái)務(wù)危機(jī)，但以歷史成本反映的財(cái)務(wù)報(bào)告仍顯示“良好”或“健康”的報(bào)告凈收益。（黃世忠，1997）這就誤導(dǎo)了投資者對(duì)于未來(lái)盈利能力的概率判斷。
然而，F(xiàn)ASB雖然陸續(xù)了有關(guān)金融機(jī)構(gòu)公允價(jià)值披露的準(zhǔn)則（包括SFAS105、106、107、114、115、118、119、121等等），但仍然堅(jiān)持歷史成本在預(yù)測(cè)未來(lái)收益中的重要地位。原因有二，一是在現(xiàn)實(shí)環(huán)境中，歷史成本信息并非與決策毫不相關(guān)，只是相關(guān)度的問(wèn)題。過(guò)去業(yè)績(jī)和未來(lái)前景之間存在某種聯(lián)系，這種聯(lián)系可以通過(guò)表一中的信息系統(tǒng)形象地表達(dá)。該表提供了現(xiàn)有財(cái)務(wù)報(bào)告信息（GN或BN）和決定未來(lái)投資收益的未來(lái)導(dǎo)向事件（高盈利能力或低盈利能力）之間的概率關(guān)系。
二是歷史成本更具可靠性。SFAC2認(rèn)為，為了可靠，信息必須如實(shí)表述且具有可驗(yàn)證性并保持中立。當(dāng)財(cái)務(wù)報(bào)告信息由于管理當(dāng)局的誤導(dǎo)而變得有偏倚時(shí)，必然造成投資者對(duì)未來(lái)預(yù)期的失誤，則信息就不再譽(yù)為真實(shí)和可驗(yàn)證的，即缺乏可靠性。歷史成本由于以過(guò)去的交易和事項(xiàng)為基礎(chǔ)而更具可驗(yàn)證性，并減少管理當(dāng)局人為因素的影響，因而更具可靠性。
讓我們回到表一中，運(yùn)用投資理論中的信息系統(tǒng)，能更準(zhǔn)確地描述相關(guān)性和可靠性之間的關(guān)系。根據(jù)表一，不難看出，相關(guān)的信息系統(tǒng)的主對(duì)角線概率越高（0.80，0.90），意味著現(xiàn)有財(cái)務(wù)報(bào)告信息和公司未來(lái)經(jīng)營(yíng)狀況之間的聯(lián)系越緊密，越有利于甲對(duì)公司將來(lái)股價(jià)及分紅的可能性作出合理判斷，越和甲的決策息息相關(guān)。可靠的信息系統(tǒng)的主對(duì)角線也很高。準(zhǔn)確性是可靠性的重要組成?？煽康呢?cái)務(wù)報(bào)告有較高的準(zhǔn)確度，即少波動(dòng)，它使得預(yù)測(cè)相應(yīng)的經(jīng)營(yíng)狀況和收益的把握加大。對(duì)每一種事件而言，主對(duì)角線概率越大，波動(dòng)越小?？梢?jiàn)，相關(guān)性和可靠性對(duì)信息含量的有用性均必不可少。在理想狀態(tài)下，可使主對(duì)角線等于1，即財(cái)務(wù)信息完全相關(guān)和可靠。而在實(shí)現(xiàn)中，往往需要在相關(guān)性和可靠性之間進(jìn)行均衡。比如，對(duì)A公司而言，可以通過(guò)改變歷史成本為公允價(jià)值計(jì)量其資本資產(chǎn)，結(jié)果導(dǎo)致相關(guān)性的提高和可靠性的降低，即主對(duì)角線概率增加，而副對(duì)角線概率的減少。這使得相關(guān)性和可靠性有時(shí)存在此消彼長(zhǎng)的情形。如何合理處理好二者間的關(guān)系，達(dá)到相關(guān)和可靠的優(yōu)化，向來(lái)是會(huì)計(jì)界的難點(diǎn)之一。這正是投資決策理論帶給財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)的啟示。
參考文獻(xiàn)：
①湯云為、陸建橋：《財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)發(fā)展所面臨的挑戰(zhàn)與出路——國(guó)際動(dòng)態(tài)和我們的思考》，《會(huì)計(jì)研究》1997年第1期。
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⑤何永明、陳文斌：《現(xiàn)資組合決策模型與風(fēng)險(xiǎn)偏好》，《投資研究》1998年第6期。
⑥吳明禮：《投資組合理論與我國(guó)財(cái)務(wù)實(shí)踐》，《四川會(huì)計(jì)》1998年第2期。
⑦黃世忠，《公允價(jià)值會(huì)計(jì)：面向21世紀(jì)的計(jì)量模式》，《會(huì)計(jì)研究》1997年第12期。
⑧WilliamR.Scott:“FinancialAccountingTheory”,PrenticeHallIn.1997.
注釋：
由Markowitz首先提出的證券組合組合投資理論是現(xiàn)代證券投理論的基石。它解決了持有一定資本的資者如何在證券市場(chǎng)眾多的證券品種當(dāng)中做出投資選擇，適當(dāng)?shù)姆峙渥约旱馁Y本，以得到最大的收益，并且收益發(fā)現(xiàn)最小。這種投資決策問(wèn)題已經(jīng)被廣大學(xué)者所研究，也得出了一些非常由價(jià)值的結(jié)論,文[1]從安全投資的角度進(jìn)行了研究，把概率引入了決策模型；文[2]也在概率原則下對(duì)投資組合進(jìn)行研究，并用遺傳算法進(jìn)行模型求解；文[5]從效用最大化的角度對(duì)投資決策進(jìn)行研究，并提出了求解這一模型的旋轉(zhuǎn)算法；文[7]研究了不相關(guān)資產(chǎn)的投資組合理論；在文[3,8]中，分別從不同的角度對(duì)含有交易費(fèi)用的投資組合模型進(jìn)行研究。
然而在上述眾多研究成果中，沒(méi)有考慮證券組合投資中存在買(mǎi)進(jìn)和賣(mài)出時(shí)交易費(fèi)用問(wèn)題，顯然交易費(fèi)用的多少肯定會(huì)影響到原來(lái)模型的可行域，即最優(yōu)投資組合，因此在證券投資組合當(dāng)中考慮買(mǎi)進(jìn)賣(mài)出操作的交易費(fèi)用就顯得十分重要。否則，可能會(huì)得到非有效的證券投資組合。因此，本文基于以上的考慮，把證券投資中的交易費(fèi)用考慮進(jìn)去，更加符合投資者的需要和實(shí)際投資情況。
二、含交易費(fèi)用和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券的投資組合模型
設(shè)一個(gè)投資者在最初投資于種股票，同時(shí)也有一種無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的證券供選擇（本文只考慮一種無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券事合理的，因若在幾種無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券當(dāng)中有一種的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券的收益是最好的，則投資者為了獲得最大收益，必然會(huì)只投資于這一種無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券；若有幾種證券的最優(yōu)收益一樣，在不考慮外因擾動(dòng)的情況下，它們的投資組合也可以看做是投資于一種證券）。
不妨設(shè)第種證券的單位交易額的交易費(fèi)用為(包含所有的交易費(fèi)用，手續(xù)費(fèi)及繳納的稅金等等)，有買(mǎi)進(jìn)與賣(mài)出時(shí)交易費(fèi)用相同，投資于第i中股票的投資額為表示無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券的收益率，為證券組合的凈收益，表示第種股票的期望收益率，為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券的收益率，為投資者的投資金額總和，則證券投資組合的交易總成本是
三、在有追加投資下的投資組合選擇模型
一般情況下，投資者不是首次投資證券，而是手里已經(jīng)擁有一定數(shù)量的證券，在特定的時(shí)期需要追加投資來(lái)調(diào)整已有是證券結(jié)構(gòu)，這個(gè)時(shí)候以往的投資組合決策理論模型和上述的模型就顯得無(wú)能為力了，必須對(duì)模型加以調(diào)整。
我們假設(shè)投資者賣(mài)出第種證券后不再買(mǎi)進(jìn)該證券。從收益最大化的角度考慮，投資者會(huì)把因賣(mài)出某些證券得到的金額用于投資其他收益比較大的股票上面，使得手中沒(méi)有太多空閑資本，這一假設(shè)也是符合實(shí)際的；假設(shè)投資者手中已擁有第種證券的數(shù)額為,追加投資金額為，仍用表示投資于證券i的投資數(shù)額，則有：
，則表示買(mǎi)進(jìn)第i種證券，其下標(biāo)集用J表示；
，則表示賣(mài)出第i種證券，其下標(biāo)集用I表示；
，表示對(duì)第i種證券不買(mǎi)不賣(mài)，即保持原來(lái)的投資數(shù)量，其下標(biāo)集用K表示；三種情況下對(duì)證券組合來(lái)講其交易費(fèi)用，,故我們可以建立以下模型：其中為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的投資比例。
